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1、 第三章资本市场 消费与投资 第一节无资本市场下的消费和投资一 单期间模型的基本假设及设定假设 1 决策是在一个期间内作出2 消费的边际效用为正 但递减3 不存在交易成本和税金4 投资收益是确定的 设定 1 记期初收入为Y0 期末收入为Y1 2 记期初消费为C0 期末消费为C1 二 消费时间偏好的无差异曲线 C1 C1 C0 V1 V2 B 1 无差异曲线的基本性质1 一阶导数为负2 二阶导数为正3 任何两条曲线不相交4 右上方曲线代表的效用较大 2 无差异曲线的斜率斜率 以点B处的斜率为例 的含义 在B点的C0与C1的交换率 即当前消费与未来消费的边际替代率 MRS 记为 它揭示了为保持相同
2、的效用 放弃当前一个单位消费而必须获得多少单位的未来消费作为补偿 曲线越陡 表示消费者越偏好目前消费 引入新概念 目标时间偏好率ri令 可以将ri理解为一种 利率 即 如果将消费者对当前消费的放弃看着一种投资的话 消费者要求达到的一个 目标利率 显然 在一条无差异曲线的不同点上 ri是不同的 即消费者的目标是不同的 三 生产机会集 1 投资的边际报酬递减规律在一定条件下 例如技术 制度 投资的边际报酬率随投资数量的增加而递减 边际报酬率 总投资 2 投资的边界 边际报酬率 总投资 B ri 3 生产机会集 产出 I B初始收益点 y0 c0 c1 y1 x 生产机会集的斜率 边际转换率MRT
3、表示暂缓目前一单位的消费 意味着投资 而在未来可以获得的报酬总量 rj 投资获利率 4 消费效用最大点及其性质 C0 C1 y0 y1 B V1 V2 C D C点效用最大 在C点有 MRS MRT比较B与D点 B点 MRT MRT1 rj 1 rirj ri因此 消费者会继续扩大投资 5 个人偏好与投资选择 个人2 个人1 A B 结论 投资决策与个人消费偏好有关 第二节资本市场下的消费与投资 一 资本市场的作用1 提供相互借贷的机会2 提供一个统一的利率水平二 资本市场线与个人的财富分布假设最初的财富分布为 y0 y1 市场利率为r 假设今年的实际消费为C0 明年的消费为C1 B B点 今
4、年的最大可能消费C点 明年的最大可能消费 通过借入或贷出 消费者可以实现资本市场线上的任意一点 或者说 沿着资本市场线移动只改变财富分布 但不改变财富 总量 三 资本市场线与消费者效用最大化 y1 y0 v2 v1 C B A点 MRS 1 r1 ri 1 rri r因此 会继续扩大投资B点 MRS 1 rri r 四 资本市场下的消费和投资 y1 y0 C D B A A点 财富初始分布点B点 无资本市场时的效用最大点在资本市场下 消费者达到C点后 通过借贷再达到D点在C点 MRT 1 r故1 rj 1 r 此时 投资决策与消费决策分离1 选择选优的投资决策直至实现投资的边际报酬等于市场利率
5、2 通过借贷选择最优的消费模式换言之 投资决策与个人消费偏好无关 C1 C0 C B D A 由前图可知 凡rj r的项目 事实上rj r与NPV 0等价 都值得投资 这就是NPV法则的依据 五 公司的投资决策问题 公司的投资决策与投资者的偏好有关吗 公司的决策是否也遵从NPV法则 例 公司从事一项投资 NPV 100万 如果A拥有1 的股份 那么它的股份价值也会增加1万 现值 他可以以此为基础依靠借入来消费 也可以选择出售部份股份 第四章资本预算 第一节资本预算的主要方法一 净现值法 NPV 一 基本法则 接受净现值为正的投资项目 二 特点1 使用现金流量2 包含项目的全部现金流量3 净现金
6、流量进行了合理的折现 二 内部收益率法 IRR 一 含义 使净现值为零的贴现率 它不受资本市场利率的影响 完全取决于项目的现金流量 反映了项目的内在特性 二 基本法则 若内部收益率大于贴现率 项目可以接受 反之 则拒绝 三 计算方法举例 试错法 200 100 100 100 当i 20 时 NPV 10 65i 30 时 NPV 18 39 18 39 30 20 x 10 65 由 得x 3 7IRR 20 3 7 23 7 四 内部收益率法存在的问题分析1 独立项目与互斥项目1 独立项目 对该项目的投资决策不会受其他项目投资决策的影响2 互斥项目A与B最多只能选一项 A与B即为互斥项目
7、2 一般问题 在分析独立与互斥项目时都会遇到 1 融资项目的问题 100 0 1 130 IRR 30 法则 内部受益率小于贴现率 项目接受 反之 拒绝 2 多重收益率问题 100 132 230 NPV 2 10 20 贴现率 这时IRR就不适用了 没有理由说其中一个优于另一个 原因 多重内部收益率的产生源于现金流的多次变号 根据代数理论 若现金流改号M次 则最多可能有M个正的IRR 3 互斥项目特有问题1 规模问题 小规模项目的IRR可能高 但未必是好项目 例 从IRR看 A更值得选择 但这是错误的 理由 增量 即现金流量的净现值为正 增量 项目的现金流如下 0 1 15 25 小结 互斥
8、项目的比较方法 1 比较净现值2 计算增量净现值3 计算增量内部收益率并与贴现率进行比较 2 时间序列问题i IRR法的隐含假设 未来的现金流总能以IRR进行再投资 本身就存在不合理 ii 案例分析 初步结论 当贴现率较低时 选择项目B 当贴现率较高时 选择项目A 也就是说 只有在贴现率较高时 其结果才与IRR法得到的结论一致 原因分析 A的大额现金流入发生在项目周期的早期 只有在实际贴现率较高的条件下 才可能实现以较高的利率进行再投资 这样才能接近IRR法所假设的以IRR进行再投资的情况 当贴现率较低时 如果得到的IRR较高 说明这个较高的IRR是个虚假值 因为在实际中根本无法以这个利率水平
9、进行再投资 因此IRR法失效 NPVB NPVA NPVA NPVB B B A A 10 55 12 94 16 04 NPV 4000 2000 贴现率 方法小结 1 比较净现值2 计算增量净现值3 计算增量IRR并与贴现率进行比较增量的确定技巧 使增量项目以 投资 项目的形式出现 即确使第一个非零现金流量为负值 三 回收期法 一 一般回收期法1 方法例 0 1 2 3 50000 15000 10000 30000 回收期 2 5000 10000 2 5年当回收期 目标回收期时 项目可行 2 回收期法的问题1 回收期内现金流量的时间序列 AvsB 2 忽略了回收期以后的现金流量 Bvs
10、C 3 回收期决策依据的主观随意性 例 3 优点1 简便易行2 便于对管理人员进行评估 因为涉及的周期较短 二 折现回收期法 略 四 会计收益率法 ARR 例 公司准备购买一商店 购价是500000 经营期限是5年 平均净收益 50000 第二节资本预算实务一 资本预算中应注意的几个问题 一 现金流量1 资本预算的基础是现金流量 而非会计收入现金的范畴 不仅包括各种货币资金 还包括项目需要投入企业拥有的非货币资源的变现价值 2 增量 现金流量 公司如果实施某投资项目所引发的现金流的变化 即 它是公司采用项目与不采用项目的现金流量时的区别 3 现金流的具体项目1 现金流入销售收入固定资产残值收入
11、回收流动资金 2 现金流出购置固定资产支出项目的维护 修理等费用垫支流动资金付现成本3 现金净流量 二 沉没成本沉没成本不计入资本预算范畴例 某投资项目在完成咨询后 继续面临决策时 咨询费不应记入资本预算 三 机会成本机会成本 因为投资某一项目而放弃的其他投资机会的可能收益 它不是一项支出或费用 而是失去的收益 例 公司用自有房产开设一家商场 四 关联效应 五 净营运资本的投资和回收经营运资本 流动资产 流动负债假定在生产开始时投入 并在项目结束时收回 六 折旧和税收对资本预算的影响1 税后收入和税后成本净利润 收入 成本 1 税率 收入 1 税率 成本 1 税率 税后收入 税后成本 2 折旧的抵税作用折旧可以作为成本列支 从而减少税收支出 税后折旧成本 折旧 1 税率 折旧抵税 折旧 税率从现金角度看 折旧将使现金流增加 折旧 税率 3 税后现金流量的计算方法1 定义式营业现金流量 营业收入 付现成本 所得税2 根据期末营业结果倒推营业现金流量 税后净利 折旧 这两个式子是一致的营业现金流量 营业收入 付现成本 所得税 营业收入 营业成本 折旧 所得税 营业收入 营业成本 所得税 折旧 净利润 折旧 3 根据所得税对收入 成本的影响计算营业现金流量 税后收入 付现税后成本 折旧抵税 收入 1 税率 付现成本 1 税率 折旧 税率 例
