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1、我国房地产企业资本结构研究摘要如今，正经历着国家政策调整和经济变化等多种因素影响的我国房地产行业的动态和走向为社会所关注。作为与百姓生活息息相关的行业，其能否健康发展将会对包括社会稳定、劳动力就业在内的社会多个领域产生巨大影响，要解决这一问题需要从多个方面入手，其中房地产企业的资本结构问题便是影响行业发展的一个关键因素。本文从资本结构角度对房地产行业的当前现状进行分析，找出目前存在于资本结构中的不足之处，并对此提出优化建议，这对促进我国房地产企业的健康稳定发展具有积极作用。关键词 房地产企业 资本结构 融资结构 优化建议一、绪论房地产行业作为特殊的高风险资本密集型行业，存在着其独有的资本结构，
2、资金是其非常重要的生产要素。在如今国家对行业进行政策调控愈加严厉的情况下，房地产企业的资金来源受到进一步限制，原本存在的过分依赖银行借款、内源融资所占比例过低的特点所带来的不利影响在新政策下暴露无遗，而目前我国多数房地产企业的资产负债率偏高，短期负债比例高于长期负债比例的资本结构状况也使房地产企业缺乏抵御市场风险的能力。因此，选择合理的资本结构，确立合适的融资结构对房地产开发企业尤为重要，这同时也有利于实现国家要“促进房地产市场健康发展”的调控目的。1.1选题的背景与意义1.1.1选题的背景近些年，我国房地产行业发展迅速，已成为国民经济的支柱产业之一，在我国国民生活中起到举足轻重的作用，上市公
3、司中不仅房地产类公司为数众多，而且涉足房地产领域的非房地产公司也不在少数，2011年中国社科院颁布的住房绿皮书指出中国房地产行业的毛利润率高达55.72%，投资房地产的高盈利性更使其受到广大投资者的青睐。但是房地产行业在我国的发展时间较短，发展过程中又受到诸如经济体制转轨、政策变动频繁等外部因素的冲击，使得房地产行业在发展中出现了诸如房价过高、房屋分配不合理、房屋利用率低等问题，社会上更是出现了 “蜗居”、“房姐”等一系列热点现象。国家推出了一系列措施对房地产行业进行宏观调控，对企业的土地使用、资金来源等多个方面进行了规范和约束，以期解决在行业发展过程中出现的问题，促进行业的健康发展。1.1.
4、2选题的意义在如今外部环境约束严格、行业正经历变革和转型的情况下，本文拟从房地产企业内在角度出发，从资本结构角度对房地产企业的现状进行分析，提高企业的竞争力，增强企业抵御风险的能力。选择资本结构作为本文房地产企业研究重点的原因主要有如下三点：首先，作为公司财务学三大决策体系之一的资本结构决策是影响公司能否良好经营运转的重要因素，研究表明，资本结构的选择不仅与公司治理结构和宏观经济政策有关，而且会对公司的资本成本和市场价值产生重要影响；其次，房地产行业作为公认的高风险资本密集型行业，资金是其最重要的生产要素之一，而房地产企业的融资模式又受其开发模式的制约表现出投资金额大、回收期长的特点，所以解决
5、房地产企业资金来源与构成的问题不仅将对个别企业更能对整个行业的健康发展起到至关重要的作用；再次便是来自于我国实际背景造成的房地产行业内部发展规模及地域发展间的不均衡。据中国房商网的一项统计数据显示我国具有一级资质的房地产企业仅占所有房地产开发企业的2%左右。这种不均衡会对企业融资渠道及方式产生巨大影响，针对房地产行业资本结构进行分析可以对解决行业发展不均衡的问题产生帮助。因此，从资本结构角度研究房地产企业便具有极为重要的意义。1.2国内外研究现状现代资本结构理论起始于1958年Modigliani和Miller提出的MM定理。自此，关于如何构建最优的资本结构体系以使公司价值最大、综合资本成本最
6、低成为了企业财务管理学中一直争论的话题。在Modigliani和Miller提出关于公司资本结构的研究之后，20世纪七八十年代后又出现了一些新的资本结构理论，主要有代理成本理论，信号传递理论和优序融资理论等，这些理论都从不同的角度对公司应当如何构建最优的资本结构进行了阐述。目前，国内外对企业资本结构的研究主要集中在资本结构与企业价值之间的关系和资本结构的影响因素两个方面。结合本文特点单从第一方面来看，1963年Modigliani和Miller提出修正的MM理论认为若考虑公司所得税的影响，债务筹资将非常有益，公司的最优资本结构是100%的负债，而公司的加权平均资本成本（WACC）将随着公司对债
7、务筹资依赖程度的加大而降低；Johnson（1997）和Michaelas（1999）均运用实证分析的方法认为资本结构和公司绩效两者之间存在负相关关系；Booth等（2001）研究得出了公司绩效和资本结构之间具有非常显著的负相关关系的结论；Frank和Coyal（2003）对美国的非金融企业从1950年至2000年五十年间近20万个观测变量的庞大数据库进行了分析，在此基础上得出企业价值与市场价值财务杠杆比率之间呈负相关的研究结果。国内关于资本结构和公司绩效关系的研究成果主要有：陆正飞和辛宇（1998）通过实证分析认为资本结构在不同行业间具有显著的差异，资本结构（长期负债比率）及获利能力两者间存
8、在显著的负相关；李锦望、张世强（2004），毕皖霞、徐文学（2005）和胡竹枝（2005）分别以我国家电行业上市公司为样本，我国电子制造业上市公司为样本和我国中小企业上市公司为样本对资本结构与企业价值进行了实证分析，分析结果均证明资产负债率与企业价值负相关；王颖（2008）选取了2006年沪深两市的制造业家族上市公司作为研究样本，实证结果表明在一定情况下资本结构和企业价值间存在正向相关。国内对于房地产企业资本结构的研究起步较晚，大部分学者采用的是实证研究的方法，在房地产企业资本结构和经营绩效关系的问题上，莫生红（2007）通过实证检验得出我国房地产上市公司的资本结构和绩效之间存在显著的负相关关
9、系，范意婷（2011）得出了两者之间存在正相关的与之相反结论。国内外学者们在资本结构和经营绩效这个问题上存在的巨大差异一定程度上是由于他们在各自假设或替代变量的确定上存在着差异造成的，但不可否认的一点便是一个合理的资本结构是影响企业高绩效实现过程中非常重要的影响因素，而负债率水平原本便高于企业平均水平的房地产行业更是如此。1.3主要内容与研究方法本文主要针对我国房地产企业的资本结构这一重要问题展开详细讨论，以沪深两市上市公司为例，从现实的状况入手，通过比较分析、数据分析和案例分析等方法，总结存在于房地产企业资本结构中的不足之处，并进一步提出对这些不足之处加以优化的建议。本文的研究目的便是希望能
10、够促进我国房地产业的健康发展，并使其能够发挥对于居民生活中所起到的积极作用。本文首先通过数据分析对目前我国房地产行业资本结构特征进行阐述，然后通过比较分析、案例分析对房地产企业融资现状进行说明，最后结合具体情况提出优化建议。二、我国房地产企业资本结构现状分析2.1我国房地产上市公司资本结构特征分析企业资本结构是指企业的权益资本和长期负债资本同企业总资本的比例关系，通常可以用资产负债率来进行考量。在本节中，选取截止目前东方财富网上在列的我国沪深两市房地产上市公司作为样本，剔除ST及数据异常公司，样本数量共120家，选取2011、2012年的资产负债率、流动负债占总负债比例等数据进行分析，通过描述
11、性统计对目前我国房地产上市公司的资本结构特征进行观察。图一.2003-2009年我国房地产开发企业资产负债率情况图二.我国部分行业上市公司资产负债率情况附注：图片来自于中国地产网图三.2011、2012年我国房地产上市公司资产负债率情况 项目日期样本数量最大值最小值平均值中位数2011年12月31日12095.54%20.84%63.54%66.02%2012年12月31日12093.06%21.2%64.18%67.64%图四.2011、2012年我国房地产上市公司流动负债占总负债的比例情况 项目日期样本数量最大值最小值平均值中位数2011年12月31日12095%26.54%73.52%7
12、4.79%2012年12月31日12094%27.45%73.05%74.06%附注：资料通过东方财富网房地产上市公司财务数据计算所得通过以上图表可以看出房地产行业的资本结构主要呈现如下特点：2.1.1房地产企业的资产负债率普遍偏高行业总体数据来看，图一显示七年间我国房地产行业的平均资本负债率短期内有所波动，整体稍有下降，主要原因可能是在该时段内我国股市的整体繁荣导致企业股权融资的规模增大，但是在与其他行业总体的资产负债率对比中房地产行业仍是除去金融行业外负债率最高的行业，图二表明这一指标基本维持在71%-75%之间，这是非常危险的比例，比较国外发展比较成熟的房地产市场，美国房地产企业资本负债
13、率在35%左右，而香港的企业多数也在30%-40%之间，新鸿基、恒基兆业等规模较大的香港地产公司该比例近几年则控制在20%左右；单从行业内部来看，图三显示2011与2012年资产负债率平均值分别达到63.54%、64.18%，且最大值都在95%左右。这些数据从总体上说明了行业内大部分公司更倾向于保持中高负债率资本结构的特点，房地产企业的大部分资金来源依赖于债权融资，这虽与行业的特点分不开，但是过高的负债率必然会使企业的资本成本增加，进而给企业的经营带来风险，因此当前我国房地产企业面临的主要问题是降低资产负债率。2.1.2短期负债比例高于长期负债从行业内公司的流动负债占总负债的比例来看，图四数据
14、显示出短期负债更受房地产企业的青睐。在2011与2012两年间短期负债占总负债比例的平均值分别达到73.52%和73.05%，约为长期负债的三倍左右，这能够说明多数房地产企业相比于长期负债更倾向短期负债。然而在现实情况下，考虑到房地产企业开发项目具有投入资金大、回收期限长的特点，长期负债应当占有较大比例，因此选取的样本中短期负债所占比例较高的现象与房地产企业经营特点并不相符。说明我国房地产企业资金来源与资金用途上的不匹配，这样会给企业带来偿还风险。综上所述，在我国房地产行业资本结构特征的问题上存在着行业整体负债率显著较高，负债比重偏高而权益比重很低的现象，这一定程度上是与该行业自身特点相关，同
15、时也受到我国资本市场实际情况的限制；在负债期限中，短期负债相比长期负债显著较高，这与房地产企业回收期较长这一特点并不相符。2.2房地产企业融资渠道及状况分析前文探讨的是企业资本结构的问题。在本节中，将着重探讨我国房地产企业融资结构的特点。企业融资结构是指企业不同资金来源的构成及其比例关系，从企业资本结构与融资结构这两者的关系上来讲，资本结构反映了企业静态角度上的资本存量结构，而融资结构则反映了企业融资行为这一动态过程。两者强调的重点虽不相同，但两者却相辅相成相互影响：一方面，企业融资结构决定了企业的资本来源，是资本结构的重要决定因素；另一方面，若要对企业资本结构进行优化，必须从其资本来源出发，
16、也就是要考察企业的融资结构。房地产融资具体是指在房地产经济活动中发生的通过各种信用方式、信用方法及信用工具为房地产业及相关部门融通资金的金融行为。在本节中，首先是对房地产融资整体情况的分析，这一分析是从资金的来源途径角度进行，得出我国房地产企业的资金来源渠道多依赖于外源融资中的银行借款的结论，然后再通过案例分析、比较分析的方法找出我国房地产企业在融资结构中存在的其他特征。2.2.1行业融资渠道及整体融资现状正如前文所提到的那样，房地产企业项目开发具有资金投入数额大、项目回收期长的特点，但行业内公司资本负债率普遍偏高的现象说明了我国房地产企业的发展更多依赖于外源融资的帮助，这一点从我国房地产上市公司数量的不断增加也可以看出。据中央银行披露的一份
