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1、（财务知识）宏观经济分析目录1宏观经济分析31.1物价指数持续高位51.2外贸盈余创单季度新高61.3货币流动性反弹，货币政策可能陷入俩难72行业运行分析103行业热点分析123.1大型履带起重机国产化加速123.2中国的发动机制造技术进入欧洲先进技术的行列123.32006年中国机床进出口额将再创新高124重点企业分析134.1安徽合力(600761)134.1.1X公司点评134.1.2盈利分析144.2沈阳机床（000410)144.2.1X公司点评144.2.2盈利分析144.3秦川发展发展(000837)154.3.1X公司点评154.3.2盈利分析15图1.按资金来源的房地产投资完
2、成额3图2.金融机构中长期贷款和短期建筑业贷款增速3图3.工业企业效益增速和投资增速背离4图4.采掘业，原材料加工及加工业出厂价格指数变化趋势5图5.季节调整后的CPI变化5图6.季节调整后的原材料购进价格和PPI6图7.外贸盈余创单季度新高6图8.出口增速和进口增速趋势7图9.存贷比和季节调整后的流动性（M1/M2）趋势7图10.信贷增长速度和M2增长速度缺口缩小8图11.银行同业拆借利率变化趋势8图12.名义新增贷款和季节调整后的新增贷款/GDP变化趋势9图13.安徽合力季度收入和利润图14图14.安徽合力季度资产收益率图14图15.沈阳机床季度收入和利润图14图16.沈阳机床季度资产收益
3、率图15图17.秦川发展季度收入和利润图15图18.秦川发展季度资产收益率图161 宏观经济分析从资金来源来见，三季度房地产投资资金中国内贷款和自有资金的比例逐步提高，自有资金比例达到99年以来的新高，国内贷款的比例甚至超过了04年调控以前水平，这意味着国内房地产投资资金仍旧很充裕。对国内金融机构中可能“隐藏”房地产项目贷款的俩个资金运用项目-短期贷款中建筑贷款和中长期贷款增速水平来见，虽然中长期贷款增速大幅回落，但短期建筑业贷款增速开始反弹，已经达到调控前03年3季度水平。我们认为在严厉的“窗口指导”政策下，银行可能将原来房地产中长期贷款转化为短期流动资金贷款，短期建筑业贷款的反弹也是三季度
4、房地产投资增速和固定资产投资增速背离的主要原因。如我们在二季度宏观研究中所述，今年上半年出台闲置土地政策，开发商土地俩年内仍旧闲置的将被政府无偿收回，然而前期开发商已经囤积了较多的土地，这条政策“鞭策”开发商在未来加速房地产投资开发，这在三季度的房地产投资中得到了体现。图1. 按资金来源的房地产投资完成额资料来源：国家统计局图2. 金融机构中长期贷款和短期建筑业贷款增速资料来源：人民银行固定资产投资高度膨胀主要是基于企业效益的好转，企业效益的回落则会打压固定资产投资；从另壹方面来讲，固定资产投资某种程度来讲也是工业生产的“内需”，当投资回落会对企业效益造成冲击，因此工业利润增速和固定资产投资增
5、速具有较强的正相关性。然而今年6月以来俩者增速出现背离，固定资产投资增速在政策打压下见顶回落，工业利润增速却持续上升（图6）。图3. 工业企业效益增速和投资增速背离工业利润增速与投资增速背离资料来源：国家统计局产业链博弈双方力量在两种因素作用下发生了转变之所以出现之上情况以我们目前掌握的资料而言不得而知。可能的原因有俩种。壹种可能OECD国家三季度PPI上涨通过“名义锚”传导中国的PPI导致工业利润增长迅速，第二种情况我们认为是8月份以来原油等大宗产品价格见顶大幅度下滑，加上固定资产投资“内需”回落，使得上游采掘业和原料加工业成本传导受阻，产业链的利润向下游转移，产业链上下游的利润分配和转移无
6、异于上下游双方之间博弈，博弈双方力量在这俩种因素作用下发生了转变-上游正在失去以往向下转移100%原料涨价成本的“借口”，投资“内需”的回落也使得下游“拒绝”上游强加转移成本的呼声日渐高涨。由此使得以加工业为主的我国制造业三季度工业企业效益利润增速增长迅速。我们更倾向于第二种解释，因为PPI及其细分项数据更能支持我们的观点。05以来PPI细项数据表明工业品出产价格壹直是采掘业远远高于下游的原料加工业和加工工业，三季度虽然仍旧维持这个格局，但采掘业出厂价格逐步下滑，加工业出厂价格逐渐复苏。我们认为这种趋势将在未来持续。图4. 采掘业，原材料加工及加工业出厂价格指数变化趋势1.1 物价指数持续高位
7、三季度，居民消费价格指数（CPI）同比上涨1.3%。9月份CPI上涨1.5%，其中家庭服务及加工维修服务价格上涨5.7%。季节调整后9月份CPI环比涨幅为0.25%。三季度，工业品出厂价格（PPI）同比上涨3.5%，较2季度的2.6%的涨幅上升了0.9个百分点。9月份PPI上涨3.5%，较上月上升了0.1个百分点。如前所述，在目前中国产业结构条件下，工业企业产业链上下游博弈力量变化导致工业利润增速反弹。PPI持续在高位也在情理之中。图5. 季节调整后的CPI变化资料来源：国研网图6. 季节调整后的原材料购进价格和PPI资料来源：国研网1.2 外贸盈余创单季度新高三季度，我国出口增长28.7%，
8、进口增长22%，实现顺差487亿美元，较去年同期大幅上涨70%，创下历史最高季度贸易盈余纪录。图7. 外贸盈余创单季度新高资料来源：国家统计局根据以往中国宏观调控的经验，固定资产调控导致投资需求放缓，壹方面大量滞销工业品涌向国际市场使得出口大幅度增加，另壹方面投资需求回落也使得诸如铁矿石之类的初级原材料进口萎缩使得进口速度下滑，能够说外贸盈余突增是调控的必然产物。根据我们的脉冲响应函数分析，本期调控后固定资产增速回落会导致四个季度后外贸盈余大幅增加来消化本期的影响。图8. 出口增速和进口增速趋势资料来源：国家统计局1.3 货币流动性反弹，货币政策可能陷入俩难季节调整后的流动性（M1/M2）上升
9、说明近期企业交易活动活跃三季度季节调整后的流动性（M1/M2）为0.353，高于第二季度。2004年以来的快速持续的流动性下滑得到壹定程度的遏制，三季度季节调整后的M1/M2也是2年来的首次上升。由于M1主要包含企业活期存款，壹般企业之间交易款项都包含在M1之中，季节调整后的流动性（M1/M2）上升这说明近期企业交易活动活跃，这和三季度的工业企业效益增长迅速相对应，也再次说明固定投资回落的不可靠。三季度金融机构贷存比为0.674，下滑速度得到减缓。如前所述，短期建筑业贷款猛增是贷存比下滑缓减的原因。图9. 存贷比和季节调整后的流动性（M1/M2）趋势资料来源：国家统计局如我们二季度报告所言，流
10、动性过剩主要是由于巨额的外贸顺差以及央行为维持本国汇率稳定而大量抛售本币，吸纳外币而导致的。另外实体经济的低迷导致信贷供给大于信贷需求，商业银行资本充足率的“负面激励”，外部经济影响都是重要的诱因。我们认为在三季度流动性反弹基础上，未来货币政策可能陷入俩难境地：壹方面政策要保持对固定资产调控的“成果”，继续紧缩货币压制固定资产反弹，如我们前面所述，固定资产投资回落导致的外贸盈余猛增加剧流动性的泛滥;另壹方面流动性泛滥导致商业银行信贷投放欲望增强，三季度贷存比下滑缓减就是明证。从另外俩方面也可见壹斑：三季度，壹直被认为是流动性过剩的标M2增速和信贷增速缺口逐渐缩小-信贷增长速度甚至超过了M2增速
11、，M2减速显示宏观调控成果明显，信贷增速上升则显示商业银行正在消化流动性压力。另壹方面银行间同业拆借利率近期也有较大幅度上升，显示银行资金过分充裕的局面有所改变。图10. 信贷增长速度和M2增长速度缺口缩小资料来源：人民银行图11. 银行同业拆借利率变化趋势如我们二季度报告所述，除非人民币快速升值，否则基于巨大外贸顺差的流动过剩局面将长期存在。我们判断四季度GDP和固定资产可能继续回落。从资金供给角度来见，新增贷款/GDP已经从二季度大幅度回落，但如我们前面所述，固定资产膨胀只是时间问题，三季度新增贷款/GDP虽然已经确立了回落趋势，但仍旧高于04年同期水平，和05同期水平基本持平，资金面仍旧
12、很充裕。我们认为虽然三季度固定资回落，但信贷数据使得未来央行仍旧采取央票+存款准备金方式积极收缩流动性，抑制固定资产再次反弹，至于加息，我们认为近期不太可能，理由是壹方面对收缩流动性不利，另壹方面美国加息步伐放缓使得我国加息空间缩小。图12. 名义新增贷款和季节调整后的新增贷款/GDP变化趋势三季度新增贷款/GDP虽然已经确立了回落趋势，但仍旧高于04年同期水平，和05同期水平基本持平，资金面仍旧很充裕资料来源：人民银行2 行业运行分析截至2006年10月底，我国机械工业的生产销售始终呈高速增长态势，不仅总产值和销售产值增速逐月攀升，出口交货值增幅达到年内高位，主要产品产量也在2005年高增长
13、基础上继续增加。生产销售同步增长110月全行业共完成工业总产值43882.68亿元，同比增长29.85%，增速比19月提高了0.16个百分点；110月全行业完成销售产值42675.89亿元，同比增长29.74%，比19月提高0.18个百分点。从2006年各月总产值和销售产值增速见：进入下半年，生产增速均保持在29%之上且继续呈逐月攀升走势，累计到10月份生产进入年内增长较高的月份，同比增长29.85%。销售产值和总产值实现了同步增长。六大行业生产快速增长110月生产增速中超过平均水平的行业是工程机械、重型矿山、机床、电工电器、通用基础件和汽车行业，这六个行业产值增幅均保持在29%之上。增幅低于
14、平均水平的行业是：农机、内燃机、仪器仪表、文办设备、石化通用和食品包装行业，其中文办设备行业生产增速较低，同比增长了14.79%。和2005年相比，增速提高较快的行业是工程机械和汽车业，分别比2005年同期提高了23.96和22.75个百分点，明显见出这俩个行业已由宏观调控后的恢复期发展到高速增长期。和2005年相比，增速下降的行业是：文办设备行业、重型矿山行业和农机行业，分别比2005年同期下降了3.54、1.65和2.16个百分点。新产品产值增速较快110月全行业完成新产品产值8238.11亿元，同比增长34.08%。其增速不仅处于高位增长，而且明显快于同期工业总产值增速4.23个百分点。
15、在各经济类型企业中，新产品产值增速较高的依次为：私营合伙企业133.17%、国有联营企业99.82%、外资企业82.12%、私营有限责任X公司48.21%、港澳台商投资有限X公司45.81%和中外合资运营企业42.7%。新产品产值增速保持在前几位的主要集中在私营和外资企业。出口增加产销衔接较好110月全行业共完成出口交货值6996.36亿元，同比增长25.54%，增速虽然比2005年同期的31.54%下降了6个百分点，但比19月提高了0.98个百分点，同时110月的出口交货值增速达到了年内最高。分行业见，出口交货值增速较快的依次是工程机械行业(49.18%)、石化通用行业(44.49%)、汽车行业(43.51%)、重型矿山行业(39.72%)和农机行业(30.81%)，增速均在30%之上。110月机械工业产销衔接较好。在各行业中产销率较高的行业依次是：文办设备行业(99.10%)、工程机械行业(98.59%)、内燃机行业(98.41%)和农业机械行业(97.96%)。84种产品实现增长在统计的95种主要产品中，110月累计同比增长的有84种，占全部上报品种的88.42%，以俩位数之上增长的产品有71种，占全部上报产品74.74%；只有11种产品比2005年产量减少，占上报产品的11.58%。具体情况如下：大
