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1、张朝晖 （010）65183888-84069,在宏观调控中稳健成长 九寨沟策略会议房地产 2007.1,2,核心思想,股市已经成为社会关系和各种利益集团对抗的巨大战场。股市市值的变化空间正在成为国家经济利益的战略纵深.国家利用股市完成对资本流向和流量的控制, 达到宏观调控以及其他目的.(实现2200点以上减持国有股的战略计划) 大市值的国企房地产公司已经成为并将继续成为国内机构投资者追逐的目标.(北京城建 招商地产 万科 保利地产 华侨城) 成长空间巨大的民企房地产公司将成为新资金追逐的对象.(中宝股份 广宇发展 香江控股),3,内容简介,商业地产 本币升值 稳健增长 (招商地产) 综合地产
2、 左右逢源 均衡发展 (北京城建) 一级开发 土地银行 胜过银行 (长春经开) 重组地产 大鳄潜行 资产注入 (广宇发展) 住宅地产 调控不断 重在成长 (万 科 A ),4,行业背景-行业中五方主体的经济分析,房地产行业涉及多方利益关系，包括国务院、建设部、人民银行、地方政府、商业银行、开发商、勘测单位、施工单位、设计单位、监理单位、消费者、投机者。 为了便于比较，以求大同、存小异为原则，将这些利益集团划分中央政府、地方政府、开发商、消费者和投机者五个主体，对其进行收益和风险分析。,6,行业背景-行业中五方主体的经济分析,2、地方政府： 收益：拉动地方内需。同时获得土地出让金、城镇土地使用税
3、、耕地占用税、土地增值税、房产税、城市房地产税、契税、与中央分税的国内增值税（25%）、企业所得税（40%）和其他地方附加。 风险：房价的非理性上涨或大幅下跌造成的地方社会问题。,7,行业背景-行业中五方主体的经济分析,3、开发商： 收益：企业的净利润和不违法的利润转移。 风险：自有资金的损失。,8,行业背景-行业中五方主体的经济分析,4 、消费者 收益：获得了安身之所 风险：我国实行土地全民所有制和劳动群众集体所有制，商品住宅出让的只是70年的土地使用权，房价的上涨主要是土地使用权的上涨，地上建筑物需要折旧，处于贬值过程中。自住住宅70年后只有残值，不具备投资属性。,9,行业背景-行业中五方
4、主体的经济分析,5、投机者： 收益：在房价上涨的过程中，当房价上涨超过最低首付和月供之和时，投机者可将商品房卖与其一致行动人，锁定利润。此后利益由投机者和其一致行动人分享，风险全部由贷款银行承担。 风险：错误判断房价变动趋势，被高位套牢，还有不断的追加资金；可能的良心谴责。,10,行业背景-行业中五方主体的经济分析,通过上述分析，可以发现地方政府是房地产行业发展的最大受益者，其收益和风险之比最大。这是04年以来中央出台的对房地产行业的调控政策收效甚微的根本原因。 “南昌起义”、“秋收起义”、“遵义会议”、“平型关战役”、“辽沈战役”等等都伴随着中央与地方的搏弈，这是矛盾的普遍性，是事物发展的正
5、常过程,是实事求是和群众路线的具体体现。,11,行业所处周期-发展期,12,行业所处周期-发展期,13,行业所处周期-发展期,1998年我国停止住房实物分配，住房供给开始走向市场化。统计数据显示，全国房地产的投资和销售在1998-2005年的8年间，呈现出持续增长的态势，但增长率呈现不规则波动。 1998-2004年，投资高于销售，2005年销售额高于投资，1998-2005年销售的增长始终高于投资的增长。,14,行业所处周期-发展期,从投资资金的来源分析，开发商的自由资金从26%增加到33%；银行贷款从24%降低到18%；外商直接投资从9%降低到1%；其他资金来源在41%-50%之间波动。根
6、据行业的特点，这些其他资金主要来自施工垫资和预收账款，企业通过商业银行的指定贷款只占很小一部分。 以上数据说明，我国房地产市场正在健康发展。处于第一个周期的上升期，现在还是一个可以继续投资的行业。,15,外部影响因素-城市化与人口,城市化是指人口向城市聚集集中的社会现象。城市化可以增加劳动效率、减少交易成本，是社会文明进步的必经阶段。始于100多年前的工业革命，加速了城市化的进程 。 目前我国城市人口的数量不足4亿，预计到2010年，我国城市户籍人口比例会上升到左右，将新增城市人口2亿。按人均建筑面积20平米计算，还需新建住宅40亿平米，按人均商业及公建建筑面积1.4平米计算，配套公建2.8亿
7、平米。因此，房地产的实际需求还有很大的空间。同时，我国正处在劳动年龄人口最充分的阶段，每年供给的劳动力总量是1000万，城市化的进程大约能够持续20年左右。,16,外部影响因素-境外投资,1、房地产实物投资 房地产类资产因其具有长期、稳定的投资收益，越来越成为各种机构投资者，尤其是养老基金资产配置的不可缺少的一部分。 中国汇改后，人民币兑美圆持续升值，市场各方又一致认为这个过程还将继续下去，还有很大的升值空间。因此，中国大陆的优质物业正成为美圆资本的追逐对象。 在美国，投资商业地产的年平均收益率为6.7%，日本、新加坡为4%，而在上海和北京，其年净收益率却可以达到12%以上。又因为04年以来出
8、台的房地产行业的调控政策主要针对住宅房地产，所以这些海外资金大多投向了商业地产。,17,外部影响因素-境外投资,央行2006年9月1日发布的2006上海金融稳定报告显示，2005年通过4种途径进入上海房地产市场的海外资本已达37.63亿美元，同比增长40%，其中非居民直接将外汇资金结汇购买房产的比例最高，占总注入金额的4成。 当前进入中国商业地产的海外资本可分为两类：一种为兼备开发与运营能力的投资者，能够自主完成建设到管理运营的全部过程，此类投资者以亚洲背景居多，如嘉德、恒隆、和记黄埔等，具有海外成功经验和成熟的开发及商业运营模式；另一类为投资基金，目前进入中国的大多是来自欧美的私募房地产基金
9、与房地产投资信托基金，多直接购买带有稳定租约的商业物业，也参与接近完工的优质项目。,18,外部影响因素-境外投资,嘉德置地（Capital Land）06年10月23日称，已经获得新加坡交易所的批准，将其在中国的五个不同城市的七座购物中心，以房地产投资信托（REIT）的形式上市，售股规模为6.9亿新元（约合人民币35亿），总出租面积大约是41.3万平方米。 恒隆地产（0101.Hk）在进军上海、天津、济南等地之后，又陆续进入长沙、沈阳，计划10年内投资250亿元人民币建造购物中心。,19,外部影响因素-境外投资,世茂房地产继06年6月与法国欧尚、英国百安居签署战略联盟协议之后，10月又宣布与8
10、大国际零售业巨头携手开发商业地产。 8大零售业巨头为韩国CJCGV株式会社、法国迪卡侬体育用品公司、美国麦当劳、马来西亚百盛商业集团、台湾星巴克咖啡、日本世嘉华瀚文化娱乐公司、香港华润万家公司、香港屈臣氏日用品公司。,20,外部影响因素-境外投资,2、房地产公司股权投资 2005年7月25日，摩根士丹利房地产基金(MSREF)携手美国西蒙房地产集团有限公司(Simon Property Group)，与深国投商用置业有限公司签订了开发商业地产的合作协议。按协议，西蒙集团与大摩各持有合资企业32.5%的所有权，深国投商用置业持有35%。 三强计划未来联手合作开发的项目已超过12个，开发面积约达7
11、5万平方米，均为面积4万平方米到7万平方米的多层购物中心，沃尔玛将作为主力店进驻这些商用物业。这标志着国外金融资本、商业零售资本与国内国企资本在我国境内强强联合的开始。,21,外部影响因素-境外投资,在与国企强强合作的同时，外资也没有忘记民企这个与之相比更具合作性的伙伴。 在建设部联合其他5部委下发171号文件关于规范房地产市场外资准入和管理的意见出台不到一个月，合生创展（0754.HK）7月24日即宣布将位于陆家嘴金融贸易区的合生国际大厦100%股权以3亿美元的代价售予Pacific Delta Investments Limited。 为了能够长期分享中国房地产行业的高增长利润，国外资本还
12、策划并实施了大型民营房地产企业的海外上市。,22,外部影响因素-境外投资,2005年7月14日,富力地产（2777.HK）在香港联交所主板上市, 瑞士信贷第一波士顿及摩根士丹利为上市计划之联席全球协调人及联席保荐人，发行市盈率约为8倍，共募集约22亿港元。富力地产上市后,股价由上市时的每股10.80港元,于短短一年时间以涨幅超过400%。2005年实现净利润人民币12.7亿元,同比增长134%。 从这个案例中可以看出，富力地产无疑是被贱买了。但也许只有先被贱买，才能换来上市后的飚升。,23,外部影响因素-境外投资,2006年7月5日，世茂房地产(0813.HK)在挂牌上市，发行价6.25港元，
13、募集资金36.25亿港元，市盈率7.5倍。 2006年7月13日挂牌，绿城中国 (3900.HK) 在香港联交所主板上市，发行价5.22港元，募资26.7亿港元，发行市盈率7.5倍。 相对当时香港上市中国地产股13倍的平均市盈率，世茂房地产和绿城中国以7.5倍的市盈率上市也是不得已而为之。 07年四月碧桂园在香港IPO, 发行价5.38港元,较净资产有溢价34.5%,集资金额为129亿港元。,24,防止房地产泡沫-未来政策取向,在泡沫经济中,价格上升,需求也上升.这说明泡沫经济不遵循市场经济的基本运行规则,泡沫经济是市场失灵的表现.加强市场机制并不能解决泡沫经济产生的一系列问题. 房地产泡沫经
14、济形成的条件:乐观预期 交易成本低 银行资金支持 投机集团参与.有效控制住其中一个,就可以减少房地产泡沫的损失. 未来的调控政策将在这四个方面着力.,25,防止房地产泡沫-未来政策取向,提高首付比例,保证银行的贷款资金安全. 提高交易所得税,增加交易成本,抑制投机需求(1996年后,新加坡对购入3年内卖出的房产征收100%资本收益税). 严格执行结构封顶发放贷款的政策. 严格执行自有资金达到项目投资35%发放贷款的政策. 调控房地产的最终目的是保证银行资金的安全,不是房价的涨跌.,26,商业地产 本币升值 稳健增长,商业地产是能够取得长期租金收入和配套服务收入的房地产物业，商业地产投资商追求的
15、是长期稳定的投资回报。中国大陆的优质商业地产能够带来稳定的现金流并能享受人民币升值带来的汇兑损益，成为外资追逐的对象。 商业地产的投资周期长、投资金额大、客户定位精度高，因此对开发商的资金实力、服务水平的要求也非常高，有很高的进入壁垒。沪深两市没有严格意义上的商业地产公司，我们将租金和配套服务收入占主营收入50%以上的公司作为商业地产公司。,27,招商地产-百年招商,一、存货: 2006年中期，公司有存货63.16亿元。 其中已完工开发产品 1.44亿元 在建开发产品 61.67亿元 其中开发产品26.52亿元,土地储备35.15亿元 二、预收帐款 2006年中期，公司有预收帐款10亿元 三、
16、其他长期资产 其他长期资产（出租开发产品 待重估）15.14亿元。,28,招商地产-百年招商,四、未来发展 存货和预收帐款将产生100亿元左右的销售收入，以年销售收入17亿元计算，可维持5-6年的正常经营。 15.14亿元的出租开发产品、2000万平米的物业管理、供水供电服务将为公司提供持续、稳定的租金收入。06年中报显示,出租物业及相关收入占主营收入的78%.(结算因素)公司高管已表示未来5年内这一比例将达到50%.,29,招商地产-百年招商,公司（0024）的房地产开发业务已发展到全国九个重要城市，招商局集团有限公司又是国务院国资委指定的17家央企房地产开发公司之一，公司未来的发展不仅会得到招商局的支持，还将受益于央企地产在全国的资产整合与业务发展。 公司的市值在正常经营的央企地产公司中偏小,有巨大的发展潜力。 买入评级 12个月内目标价位 33元(市值240亿元),30,招商地产-百年招商,招商局原名轮船招商局，19
