《钢铁行业钢企可持续竞争力分析一：成本管控能力是竞争力的核心-2019-广发证券-房地产》由会员分享，可在线阅读，更多相关《钢铁行业钢企可持续竞争力分析一：成本管控能力是竞争力的核心-2019-广发证券-房地产（32页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1 3232 本报告联系人 李衍亮 liyanliang Table Page 行业专题研究 钢铁 2019 年 7 月 12 日 证券研究报告 钢企可持续竞争力分析一钢企可持续竞争力分析一 成本管控能力是竞争力的核心成本管控能力是竞争力的核心 分析师 分析师 李莎 SAC 执证号 S0260513080002 SFC CE no BNV167 020 66335140 lisha 核心观点核心观点 前言 从财务报表探讨钢企可持续竞争力前言 从财务报表探讨钢企可持续竞争力 本篇将讨论如何穿越周期性与超越同质性 以遴选较长期内具备可持续竞争力的
2、钢铁企业 虽然各钢铁企业倾向 于在短期内表现出较高的相关性 但当投资展望期拉长之后 钢铁企业的股价表现仍然存在极为显著的分化 这意味 着 我们仍可以通过对钢铁企业资质进行 区分 来取得超越周期性和同质性的投资表现 一 钢铁股的股价驱动力 一 钢铁股的股价驱动力 BPS 和和 ROE 是主要引擎是主要引擎 从估值方法来看 PB 估值法是钢铁企业估值的较有效路径 经过适当的推导 我们发现利用 PB ROE 关系能较 好确定钢企的 PB 估值锚 如果剔除诸如市场 PB 此类的与公司基本面无关的自变量 我们可以认为公司的股价由 BPS 和 ROE 所驱动 其中 BPS 决定公司股价的长期表现 而 RO
3、E 决定公司股价的周期性波动 二 解构净利率 成本管控能力是钢企竞争力的核心二 解构净利率 成本管控能力是钢企竞争力的核心 从收入端来看 钢企通常可能通过销售区位与产品结构取得收入差异化 销售区位赋予的优势往往由企业生产地 的位置决定 而产品结构优势则要求企业在细分市场当中形成高进入壁垒与垄断地位 从成本端来看 钢企在成本曲线上的位置是可持续竞争力的核心 可变成本主要包括公司的原燃料成本等 由公 司的自有产能 公司区位 运输方式等所决定 并影响公司在边际成本曲线上的位置 固定成本主要包括公司的折旧 等 本质上是企业资本开支的结果 并影响公司在平均成本曲线上的位置 从费用端来看 销售费用主要与企
4、业销售方式有关 管理费用主要与企业的产品结构有关 而财务费用主要取决 于企业历史以来经营资本开支周期所累积的资产负债表结构 三 解构总资产周转率 维持业绩稳定性与估值持续性三 解构总资产周转率 维持业绩稳定性与估值持续性 产量稳定性是成本管控能力乘数与业绩稳定性保障 如果企业成本管控能力较弱 则产量将会在利润率和周转率 两端放大景气下行周期的影响 从而对企业的利润表和现金流量表形成压力 企业可以通过进行适当外延扩张以维持总资产周转率来保障 ROE 水平 包括新建产能 收购和发展相关多元等 四 解构权益乘数 需以审慎态度检视四 解构权益乘数 需以审慎态度检视 一般而言 除非企业利用外部融资来进行
5、外延式扩张 否则在同等产能水平下 公司提高权益乘数并不能有效带 来 ROE 及估值的提升 同时 由于企业背负更高的有息债务 支付的财务费用会降低净利率并侵蚀 ROE 五 如何看待五 如何看待 ESG 与公司战略在钢铁企业可持续竞争力当中的位置 与公司战略在钢铁企业可持续竞争力当中的位置 钢铁企业主要的 ESG 风险体现在三个方面 1 环保趋严将重塑行业的成本曲线生态 2 安全生产事件将影 响企业估值 3 不良的股东行为同样将影响企业估值 并可能对企业成本管控能力产生潜在的负面影响 企业在周期管理 成本把控和战略方向上的选择和取舍 最终会被企业财务报表所反映并带来企业间的长期分化 六 风险提示
6、六 风险提示 本文分析具有行业普适性 但可能未必适用于部分特殊的细分领域 本文分析是以价值驱动为导向的 未必符合企业在其他导向下的战略诉求 本文分析是基于常规的周期波动展开的 未必适用于极端的景气或衰退情形 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2 3232 Table PageText 行业专题研究 钢铁 重点公司估值和财务分析表重点公司估值和财务分析表 股票简称股票简称 股票代码股票代码 货币货币 最新最新 最近最近 评级评级 合理价值合理价值 EPS 元元 PE x EV EBITDA x ROE 收盘价收盘价 报告日期报告日期 元 元 股 股 2019E 2020E 201
7、9E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 三钢闽光 002110 SZ CNY 8 70 2019 4 2 买入 15 39 2 37 2 53 3 67 3 43 1 13 0 97 27 8 25 0 方大特钢 600507 SH CNY 9 52 2019 2 23 买入 16 60 1 73 1 89 5 50 5 04 2 74 1 99 28 0 23 4 久立特材 002318 SZ CNY 7 51 2019 3 20 买入 9 80 0 49 0 50 15 33 15 02 8 50 7 72 11 5 10 6 鞍钢股份 000898 SZ CNY
8、 3 64 2019 3 22 买入 8 13 0 92 0 95 3 96 3 83 3 02 2 63 11 3 10 4 马钢股份 600808 SH CNY 3 40 2019 3 25 买入 5 47 0 72 0 78 4 72 4 36 2 16 1 61 16 5 15 7 南钢股份 600282 SH CNY 3 34 2019 3 25 买入 5 53 0 82 0 85 4 08 3 93 2 25 2 03 20 3 18 6 韶钢松山 000717 SZ CNY 4 17 2019 3 31 买入 7 10 1 00 1 05 4 17 3 97 2 23 1 58
9、28 1 23 8 重庆钢铁 601005 SH CNY 1 91 2019 4 1 增持 2 67 0 14 0 15 13 64 12 73 6 17 4 99 6 3 6 2 华菱钢铁 000932 SZ CNY 4 49 2019 4 1 买入 6 49 1 23 1 34 3 65 3 36 1 48 1 20 24 6 22 3 山东钢铁 600022 SH CNY 1 62 2019 4 4 买入 2 48 0 22 0 25 7 36 6 48 4 04 3 29 10 9 10 6 新兴铸管 000778 SZ CNY 4 34 2019 4 7 买入 7 00 0 42 0
10、 45 10 33 9 64 4 77 4 27 7 5 7 5 新钢股份 600782 SH CNY 4 75 2019 4 26 买入 8 46 1 30 1 34 3 66 3 53 2 34 1 78 18 4 16 5 河钢股份 000709 SZ CNY 2 82 2019 4 27 买入 4 13 0 26 0 27 10 85 10 44 5 19 4 89 4 9 4 9 宝钢股份 600019 SH CNY 6 34 2019 4 28 买入 9 10 0 75 0 77 8 46 8 24 4 23 3 91 9 1 9 1 首钢股份 000959 SZ CNY 3 40
11、 2019 4 28 买入 5 44 0 27 0 51 12 59 6 67 6 87 4 78 5 7 9 6 常宝股份 002478 SZ CNY 6 26 2019 6 19 买入 8 32 0 65 0 77 9 63 8 13 4 50 3 55 14 1 14 9 数据来源 Wind 广发证券发展研究中心 备注 表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3 3232 Table PageText 行业专题研究 钢铁 目录索引目录索引 前言 从财务报表探讨钢企可持续竞争力前言 从财务报表探讨钢企可持续竞争力 5 一 钢铁股的股价驱动力 一 钢
12、铁股的股价驱动力 BPS 和和 ROE 是主要引擎是主要引擎 6 一 PB 估值法是钢铁企业估值的较有效路径 6 二 利用 PB ROE 关系能较好确定钢企的 PB 估值锚 7 三 BPS 和 ROE 分别是钢铁企业股价的长期支撑和短期引擎 8 二 解构净利率 成本管控能力是钢企竞争力的核心二 解构净利率 成本管控能力是钢企竞争力的核心 10 一 收入端 区位壁垒与产品结构形成吨钢收入差异化 10 二 成本端 钢企在成本曲线上的位置是可持续竞争力的核心 11 三 费用端 受经营管理战略及细分市场影响 15 三 解构总资产周转率 维持业绩稳定性与估值持续性三 解构总资产周转率 维持业绩稳定性与估
13、值持续性 21 一 产量稳定性 成本管控能力乘数与业绩稳定性保障 21 二 外延扩张 资产扩张下估值的可持续性 23 四 解构权益乘数 需以审慎态度检视四 解构权益乘数 需以审慎态度检视 25 五 如何看待五 如何看待 ESG 与公司战略在钢铁企业可持续竞争力当中的位置 与公司战略在钢铁企业可持续竞争力当中的位置 26 一 ESG 一个隐性的成本函数与估值变量 26 二 公司战略 周期管理 成本把控与战略方向对企业的影响是重要且深远的 29 六 风险提示六 风险提示 30 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4 3232 Table PageText 行业专题研究 钢铁 图表索引
14、图表索引 图 1 近十年来申万钢铁企业的股价涨跌幅表现 5 图 2 钢铁股价格与钢铁价格和大盘走势具有较强的相关性 7 图 3 华菱钢铁各年份的 PB ROE 关系 8 图 4 2018 年各公司的 PB ROE 关系 8 图 5 2011 年以来各地区普钢价格指数表现 单位 元 吨 10 图 6 2012 年以来各品种钢材价格指数表现 单位 元 吨 11 图 7 平均成本曲线图示 12 图 8 边际成本曲线图示 12 图 9 长材企业的长材生产吨钢原燃料成本 单位 元 吨 12 图 10 凌钢股份铁矿石自给率受外采价格影响 13 图 11 长材企业的长材吨钢固定成本 单位 元 吨 14 图
15、12 长材企业累计资本开支与折旧关系 14 图 13 2018 年申万钢铁企业销售费用率表现 16 图 14 2018 年申万钢铁企业管理费用率表现 17 图 15 2018 年申万钢铁企业财务费用率表现 17 图 16 2018 年申万钢铁企业有息负债率表现 18 图 17 2018 年申万钢铁企业净营运资本 营业收入表现 19 图 18 2018 年申万钢铁企业资本支出 折旧摊销表现 19 图 19 2018 年申万钢铁企业长期负债占比表现 20 图 20 2018 年申万钢铁企业总资产周转率表现 21 图 21 弱景气水平下企业产量因成本不同而存在分化 22 图 22 2018 年申万钢
16、铁企业权益乘数表现 25 表 1 商道融绿 ESG 评估指标体系 26 表 2 商道融绿的 ESG 分级 27 表 3 部分钢铁企业的 ESG 评级 28 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5 3232 Table PageText 行业专题研究 钢铁 前言 从财务报表探讨钢企可持续竞争力前言 从财务报表探讨钢企可持续竞争力 钢铁行业具备两个重要特征 周期性与同质性钢铁行业具备两个重要特征 周期性与同质性 周期性意味着钢铁企业盈利的 经济敏感性 企业很难通过自身的经营策略平抑周期波动以确保业绩稳定性 同质 性意味着多数钢铁企业所参与的细分市场是充分竞争 进入壁垒相对较低 企业难 以通过差异化的经营策略来保证持续的产品溢价或盈利优势 周期性与同质性使得 投资者倾向于通过判断周期位置来决定是否在较短投资展望期内持有钢铁板块上市 钢企 较少通过 区分 企业资质来遴选较长期持有的钢铁企业 周期性与同质性使得 投资者倾向于通过判断周期位置来决定是否在较短投资展望期内持有钢铁板块上市 钢企 较少通过 区分 企业资质来遴选较长期持有的钢铁企业 本篇将重点分析如何穿越周期性与超越同质性
