《精编》资产证券化详解和经典案例

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1、资产证券化 资产证券化 资产证券化简介资产证券化的参与主体和意义资产证券化的一般程序资产证券化的案例 材料一 1968年 美国政府国民抵押协会首次发行抵押担保证券 标志着资产证券化的问世 20世纪80年代以来 资产证券化在美国迅速发展 至今 证券化的资产已遍及租金 版权 专利费 信用卡应收账款 汽车贷款 公路收费等广泛领域 根据美国债券市场协会统计 2005年美国中长期债券市场新发行的资产证券化产品达3 02万亿美元 截至2005年第四季 美国金融资产证券市场流通在外的金额高达7 9万亿美元 其中 占5 9万亿美元 占2万亿美元 占美国债券市场的31 23 资产证券化产品已成为美国资本市场最重

2、要的融资工具之一 对美国经济和金融市场产生了巨大影响 材料二 截止去年年底 2011年12月30日 WIND统计的信息显示中国已经发行了80只资产支持证券 ABS 总计发行总额为734 46亿元 占全部债券 国债 地方国债 央票 金融债 企业债 公司债 中期票据 短期融资券 国际机构债 政府支持机构债 可转债 可分离债和资产支持证券 的比例为0 12 而目前仅存17只未到期偿还 总计金额为14 29亿元 占到上述全部债券票面总额比重的0 01 通过上边的两个材料 可以看出资产证券化在我国的发展空间巨大 资产证券化的涵义 资产证券化是指通过结构性重组 将缺乏流动性但具有未来现金流收入的资产构成的

3、资产池转变为可以在金融市场上出售和流通的证券 传统的证券发行是以企业为基础 而资产证券化则是以特定的资产池为基础发行证券 广义的资产证券化是指某一资产或资产组合采取证券资产这一价值形态的资产运营方式 狭义的资产证券化专指信贷资产证券化 1 实体资产证券化 即实体资产向证券资产的转换 是以实物资产和无形资产为基础发行证券并上市的过程 2 信贷资产证券化 是指把欠流动性但有未来现金流的信贷资产 如银行的贷款 企业的应收帐款等 经过重组形成资产池 并以此为基础发行证券 3 证券资产证券化 即证券资产的再证券化过程 就是将证券或证券组合作为基础资产 再以其产生的现金流或与现金流相关的变量为基础发行证券

4、 4 现金资产证券化 是指现金的持有者通过投资将现金转化成证券的过程 广义资产证券化 狭义的资产证券化 信贷资产证券化 1 住房抵押贷款支持的证券化MBS Mortgage BackedSecuritization 2 资产支持的证券化ABS Asset BackedSecuritization 是指发起人将缺乏流动性但能在未来产生现金流的可预见性资产 如公路 桥梁收费权 租约 抵押贷款等 或者资产集合出售给 或者信托 SPV 由其通过一定的机构安排 转化为由资产产生的现金流担保的可自由流通的证券 销售给投资者的过程 资产证券化种类与范围 1 根据基础资产分类 根据证券化的基础资产不同 可以将

5、资产证券化分为不动产证券化 应收账款证券化 信贷资产证券化 未来收益证券化 如高速公路收费 债券组合证券化等类别 2 根据资产证券化的地域分类 根据资产证券化发起人 发行人和投资者所属地域不同 可将资产证券化分为境内资产证券化和离岸资产证券化 国内融资方通过在国外的特殊目的机构 SpecialPurposeVehicles SPV 或结构化投资机构 StructuredInvestmentVehicles SIVs 在国际市场上以资产证券化的方式向国外投资者融资称为离岸资产证券化 融资方通过境内SPV在境内市场融资则称为境内资产证券化 3 根据证券化产品的属性分类 根据证券化产品的金融属性不同

6、 可以分为股权型证券化 债券型证券化和混合型证券化 二 资产证券化参与主体及意义 资产证券化的参与主体 原始债务人 Obligor 原始权益人 Originator 特别目的机构 SPV 投资者 Investor 专门服务机构 Service 信托机构 Trust 信用评级机构 RatingAgency 担保人 Guarantor 承销机构 Underwriter 现金流 中介服务 参与主体 1 发起人 发起人也称原始权益人 是证券化基础资产的原始所有者 通常是金融机构或大型工商企业 2 特定目的机构或特定目的受托人 SPV 这是指接受发起人转让的资产 或受发起人委托持有资产 并以该资产为基础

7、发行证券化产品的机构 选择特定目的机构或受托人时 通常要求满足所谓破产隔离条件 即发起人破产对其不产生影响 SPV的原始概念来自于防火墙 ChinaWall 的风险隔离设计 它的设计主要为了达到 破产隔离 的目的 SPV的业务范围被严格地限定 所以它是一般不会破产的高信用等级实体 SPV在资产证券化中具有特殊的地位 它是整个资产证券化过程的核心 各个参与者都将围绕着它来展开工作 SPV有特殊目的公司 SpecialPurposeCompany SPC 和特殊目的信托 SpecialPurposeTrust SPT 两种主要表现形式 参与主体 3 资金和资产存管机构 为保证资金和基础资产的安全

8、特定目的机构通常聘请信誉良好的金融机构进行资金和资产的托管 4 信用增级机构 此类机构负责提升证券化产品的信用等级 为此要向特定目的机构收取相应费用 并在证券违约时承担赔偿责任 有些证券化交易中 并不需要外部增级机构 而是采用超额抵押等方法进行内部增级 5 信用评级机构 如果发行的证券化产品属于债券 发行前必须经过评级机构进行信用评级 主要评级机构 国外 标准普尔 Standard Poor 穆迪 Moody 惠誉 Fitch 达夫菲尔普斯 D P 国内 大公 中诚信 联合 上海新世纪 参与主体 6 承销人 承销人是指负责证券设计和发行承销的投资银行 如果证券化交易涉及金额较大 可能会组成承销

9、团 7 证券化产品投资者 即证券化产品发行后的持有人 其他服务资产服务商 是指负责按期收取证券化资产所产生的现金流 并其转移给SPV或SPV指定的信托机构的实体 投资将银行 协调项目操作 发行证券等受托人 由SPV指定的 负责对资产处置服务商收取的现金流进行管理并向投资者分配的机构 承销商 为所发行的证券进行承销的实体 会计师 会计 税务咨询 以及对资产组合进行尽职调查 律师 法律咨询 资产证券化的意义 对发起人的意义1 增强资产的流动性2 获得低成本融资3 减少风险资产4 便于进行资产负债管理总之资产证券化为发起者带来了传统筹资方法所没有的益处 并且随着资产证券化市场的不断深入发展 将愈加明

10、显 资产证券化意义 对投资者的意义1 较高的投资回报 投资组合多样化 降低风险2 扩大投资规模 提高资本收益率3 便于设计投资组合 灵活多变 三 资产证券化的一般程序 组建资产池 AssetPool 设立特别目的机构 SPV 资产的转移 TrueSale 信用增级 CreditEnhancement 信用评级 CreditRating 发售证券 SecurityIssues 向发起人支付价款PaymenttoSponsor 管理资产池 PoolManagement 清偿证券 Liquidation 运作程序的几个步骤 1 确定资产证券化的融资目标 组成特定的资产组合 即资产池 2 组建特设信托

11、机构 特设信托机构是一个以资产证券化为唯一目的 独立的信托实体 其经营范围有严格的法律限制 资金全部来源于发行证券的收入 3 实现项目资产的真实出售 SPV成立后 与发起人签订买卖合同 发起人将资产池中的资产出售给SPV 这一交易必须以真实出售的方式进行 即出售后的资产在发起人破产时不作为法定财产参与清算 资产池不列入清算范围 从而达到 破产隔离 的目的 破产隔离使得资产池的质量与发起人自身的信用水平分离开来 投资者就不会再受到发起人的信用风险影响 4 完善交易结构 进行信用增级 发起人与SPV一起确定服务机构和托管银行 为了吸引投资者 改善发行条件 SPV必须进行信用增级 使投资者的利益能得

12、到有效的保护和实现 信用增级的水平是资产证券化成功与否的关键之一 几个步骤 5 进行发行评级 资产支持证券的评级为投资者提供证券选择的依据 因而构成资产证券化的又一重要环节 评级主要考虑因素为资产的信用风险 不包括由利率变动等因素导致的市场风险 由于出售的资产都经过了信用增级 一般地 资产支持证券的信用级别会高于发起人的信用级别 6 证券承销机构安排向投资者销售资产支持证券 SPV从证券承销机构处获取证券发行收入 发起人支付购买价格 7 实施资产管理 证券挂牌上市交易后 服务机构对资产池进行管理 负责收取 记录由资金池产生的现金收入 并将这些收款全部存入托管银行的收款专户 8 按期还本付息 向

13、聘用中介机构付费 托管银行按约定期限 将收款交给SPV 由SPV对积累金进行资产管理 以便到期时对投资者还本付息 待资产到期后 向聘用中介机构付费 资产证券化的原理 资产重组原理风险隔离原理信用增级原理 资产证券化的原理 资产重组原理将企业中的某部分资产独立出来 经过信用增级之后 进行出售 风险隔离原理SPV的存在使得资产与发起人之间在法律上完全隔离 从而避免了资产与发起人之间的连带关系 信用增级原理发起人通过内部或者外部手段 提高资产的信用等级 从而提高资产的售价 资产证券化的本质要求 破产隔离 破产隔离就是在资产证券化的过程中 把基础资产的风险和其他资产 主要是基础资产原始所有人的其他资产

14、 的风险隔离开来 从而最大化资产证券化参与各方的利益 破产隔离从两个方面提高了资产运营的效率 1 通过破产隔离 把基础资产原始所有人不愿或不能承担的风险转移到愿意而且能够承担的人那里去 2 通过破产隔离 投资能够只承担他们愿意承担的风险 而不是资产原始所有人其他资产的风险 破产隔离是通过把资产真实出售给SPV来实现的 在资产证券化中 虽是以 真实出售 之名 而是行担保之实 四 我国资产证券化案例 1 珠海高速公路资产证券化2 建元个人住房抵押贷款证券化3 林志玲证券化 珠海高速公路案例 珠海高速公路资产证券化案例 珠海高速公路案例 证券的基本情况 发行人 珠海高速公路有限公司 是由国有珠光集团

15、在开曼群岛注册成立 珠光集团是注册在珠海经济特区的一家综合性公司 下属超过150家企业 分布于中国和亚洲等地 珠光集团主要业务之一就是参与珠海特区的建筑工程和基础设施项目 包括1993年完工的珠海高速公路建设 支持资产 支付债券的现金主要来自过路费 过桥费 珠海机动车注册费 非珠海机动车过境费 经过签署一系列的协议和合约 珠海高速通过其与珠海政府成立的合资公司获得了经营和管理珠海高速公路的权力在整个债券到期期间对以上费用的优先使用权 支付保证 这些相关费用每天按规定被汇存到中国建设银行珠海分行的指定信托帐户 在兑换成为美元后 定期偿还给债券持有人 珠海高速无权从该信托帐户撤走资金 直到该帐户余

16、额足够偿还保留的债务以及即将到期的本金和利息 外汇和收益保证手段 为了对冲任何人民币贬值的风险 上述收费定期按照预先制定的公式自动调整 对珠海高速的收入每个季度都进行检验 一旦发现珠海高速的收入以年为单位计算低于偿还债务资金的1 25倍 珠海高速将有权调整收费水平 获得上述收费资产支持后 珠海高速债券发行时将不具有对珠海市政府的信用追索权 通过这样的结构设计 就避免了当时中国中央政府不允许地方政府或者公用机构对外债担保和追索权的硬性规定 信用增强机制 发债之前 珠海高速获得收集费用和过路费的权力以及珠海高速的股权被抵押给债券 其次 发行债券的收入的一部分被保留在离岸的一个债券服务储备帐户中 最后 一旦由于货币兑换的原因导致发行人不能及时偿还债券 珠光集团在澳门的子公司承担了无限信用支持 而由于其他原因不能偿还债券 该子公司将承担5500万美元的信用保证 珠海高速项目获得各级政府部门的支持 债券的条款获得了国家外汇管理局的批准 由于项目本身收益是人民币 而对境外投资者的偿还债务用的使美元 而人民币不能自由兑换 因此 国家外汇管理局的批准 关键 珠海市政府批准了收益共享计划 当时中国的证券