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1、发展我国可转债市场探析可转换债券（convertibtebond简称可转债或转债）是一种介于债券和股票之间的可转换融资工具1843年美国的NEWYORKERIE公司发行了世界上第一张可转换公司债券之后可转换债券独特的金融性质逐渐为投资者们所熟悉并受到了广泛的欢迎目前在美国、欧盟、日本和东南亚等国家和地区可转换债券市场已经成为金融市场中不可或缺的重要组成部分为这些国家和地区金融市场的繁荣和企业竞争力的提升起到了积极的推动作用2001年4月28日上市公司发行可转换公司债券实施办法及其三个配套文件正式出台标志着可转换公司债券将成为我国一种常规的融资品种各上市公司发行可转债的热情高涨从2002年到20
2、04年10月共有阳光转债、万科转债、丝绸转债、燕京转债、民生转债、雅戈尔转债等近30只可转债通过境内股票市场相继发行上市另外不少符合发行可转债的上市公司也纷纷准备通过可转债市场进行融资如招商银行、钢联股份等等由此可见可转债已成为市场瞩目的焦点一、可转换债券的优势分析（一）从融资者角度分析相对于配股、增发等融资方式可转债是延期渐次转入总股本因而可转债可认为是一种“推迟的股本融资”对上市公司来说发行可转换公司债券的优点十分明显1、融资成本较低按照规定转债的票面利率不得高于银行同期存款利率若未被转换则相当于发行了低利率的长期债券从实际操作的几个案例中看债券利率则往往只有1%上下近期拟发行的可转债最高
3、票面利率为2%.2、融资规模大由于可转换债券的转股价格一般高于发行前一段时期的股票平均价格如果可转换债券被转换了相当于发行了比市价高的股票在同等股本扩张条件下与增发和配股相比可为发行人筹得更多的资金3、业绩压力较轻一个投资项目的周期往往需要35年短期内效益可能很小甚至没有如果采用增发或配股融资当时全额计入总股本、募集资金全部计入净资产每股收益及净资产收益率这两项关键指标当即被摊薄公司将面临很大的业绩压力发行可转债则不同可转债至少半年之后方可转为股票因此股本的增加至少有半年的缓冲期即使进入可转换期后为避免股权稀释得过快上市公司还可以在发行公告中安排转股的频率股权扩张可以随着项目收益的逐渐体现而进
4、行不会很快摊薄股本因而避免了公司股本在短期内的急剧扩张并且随着投资者的债转股企業还债压力也会逐渐下降因而比增发和配股更具技巧性和灵活性（二）从投资者角度分析作为证券市场的重要投资品种可转债已经越来越受到稳健型投资者的青睐1、收益保障性可转换债券的吸引力在于可以充分利用该债券的特殊性取得更高的投资收益只要持有人持有该债券就可以获得固定收益；如果该公司业绩增长良好持有人可以将其转换成股票从公司业绩增长中获利；如果股票价格上升致使转债价格相应上升转债持有人也可以通过直接卖出转债获取收益另一方面如果股票价格大幅下跌转债价格只会跌到具有相应利息的普通债券的价格水平转债价格没有上限但下跌风险却被限制在普通
5、债券的价值上其次由于企业支付利息优先于派发红利因此转债的收益比股票更有保障另外在企业破产清算时相对于普通股转债也具有一定的优先权2、可转债的条款设计具有较高的吸引力目前大部分可转债都设计了回售保护条款进一步保证了本金和利息的安全而且有的可转债还规定持有到期进行一定的利息补偿以提高投资者持有转债到期的积极性此外可转债还设计了转股价格修正条款规定当股票价格跌到转股价的80%95%时公司必须或者有权修正转股价格以此来保证可转债投资者的利益可转债这些条款的设计使得其是“上不封顶下却保底”、不可多得的投资品种这非常适合坚持本金安全、长期投资理念的资金进行投资3、规避一些政策限制由于转债一般来说仍归类为债
6、券因此对于股票投资比例有所限制的机构投资者通过投资转债扩展其投资组合范围不失为一种间接扩大股票投资比例的良策二、我国可转换债券市场的缺陷分析1、发行公司数量少整体规模偏小到目前为止我国的可转债市场不论从绝对规模或者说相对规模都比较小据2003年3月7日有关统计数据显示中国深沪两市共有A股上市公司1208家市场总值为41531.24亿元人民币而上市可转债仅十几只市价总值仅为100多亿元人民币如果将可转债市价总值与A股市价总值的比例作为相对规模的衡量标准我国的这一比例为0.24%而美国的这一比例为1.15%日本为8.15%印尼为2.59%.无论与发达国家相比还是与周边国家的证券市场相比我国的可转债
7、市场规模都较小2、企业发行可转换债券受到严格限制制约市场规模的扩大根据可转换公司债券管理暂行办法以及相关的配套文件的规定我国企业可转换债券的发行原则上以上市公司为主并且要求发行企业“最近三年连续赢利三年净资产利润率平均达到10%（能源、原材料、基础设施类7%）等这些要求表明国家只鼓励优秀企业发可转换债券对于非上市或非赢利企业则进行了限制其实很多企业只有在陷入困境时才急需要资金而投资者也正是在寄希望于企业恢复成长、同时进行风险回避时才会购买可转换债券我国对可转换债券发行企业过于严格的要求在很大程度上抑制了我国可转换债券市场的发展和交易规模的扩大3、过多倾向融资者利益从国内部分上市公司可转换债券的
8、试点来看我国的可转换债券在发行条款的设计上更多的偏向了融资者的利益这主要体现在两个方面一是票面利率极低如南化转债和丝绸转债的息票利率均只有1%比当期同质的企业债券要低3-4个百分点而国外一般仅低1-2个百分点企业几乎是无成本融资；二是回售条件苛刻除了后来的机场转债外其它的转债均需在符合一定的条件下才能回售给公司否则就只有转股的选择从而减小了发行企业现金还本付息的压力这些发行条件的设置在帮助国有企业融资、支持国有企业改革起到了很大的作用而投资者的利益却在一定程度上遭到了侵害4.套期保值功能尚无法实现由于我国资本市场实行的是一种单向做多的运行机制不允许进行买空和卖空的行为这就使得可转换债券虽然包含
9、了一个看涨的期权却无法实现套期保值的功能空有一身本领而无施展的余地我国A股市场上第一只上市公司发行的可转换债券宝安转债就是一个典型的例子明知转股已无利可图却又无法在股票市场上做空最后余下的转债悉数偿本付息不仅投资者在转债的投资上损失惨重发行企业在资金的周转上也出现了比较严重的危机缺乏套期保值功能的可转换债券使投资和融资的双方都咽下了苦果三、构建和完善我国可转换债券市场体系的若干建议1、增加可转换证券的投资品种促进可转换债券市场金融工具的创新和金融产品的多样化在海外可转换债券市场是一个多种可转换证券类产品共同交易的市场培育中国的可转换债券市场体系应进一步鼓励融资企业开发一些新的可转换证券类金融产
10、品（如可转换优先股、零息可转换债券等）以丰富市场的交易品种完善可转换证券的产品体系2、放宽可转换债券发行条件丰富可转换债券的发行主体可转换债券市场发展的初期出于市场保护和风险防范的考虑对可转换债券融资企业的资格进行严格审核是可以理解的今后随着可转换债券市场的发展和规模的扩大监管部门可以适当放宽可转换债券的融资条件不仅上市公司可以发非上市公司只要有较好的担保条件也应积极鼓励不仅国有企业可以发民营企业也应该享受同等待遇特别是一些高科技风险产业的民营企业可转换债券市场更应积极支持国有企业如果要实现国有资本的部分或全部退出也可以在可转换债券市场上进行创新和试点3、培育和发展可转换债券投资基金吸引更多资
11、金进入可转换债券市场（1）鼓励组建、发起可转换债券投资基金（2）将基金投资于债券市场的比例调高或规定一定比例的资产必须投资于可转换债券现在基金被要求投资于债券的20%资金绝大部分投向了国债（3）鼓励社保基金和保险基金进入可转换债券市场社保基金和保险基金对资产的安全性要求较高如果过多比重进入股市风险太大；全部投资于债券又难以实现资产的“增值保值”；而将一定比例的资金投资于可转换债券则是一个可以“两全”的较佳策略4、提前考虑可转换债券市场的开放海外的可转换债券市场基本上都是全球性的可转换债券市场如果希望海外资本也能够参与中国的可转换债券市场发展那么把中国的可转换债券市场建成一个开放性的市场则将是具有预见性的举措一方面应该允许国外的企业到中国可转换债券市场上筹资以满足国内投资者的需求；另一方面也应该鼓励外国的资本来购买中国企业发行的可转换债券以促进国内企业竞争力的提升目前亚洲是全球第四大的可转换债券市场许多国际资本都很看好这一由发展中国家所构成的市场如果中国能够成功地融入这一市场则将大大加快中国可转换债券市场体系的发展进程w
