《四章节财务业绩评价知识分享》由会员分享，可在线阅读，更多相关《四章节财务业绩评价知识分享（71页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、第四章 财务业绩评价,在本章里，我们分析财务报表，目的在于评价和了解管理者的调控杠杆。 首先，我们研究公司的经营决策之间的联系，比如本月该生产多少单位产品、如何定价等，以及这些联系的财务表现。经营决策是管理者调控财务业绩的杠杆。然后，我们把问题拓展到作为业绩评价工具的比率分析法，讨论方法的应用及局是限性。最后，我们还将所研究的公司与其竞争对手进行对比，做出业绩评价。 本章我们将始终使用林地公司的案例。 林地公司的财务报表,第一节 财务业绩杠杆 股东权益收益率 普遍流行于投资者和资深管理者中的业绩评价尺度是股东权益收益率（ROE），定义为： 1998年林地公司的ROE是：,从ROE可以了解什么？
2、 ROE的三个决定因素 ROE可分解为三个主要部分： 将后三项比率分别定义为销售利润率、资产周转率和权益乘数，表达式即为：,公式显示管理者只有三个杠杆来调控ROE。这些业绩杠杆与公司的财务报表是相互紧密对应的。利润率概括了收益表的业绩，而资产周转率和权益乘数则分别反映了资产负债表的左边和右边。这三种杠杆很简单，但它们的确抓住了公司财务业绩的主要因素。林地公司1998年度的ROE用上述公式表示如下：,为什么公司间ROE相近，而销售利润率、资产周转率和权益乘数却有如此巨大的差异呢？一言以蔽之竞争。 为了了解经营决策及公司的外部竞争环境如何共同影响ROE，我们将更详细地考察每一个业绩杠杆。,销售利润
3、率 销售利润率衡量的是每一元销售随着损益表从上往下移动而最终成为利润的那一部分。该比率对经营管理者特别重要，因为它反映了公司的定价策略以及控制经营成本的能力。由于产品特性和公司的竞争战略的不同，不同行业的销售利润率存在巨大的差异。,需要注意的是，销售利润率与资产周转率呈反向变动。这并非偶然。能够大大增加产品价值的公司可以要求高利润率，如英特尔公司，但因为增加产品价值通常要求大量的资产，这类公司的资产周转率一般较低。另一个极端是百货商店，如福特莱恩公司，它没有增加多少产品价值，销售利润率极低，但资产周转率很高。 很显然，销售利润率的高低并没有必然的好坏之分，结果好坏依赖于销售利润率和资产周转率的
4、共同作用。,（1）资产收益率 要考察销售利润率和资产周转率的共同作用，我们可以计算资产收益率（ROA）： 林地公司1998年的ROA是：,ROA是一个公司对资源进行配置和管理的效益的基本衡量指标。它与ROE的区别在于，它反映股东和债权人共同提供的资金所产生的利润率，而后者反映仅由股东投入的资金所产生的利润率。 有些公司，如卡罗琳娜电力与照明公司和英特尔公司，通过较高的销售利润率和较低的资产周转率来制造ROE。另一些公司，如福特莱恩公司则采用相反的策略。,（2）毛利率 在分析盈利能力时，将成本区分为可变成本和固定成本是很有意义的。变动成本随销售收入的变动而变动，而固定成本则保持不变。当销售收入下
5、降时，固定成本比重大的公司遭受的损失大于其它公司。这意味着，在高固定成本行业，销售收入下降是导致利润下降的一个主要原因。 虽然损益表中未区分可变成本和固定成本，但是，通常可假定销售成本大多数是可变的，而其它营业成本绝大多数是固定的。毛利率可在一定程度上帮助我们区分固定成本和可变成本。,毛利率定义为： 可见，林地公司的销售收入中约42%是为固定成本和利润作贡献。即每一元的销售收入中有42美分可用于支付固定成本和增加利润。,资产周转率 一些人认为资产是好东西，越多越好。事实正相反，公司的价值体现在它所产生的收益流里，而资产仅仅是达到这一目的的必要手段。ROE的公式告诉我们，如果其它比率保持不变，财
6、务业绩将随着资产周转率的提高而上升。资产周转率是管理业绩的第二根杠杆。 资产周转率衡量每一美元资产所带来的销售收入。林地公司的资产周转率是0.61，即公司总资产中的每一元投入产生0.61元的销售收入。该比率是衡量资本密集性的尺度低资产周转率意味着高资本密集度，高资产周转率则相反。,公司的产品特性和竞争战略必定会对公司资产周转率具有显著影响，但在资产经营方面，管理者的勤勉及创造力同样重要。当竞争者之间的生产技术相类似时，对资产的管理常常是决定成败的关键。,对流动资产的管理更是至关重要。流动资产，尤其是应收账款和现金，有许多独特的性质。一是如果发生某些事情，如销售收入意外地下降、客户拖延付款、或某
7、个关键部件未曾运达，那么一个公司的流动资产就会急速膨胀。相当多的行业企业都将一半或更多的资金投入到流动资产上，因此，在这些资产上的管理哪怕一个小小的变更，都会显著影响到公司的理财。 另一个特性是，流动资产能够在经营状况不佳时成为现金的来源。当销售收入下降时，应收账款和存货应该也会下降，从而解套现金。一个运作良好的公司，流动资产会像手风琴一样随销售收入的变动而变动。,对资产负债表中的每一项资产分析其周转率常常是必要的，这就引出所谓的“经营性比率”。尽管表达式不同，但每个经营性比率都表示一项特定资产的周转率，都是用该资产跟销售收入或与销售收入密切相关的数字进行比较。 为什么要用资产与销售收入作比较
8、？事实是，一个公司所投资的资产，比如应收账款一段时期的增加可能源于两个因素：仅因为销售收入的增加带动了应收账款的增加；管理者对应收账款的控制有所放松。用一个经营性比率将应收账款与销售收入联系起来，从而使我们能够分清资产的变化到底是销售收入变化引起的，还是其它可能更糟糕的原因所致。,下面是一些常用的经营性比率和1998年林地公司的有关数值。 （1）存货周转率 存货周转率为88次是指林地公司的存货平均每年周转88次，换言之，产品出售前，资金有4天多一点的时间被占用在存货上。 这里使用销售成本替代销售收入，是因为销售收入中包括了存货所没有的追加毛利。 存货周转率还有多种定义。,（2）应收账款回收期
9、应收账款回收期突出一个公司对应收账款的管理。 这里使用赊销额是因为只有赊销才会产生应收账款。但作为公司的外部人士，并不清楚公司的销售收入中现销的比重，所以假定都是赊销。 对林地公司的应收账款回收期可以有两种解释：可以说林地公司平均有17天的赊销额被占用在应收账款上；也可以说，公司销售和回款之间的时滞平均为17天。可将其与公司规定的赊销条件相比较。,（3）日销售现金比 林地公司拥有相当于11.31天销售额的现金与有价证券。很难判断这对林地公司是否合适。 公司应持有适度的现金以保证交易活动的顺畅，有时公司也需要大量的现金作为银行贷款的最低存款余额。当遇到紧急情况时，有价证券是公司保持流动性的重要源
10、泉。但持有现金收益很低，有价证券的转换也需要成本，因此，公司需要在收益性和流动性之间进行权衡。,（4）应付账款付款期 应付账款付款期是关于负债的经营性比率，定义为： 只有赊购才会产生应付账款。但外部人士很少能知道赊购额，用最近似的值销售成本代替。销售成本不等于赊购额，第一，公司可能增减存货，购买与出售的频率不同；第二，所有制造商在生产过程中都在材料上加入人工费和折旧，使销售成本远大于赊购额。对林地公司而言，由于使用销售成本，其应付账款付款期肯定大于37.79天。,（5）固定资产周转率 固定资产周转率反映一个行业的资本密集程度。1998年林地公司的固定资产周转率为：,财务杠杆 管理者影响ROE的
11、第三根杠杆是财务杠杆。对利润率和总资产周转率而言，总是越多越好。相比之下，管理者并不认为财务杠杆是必须予以最大化的东西，尽管这样做可以增加ROE。财务杠杆的难题在于如何在收益和融资成本之间进行审慎的平衡。 公司在选择财务杠杆问题上有相当大的自由，同时，也存在经济上的和惯例上的制约因素。,如表21所示，一个公司的行业属性和它的资产特性影响到财务杠杆的使用。一般而言，经营性现金流量比较稳定且易于预测的企业，较之市场高度不确定的公司，能放心地运用更高的财务杠杆，前者如卡罗琳娜电力与照明公司，其权益乘数为2.8倍，后者如英特尔，其权益乘数为1.3。另外，像商业银行这样的行业，如美洲银行，由易于出售的、
12、流动性强的资产构成多样化的资产组合，也能比其他行业更放心地使用更高的财务杠杆，其权益乘数高达13.5。,在表2中，另一个明显的情况是ROA（资产收益率）与财务杠杆负相关。低ROA的公司一般使用更多的债务融资，反之亦然。这和前面的讨论相符，安全、稳定、流动性强的投资一般产生较低的收益率，但往往具有强大的借款能力。商业银行是这种模式的典型例证。按制造业的标准，美洲银行的ROA为1.08%（10.8%0.10），低得可怕，但其权益乘数为13.5，是个天文数字。两相结合，产生有代表性的14.58%的ROE。 以下比率衡量公司的财务杠杆或偿债能力，以及相关的流动性。,（1）资产负债表比率 衡量财务杠杆最
13、普遍的做法是比较公司的账面负债和账面资产或权益，这就产生了负债资产比和负债权益比：,负债资产比是指，按账面价值，林地公司全部资产中有49.86%是用债权人提供的资金来投资的。负债权益比以稍稍不同的方式讲述同一个问题，即相对于权益投资者投入的每一块钱股本，债权人提供给林地公司99.43美分。 而前面曾经提及过的权益乘数，即资产权益比，不过就是负债权益比加上1。,（2）偿债比率 基于资产负债表来衡量财务杠杆有着共同的不足之处。一个公司因使用负债融资所最终面临的债务负担，不是取决于负债与资产或权益相比有多少，而是取决于每年满足债务要求的现金支付能力。只有当公司破产清算，而且必须在债权人和股东之间分配
14、拍卖资产所得时，资产负债表比率才会成为最重要的比率，在其余情况下，我们更应关注每年的债务负担与可用于支付债务的现金流量之间的比较。,这就是所谓的偿债比率，最常见的是利息倍数和债务负担倍数，用EBIT代表企业支付利息和缴纳所得税之前的利润。这些比率可定义如下：,两个比率都用来比较可用于偿债的收益与一些衡量每年财务负担的指标。EBIT是公司产生的可用来偿付利息的盈利。EBIT是税前的，因为利息也是在税前支付的，具有可比性。 同时，如果公司到期无法偿还本金，其结局与无法偿付利息一样，公司都会陷入违约困境，债权人都可以迫使其进行破产清算。债务负担倍数反映了这一现实。但本金的偿还是在税后的，因此需将偿还
15、的本金折算到税前来。其方法是将需偿还的本金除以（1-所得税税率）。,一个经常提及的问题是：这两个偿债比率哪一个更重要？回答是：都重要。如果一个公司能够通过获取新的贷款偿还旧的债务而不断地使其到期债务展期，它的财务负担就仅仅是利息费用，那么利息倍数将更为重要。问题是，以新债取代旧的到期债务并非是资本市场与生俱来的特征。当资本市场震荡或公司财富下降时，债权人也许会拒绝到期债务的续借，那么，债务负担就是利息加本金，债务负担倍数变得头等重要。 总之，债务负担倍数因假定公司必须偿还全部现有贷款而偏于保守，而利息倍数则因假定公司能使所有到期债务展期而偏于激进。,另一个常见的问题是，怎样的偿债比率才称得上是
16、足够呢？并没有精确的答案。不过，倒是有一些规律可循。 第一，如果一个公司因其未用尽的借款能力可以很方便地获取现金、有相当多的现金余额或相当多易变现的资产。那么，相对于没有这些储备的竞争对手来说，它能以较低的偿债比率安全地运营。 第二，公司面临行业风险时应提高偿债比率。如，英特尔所处的行业技术更新快、产品淘汰率高，外部环境瞬息万变，采用低的偿债比率就不明智。一家有非常稳定的、可预期现金流量的电力公司就可采用低得多的偿债比率安全地运营。,（3）市值杠杆比率 第三类杠杆比率是把一个公司的总负债与股票市值或资产市值联系起来考察。,在第二个比率中，假定负债的市值等于负债的账面价值。严格地讲，二者并不等，但在大多数时候，两者相差甚微。 市值比率优于账面价值比率，因为账面价值是历史的、常常不相关的数据，而市值真实地反映了生产经营中债权人和股东的相关利益。由于市值基于投资者对未来现金流量的预期，市值比率被视为偿债比率在时间上的延伸，它摒弃了偿债比率仅仅在一年内比较收益与财务负担的做法，将预期未来收益的现值与未来财务负担的现值进行比较。 在衡量快速成长的新兴行业的财务杠杆时，市值比率特别有用。,对
