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1、传媒行业（2010年6月）2010年6月1日行业投资组合研究报告看好视频内容和广告行业中性维持评级核心观点:l 5月投资组合回报-6.98%。2010年5月，我们推荐的传媒行业月度投资组合回报为-6.98，传媒与通信服务业指数回报为-9.55%，沪深300指数回报为-9.59%。l 看好内容与广告。基于3个因素，我们看好视频内容产业和广告产业相关上市公司的长期发展前景。1、三网融合的必然结果是“渠道多元化、内容稀缺化”；2、国家政策呵护文化产业发展，而电视产业的改革将是文化产业下一个改革的焦点；3、各新媒体公司季报和地方电视台广告招标情况显示中国广告行业在迎来强劲复苏。l 投资标的分析。三网融
2、合和文化产业改革将使得整个传媒板块受到资金的持续关注，我们建议自下而上的寻找投资机会。除了内容和广告外，在有线网络板块我们看好具有潜在资产注入预期的天威视讯和歌华有线。l 6月投资组合。我们选择中视传媒、北巴传媒、华谊兄弟和时代出版，分别给予30%、30%、20%和20%的权重。l 主要风险因素。宏观经济下滑分析师许耀文，CFA*：(：（8610）6656 8589执业证书编号：S0130208091646相关研究月度投资组合：股票名称股票代码权重（%）股价(元)2010.5.31EPS（元）入选投资组合理由2009A/E2010E2011E中视传媒60008830%23.570.480.65
3、0.74央视对公司的支持力度有望提升北巴传媒60038630%10.300.290.470.56广告行业复苏，估值低华谊兄弟30002720%34.800.250.490.67公司质地和行业成长明确时代出版60055120%18.240.600.680.78估值低，管理优质资料来源：中国银河证券研究所请务必阅读正文后的免责声明部分行业月度投资组合研究报告/传媒行业投资概要： 6月投资逻辑与投资思路：1整体行业存在自下而上的投资机会、政策呵护 我国政府把文化服务业作为提升内需和消费的核心产业之一，文化产业的市场化改革会继续受到政府政策的大力推动，从而催生资产注入等外延式成长的机会。 、三网融合的
4、政策 三网融合是今年最受关注的政府监管政策之一，三网融合代表着垄断的打破和市场化的深入，这必然给一些产业带来大发展的机遇。2. 内容是三网融合的最大受益者三网融合的必然结果是“渠道多元化、内容稀缺化”。渠道垄断的打破将提升视频内容产业的价值，从而对相关内容产业的公司形成实质性利好。 3有线网络的投资价值取决于三网融合的最终结果对于有线网络和电信运营商而言，三网融合意味着原先在各自业务领域的垄断被打破，尤其对有线网络运营商而言，在资金、体制、人才和基础网络等方面与电信存在很大的差距。三网融合正式实施后，有线网络运营商面临拓展新的数据业务和增强现有视频业务用户粘性的双重挑战，因此三网融合最终政策的
5、出台将对该行业的投资价值产生决定性的影响。估值与组合投资建议：6月份我们维持中视传媒30%权重、调高北巴传媒权重至30%，新增华谊兄弟和时代出版。股票权重说明：中视传媒：广告收入增长明确，央视资产注入是大概率事件北巴传媒：过去5个月北巴传媒跌幅27%，公司股价已经反映业绩最悲观的预期。上半年中国广告市场复苏迹象明显，公司业绩有望恢复快速增长。华谊兄弟：内容是三网融合的最大受益者，公司是视频内容领域的佼佼者，也是仅有的3家上市公司之一。尽管公司的估值在板块内处于最高端，但是我们预计市场将给予公司稀缺性溢价。 时代出版：公司管理优质、企业市场化程度高而且估值很低，这是我们长期看好该公司的主要理由。
6、组合表现的催化剂：三网融合政策出台；电视产业改革加速主要风险因素：宏观经济下滑和国家政策变化2请务必阅读正文后的免责声明部分一、上月投资组合回顾与讨论2010年5月，我们推荐的传媒行业月度投资组合回报为-6.98，传媒与通信服务业指数回报为-9.55%，沪深300指数回报为-9.59%。我们的投资组合表现超越行业指数2.58个百分点，超越沪深300指数2.61个百分点。图1：2010年5月投资组合回报表现资料来源：中国银河证券研究所表1：2010年5月投资组合回顾股票名称股票代码权重（%）股价(元)2010.4.30EPS（元）入选投资组合理由2009E2010E2011E中视传媒600088
7、30%21.790.480.650.74央视改革的必然性，公司将是最大受益者新华传媒60082525%13.350.270.30.036看好数字出版北巴传媒60038620%11.740.290.470.56看好户外广告行业，估值低出版传媒60199925%13.420.230.230.26看好出版行业整合资料来源：中国银河证券研究所图2：2010年5月投资组合标的回报表现资料来源：中国银河证券研究所4月15日至今我们撰写了3篇研究报告重点推荐中视传媒，在市场调整的情况下，公司表现非常强势，我们认为中视传媒将是央视产业化改革的最大受益者，具有长期投资价值。北巴传媒的表现低于我们的预期，公司拥有
8、好的资源，面临回暖的广告市场环境，其所需要的是管理层面的改善，而目前的价格已经处于板块内最低的估值水平。5月份我们基于防御性和看好数字出版的角度配置新华传媒和出版传媒，我们分析这两家公司股价下跌的主要原因是估值偏高，我们预计出版行业公司的估值会回归到30X-35X的水平。二、本月投资逻辑与投资思路（一）本月投资逻辑总体来看，我们看好视频内容产业和广告产业的相关上市公司，包括中视传媒、华谊兄弟和北巴传媒的基本面。 1整体行业存在自下而上的投资机会考虑到2个因素，我们认为传媒行业存在自下而上的个股投资机会：、政策呵护 我国政府把文化服务业作为提升内需和消费的核心产业之一，文化产业的市场化改革会继续
9、受到政府政策的大力推动，从而催生资产注入等外延式成长的机会。 、三网融合的政策三网融合是今年最受关注的政府监管政策之一，三网融合代表着垄断的打破和市场化的深入，这必然给一些产业带来大发展的机遇。2. 内容是三网融合的最大受益者三网融合的必然结果是“渠道多元化、内容稀缺化”。渠道垄断的打破将提升视频内容产业的价值，从而对相关内容产业的公司形成实质性利好。 3有线网络的投资价值取决于三网融合的最终结果对于有线网络和电信运营商而言，三网融合意味着原先在各自业务领域的垄断被打破，尤其对有线网络运营商而言，在资金、体制、人才和基础网络等方面与电信存在很大的差距。三网融合正式实施后，有线网络运营商面临拓展
10、新的数据业务和增强现有视频业务用户粘性的双重挑战，因此三网融合最终政策的出台将对该行业的投资价值产生决定性的影响。（二）传媒行业基本面分析1、政策呵护，行业市场化进程加速5月31号，李克强在求是杂志撰文关于调整经济结构促进持续发展的几个问题。该文章的第四部分“加快产业结构优化升级，提升持续发展水平”中的第三条“加快服务业特别是现代服务业发展”中特别强调大力发展文化产业。 “文化产业是现代服务业的重要组成部分，是朝阳产业。在应对国际金融危机冲击中，逆势而上，丰富了人民群众精神文化生活，为调结构、促发展作出了贡献。要继续深化文化体制改革，大力发展文化创意、出版发行、影视、演艺娱乐、动漫等文化产业，
11、促进社会主义文化大发展、大繁荣，满足人民群众日益增长的精神文化需求，增强中华文化在国际上的影响力。”在2009年以前，应该说文化产业受政策的关注度并不是很高，传统媒体在经营体制方面的市场化程度很低，相关上市公司从数量和市值上都非常小。2009年以后，政府对文化产业的重视程度有显著地提升。2009年7月28日，国务院常务会议通过了文化产业振兴规划（以下简称振兴规划），这是继纺织、轻工等规划之后的第十一大产业振兴规划。2010年3月26日，中国人民银行会同中宣部、财政部、文化部、广电总局、新闻出版总署、银监会、证监会和保监会等九部委联合发布了关于金融支持文化产业振兴和发展繁荣的指导意见。这一系列的
12、政策文件表明：大力发展文化产业正在成为政府推动内需和提升“软实力”的重要战略手段。发展文化产业就需要解放生产力，形成市场化的监管体制和企业运行机制，因此我们预计中国传统媒体与资本市场的对接过程将会加速。2、视频内容产业的改革将是文化产业改革下一个重点5月份视频产业发生了两个大的事件。一是5月28日中央电视台推出改革新政，具体内容包括：l 除新闻中心外，文艺中心、海外中心、广经中心等全部改为频道化，并面向全台公开招聘各频道下设的频道总监、常务副总监，节目与主持也将归属播出频道；l 新增设大型节目制作中心和节目采购中心央视此次由中心制改成频道制的改革是央视重组新闻中心之后，动作最大的一次内部调整改
13、革。二是5月31日，北京北广传媒集团、北京人民广播电台和北京电视台合并成立北京广播电台。整合后，北京广播电视台业务范围涵盖广播电视的采编、制作、播放、传输以及新媒体开发等全部领域，形成较为完整的产业链。实际上不管是央视和北京台，国内其他视频内容领域的龙头都在进行产业化的改革：上海：2009年10月21日下午，上海市召开广播电视制播分离改革推进大会，上海广播电视台、上海东方传媒（集团）有限公司正式揭牌，这标志着上海在全国率先整体实施广播电视制播分离改革。 2010年2月，经国家广电总局批复，宁夏电视台与上海广播电视台合办的宁夏电视台综合频道暨2010年新版宁夏卫视在银川正式开播。由上海广播电视台
14、旗下第一财经频道制作的电视节目，将通过新版宁夏卫视面向全国播出。湖南：2010年1月，湖南卫视启动第三轮改革，改革的目标是管办分开、制播分离：湖南广播影视集团改制为湖南广播电视总台，原湖南经济电视台台长吕焕斌将担任总台台长，分管平台播出；而湖南广电资产中可经营的那部分将剥离出来成立芒果国际传媒，原湖南电视台第一副台长张华立将担任MIM总裁，分管内容。2009年年底，青海卫视与湖南卫视就青海卫视频道项目合作达成协议并经国家广电总局批准。2010年1月1日，青海卫视节目全新改版，2010年5月，青海卫视全新升级亮相。这些电视台的改革表明：继出版产业的改革后，电视台的改革正在成为文化产业改革的焦点，那些控股股东拥有电视内容制作资源的上市公司存在潜在资产注入的可能。这些公司包括中视传媒、歌华有线、电广传媒和武汉塑料。3、三网融合：渠道多元化，内容稀缺化不管三网融合政策如何，只要有线和电信运营商能够实现业务的双向进入，那么必然会导致传输渠道的多元化，因此视频内容产业在改革之后的话语权会加大，视频内容的价值会得到提升。图3：三网融合带来渠道多元化多平台多媒体内容数字电视IP电视网络视频手机流媒体CMMB直播卫星电视机个人电脑手机个人媒体终端跨媒体跨网络跨平台卫星有线电视宽带互联网移动通信网地面无线
