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1、EVA：上市公司价值管理的工具 21 EVA指标的基本含义 国外衡量公司为股东创造的价值，主要采用市场增加值（MVA）和经济增加值（Economic Value Added，简称EVA）两个指标。前者即公司股票总市值（MV）与累计资本投入（CAPITAL）之间的差额，反映了资本市场对公司未来盈利能力的预期；后者是公司资本收益与资本成本之间的差额。这里的资本收益，是指经过调整后的营业净利润；资本成本，是指全部投入资本(债务资本和权益资本之和)的成本。可以看出，EVA本质上是公司财务利润超出资本风险机会成本(包括机会成本和资本的风险成本)的剩余部分，反映的是公司在特定时间内创造的价值。EVA的计算
2、公式为：EVA税后经营净利润投入的资本总额加权平均资本成本上述公式中，税后经营净利润和投入的资本总额数据，需要对会计报表相关项目进行一些调整后才能确定，调整项目较多且存在一定的主观性。用加权平均资本成本乘以所投入的资本总额，便得到公司的资本成本，即公司需要的最低盈利水平。公司必须达到最低盈利水平，才能保证支付债务利息，保证股东得到最低的投资回报，从而达到增加公司财富的目的。其中：加权平均资本成本公司税前债务资本成本（1公司所得税税率）公司债务市场价值(公司债务市场价值公司股东权益市场价值)公司股东权益资本成本公司股东权益市场价值(公司债务市场价值公司股东权益市场价值)比较而言，EVA这一指标更
3、能反映公司为股东创造的价值。这是因为：EVA指标与上市公司股价的相关性超过MVA和其他会计指标，而且在公式计算上，EVA是MVA的决定变量。国外学者做过很多的实证研究，认为EVA优于传统的公司业绩评价指标体系。理由在于：当考察上市公司股票的收益时，EVA相对于传统的公司业绩与价值度量指标体系，能提供更多的相关信息，EVA值的增加，对应的是股票收益的增加；EVA与传统的公司业绩衡量方法相比，是一种最能激发公司的决策者与管理者提高资本使用效率的指标。EVA的理论基础主要在于企业价值与资本结构理论，以及委托代理理论（黄晓楠等，2007）。22 EVA与上市公司价值管理的关系 2003年11月，思腾思
4、特远卓管理咨询（Stern StewartBexcel）与财经杂志再次推出了“中国上市公司财富创造和毁灭排行榜”。他们依据经济增加值（EVA）这一主要指标，对中国上市公司再次进行了排名，这在中国上市公司中引起了广泛的反响。EVA是一种业绩评价指标，是现代公司价值管理的工具。它由著名的咨询公司斯特恩斯图尔特公司(Stem Stewart&Co.)倡导和推广，被许多世界著名大公司所采用。从更深层次看，经济增加值观念的流行，标志着对企业的绩效评价已经逐步从利润观念转向价值观念，由此可能促使企业经营模式逐步从利润模式转向价值模式。胡玉明（2004）认为，把经济增加值观念引入企业并不是为了精确地计量经济
5、增加值指标，而是通过该指标的动态观察，评价企业经营绩效即企业价值创造的贡献程度。与其说EVA与上市公司价值管理之间的关系，不如说EVA与上市公司价值创造之间的关系更加确切。正是由于EVA指标对上市公司价值创造作用的重视，才凸显出EVA指标相对于传统业绩评价指标的优越性。EVA克服了传统的公司业绩评价方法的缺陷，能够真实反映公司的经营业绩，体现公司的真正价值。它注重公司的可持续发展，考虑到了会计信息质量高低对公司决策可能产生的影响，将股东财富与公司经济决策联系在一起，使经营者与股东的目标函数趋于一致，最大限度地限制了管理者的短期行为和道德风险。传统公司价值指标是在财务会计的公认会计原则的基础上计
6、算出来的，较多的会计估计与判断以及管理人员的会计选择权，在一定程度上忽视了对经济实质的反映，而EVA则是在一种新的经济基础之上计算出来的。这种新的经济基础更加重视经济实质，能够更为准确的反映经济真实。221 EVA的基本思想摇钱术：曝光主力最新操作动向 现代财务理论为管理者决策提供了许多指标，如ROI（投资收益率）、EPS（每股收益）、NPV（净现值）、IRR（内部收益率）等，但这些指标之间缺乏相关性和一致性。公司的管理层在进行经营决策时，选择不同的指标可能会做出截然相反的决策，而经济决策指标的选择权往往给公司带来非常高的决策成本。于是，在20世纪50年代，EVA这种新的公司价值管理指标在国外
7、应运而生，其给公司股东和管理层提供了一种崭新的价值管理理念，可以帮助公司管理层更好地进行公司价值管理。20世纪80年代后，很多公司逐渐认识到利润最大化和效益最大化判断工具在公司业绩评价中的不足：其中主要经济指标信息取得都基于以权责发生制为基础的会计信息系统，反映的是公司的实际发生成本或者历史成本，没有考虑到股东权益所隐含的巨大机会成本，很可能导致公司管理层产生短期经济行为，进行盈余操纵而忽视公司长期价值的创造。而EVA则着眼于公司价值创造的考察，通过EVA对公司管理层实施的薪酬激励方案，能够在很大程度上克服管理层的激励与监督不相容的问题，使得管理层有积极性为上市公司股东创造更多财富。上市公司的
8、经营目标，就是创造EVA增加股东财富，而通过上市公司EVA指标的变化，可以衡量公司的真正价值与管理层的经营业绩。EVA指标与会计利润不同，它将某些在会计上列为费用而实际上具有资本性支出特征的开支不列为费用，如将商誉、研发支出等予以资本化。在现代经济中，知识边际收益递增的影响越来越大，这些包含大量的知识投入的资本能够在很大程度上增强企业在未来持续成长的潜力，因此EVA指标也反映了企业的成长性（沈维涛等，2004）。EVA的基本思想，是资本获得的收益至少要能够补偿投资者承担的风险。在EVA标准下，资本报酬率的高低并非完全是公司投资和经营状况好坏的评估标准，关键在于报酬率是否超过资本成本。只有在投资
9、收益大于投资成本这一条件得到满足的情况下，公司的经济价值才会增加，投资者（包括股东或债权人）的权益也才能相应增加，公司的整体价值才能得到提升。EVA把包括机会成本在内的所有资本成本都考虑在内，显示出公司创造或流逝的财富总量，是对公司经济利润的一个较为真实的计量，准确地表明了公司股东剩余索取权的多少。根据EVA的计量方法，在营业净利润增长而没有占用额外的资金、或者新的资金投放于收益率高于资本成本的项目、或者将资金从不足以弥补其成本的项目中撤出的情况下，EVA将获得增长，即管理层为股东创造了价值。EVA概念从不同角度扩展了传统的剩余收益评价方法，其核心理念是资本效率，即资本回报与资本成本的差额。这
10、一理念强调对资本成本包括股权成本的扣除，是以股东价值为核心且符合经济现实的理念，与传统的会计利润指标相比，EVA指标能更真实地反映企业的经营业绩（张纯，2003）。222 EVA与上市公司价值链管理 EVA体现了公司价值链管理的要求。以EVA作为公司价值链管理的核心内容，能更好地评价公司的整体价值。毋庸置疑，价值链管理的目标是为公司创造财富。与传统的会计评价指标相比，基于EVA的公司内部价值链管理，追求的是扣除资本成本之后的经济利润。它能更为彻底地摒弃那种纯粹以实现会计评价指标增长为目标的规模扩张型价值链管理活动，避免由于会计选择等原因而产生的价值变动。应该指出，具有高会计利润的公司，并不必然
11、意味着其创造了真正的价值。而基于EVA的公司内部价值链管理系统，所追求的是公司从价值链管理和价值创造系统设计中取得的扣除公司所有成本，包括债务资本成本和权益资本成本后的剩余收益。这部分价值越高，说明公司的价值链管理和价值创造系统设计越有效，公司的核心竞争能力越强。公司存在的根本目的是增加股东财富。基于EVA的价值链管理，强化了增加股东财富的发生机制，是对以往价值链管理水平的提升。这种价值链管理系统，对公司内部所有部门的成本指标、与EVA相关的其他业绩评价指标以及资本成本指标，都给予了高度关注，并通过有效的实施机制降低生产和服务成本，以实现EVA最大化的目标。这显然能大大增强公司的市场竞争力，并
12、促进社会财富的创造以及经济资源的有效配置。EVA作为公司价值管理的工具，弥补了价值链理论在实际应用中的一些不足。建立EVA评价标准并使其成为公司价值链管理的核心，可以为投资者提供一套科学的上市公司价值评价标准与计量工具，也可以为公司建立全新的价值链管理系统提供决策依据。EVA可以为我国上市公司制定发展战略提供依据，并利用其来建立有效的高管人员激励机制。以EVA为基准的上市公司激励制度，能够将公司高管人员的利益与公司的价值创造能力紧密联结在一起。我国上市公司应该依据EVA的标准来对公司的业务结构进行调整，使资本投入到能创造EVA的部门，通过并购、出售等手段使公司价值最大化。223 EVA与上市公
13、司治理结构企业要生存和发展，就必须在不断地创造价值的同时进行价值管理，价值管理是过程而创造价值是最终目标。企业的价值大部分来源于经营活动产生的利润，且与企业的核心业务密不可分，而企业的价值创造能力是建立在完善的公司治理结构基础之上的。近年来，在大量国内外财务造假丑闻出现之后，无论是投资者还是监管者，无论是股东还是债权人，都在寻求完善公司治理以促进企业价值提升的途径，希望通过改进公司治理结构来提升公司价值管理水平。而作为上市公司价值管理重要工具的EVA指标，与公司治理结构有着十分密切的关系。基于EVA的业绩评价指标的建立，更加贴近企业管理决策的实践，在保证股东与经理目标一致或差异极小化的基础上，
14、为企业业绩评价机制和经理层激励机制的设立，起到了积极的指导作用，从而可以为我国企业建立现代企业管理制度和提高公司治理水平做出贡献（黄登仕等，2004）。（1）EVA与公司管理层摇钱树下教你摇钱术 很多上市公司采用一些会计收益指标来评价公司高管人员的经营业绩，试图以此对公司管理层进行有效激励，同时降低公司管理层与股东之间的信息不对称，但在指标的实际执行过程中，仍存在两个问题：一是管理层通常能够找到提高当期经营业绩的方法，以满足各项契约的要求，从而放大自己的经济利益；二是由于会计盈余评价指标在计量真实性方面的限制，可能导致管理层做出错误的决策，使股东财富受到损害。EVA指标则能解决上述衡量标准问题
15、：其一，通过这种衡量系统，既可以对会计准则进行一些调整，以使税后营业净利润的定义建立于正确的经济基础之上，也可以约束公司经理人利用过多的非经营收入操纵利润，从而使公司管理层非理性的盈余管理行为受到很大程度的遏制；其二，EVA对所有资金(股权和债务)的机会成本都进行扣除，这样可使股东和管理者认识到错误的扩张和兼并是不经济的行为。也就是说，EVA通过正确计量经济财富的增加，可以激励公司高管人员充分考虑资本成本，提高公司经营管理水平。就数量角度而言，EVA是越大越好。EVA的设计着眼于公司的长期发展，而不象利润一类指标，仅仅是一种会计期间指标，可能不具有持续性和可预测性。应用EVA指标，能够鼓励公司
16、管理层做出给公司带来长远利益的投资决策，如新产品的研究和开发、人力资源的较大投入等。这样可正确引导公司高管人员的努力方向，促使他们充分关注公司的资本增值和长期经济效益。（2）EVA与公司大股东 股权分置改革后，大股东所持股份可以上市流通。在这种情况下，大股东可能更为关注公司的长远发展，而不仅仅是当期净资产的增加。这恰恰与EVA管理的目标相吻合，即将为股东管理和创造财富作为公司财务目标，并将其贯彻到公司管理决策的方方面面。体现EVA要求的公司发展战略，要求通过设立新的EVA指标体系来指导公司的各项经营活动，实现包括股东价值最大化在内的公司价值目标，而不是象传统作法那样只考虑资产总额的最大化。当然，在引入了EVA管理计划和解决了股权分置问题后，并不意味着大股东占用公司资金等问题能够得到根治，但随着大股东与中小股东利
