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1、 二季度部分重仓股评述(动态分析)招商银行（600036）一、公司基本情况招商银行始终是国内经营状况最好的商业银行，股改后，目前总股本122.8亿股，其中无限售股份47亿股。招商银行年内将发行H股补充资本金。二、竞争优势我们认为招商银行的竞争优势主要来源于以下方面：1、 成立之初就接近于市场化运作，历史包袱较轻，经营思路先进；2、 在非利息收入和零售业务方面一直领先，这是我国银行业改革的主要方向；3、 资产负债表管理的概念清晰，业务规模扩大有序，经营风险小。三、最近经营情况2005年，公司折人民币资产总额7339.83亿元，同比增长25.13%；折人民币存款总额6344.04亿元，同比增长23
2、.77%；折人民币贷款总额4721.85亿元，同比增长26.25%；五级分类不良率2.58%，比年初下降0.29个百分点；实现税前利润66.34亿元，同比增长32.35%；实现净利润39.30亿元，同比增长25.01%。招行中报将于下周公布，业绩将保持持续增长。四、结论目前宏观调控导致市场对银行业上市公司的发展有疑惑，但我们认为，就是在调整中才体现银行的差异，招行H股的发行除了补充资本金外，还会体现出中外投资者对优秀银行估值的差异，看好招行未来的表现。中信证券（600030）一、公司基本情况依托控股股东的强大背景，以及上市带来的资金优势，中信证券近年来合并了万通、金通、华夏证券和基金等同业，经
3、营规模和市场份额迅速扩大，是目前国内竞争力最强的投资银行。二、竞争优势中信证券的核心优势是中信系统混业经营的资本平台。依托这一平台，中信证券在行业低迷时期进行了有效的大规模购并，使其经纪和资产管理的规模上了台阶，而集团的背景使他的投资银行业务稳居前列，在金融期货和融资融券开始后的时代，中信系统的金融平台更会为证券提供绝对的竞争优势。三、最近经营情况公司公布2006年度中期业绩快报，预计上半年主营业务收入超过18亿元，收入及利润增长在850%左右，每股收益0.21元，每股净资产3.55元。四、结论券商股票的走势除了基本面之外，往往与大市非常同步。在调整市里，中信证券的股价已经下跌不少。我们认为牛
4、市的格局未变，中信的核心竞争力常在，只是不知道大市的调整何时结束而已，从目前估值的角度看，中信略偏贵，但已经没有很多的泡沫。贵州茅台（600519）其核心竞争力市场公认，公司股改之后大幅填权，目前股价走势平稳。政府于4月份公布的消费税政策调整对知名白酒企业形成利好，加速行业向龙头企业集中，宏观经济强劲增长将推动名酒消费上升。从协会公布的行业数据及公司单月数据看，收入及业绩增长依然强劲，经销商渠道显示提价未对公司产品销售造成影响，销售依然出现断货形势，长期前景依然值得看好。公司2006年13月实现主营业务收入135450万元、主营业务利润94863万元、净利润44959万元，分别同比增长18.4
5、0%、21.40%、21.79%，每股收益达0.95元、每股经营现金流0.47元。公司净利润增长主要是因为茅台酒销量增长、毛利率略有上升、主营业务税金及附加增长缓慢、实际所得税率下降1个百分点。公司2006年13月高度茅台酒收入同比增长25.78%、毛利率同比略有上升，成为公司收入增长唯一贡献和综合毛利率提升的原动力。实际上公司2006年13月低度茅台酒及其他系列酒收入同比都有一定幅度下降，毛利率同比也呈下降趋势，是否真实情况确实如此值得关注。公司业绩低于市场预期，这主要是因为营业费用增长较快、推迟收入确认、去年基数较高。实际上公司预提费用新增近4500万元，与其营业费用增加数字接近，这表明公
6、司发生营业费用并不多，可能通过增加费用压低业绩。并且公司现金收入同比增长27.66%，高于报表收入增长速度，可见公司确实推迟了收入确认。公司今年2月将茅台酒价格平均上调15%，这表明茅台酒销售形势依然十分强劲。而3月份公布的白酒消费税政策调整将为公司发展提供较好的宏观环境。公司将于近期公布中报，从协会统计数据看，公司中报业绩应该不错，最近从经销商和竞争对手了解情况看，都证实了公司目前良好的销售形势。张裕A（000869）市场更加充分认识到葡萄酒行业在我国广阔的发展前景，从而改变了对张裕的估值认识。股改沟通及实施又加深了市场对张裕未来成长的认识，进一步提高张裕的估值水平。公司未来将保持年均40%
7、增长速度。公司2006年13月实现主营业务收入80944万元、主营业务利润48463万元、净利润14982万元，分别同比增长34.32%、40.81%、37.98%，每股收益达0.37元、每股经营现金流0.93元。公司净利润增长主要是因为葡萄酒收入增长及其毛利率提升、白兰地收入增长及其毛利率提升、实际所得税率下降。公司2006年13月葡萄酒收入同比增长40.02%，毛利率上升3个多百分点，白兰地收入同比增长24.46%，毛利率略有下降。从各项经营指标看，公司亮点有葡萄酒收入增长迅速、葡萄酒毛利率同比及环比都上升显著、现金流状况良好、资产状况进一步改善、预提费用单季增加近3000万元，不足之处在
8、于白兰地收入增长缓慢、毛利率环比还有所下降，目前还无法成为公司新的较为显著的利润增长点。公司在成都春季糖酒会宣布下一步发展战略：斥资1亿元成立烟台张裕先锋国际酒业有限公司；今年比去年增加1个多亿的市场投入，用以打造张裕北京国际酒庄、张裕钓鱼台等国际化高端品牌；在今后3年内分阶段投入2亿元，在山东、宁夏等优质葡萄产区，发展自有葡萄种植基地。这一系列战略表明公司对其未来发展在做充分准备。尽管近期其酒庄酒合作伙伴法国卡斯特宣布另起炉灶，这对其酒庄酒销售可能有一定影响，但是公司真正有价值的品牌还是张裕本身，张裕卡斯特品牌只是其主品牌的延伸，不会对公司发展构成根本性影响。上海机场（600009） 浦东机
9、场自去年11月新航季开始至今年4月，飞机起降架次增速遥遥领先于首都机场和白云机场；但4月份浦东机场单月飞机起降架次增速环比下降8个百分点，二季度浦东机场飞机起降架次增速比一季度下降12%至12.5%，主要是由于去年3月17日第二条跑道投入使用，并且3月27日开始进入新航季，使去年同期比较基数提高。5月份包括香港机场在内的各大机场起降架次增速均明显放缓，显示了黄金周对客运量的带动作用比去年同期减弱。起降架次增速放缓也有部分原因可能是高油价影响，航空公司合并部分航班，提高客座率，从5月份及6月份单位航班旅客吞吐量上升可以看出来。今年上半年，浦东机场飞机起降架次同比增长17.7%，其中外航起降架次同
10、比增长14.6%，外航占总起降架次比例为31.7%，比去年全年下降0.8个百分点。4月份及6月份浦东机场已创下日均起降638架次的新高。赣粤高速(600269)公司经营的高速公路项目有昌九高速及银三角互通立交、昌樟高速公路及昌泰高速公路。昌樟高速今年呈现增速逐季下降的趋势，上半年同比增长2.5%，其中二季度只增长1.8%，主要是由于乐温高速去年10月份通车后，对京福高速重合路段的车辆有分流。昌泰高速受广东境内的粤赣高速通车有一定的带动作用，增速比去年三、四季度有一定提升，今年上半年车流量同比增长42.5%，并且受粤赣高速的带动作用在年内逐步增强，因此昌泰高速的车流量全年将继续保持较高增速。昌九
11、和银三角的交通量将保持自然增长速度。但赣粤高速公布的车流量是断面混合车型车流量，既未折合全程、也未折合标准车型，因此车流量数据并不能准确有效地反映真正的交通流量和收入增长情况。公司已公告从今年7月1日起，全省的高速公路和收费国省道公路实行计重收费，预计将对单车平均收入有促进作用，从而带动通行费收入的增长。赣粤高速2006年车流量苏宁电器(002024)一、经营的基本情况苏宁电器公布上半年业绩快报。公司上半年实现主营业务收入112亿元，同比去年的71亿元增长57.83%；实现净利润2.58亿元，同比增长110.06%；每股收益0.72元，同比增长9.09%。毛利率为9.31%，比去年同期的8.7
12、4%增长了0.57个百分点；净利率为2.31%，比去年同期的增长了0.57个百分点。费用率处于下滑通道中，未来有望从05全年的11%通过两年的时间控制到9%的水平。2006年1-6月，公司新开连锁店65家、置换连锁店3家。公司上半年的工作重点不是扩张，而是放在提高运营效率上。下半年将会多开一些店面，收入会高于上半年，预测下半年的收入将会高于130亿元。2006 年度（1-6月） 2005 年度（1-6 月） 增减幅度（%） 主营业务收入 1,120,058709,65157.83主营业务利润 104,25962,04068.05毛利率9.31%8.74%0.57%利润总额 41,81521,2
13、0697.18税前利润率3.73%2.99%0.74%净利润 25,82812,295110.06有效税率38.23%42.02%-3.79%净利润率2.31%1.73%0.57%每股收益（元） 0.720.669.09净资产收益率（%） 9.8513.02 3.17 2006 年6 月30 日 2005 年6 月30 日 增减幅度（%） 总资产 701,436326,026.61115.15 净资产 262,23594,456.22177.63 股本（万股） 36,03718,632.0093.42每股净资产（元） 7.285.0743.59二、国美永乐并购对苏宁电器的影响分析国美电器斥资5
14、2.68亿港元收购永乐电器，这次并购的完成无疑将会改变中国家电连锁市场的现有格局，中国家电连锁业进入了一个新的时代苏宁、国美双寡头竞争时代。中国家电市场是个巨大的市场，年销售额达5500亿元，并以每年10%到15%的速度在递增。而作为已经被市场所认可的主流家电零售业态，家电连锁的市场占有主要以大中城市为主，可发展的市场空间极大，而这种发展空间对包括苏宁在内的行业企业都是公平的，能吃多少就看各自建立的能为市场所接受的核心竞争力强弱。家电连锁业依然处于成长期，业内企业都还有大量的工作要做，企业之间的竞争将是长期的竞争。对于未来的行业发展趋势，一方面，规模化和集中化依然是趋势，兼并整合是企业规模发展
15、的一种手段，也是降低无序竞争的方法。更重要的是，真正决定企业长远发展能力的将是企业管理水平、人才、资本、信息化系统、物流服务网络等后台的综合比拼，单一的规模竞争并非长久之计。根据市场占有率的研究，2005年合并前规模最大的国美市场份额大约在6%，苏宁大约是5%，因此行业完全没有达到国际上大规模发生并购的时机。内功没有练好，或者说目前企业的规模已经超过了企业管理能力，是永乐并购案发生的最重要的原因，我们一直强调家电连锁企业的核心是后台管理和服务体系，不是简单的店面数量的多寡，毕竟行业的空间还是很大，这也是我们投资的时候一直强调的重点，也是我们对并购案的核心分析逻辑。并购对行业的影响：竞争有所缓和，但是建立未来的核心竞争力还是长远的征途，并购的效应至少在短期内是不明显的。前面几年主要连锁企业都在积极进行跑马圈地式的网络扩张，整个家电连锁行业还没有经过充分的质的竞争，同质化非常严重；寡头竞争是市场竞争的高级阶段，对企业来讲是最好的格局，国际上众多成熟行业最后的竞争格局都是双寡头垄断的形式，但是不同
