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1、负债融资对企业投资行为影响的研究综述A此icle-B rand Strategy企业战略2012年第B朗总第402皿1川;负债融资对企业Modigliani和Miller(1958)证实，在一个完备的资本市场中，公司的投资决策独立于其融资结构，仅取决于净现值(NPV)为正的投资机会。然而，现实的资本市场并不是完备的，信息不对称与代理问题的存在使得融资因素对公司投资行为能够产生影响。本文系统地梳理了现代公司财务关于负债融资对企业投资行为影响的主要文献。对新项目的收益情况存在信息不对称时，资不足的现象。给新负债以更多的优先权将减少投资不大量学者从股东责权人代理冲突-、负债融资的信息不对称对足问题，
2、但同时会加剧过度投资问题。因的角度为投资不足与过度投资提供了证企业投资行为的影响此，在信息不对称条件下，最优优先权规据。Stulz和Johnson( 1985认为，一方面，当负债融资容易产生信息不对的逆向则决定于两种相反结果的相对重要性，限企业的负债水平较高时，负债融资的定期选择问题，从而影响企业的投资支出。制向股东支付现金将有助于控制投资不还本付息机制将使企业面临大量的现金Jaffee和Russel(1976)认为，企业负债融资足问题。流出，若企业缺乏足够的现金流，就会导时，若内部管理者和外部债权人对现有资致后续融资能力减弱，不得不放弃部分净二、股东一债权人代理冲突对产价值和投资项目的盈利能
3、力存在信息现值为正的投资项目，导致投资不足;另企业投资行为的影响不对称，则债权人将预期自己会承担因信一方面，企业虽然拥有净现值为正的投资息不对称而导致的逆向选择风险。这样一1.资产替代项目，但该项目的净现值小于或者最多等方面债权人可能会减少甚至放弃对企业Jensen和Meckling(1976)认为，企业于企业现有负债或拟借入资金总额，那提供资金，使企业无法获得足够的资金投负债后股东很可能放弃事先债务契约所么，对债权人而言，投资该项目能够获得资于净现值为正的投资项目;另一方面，拟定的较低风险项目，将负债资金转移到正的收益，应该进行投资，但股东却会因即使债权人同意向企业提供资金，也会提具有较高风
4、险、较高收益的投资项目中，无法获得任何正的收益而放弃实施。高贷款利率，增加企业的融资成本，导致存在负债融资的资产替代现象。如果股东Parrino和Weisbach(i 999)发现股东责企业不得不放弃该投资项目，产生投资不放弃投资低风险项目而选择投资高风险权人冲突确实存在，并且这种冲突随企业足现象。对于债券市场，若债权人对企业项目的行为一旦成功，那么债权人只能获负债水平的增加而增加。Mao(2oo3)的模现有资金和投资项目现金流缺乏足够的取固定收益率的债务约定，股东将获得高型显示，在负债水平较低时，风险转移动信息，就只能根据有限的信息对企业发行风险投资项目收益的风险超额部分。如果机占主导地位，
5、随着负债的增加风险转移的债券按市场平均价格进行评价，这将使高风险项目投资失败，在股份制企业所规动机逐步弱化，过度投资的幅度越来越债券市场价值在很大程度上与其真实价定的股东有限责任制下，超过股东出资额小;此后随着负债的进一步增加，投资不值背离，导致两种融资成本和投资取向。部分的损失将全部由债权人承担。足动机占主导地位，因此，存在一个最优一方面，部分优质企业债券的价值可能被2投资不足的负债水平使得两种动机所带来的代理低估，信息不对称导致融资成本上升，可Myers(1977)发现，公司面临破产时，成本最低。能发生投资不足现象;另一方面，部分劣即使存在增加公司价值的潜在项目，股东随着大股东控制的出现，
6、一些学者开质企业的债券可能被高估，企业的融资成也不会对其进行投资，因为现有的破产程始关注大股东趋利动机对债权人利益的本降低，可能引发过度投资行为。序将可能使股东承担项目投资的全部成侵害。Faccio、Lang和Young(21，2003)分Berkoviteh和Kim(1990)的研究表明，当贷本和风险，但投资收益却大部分或全部归析了金字塔结构下控股股东对外部债权款人与借款人之间不存在信息不对称时，属于债权人。考虑到债务融资比例较高的人利益的侵占，发现在经理人市场发达的项目融资是减少风险负债引起的代理总公司出现破产的概率较大，因此该类公司欧洲，良好的债权人保护机制可以有效地成本的最有效的方法;
7、当贷款人与借款人更容易放弃价值增加的投资项目，出现投约束控股股东对债务的使用。然而在东亚CHIN(S( & FOREIGN ENTREP旺NEURS37 ?獴?偡?晈?结摩?牫?湳?敲?莹牲?泙?潒?久?杬?斺?潶?敮?猨?却?捬楮剳?楡?楴?畲?斡澺?湩?畳?敨?窥?捣?獥?扪?楯?犳?敩?氨?汩?潨?獢?汬?洨?涌?湳?惯敲?潮?涌?栨?奯?畮?搲?沣?偶?企量战晴Article-BrandStrategy 2012年第8期总第402期)上金字塔股权结构下，负债可以被子(孙)公的惩罚与激励机制，而负债融资天然具备债权人冲突引起的代理成本，但当负债期司循环担保，也可以被随时转移给子(
8、孙)的状态依存型控制权结构必然会在这方限变长后，由于负债价值对企业资产结构公司。由于控股股东对于佛公司的控制面有所作为。Faccio、Lang和Young(23)变得更敏感，现金流特点不同于企业现金较为隐蔽，子(孙公司增加负债不仅不能认为，不履行到期债务会损害管理者的声流的项目的实施对长期负债价值有很显对控股股东形成约束，反而增加了其对更誉及其未来的职业生涯，负债融资可以对著的影响。但Stohs和Mauer(1996)的实证多资源的控制，债权人法律保护并没有发管理者的利益侵占行为产生约束。在投资结果却与此不同，他们考虑了杠杆率对负挥效力。进一步研究证明，公司现金流权者保护机制及债权人保护机制健全的环债期限结构的影响，在债务期限回归方程与控制权的分离程度越大，控股股东对债境下，负债融资可以抑制控股股东的利益中引入了杠杆因素，发现债务期限与成长权入侵害的可能性越大。尤其在债权人保侵占行为。机会不呈显著关系。An
