《精编》投资与金融资产讲义

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1、投资与金融资产讲义 例1Allocatingresourcesovertime考虑甲的两个时间点 now t 0 andlater t 1 甲在t 0和t 1分别获得现金100元和18元 甲的效用来自两个时间点的消费 甲prefersasmoothconsumptionovertime 存在金融市场可以borrowing和lending 代价是5 1 如果没有金融 甲的消费为C0 100 C1 182 利用金融 甲可以在t 0贷出40元 在t 1获得42元 这样 C0 60 C1 60 Thesameovertime 现金t 1 18 60 60 Optimalconsumption 100

2、U 9 U 7 60 60 现金t 0 100 18 禀赋Endowment 基本概念 财富 Wealth 现时收入 Presentincome 与未来收入 Futureincome 的现值 Presentvalue 的和 资产 Assets 所有能储存的财富 专利 大学教育 客户关系是资产吗 实际资产 Realassets 与金融资产 Financialassets 专利 大学教育 客户关系是实际资产吗 基本概念 风险 risk 一个事件如果具有不确定的结果 那么就存在着风险 投机 Speculation 通过承担一定的风险而获取相应的报酬 风险溢价 高风险的投资 投机与投资可以相互转化 没

3、有投机者市场将无法转让高风险 赌博 为一个不确定的结果打赌假如一个事件只有两种结果 比如掷硬币 对于这两种结果如果大家认为出现的可能性是对等的 这时双方的预期收益都为0 双方都有赌博的一面 如果认为出现的概率不等 那么把自己的行为看成是投机而非赌博 异质预期 是由于信息不对称而导致的不能客观评价一个事件结果 套利 Arbitrage 投资和投机都是与市场打赌 有风险 但套利是无风险的 1 1 2金融资产 实际资产 Realassets 创造收入的资产 且一旦拥有就可以直接提供服务 包括土地 建筑 机器 知识等 代表一个经济的生产能力 决定一个社会的财富 金融资产 Financialassets

4、 实际资产的要求权 Claimsonrealassets 定义实际资产在投资者之间的配置 金融资产的价值与其物质形态没有任何关系 债券可能并不比印制债券的纸张更值钱 整个社会财富的总量与金融资产数量无关 金融资产不是社会财富的代表 金融资产在经济中的作用 消费的时间安排 ConsumptionTiming 个人现实消费与现实收入分离 将高收入期的购买力转移到低收入期 风险的分配 AllocationofRisk 风险来源于实际资产 风险在全社会进行分散和优化配置 问题 金融工具能否减少总体经济的风险 所有权与经营权分离 SeparationofOwnership 复合所有权 变不可分割的资产为

5、可分割的资产 例如中国石油的股东有150万 股东的退出不影响公司的经营 1 1 3金融资产 金融工具 的分类 按照合约的性质 债权 Debt 和股权 Equity 期限长短 货币市场工具 短期 1年以内 和资本市场工具 中长期 1年以上 原生 Original 金融工具 股票 债券和衍生 Derivative 金融工具 期货 Future 期权 Option 1 2金融市场 1 2 1金融市场 Financialmarket 是金融资产的交易场所 合约性质 债券市场 股票市场 期货市场 期权市场 期限长短 货币市场和资本市场功能 初级 一级 市场 发行市场 二级市场 交易市场 组织结构 交易所

6、市场 场外市场等 1 2 2金融市场的主体 1 家庭部门 thehouseholdsector 既是金融市场资金的主要供给者 投资者 又是资金的需求者 既是金融工具的需求者 也是金融工具的创设者 税收 高负税的投资者寻求免 低 税的金融工具50ETF离奇净申购中国平安小非或 曲线减持 避税风险 如何利用金融工具获利和规避风险 案例 一个投资家的婚礼 金融工具无所不在 假设你要结婚了 但是你首先要说服你对象 婚纱照我们不拍了 用更有利可图的办法来表达你的浪漫 出同样的钱 请一位现在还默默无闻的画师来给你们画一幅婚礼盛装的油画 这样你们仍然拥有纪念婚礼的浪漫 同时又创造了一个期权 画师 你和你对象

7、三个人中间 只要有一个人将来出名了 那么这幅油画的市场价值就飚升了 因为这样做吸收更多市场信息 承载着更多有关画师是否出名的不确定性 1 2 2金融市场的主体 续 2 企业 thebusinesssector 融资 Raisefunds 间接融资 向银行借款直接融资 直接向家庭借款 发行股票 债券等 目标 以低成本获得高价格 一级市场 的证券 以低成本获得资金的使用权 从理论上说 企业可以直接从家庭借款 但实际上需要通过专门的金融机构设计融资方案 是发行股票还是债券 利息多少 期限多少等 讨论 企业融资的三个渠道 自有资金 资本的自给自足 积累慢 规模小 无法达到资本使用的规模经济 借贷 只有

8、大企业才能借到钱 在无法借到资金的情况下只能是股权模式 合伙制 股份制 中小企业的融资困境是世界性难题股权 多个投资者将资金不可撤销地汇集 股票是无期限的证券 问题 哪种融资方式的成本最高 为什么 案例 债务 权益互换 利用税收的不对称性为企业盈利 假设 公司A 边际所得税率为40 资金成本为10 股利收入的80 享受免税待遇 公司B 发行优先股 股利为8 边际所得税率为12 投资策略 公司A以10 的年利率向公司B借款 然后把筹集的资金投资于公司B的优先股 两公司的双赢 公司A的这种投资是有意义的由于利息支出计入税前成本 因此公司A实际税后成本为10 1 40 6 公司A投资于优先股的股息税

9、后收入为 8 8 1 80 40 7 36 这笔交易对公司B来说亦是盈利的 公司B通过借出资金获得利息收入 税后收益为10 1 12 8 8 而公司B向公司A支付的优先股股息为8 问题的另一面 两个公司利用边际税率的不均衡性 通过债权和权益的互换从中得到了利益 这就是80年代发展起来的债务 权益互换 政府的税收减少了 如果税制漏洞的现象经常出现 那么政府就会采取行动来堵塞这些漏洞 如果公司A的边际税率下降或公司B的边际税率上升 那么其中一个公司在互换中蒙受损失 受损失的公司可能违约 可能解决方案 通过订立赎回条款来解决 也可以通过第三方担保来解决 如交易所 1 2 2金融市场的主体 续 3 政

10、府 Governmentsector 弥补财政赤字实施货币政策 讨论 政府解决财政赤字的三个渠道 政府支出的不确定性 战争 饥荒 自然灾害都可能使政府出现赤字 政府解决赤字的办法 1 增税 2 增发钞票 3 借债 内债和外债 上述的三种方案的利弊 政府是否存在破产的可能 主权债务危机有蔓延之势迪拜危机 1 2 3金融机构 Financialinstitutions 金融中介 Financialintermediaries 为间接融资提供服务 包括 商业银行 保险公司 投资基金 养老基金等 证券业 Securityindustry 为直接融资提供服务 投资银行 Investmentbank 经纪

11、公司 Broker 和做市商 Market maker 交易所 Exchange 1 2 4金融市场的作用 聚敛功能配置功能调节功能反映功能增强资产的流动性 Liquidity 实物资产的证券化 Securitization 使其具有可分割性 易转让性 next 聚敛功能 金融市场的聚敛功能是指金融市场引导众多分散的小额资金汇聚成为可以投入社会再生产的资金集合功能 在这里 金融市场起着资金 蓄水池 的作用 金融市场之所以具有资金的聚敛功能 一是由于金融市场创造了金融资产的流动性 另一个原因是金融市场的多样化的融资工具为资金供应者的资金寻求合适的投资手段找到了出路 返回 配置功能 资源的配置 金

12、融市场通过将资源从低效率利用的部门转移到高效率的部门 从而使一个社会的经济资源能最有效的配置在效率最高或效用最大的用途上 实现稀缺资源的合理配置和有效利用 财富的再分配 通过金融市场价格的波动来实现的 风险的再分配 利用各种金融工具 风险厌恶程度较高的人可以把风险转嫁给厌恶风险程度较低的人 从而实现风险的再分配 返回 调节功能 调节功能是指金融市场对宏观经济的调节作用 金融市场一边连着储蓄者 另一边连着投资者 金融市场的运行机制通过对储蓄者和投资者的影响而发挥作用 首先 金融市场具有直接调节作用 这实际上是金融市场通过其特有的引导资本形成及合理配置的机制首先对微观经济部门产生影响 进而影响到宏

13、观经济活动的一种有效的自发调节机制 其次 金融市场的存在及发展 为政府实施对宏观经济活动的间接调控创造了条件 返回 反映功能 金融市场历来被称为国民经济的 晴雨表 和 气象台 是公认的国民经济信号系统 金融市场首先是反映微观经济运行状况的指示器 金融市场交易直接和间接的反映国家货币供应量的变动 金融市场有大量专门人员长期从事商情研究和分析 能了解企业的发展动态 金融市场有着广泛而及时的收集和传播信息的通讯网络 使人们可以及时了解世界经济发展变化情况 返回 金融中介机构 金融市场 证券 资金 贷款人 储蓄者投资者 1 个人与家庭2 企业3 政府4 外国投资者 借款人 筹资者 发行者 1 个人与家

14、庭2 企业3 政府4 外国投资者 证券 资金 证券 资金 资金 贷款 储蓄 资金 金融体系 间接融资 直接融资与资金 证券的流动 不同投资工具的特点 风险 收益 国债储蓄公司债券 投资与投机级 证券投资基金 开放式与封闭式 股票期货合约 风险增加 收益上升 美国股市的市盈率波动情况 投资不同金融工具的收益率比较 美国的经验美国经验表明 从长期来看 投资股票的收益要高于债券投资 即存在权益投资溢价现象 equitypremiumpuzzle 世界股票 债券溢价 股票的收益率超过债券投资的收益率是一个世界范围的现象 而不仅仅局限于某个国家 1 3如何投资 投资是在不确定的环境中对资源的配置 其本质

15、就是风险 收益如何权衡决策的问题 那么必然涉及到 人们在面临风险时如何决策 证券的收益是否可预测 证券的价格如何决定 在面临风险的情况下 如何决策 马克威茨认为 在证券投资中主要考虑两个因素 资产的收益与收益的风险 在权衡风险 收益关系方面传统 主流经济学的观点 风险厌恶情况下的预期效用最大化心理经济学 kahnman 2002诺贝尔经济学奖获得者之一 的观点 展望理论 prospecttheory 证券的收益是否可预测 关于这个问题主要有两种观点 现代金融学或标准金融学的观点有效市场假说 efficientmarkethypothesis EMH 该假说的核心观点就是股票的价格是不可预测 获

16、得收益的唯一途径就是承担风险行为金融学的观点 behavioralfinance BF 股票价格是可以部分预测的 有效市场假说与投资行为 证券的价格是不可预测的 证券价格走势是随机的 任何投资者不可能持续地战胜市场任何交易系统不可获得经风险调整后的超额收益 收益的唯一来源就是承担风险 价格将对新信息进行恰如其分和瞬间的调整 行为金融学 BF 行为金融学对传统的有效市场假说提出了挑战 主要原因在于股票价格出现了一些与有效市场假说相悖的异常现象 anomaly 规模效应 thesizeeffect 指小盘股比大盘股的收益率高 Banz 1981 发现股票收益随着公司规模的增大而减少的趋势 同一年 Reimganum 1981 也发现了公司规模最小的普通股票的平均收益率要比根据CAPM模型预测的理论收益率高出18 最近Siegl 1998 研究发现 平均而言小盘股比大盘股的年收益率高出4 7 图一 图二 图三 行为金融学 BF 一月效应 theturnoftheyeareffect 小盘股的超额收益主要发生在每年的一月份周末效应 theweekendeffect French 1980 发现