《《精编》财务管理专题培训资料》由会员分享，可在线阅读，更多相关《《精编》财务管理专题培训资料（74页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、第六章财务管理专题 第一节股利政策第二节创造价值的管理 第一节股利政策 一 股利理论概述二 股利决策 一 股利理论概述 股利政策 以现金形式付给股东的收益比率 1 不相关理论 Irrelevanttheory 公司的股利政策与公司股票的价值无关决策意义公司不必将制订股利政策作为其重要决策股利决策只是融资决策的一项任务 剩余 例 日本公司盛行 零股利政策 危害 管理层尽可能压低股利 并用来满足个人私利 MM不相关定理 公司价值只取决于其盈利能力和经营风险 与公司的分配政策无关基本假设 完备市场无所得税 公司税和个人税 不存在股票交易成本和发行费用财务杠杆对资本成本的影响可略投资政策给定不变 2
2、相关理论 股利政策的选择影响公司股票的价值 原因在于资本市场存在缺陷不对称税负不对称信息交易成本 1 鸟论 心理因素论 股利政策将影响股东的期望收益率股东对D和g两者的看法不同 即后者 林中鸟 的不确定性大于前者 手中鸟 结论 增加现期股利的发放有助于提高股票价值 2 税收偏好理论 个人投资者偏好于低股利支付 股利适用税率高于资本增益税率投资者可以控制资本增益税交纳的时间 收益递延 机构投资者偏好相反 即愿意高股利支付股利发放会降低公司价值 3 信息内涵 信号传递 股利变化 特别是非预期变化 反映内部信息正面信号 增加说明前景看好负面信号 增加说明风光不再决策意义 一般不轻易改变股利政策支付最
3、低限度的股利维持稳定的股利支付率和股利使股利的变化具有规律性避免削减股利 4 追随者效应 clienteleeffect 公司的特定股利政策对特定的群体有利 或者说受到特定群体的拥护公司应设计反映投资者偏好的股利政策 二 股利决策 1 问题 如何在支付股利和将收益再投资之间做出选择 当确有机会需要资金时 是以牺牲股利支付的方式 还是通过增加财务杠杆的方式 在制定股利政策时 税收因素应当赋予多大的权重 问题 续 股利政策应当在多大程度上受市场和股东偏好的影响 股利支付的形式如何选择 直接发放现金股票回购 关于美国公司股利的实证分析 股利随收益的变化而变化 且明显滞后股利是刚性的 不变的公司居多股
4、利的变动比收益变动平滑股利政策随公司生命周期的变动而变动 股利稳定性的作用 当公司收益下降时不减股利可传递管理层的看法 未来看好 从而影响投资者的预期满足投资者 特别是机构投资者需求 2 基本形式 有规律的股利发放 regularrule 在一定阶段中保持每股股利额不变 等盈利充分提高后 再提高发放额固定股利加红利固定股利支付比率剩余政策 先将盈余用于最优资本预算所需的资金 剩余部分再发放红利 3 影响因素 约束法律约束 无损资本原则 盈利原则 偿债能力原则契约要求 债券合同现金约束 财务流动性投资机会 公司资金需求公司成长性 行业之间存在差别收益的稳定性 影响因素 续 外部融资能力 发售新股
5、可能性与成本 举债能力 控制权问题市场预期 信号作用 股利政策变动可能产生的不利影响股东结构特征 看法公司控制 防止敌意收购时 通过发放股利来取悦股东 例 佛照现象 佛山照明上市6年累计发放现金红利7 06亿元 超过其在市场上发股筹资近1亿元公司股票市价在10多元左右身处传统产业的佛照能够长期保持高派现比例令人叹服 但市场对此评价不高也是不争的事实 影响中国上市公司股利政策的因素 公司所处的行业东方电子 清华同方 中信国安等都是送股高手佛山照明 五粮液 康佳等则大比例送现金公司的股权结构配股多的公司大多是单一股权结构佛照 康佳 科龙等都是兼有内外资股的股权结构 正面的考虑 经济实力的表现股本结
6、构的特点 对B股及非流通股股东负责超前性 现金分红将日益成为股票投资价值的衡量标准 负面的考虑 派现的尴尬 市场不认可 追捧的是高送配的高成长股和有重组题材的ST股是否符合股东财富最大化的目标应充分考虑资金的利用效率和再投资的风险水平资本经营也许对股东的持续回报提供更好保障 问题 是佛照管理层需要反思 还是市场需要反思 股利政策直接影响市场定位现金分红为主的公司多属于低市盈率中国股市的特殊性是一个重资本利得 轻当期收益的市场是一个缺乏理性机构投资者的散户市场 中国股市的数据 2000年7月平均市盈率近60倍 沪市58 21 深市57 89利润是公司的收益 不是投资者的收益99年分配A股现金为2
7、4亿 每股0 028元 税后为0 022元 7月平均股价14 4元 收益率0 16 倒数为635 高出PE10倍香港 PE13 97 收益率2 34 金融工具是投资者为获得收益而转让资金使用权而产生的 不是博彩的筹码 第二节创造价值的管理 一 价值创造的度量二 价值创造的管理 返回首页 一 价值创造的度量 附加市场价值 MVA MVA MarketValueAdded 公司总资本的市场价值与股东和债权人投资于公司的资本数量之差MVA 资本市场价值 占用资本MVA反映某一时点价值创造或损害一段时期内MVA的变化反映该时期价值创造或损害 最大价值创造者 96年 10亿 最大价值损害者 96年 10
8、亿 2000年最大的价值创造公司 2000年最大的价值破坏公司 MVA的获得 资本市场价值MV 市场价值或内在估计占用资本IC 根据管理资产负债表做必要调整 会计扭曲 坏帐准备商誉摊提R D费用EBIT也应做相应调整 说明 管理的目标是MVA最大 而不是MV最大 不仅考虑创造的价值 而且考虑占用的资本 采纳NPV 0的项目意味MVA的增加 附加经济价值 EVA EVA EconomicValueAdded 又称为经济利润EVA NOPAT WACC 投资资本 ROIC WACC 投资资本其中NOPAT EBIAT EBIT 1 t 价值创造的前提 回报率差ROIC WACC为正 3 EVA与M
9、VA EVA反映公司每年的经营业绩MVA是未来各年EVA的现值之和对于固定的年净现金流的增长率gMVA ROIC WACC IC WACC g 因此MVA EVA WACC g 三 价值创造的管理 1 企业价值增长的战略选择 经营战略 OperationalStrategies 在资本结构不变的前提下 依靠自己的力量 通过内部资源整合 如何有效管理企业和保持营运的高效率 培育和巩固核心能力交易战略 TransactionalStrategies 如何对企业进行有效定位 通过吸收外部资源 设计最优的资本结构 以吸纳和发展新的核心能力 内部性经营战略 前提 未来环境变化对企业的影响是积极或确定的途
10、径 控制生产成本 提高运作效率 调整组织形式 拓展新市场 开发新产品 提高管理能力 技术革新特点 内部增长 在原有的资产与资本结构基础上改变价值驱动因素 企业风险不变 外部性交易战略 前提 未来环境变化对企业和影响是消极或不确定的途径 吸收外来资本 组建合营企业 战略联盟 购并特点 依赖于新的外部资源 2 价值创造的驱动因素 决定价值创造的根本因素 MVA ROIC WACC IC WACC g 经营获利能力ROIC EBIT 1 t IC资本成本WACC增长能力g 价值驱动因素 按财务活动分 经营因素 影响公司获利能力与水平 如产品价格 产品结构 经营效率投资因素 影响公司投资规模与效率 如
11、资本支出 生产能力利用率融资因素 影响公司资本成本 如资信 债务评级 资本结构 结论 回报率差 ReturnSpread ROIC WACC正的回报率差创造价值 负的回报率差损害价值单纯的增长并不一定创造价值 只有回报率差为正时 增长才有意义因此 管理的目标不是预期的回报率最大 而是预期的回报率差最大 影响预期ROIC的因素分解 ROIC EBIT S S IC 1 t 提高营业利润率 EBIT S 单位销售实现的经营利润最大加速资本周转 S IC 用最少的资本占用实现最大的销售 加速收款 减少存货 有效使用固定资产 税收效应 1 t 营业利润率 资本周转率 税收效应 ROIC 税后负债成本
12、权益资本成本 竞争优势 市场结构 经济政治环境 负债资金比重 权益资金比重 WACC 回报率差 MVA 正回报率差高增长率 增长率g KWW公司案例 公司96年业绩平平 销售及利润的增长均为5 左右 而竞争者增长率为10 聘用B先生作为总经理 其目标要使销售增长10 见表 股东投资类似企业的预期报酬率为20 问题 如何评价其计划 管理资产负债表 单位 万元 利润表 单位 万元 业绩比较分析 业绩评价 预计的销售增长率 10 和净利润增长率 13 3 均超过了上年度和竞争者营业费用增长率低于销售增长率不能创造价值 因为WACC 0 5 10 1 40 0 5 20 13 ROICEVA ROIC
13、 WACC 平均投入资本 12 5 13 1100 5万元 原因 过多使用营运资本 投资资本增加了20 远高于上年度 8 及竞争对手 10 投资资本的迅速增加源于WCR的迅速增加 30 从而导致流动性的恶化短期债务 WCR增加现金减少40 短期债务增加50 经营获利能力只微增0 3个百分点 12 2 至12 5 低于竞争者 14 3 强调价值创造的意义 管理的目标在于创造价值 而不是收益增长更注重费用 特别是资本成本的控制更有效地使用公司资产获得更高的投资资本回报率 价值管理者的思路 我们筹集资本集中运作 通过销售获得经营利润 然后我们支付资本的成本 差额归入股东的钱袋 R Goizuta 可
14、口可乐公司前总裁 EVA 净经营税后利润 产生利润所用资本成本 以价值为基础的管理方法 将创造价值纳入计划制订立足于价值的指标和绩效尺度按价值取酬 薪酬制度 评估战略性投资的价值与投资者和分析家进行更多的交流重塑财务经理的职能 4 财务战略矩阵 公司具有多个业务单元纵轴 回报率差 ROIC WACC 反映特定业务单元创造价值能力回报差为正 创造价值 为负 损害价值横轴 增长率差 销售增长率 可维持增长率 反映特定业务单元提供现金能力增长率差为正 现金短缺 为负 现金剩余 0 现金剩余 0 损害价值 0 创造价值 0 现金短缺 回报率差 增长率差 尝试彻底的重组或简单地出售业务 减少股利发放筹集
15、资金 发行股票 借款降低销售增长率到可支持水平 使用剩余现金加速增长 新投资分配剩余现金 支付股利 回购股份 分配部分现金 其余用于提高获利能力 提高资产管理效率 增加营业利润率优化资本结构 减少WACC上述活动无效 出售业务 AI公司财务战略矩阵 续1 AI公司财务战略矩阵 续2 运输公司 损害价值 现金短缺餐饮公司 创造价值 现金短缺饮料公司 损害价值 现金多余食品公司 创造价值 现金多余 讨论题 试运用所学理论 结合对本公司所处行业市场结构的分析 提出本公司创造价值的可能途径 二 案例分析 揭开长虹利润的面纱 1 问题的提出 四川长虹是备受国人瞩目和尊重的一家上市公司自上市起截至2000
16、年12月中旬销售收入突破800亿元主要产品彩电的销售量已达4500万台 即每6个中国家庭中就有1个家庭拥有长虹彩电2000年底资产总额超过160亿元 股东权益总额超过了130亿元自1992年以来的8年间净利润累计已近100亿元无论是业务扩张的规模 还是会计利润表现 给大家讲述的都是一个成功的故事 基于不同立场的分析 利润语言会计报表上看 长虹公司自上市以来每年都在盈利1997年 达到了26亿的高峰1998年骤跌至20亿元1999年更是跳水式暴跌到了5亿元2000财年 滑落至不到3亿元的水平价值语言从1998年开始 经济利润 EVA值 变成了负数 即公司业务经营中所产生的利润 已经无法弥补投入资本所要求的预期最低回报 该公司的股东财富已经开始遭到毁损了其后的1999年和2000两个财年 这一负值进一步扩大到了8 4亿元和15 62亿元 原因 回报率下滑 从公开披露的财务数据看 长虹公司的资本回报率呈逐年递减之势 从1992年的25 一步步降低到了2000年的2 资本成本率基本保持稳定 大约在9 到14 之间资本回报率与资本成本率之间的差额从1992年的15 降到了2000年的 12 差额
