《精编》资本预算的基本原理

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1、 第七章资本预算 原理 7 1资本预算的决策标准 7 2资本预算中的现金流预测 7 3资本预算中的贴现率估计 资本预算 CapitalBudgeting 是提出长期投资方案 其回收期超过一年 并进行分析 选择的过程 投资流动性小 投资金额巨大 投资回收期长 两个假设前提 假定贴现率 又称为要求的收益率或资本成本已经给出 2 暂时忽略资本预算中现金流的风险问题 7 1资本预算的决策标准 一 净现值法 NetPresentValue 二 内部收益率法 InternalRateofReturn 三 获利能力指数 ProfitabilityIndex 四 回收期法 PaybackPeriod 五 平均

2、会计收益率法 AverageAccountingReturn 一 净现值法 NetPresentValue NPV 资本项目的净现值是与项目相联系的所有现金流量的现值 包括其现在和未来的所有成本和收入 其中NCF为净现金流量 1 净现值法决策规则 接受净现值为正的资本预算项目 如果项目的NPV 0 表明该项目投资获得的收益大于资本成本或投资者要求的收益率 则项目是可行的 当一个项目有多种方案可供选择时 对于NPV大的项目应优先考虑 2 净现值法决策举例 某公司正考虑一项新机器设备投资项目 该项目初始投资为40000美元 每年的税后现金流如下 假设该公司要求的收益率为12 判断项目是否可行 计算

3、该项目税后现金流量的净现值 40000 13395 11158 9256 7632 6237 7678 由于NPV 0 所以该项目可以接受 3 净现值作为资本预算决策标准的特点 NPV使用了项目的全部现金流量 NPV考虑了货币的时间价值 NPV决定的项目会增加公司的价值 二 内部收益率法 InternalRateofReturn IRR 内部收益率是项目净现值为零时的折现率或现金流入量现值与现金流出量现值相等时的贴现率 其中NCF为净现金流量 1 内部收益率法决策规则 接受IRR超过投资者要求收益率的项目 内部收益率本身不受市场利率的影响 完全取决于项目的现金流量 反映了项目内部所固有的特性

4、当一个项目有多种方案可供选择时 对于IRR大的项目应优先考虑 2 内部收益率法决策举例 某家要求收益率为10 的公司正在考虑3个投资项目 下表给出了这3个项目的现金流 公司管理部门决定计算每项计划的IRR 然后确定采用哪一个项目 计算该项目税后现金流量的内部收益率 项目A 10000 3362 PVIFAIRR 4 0 PVIFAIRR 4 2 974 查表IRRA 13 10 项目A可行 项目B 10000 13605 PVIFIRR 4 0 PVIFIRR 4 0 735 查表IRRB 8 10 项目B不可行 项目C 先用试算法 设IRR1 19 得NPV1 9IRR2 20 得NPV2

5、237 再用插值法 计算得 IRRC 19 04 10 项目C也可行 由于IRRA IRRC 所以应优先考虑项目C 3 说明 NPV与IRR对项目选择的结果是一致的 计算以上三个项目的净现值得 NPVA 10000 3362 PVIFA10 4 657 20 NPVB 10000 13605 PVIF10 4 7070 79 NPVC 2707 结论 项目A和C可行 且C优于A 注意 NPV与IRR的一致性对于常规项目和独立项目总是成立的 但对于非常规项目和互斥项目 两者选择的结果就不同了 三 获利能力指数 ProfitabilityIndex PI 获利能力指数又称收益 费用比率 bene

6、fit costratio 是指未来净现金流的现值与初始现金流出值的比率 1 获利能力指数法决策规则 接受PI大于1的资本预算项目 2 说明 在资金有限的情况下 应该根据现值与初始投资的比值进行排序 这就是获利能力指数法则 例见第117页 四 回收期法 PaybackPeriod PP 回收期是指收回最初投资支出所需要的年数 可以用来衡量项目收回初始投资速度的快慢 计算投资的回收期时 我们只需按时间顺序对各期的期望现金流量进行累积 当累计额等于初始现金流出量时 其时间即为投资的回收期 1 回收期法决策规则 接受投资回收期小于设定时间的项目 说明 用作参照基准的 设定时间 由公司自行确定或根据行

7、业标准确定 2 回收期法决策举例 某企业要求项目的回收期最长不能超过3年 如果一个项目的初始投资为10000美元 以后几年的现金流量预计如下 问是否应该接受该项目 3年内公司将收回最初投入的10000美元中的9000美元 还剩下1000美元需要收回 项目在第4年将流入3000美元 假设1年中的现金流量是不间断的 则剩余的1000美元需要1000 3000年可以收回 则项目的回收期为3年4个月 超过公司要求的回收年限 因此该项目应予拒绝 某公司回收期的计算 3 回收期作为资本预算决策标准的缺陷 问题1 回收期法忽略了现金流的时间价值 问题2 回收期法忽略了回收期以后的现金流 问题3 回收期法的参

8、照标准主观性较强 4 贴现回收期法 对回收期法的修正 所谓贴现回收期 是指从贴现后的净现金流入中收回项目初始投资所需年限 又称为动态回收期 DiscountedPaybackPeriod 2 DPP法的决策标准是 接受贴现回收期小于要求回收期的投资项目 3 说明 DPP法只是弥补了PP忽略了货币的时间价值的缺陷 其他问题仍然存在 5 回收期法的实用价值 大公司在处理规模相对较小的项目时 通常使用回收期法 具有良好发展前景却又难以进入资本市场的小企业 可以采用回收期法 五 平均会计收益率法 AverageAccountingReturn AAR 平均会计收益率是扣除所得税和折旧之后的项目平均收益

9、除以整个项目期限内的平均账面投资额 接受AAR大于基准会计收益率的项目 1 决策标准 2 平均会计收益率法计算举例 某公司现在考虑是否要在一个新建的商业区内购买一个商店 购买价格为500000美元 该店的经营期限为5年 期末必须完全拆除或是重建 预计每年的营业收入与费用如下表 平均会计收益率计算表 第一步 确定平均净收益 第二步 确定平均投资额 第三步 确定平均会计收益率 3 平均会计收益率法存在的问题 ARR按投资项目的账面价值计算 当投资项目存在机会成本时 其判断结果与NPV等标准差异很大 有时甚至得出相反的结论 ARR没有考虑货币的时间价值与投资的风险价值 第一年的会计收益被视为等同于最

10、后一年的会计收益 ARR与之相比较的目标会计收益率具有很强的主观性 六 NPV方法与IRR方法的比较 1 净现值曲线 NPVProfile 一条描绘项目的净现值与折现率之间关系的曲线 k NPV NPV k1 NPV k2 k1 k2 IRR NPV曲线与横轴的交点是IRR 净现值曲线 当k k1时 NPV k1 0 k1 IRR 按NPV和IRR标准都应接受该项目 反之 按两种标准都应放弃该项目 这一结论对于独立项目和常规项目来说总是成立 但对于互斥项目和非常规项目而言就不成立了 独立项目 IndependentProject 能够不受其他项目影响而进行选择的项目 互斥项目 Mutually

11、ExclusiveProject 接受某一项目就不能投资于另一项目 常规项目 ConventionalProject 现金流特征 非常规项目 UnconventionalProject 现金流特征1 2 2 NPV法与IRR法不一致的第一种情况 非常规项目 我们看出 项目A是常规项目 项目B和项目C是非常规项目 其中项目B现金流特征为 项目C现金流特征为 项目A 常规项目 NPV k 0 30 30 项目A 此项目内部收益率为30 当贴现率小于30 时 净现值都大于0 可见 NPV和IRR法对于常规项目决策的结论是一致的 10 18 2 IRR NPV k 0 30 项目B 18 2 30 项

12、目B 问题1 投资还是融资 此项目内部收益率为30 但仅当贴现率大于30 时 NPV才大于0 也就是 NPV法与IRR法在这个项目的决策上发生了矛盾 结论是 接受IRR小于贴现率的项目 对于项目A这种类型 我们称之为投资型项目 而项目B我们称之为融资型项目 后者在用IRR法决策时其规则发生悖反 10 IRR 项目C 问题2 多重收益率 NPV k 0 项目C 2 此项目有两个内部收益率 此时对项目作决策只能采用净现值方法了 10 20 3 NPV法与IRR法不一致的第二种情况 互斥项目 1 IRR用于互斥项目可能出现的两个问题 2 互斥项目NPV与IRR排序矛盾的理论分析 3 互斥项目NPV与

13、IRR排序矛盾的解决方法 1 IRR用于互斥项目可能出现的两个问题 规模问题 StanleyJaffe和SherryLansing刚刚购买了一部电影的版权 以下是预计的CF和NPV IRR NPV K 40 20 400 200 160 300 费雪交点 66 7 大预算 小预算 两个项目NPV曲线与横轴的交点代表各自的内部收益率 两条NPV曲线的交点称为费雪交点 Fisher sIntersection 通过计算两项目现金流之差的NPV为零的折现率得出 当K 66 7 时 NPV与IRR结论一致 当K 66 7 时 NPV与IRR结论矛盾 IRR与NPV不一致是因为IRR忽略了项目的规模 时

14、间序列问题 Kaufield公司有一个闲置的仓库 可以存放有毒废物容器 项目A 也可以存放电子设备 项目B 现金流量如下 NPV K 4000 2000 10 55 16 04 12 94 484 0 项目B 项目A 当K 10 55 时 NPV与IRR结论一致 当K 10 55 时 NPV与IRR结论矛盾 IRR与NPV不一致是因为现金流发生的时间不同 2 互斥项目NPV与IRR排序矛盾的理论分析 NPV与IRR标准产生矛盾的根本原因是这两种标准隐含的再投资利率不同 NPV方法假设在项目预期年限内获得的现金流以公司对项目所要求的收益率进行再投资 IRR方法则假设项目期限内所产生的现金流入在以

15、后年限内的再投资收益率就是IRR本身 在贴现率 k 小于费雪交点时 IRR选择的结果通常是NPV较小的项目 这些项目 无论是较小规模还是早期多流入 都可以使公司进行较早的再投资 而IRR作为再投资利率又大于NPV方法使用的再投资率 要求的收益率 这就是矛盾产生的原因 实际上 IRR在隐含的再投资收益率假设上有明显缺陷 而NPV的再投资收益率假设更符合现实 3 互斥项目NPV与IRR排序矛盾的解决办法 方法一直接使用净现值作决策 方法二使用差额现金流量法 方法三用修正的内部收益率法 计算两个项目现金流之差的NPV和IRR 修正的内部收益率法 MIRR MIRR假定项目预期年限中所有的现金流入都以

16、要求的收益率作为再投资利率 直到项目终止 第一步 用该收益率求出每年税后现金流入的终值 第二步 用该收益率求出项目税后现金流出的现值 第三步 求出使项目现金流入终值的现值等于现金流出现值的贴现率 7 2资本预算中的现金流预测 相关现金流确定的原则 相关现金流的计算 现金流预测综合例题 什么是相关现金流量 凡是由于一项投资而增加的现金收入或现金支出节约额都称之为现金流入 凡是由于该项投资引起的现金支出称为现金流出 一定时期的现金流入量减去现金流出量的差额为净现金流量 一 相关现金流确定的原则 一 实际现金流量原则 计量投资项目的成本和收益时 用的是现金流量而不是会计利润 1 固定资产成本 投资项目初期经常需要较高的固定资产支出 它是现金流出量 在确定固定资产支出时 除了固定资产买价 通常还计入它的运输费和安装费等等 2 非现金费用 在现金流量分析中 由于非现金费用没有引起现金的流出 因而不应该包括在现金流量中 但是这些非现金费用对税收有影响 3 净营运资本的变化 项目实施所增加的流动资产与增加的流动负债的差额称为净营运资本的变化 实施新项目追加的净营运资金应视为新项目的现金流出 在项目终