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1、研究报告RESEARCH REPORT投资者收益、风险和行为研究报告课题研究员 李 学深圳证券交易所综合研究所2001123 深证综研字第0046 号投资者收益、风险和行为研究内 容 提 要李学，现为深圳证券交易所博士后工作站博士后。联系电话：0755-3254245 E-mail:本报告由四个既相互联系又独立成章的部分组成，分别研究投资者收益风险对称性、投资者的处置效应，庄家的交易行为及其对股价的影响和ST 政策效应。（ 1）、投资者收益风险对称性部分研究某证券营业部近万个账1998-2000 年的交易情况，讨论收益率与投资组合规模的关系、投资组合规模与买卖价差成本、交易成本和换手率的关系、
2、收益率与换手率的关系、系统风险调整收益率与投资组合规模的关系、三因素模型调整收益率与投资组合规模的关系、市盈率等因素与收益率的关系。主要结论如下：1、收益率与投资规模呈正相关关系；2、频繁更换投资组合并不能提高收益水平；3、买卖价差成本对投资者收益影响有限；4、不同投资规模的投资者对股票风险偏好差异较大；5、在所考察的时段，高价、高市盈率、近半年和一年股价上涨、近一个月股价下跌的股票给投资者带来高收益。（2）、投资者的处置效应部分研究我国投资者的处置效应，包括：投资者交易特征、处置效应之检验、个人投资者和机构投资者处置效应的差异以及处置效应中的理性因素。主要结论如下：1、卖盈比例/卖亏比例和持
3、股时间检验都表明，中国股市存在处置效应；2、和美国股市不同，我国股市的处置效应在年末相对较强；3、和机构投资者相比，我国个人投资者的处置效应更强烈；4、处置效应与投资者预期股价反转而采取反向投资策略是一致的，表明投资者的处置效应倾向中具有理性的因素。（3）、庄家的交易行为及其对股价的影响考察了19 只股票1999-2000年的成交记录，对庄家的行为特征以及庄家行为对股价的影响进行了实证研究。主要结论如下：1、具有某些特征的账户可以看作庄家；2、在庄家的持仓量达到最大值之前，个股的收益率超过市场投资组合的收益率；3、在庄家的持仓量达到最大值之后，个股的收益率和市场投资组合的收益率无差异；4、庄家
4、有充裕的时间将账面收益转化为实际收益；5、庄家之间的虚假成交是庄家操纵股价的重要组成部分；6、在日内与普通投资者的交易中，庄家采取低卖高买的策略。（4）、ST 政策效应研究讨论了ST 政策的概况和政策效果。主要结论如下：1、在首次实施ST 政策的1998 年，该政策产生了一定作用，但投资者仍然看好ST 股票，实施ST 政策没有起到风险揭示作用；2、在1999年和2000 年，实施ST 的效果依然明显，但投资者对政策的反应较为理性；3、投资者对摘帽行为做出了理性的反应。因此，实施ST 政策效果越来越好，值得肯定。目录第一章 投资者收益风险对称性. 6一、引言. 6二、投资者交易数据库. 7三、投
5、资者收益和风险的确定 . 71、股票投资组合总收益率. 72、股票投资组合净收益率. 83、自身基准投资组合收益率. 94、系统风险调整收益率. 105、三因素模型调整收益率. 106、换手率和投资组合的规模.11四、实证研究结果. 121、收益率与投资组合规模的关系. 122、投资组合规模与买卖价差成本、交易成本和换手率的关系. 133、收益率与换手率的关系. 144、系统风险调整收益率与投资组合规模的关系. 145、三因素模型调整收益率与投资组合规模的关系. 156、市盈率等因素与收益率的关系. 16五、结论. 16主要参考文献. 17第二章 中国股市投资者的处置效应. 19一、引言. 1
6、9二、理论回顾和动机 . 201、前景理论. 202、经验研究. 213、机构投资者和个人投资者行为上的差异. 224、研究动机和贡献. 23三、样本与方法 . 241、样本描述. 242、检验处置效应的两个推论. 253、处置效应中理性因素的分析. 28四、实证结果与分析 . 281、投资者交易的基本统计特征. 282、参考价格、盈亏的确定. 313、处置效应推论1 之检验. 324、处置效应推论2 之检验. 335、投资者处置效应理性因素之检验. 34五、结论. 35主要参考文献. 35第三章庄家的交易行为及其对股价的影响. 37一、引言. 37二、样本. 37三、研究方法. 381、庄家
7、的行为特征以及识别方法. 382、庄家的行为对股价的影响. 38四、实证研究结果. 391、庄家的行为特征. 392、庄家的行为对股价的影响. 42五、结论及政策建议 . 45主要参考文献. 45第四章、ST 研究. 47一、ST 政策概况. 471、ST 政策的出台. 472、1999 年相关政策. 473、2000 年相关政策. 474、2001 年相关政策. 48二、实施 ST 政策效果. 481、样本和研究方法. 482、实证结果. 49三、结论. 52主要参考文献. 52第一章 投资者收益风险对称性一、引言到2000 年底，深圳证券交易所开户总数达到2843.29 万，其中：个人投资者开户2828.55 万，机构投资者开户14.31 万；上海证券交易所开户总数达到2957.84 万，其中：个人投资者开户2944.89 万，机构投资者开户12.95 万。将两市汇总，个人投资者占到开户总数的99.5%，而机构投资者仅占0.5%。虽然对股民具体人数市场存在不同的统计，但是现阶段在我国证券市场上行
