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1、“搭便车”与公司治理结构中股东行为的分析夏冬林 钱苹清华大学经济管理学院No. 200016 2000年5月内容提要：本文讨论的是公司治理结构中小股东搭便车的问题，并进一步对公司治理结构中股东行为进行了分析。作者提出，一方面由于集体行动和股权结构，小股东搭监督的便车；另一方面，小股东并没有因为“搭便车”获得额外的利益，反而往往自己利益受到侵害，股东代表大会将流于形式。由于资本锁定和未来的信息收益，大股趋向于提供监督，并有可能通过侵害小股东的利益获得监督租金。在资本市场给定的状况下，监督租金的大小由法律制度决定。作者认为为了维护资本市场和公司治理结构的的有效性，如何保护股东间的实质性平等以及保护
2、小股东的合法权益是重要的。关键词： 股东行为 监督 搭便车 博弈“搭便车”与公司治理结构中股东行为的分析夏冬林 钱苹清华大学经济管理学院No. 200016 2000年5月作者简介 夏冬林，会计学博士，教授，通讯地址：清华大学经济管理学院（100084），电话：62789864（O），62788437(H)，62788133(Fax)，E-mail: 。 钱苹，经济学博士，讲师，通讯地址：清华大学经济管理学院（100084），电话：62789691（O），62773971（H），62788133(Fax)，E-mail: ，。Free-rider problem and the behavi
3、ors of shareholdersin corporate governance Xia donglin and Qian PingSchool of Economics and Management at Tsinghua University AbstractThis article analyzes the free-rider problem in corporate control, and develops a game-theoretic model to further analyze the behaviors of shareholders. We show the s
4、mall shareholders take free-riding on monitor by reason of the collective action and the share of stock, unlike other free-rider, they havent been beneficial from free-riding, but got loss. Furthermore, free-rider problem make the meeting of stockholders exist in name only. The large shareholders ha
5、ve incentive to provide corporate monitoring for the capital lock-in and the benefit of information trading in future market, and have opportunity to extract monitoring rent by seizing interest of small shareholders. Given the condition of capital market, the monitoring rent is determined by legal s
6、ystem. We conclude in order to hold the effective of capital market and corporate governance, it is important to protect the rights and interests of small shareholders for institution designer. “搭便车”与公司治理结构中股东行为的分析夏冬林 钱苹( 清华大学经济管理学院 100084 )内容提要：本文讨论的是公司治理结构中小股东搭便车的问题，并进一步对公司治理结构中股东行为进行了分析。作者提出，一方面由
7、于集体行动和股权结构，小股东搭监督的便车；另一方面，小股东并没有因为“搭便车”获得额外的利益，反而往往自己利益受到侵害，股东代表大会将流于形式。由于资本锁定和未来的信息收益，大股趋向于提供监督，并有可能通过侵害小股东的利益获得监督租金。在资本市场给定的状况下，监督租金的大小由法律制度决定。作者认为为了维护资本市场和公司治理结构的的有效性，如何保护股东间的实质性平等以及保护小股东的合法权益是重要的。关键词： 股东行为 监督 搭便车 博弈一、 引言在公司治理结构中的许多问题都是与代理关系相联系的。詹森和麦克林将代理关系定义为一种契约，在这个契约中，一个或多个人(委托人)聘用他人代表其从事某种活动，
8、其中包括授予代理人某些决策权(Jensen and Meckling 1976)。在现代公司中，股东在购买股票的同时，实际上也就与公司形成了这样的隐含契约：股东委托公司经营者代表其从事经营活动，同时股东对公司拥有剩余索取权。作为委托人的股东有权要求经营者的行为符合股东利益最大化的要求，但是，当经营者的决策与股东利益最大化的决策产生分歧的时候，经营者往往利用对企业资源的控制权来满足其偏好，股东的利益将遭受不同程度的损失。为了防范代理人的道德风险、降低代理成本，相应的监督机制是必要的。对经营者的监督机制，可以简单地归为“市场监督”和“企业内部监督”。“市场监督”是通过股东买卖股票所引起的股票价格的
9、波动来达成的；“企业内部监督”主要指股东通过股东大会、董事会对经营者的行为进行监督。前者是股东用“脚”投票，后者是用 “手”投票。“企业内部监督” 与公司治理结构密切联系。股东代表大会是投资者对企业进行内部监督的基本形式，也是公司治理结构中最基本的组织结构。但由于股东代表大会中“搭便车”行为，使其只有形式没有内容，召开股东代表大会常常只是例行公事。在有关公司治理结构讨论的文献中，涉及股东“搭便车”问题的不多，对此进行较为系统论述的是格罗斯曼和哈特1980年以及谢勒菲尔和威希理1986年讨论的 “搭便车”问题对监督积极性的影响(Grossman and Hart 1980; Shleifer a
10、nd Vishny 1986)。本文拟从公司治理结构中“搭便车”现象来讨论股东行为, 围绕这几个问题展开：小股东为何要搭便车？大股东为何要让小股东搭便车？大股东的利益是否由于小股东的“搭便车”行为而受损？大小股东之间是如何互动的？二、 小股东搭便车与大股东监督按照“搭便车”的通常含义，每个消费者有激励去享受由他人提供的公共品，而不愿意支付规定的价格。公共品的提供者可以是政府，也可以是私人或私人部门。公司治理结构中，“搭便车”是指大股东承担对公司经营者行为的监督费用，而经营改善的收益却由所有的股东来分享，“监督”成为 公共品。大小股东的划分依据是股东的持股份额。本文所定义的大股东主要是长期投资者
11、，如机构股东、法人股东和内部所有者；小股东主要是流动性交易者和投机者，前一类小股东购买股票具有投资的目的，但一旦出现意外事件，他们就将股票卖掉；而后一类小股东，纯粹是通过买卖信息来赢利。 这种划分主要针对上市公司。 股东对经营者的监督主要是控制其“机会主义”，即防止代理人的经营行为偏离委托人的目标和利益，发生代理人对委托人的侵权行为。因此，监督是股东对自身利益的保护。然而，小股东却很少通过股东大会的机制实施监督活动。我们调查显示，在我国475家上市公司中，80%的公司的年度股东大会人数在100人以下，在这80%的公司中，75%的公司的股东大会人数在50人以下，出席股东大会人数最少的一家公司只有
12、一名股东，有两家公司只有2名股东出席股东大会；1997年和1998年分别有1/4和1/3的公司的流通股股东参加或委托参加股东大会。中国证券报的调查显示，16的投资者曾经参加过股东大会，还有2的投资者没有直接参加，但委托他人参加过，而高达82的投资者则表示没有参加过股东大会(一心，1999)。为什么小股东不实施这种保护行为？如果小股东因监督而获得的收益不能弥补他付出的监督成本，作为理性经济人，小股东便不会实施监督活动。 股东对公司的监督所耗费的成本是高昂的。作为委托人的股东只能观察到代理人行为的结果(如股票市场上的价格的涨跌)，而不能直接观察到其行为本身(代理人行为是隐藏的)。对经营中代理人的机
13、会主义行为的监督是需要对各种信号的甄别、判断的。此外，即便是参加股东大会行使一下表决权，除支付交通费、食宿等相关费用外，还有花费大量的时间，这些都是监督成本。股东对公司经营者的监督是一种“集体行动” 而不是个人行动。 如果某个集团中的个人能分享某种共同的利益，那么增加这种共同利益就自动地有利于集团中的每个人，而不论他是否承担了为增加这种共同利益的集体行动而发生的任何代价。而且，个人行动不可能决定他所在的集团或阶级的得失成败，这就限定了个人(有理性的或有自我利益的)将不会为了参与任何集团或阶级而采取的集体行动(Olson 1980)。任何人都有“搭便车”或不劳而获的趋向。在公司治理结构中，只要有
14、股东参与“监督”，最后由“监督”这种集体行动带来股票价格上涨或其他利益都是有利于全体股东的。另外，小股东也知道在多数决情况下，他们的行为对公司很难产生影响，对公司的管理来说只是“噪音”，没有实际意义。 中国证券报的调查显示，小股东不参加股东大会的原因是：股东大会不能真正反映中小股东的意愿，去参加这样一个不能反映自己意愿的会议毫无意义；第二，时间和费用。61的人认为股东大会只反映了大股东的意愿，因此，对于上市公司来说，股东大会是上市公司必须经过的一种法律形式，而对中小股东来说，就是走走过场而已，只有2的人认为股东大会能够真正体现广大股东的意愿(一心，1999)。在股东集团内部，监督实际上是与剩余索取权相对应的义务，所有的股东都有逃避“监督”这种义务的倾向。对于公司股东，由于监督是公共品，在没有政府干预的情况下，愿意提供监督的人一定是监督收益的最大获得者。大股东和小股东在股东内部集团形成二个不同的利益亚集团：它们股票份额的性质不同，二者面临的风险不一样，对“监督”的需求量也就不同，即二个亚集团面临的需求曲线不一样。大股东在公司中所占的股票份额大，面临的风险也相应更大些，监督的结果对大股东资本收入的影响远远大于小股东, 由于监督缺位而遭受的损失也最大，出现资本“锁定效应”(Lock-in effect)，所以，大股东对监督有更高的需求。如图1所示 P C Dt Ds
