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1、从海外市场融资融券业务看投资者的机遇与风险【摘要】 有关资料显示，融资融券交易量占证券交易总量的比重，美国为16%20%。但对大多数内地投资者来说，对该项业务还相对陌生。因此，如何认识这项业务，如何把控融资融券业务的机遇与风险就显得非常重要。 融资融券制度是现代多层次证券市场的基础，其推出将有利于市场的稳定和发展，有效缓解市场的资金压力，从而为新股发行和上市公司再融资创造良好的外部环境。目前，绝大多数成熟市场和新兴市场允许融资融券交易。各种迹象表明，我国内地证券市场也即将引入融资融券制度。有关资料显示，融资融券交易量占证券交易总量的比重，美国为16%20%。但对大多数内地投资者来说，对该项业务
2、还相对陌生。因此，如何认识这项业务，如何把控融资融券业务的机遇与风险就显得非常重要。推出融资融券业务意义深远（一）积极意义1、在当前情况下推出融资融券业务有利于为新股发行和上市公司再融资创造良好的外部环境。一批大型优质企业持续不断到海外上市，对于投资者利益、证券市场发展、国家税收、解决眼前经济运行矛盾、国家金融战略等都是不利的。一般发达国家往往也出于本国利益考虑，并不鼓励优质企业到海外上市。优质企业是内地证券市场的新鲜血液，这些企业发行股票有利于分流国内储蓄资金，并让内地的投资者分享这些企业经济增长的成果。因此，从长远角度考虑，也为了增加内地证券市场的投资价值，将来必将鼓励优质的大盘企业在内地
3、上市。但是，大盘股发行带来的扩容压力有可能导致市场短期供求失衡。从国际的做法来看，信用交易体系对新股发行提供强有力的支持，一般都为新股的发行上市提供保证金信用（欧美国家的融资业务比例一般限制在不超过2的标准水平），从而在一个低风险的水平上，保证发行的成功。一般来说，提供融资融券的机构都会对所发行的新股提供承销认股融资。无论是发行公司的经营者、股东、员工或者是中签人，以及其他特定人，都可以向提供融资融券的机构提出特殊的承销认股申请。在这种情况下，并不需要申请人已经拥有股票或者信用账户，而只要凭借认股缴款书，就可以以所认购的新股作为担保品，获得所认购新股的资金（比如，在我国香港，证券公司可向客户提
4、供高达九成的IPO申购融资）。而提供融资的范围，不限于交易所所提供的融资融券范围，只要是增发新股、配股、初次发行，都可以适用。这种制度，在于利用发行新股折价概率小的特点，提供信用融资，扩大了社会对新股的购券意愿和申购能力，有助于发行的成功，提高了整个证券市场的融资能力。因而，在当前情况下，尽快推出融资融券制度，率先在IPO发行中试行，或者使之与新股发行配合，有助于缓解大盘扩容压力，成为证券市场发展的“源头活水”，保障证券市场长远发展。2、融资融券业务连通货币市场与证券市场，拓宽证券市场的资金来源。证券金融公司成立后，该公司可以一手连接着货币市场，一手向证券公司提供资金和证券的转融通服务，证券公
5、司再向投资者提供融资融券服务，这样融资融券业务连通货币市场与证券市场，为证券市场提供长期稳定的资金来源。比如，韩国证券金融公司的资金来源有：资本金、转融通担保资金、发行短期融资票据、银行借款、同业拆借、证券公司和期货公司存放的客户保证金。3、促进市场交投的活跃。从理论上看，融资行为的存在提高了买方的购买能力，扩大了需求，融券行为满足了空方卖的意愿并使之成为可能，这必然会提高市场交易量。从境外市场实证结果来看，融资融券业务对证券市场交易量存在着明显的推动作用。4、融资融券制度是现代多层次证券市场的基础，有利于完善市场运行机制，完善制度建设。一是促进市场由单边市场向双边市场转变，增加投资者的投资方
6、式。信用制度是市场经济中最基本的制度，融资融券制度是现代多层次证券市场的基础性制度安排。若这一制度缺失，市场只能是单边市场，投资者只能买多，不能卖空。显然融资融券制度的出台，弥补了证券市场的重大缺陷。二是起到价格稳定器的作用。当股价下跌，远远偏离其投资价值时，多方可能融资买进，推动股价上升；当股价大幅上涨，远远高于其投资价值时，空方可能融券卖出，导致股价下跌，接近其投资价值。5、促进目前不合规的融资活动转向合法化，便于监管。前些年，由于投资者对资金的强烈渴求得不到正规渠道的支持，使所谓的“三方监管”、“两方监管” 等擦边球业务有了滋生的土壤，加剧了整个市场的系统风险，而且由于操作规则的缺失和操
7、作行为的不规范，给一些证券公司、投资者带来了大量的风险及纠缠不清的法律诉讼。此外，由于投资者缺乏正规的融资渠道，也为私募基金的产生提供了条件。据有关方面统计，中国私募基金的规模在6000亿至7000亿元左右，但却成为监管的盲点。在经过了几年熊市的洗礼之后，建立一个合法的融通资金和证券的体系，就显得越发重要。这是市场的呼声，更是证券市场走向成熟的必由之路。（二）可能带来的问题融资融券交易是一个全新的事物，其操作与管理方式与现金交易区别较大，社会公众、有关政府部门和司法机关对其缺乏了解；同时，融资融券交易对投资者、证券公司等的信用要求较高，而当前的社会信用环境有待进一步改善。因此，如果制度设计不合
8、理，证券公司操作不规范，可能会带来一些新的问题。1、可能增强投机性，加剧市场波动。虽然一般认为融资融券交易具有稳定市场的功能，但如有关制度设计不完善、监控不得力，也有可能起到助涨助跌的负面作用，从而加剧市场的波动，带来大盘的系统性风险。2、可能使市场操纵等违法行为更易发生。在融资融券交易方式下，操纵市场所需的实有资金和证券量比在现金交易方式下要小，这使得市场操纵行为更易发生；对融券交易者而言，散布对上市公司不利的信息可以打压股价使其获利，这又可能强化行为人散布虚假信息的动机。3、可能加大证券公司的风险。融资融券业务要求证券公司内控机制健全、风险管理能力较强，相关制度得到强有力的执行。证券公司若
9、管理不善、控制不力，很容易引发客户违约、市场波动、系统操作等方面的风险。4、可能加大交易结算系统的技术风险。由于市场交易量的放大和新的监控要求的引入，交易结算技术系统的复杂性增强、负荷增大，发生故障和错误的可能性加大。5、可能加大宏观管理层面的风险。融资融券这一全新的市场运行模式，要求有更高的宏观管理能力。在市场运行初期，由于缺乏经验，监管机构包括自律组织决策失误、执行不力的可能性加大，由此引发的批评、指责甚至对融资融券交易本身、对推出这一交易方式的必要性和可行性的怀疑也可能较多。但是，以上这些可能产生的问题可以通过合理的制度设计、及时有效的市场监管及进行充分的投资者教育等措施，进行较为有效地
10、规避，将可能带来的负面影响降低到最低限度。投资者面临的机会与风险（一）投资者面临的机会1、对融资者而言，可以利用杠杆，扩大资产规模，提高资产收益。融资使投资者可以在投资中借助杠杆效应放大财富，在上涨行情时的利润可以很大。例如，通过融资使资金放大两倍，股价上涨一成，投资收益就变成两成，在不考虑融资利息的情况下，利润可以增加一倍。2、对融券者而言，在下跌市场进行投资，获得收益。现在的证券市场，由于没有融券，因此投资者只能做多赚钱，不能做空，所持股票只有价格上涨才能获利。在这种单边市场的结构中，投资者无法防范价格下跌的风险，更不能在股票价格下跌的过程中获利。若遇下跌行情，投资者除了暂时退出别无选择。
11、而融券机制给了投资者从下跌预期中获利的可能。以往投资者进行股票操作只能选择市价被低估的个股，融券机制的出现又给了广大投资者选择市价被高估个股的交易机会。投资者从此将可以完全根据自己对市场的预期来选择做多还是融券，增加市场活跃度。这样即便是股市下跌，准确操作的投资者也能获得赚钱机会。另外，投资者也可将自己持有的证券融出，获得放券收入。从国际经验来看，保险公司和社保基金是整个证券信用交易市场中最为重要的借券方。但内地短期内不会推出此项业务。3、为投资者提供通过组合投资、进行多样化投资的机会和规避风险的手段。融资融券不但给投资者多了一个投资选择机会，而且在遭遇下跌行情时，投资者还可以融券以回避风险。
12、在严格把握融资融券余额指标的情况下，投资者既可以通过“股票持仓+卖空”组合规避股价下跌风险、锁定投资收益，又可以通过“股票持仓+融出券”组合改善盈利水平，还可以利用融资买空的财务杠杆效应提高资金的利用效率。4、在当前情况下，投资者还将在IPO融资业务中受益。有关资料显示，目前监管层正在研究IPO融资业务，试图将融资业务与IPO相结合，客户将能获得放大手中的新股申购资金。依据市场经验，新股发行上市后一般都有一定幅度的溢价，在IPO中开展融资业务，其风险性远远小于二级市场的融资业务，将为投资者带来新的盈利机会。总之，融资融券的引入为投资者提供了新的盈利模式。融资使投资者可以在投资中借助杠杆放大收益
13、，而融券可以使投资者在市场下跌的时候也能实现盈利；同时，融资融券为投资者提供了新的规避风险的手段。因此，融资交易的放大效应和融券机制的赚钱效应将让投资者格外期待。（二）投资者面临的风险融资融券交易是一个全新的事物，投资者需要充分考虑融资融券业务可能产生的各类风险。1、杠杆效应带来的风险，可能放大投资者的亏损。融资融券是杠杆式的投资工具，是一把“双刃剑”，放大了效益，也必然放大风险。投资者在将股票作为担保品进行融资时，既需要承担原有的股票变化带来的风险，又得承担新投资股票带来的风险，还得支付相应的利息。另外，融资融券交易的复杂程度较高，如果投资者判断正确，可获得较大的利润，如判断失误或操作不当，
14、则投资者的亏损可能比在现金交易方式下更为严重。对融资者而言，如果股价深跌，投资者所投入的资金便可能会全部化为乌有。2、投资者对趋势判断错误的风险。就整个证券市场来说，过多的融资融券交易有可能形成一种虚假的市场需求，造成过度投机，甚至引发“股市泡沫”，加大市场的系统性风险。另外融资融券将大大增强市场的投机气氛，市场震荡的幅度会大很多，上涨或下跌的空间也会大很多。类似期货的操作手法将更多浮现市场，个股的起落将更加疯狂或惨烈。因此，投资者对大盘和个股趋势的判断变得十分重要，如果对趋势的判断相反，即在上涨趋势中融券卖空或在下跌趋势中融资买股，将出现资产的损失。3、股票被操纵而产生的风险。在融资融券交易
15、方式下，操纵股票所需的实有资金和证券量比在现金交易方式下要小，这使得市场操纵行为更易发生。在选择标的股票时，如果不慎选择易被炒作者盯上的股票，就可能出现较大损失。比如流通盘小且最近业绩欠佳的股票，因为此种股票容易锁住筹码，又因为业绩欠佳，股价具有下跌的空间，成为空头最爱放空的对象，但也因而成为炒作者最容易引人入壳的对象，因此投资者在融券放空卖出此类股票时应更加小心，以免上当，给自己带来损失。另外，还存在投资者违背自己风险承受能力的风险，以及中介机构的信用风险。投资者应注意的四个问题高度关注融资融券业务的“双刃剑”效应，清醒认识到资产规模放大的同时，泡沫也会同步放大。因此，不是每个投资者都适合从
16、事该项业务，另外，从事融资融券业务的投资者必须根据自己的风险偏好和风险承受能力决定自己的运作。业务规则决定了博弈的方式，直接影响了参与各方的利益。投资者需认真学习，理解融资融券业务的规则，熟悉证券公司的相关规定，增强对融资融券交易风险的认识，并在实际运作中注意以下几个问题：一是投资者对融资融券要做好风险承受的心理准备，要根据自己的风险偏好和风险承受能力决定是否参与该项业务，如果决定参与，要注意把握自己的业务操作方式。二是投资者要研判趋势，慎重选择股票，注重流动性管理。融资融券类似于期货交易模式,投资者在交易过程中需要全程监控保证金水平,以保证其不低于所要求的维持保证金比例,因此,融资融券所具有的逐日盯市和保证金可能持续支付的特点,就使得投资者融资买进的股票在下跌行情中出现类似期
