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1、地产投资新主张 房地产投资信托REIT Haiven：近两年来，国内投资火热，股票大牛之时，房地产也正逐渐转变为投资品种，正由于过于热情的行为，房价涨势愈演愈烈，大量的住房抵押贷款涌现，终于到了现在国家为规避风险而大力调控和紧缩。资产证券化也逐渐浮出水面。本文介绍的是一种投资于房地产的证券化方式。 在美国，所谓的证券化多半是指资产担保证券，而房地产投资信托则基本上是指透过组成公司的方式，拥有并管理房地产，并不冠以证券化 之名。就本文而言，为了说明问题的方便，综合了美国的概念和台湾的认定方式，即房地产证券化包括了房地产贷款担保的证券化（Mortgage Backed Securitization
2、, 简称MBS）和房地产投资信托（Real Estate Investment Trust, 简称REIT ）。本文将对REIT作探讨。一REIT的概念界定。REIT应当包括两个内容：一个是资金信托，另一个是房地产资产信托。前者是由受托机构依法设立房地产投资信托，向特定人私募或向不特定人公募发行房地产投资信托受益证券，以获取资金，投资房地产、房地产相关权利、房地产相关有价证券及其他经主管机关核准投资的项目，投资者从中获取投资收益。后者则是由委托人转移其房地产或房地产相关权利予受托机构，并由受托机构向特定人私募交付或向不特定人公募发行房地产资产信托受益证券，以表彰受益人对该信托之房地产、房地产相
3、关权利或其所生利益、孳息及其他收益的权利。 二REIT的起源及发展沿革。1起源：投资信托制度最早起源于1822年的荷兰国王威廉一世时期，当时用以筹集社会游资、作为开发煤、铁、纺织及其它产业的基金，运作效果良好。2美国：1883年美国首先成立了波士顿个人财产信托（Boston Personal Property Trust），但直到1920年以后，美国投资事业才有了划时代的发展，这也是美国在战后涌现出大量的富豪手中所持有的过剩资金所致。1929年纽约股市崩溃后，美国SEC开始对投资公司进行规范。为确保投资人的权益，美国展开了一系列联邦证券交易活动，先后制定了1933年证券法、1934年证券交易法
4、、1935年公用事业控股公司法、1939年信托契约法，并于1940年制定了投资公司法及投资顾问法，这些都成为日后投资公司经营业务管理规则的基本框架。3日本：REIT的发展始于1984年，其第一笔土地信托由住友信托开始办理，其后业务量逐年成长，及至1988年，有关REIT的个案已超过900件。仔细归纳日本REIT的发展背景，可有八个重要因素，包括：（1）房地产价格飚升，资产膨胀； （2）不动产投资观念改变；（3）政府对于证券发行管制放宽； （4）住宅融资贷款余额增加；（5）不动产税制改变； （6）企业已发行证券筹资需求增加；（7）休闲与商用不动产渐趋热火； （8）分散投资风险。 三REIT的的种
5、类。根据资金投向的不同，REIT可分为三类：1权益型（Equity REIT）。权益型REIT直接投资并拥有房地产，其收入主要来源于属下房地产的经营收入。收益型REIT的投资组合视其经营战略的差异有很大不同，但通常主要持有购物中心、公寓、办公楼、仓库等收益型房地产。投资者的收益不仅来源于租金收入，还来源于房地产的增值收益； 2抵押型（Mortgage REIT）。主要以金融中介的角色将所募集资金用于发放各种抵押贷款，收入主要来源于发放抵押贷款所收取的手续费和抵押贷款利息，以及通过发放参与型抵押贷款所获抵押房地产的部分租金和增值收益；3混合型（Hybrid REIT）。顾名思义，此类REIT不仅
6、进行房地产权益投资，还可从事房地产抵押贷款。早期的REIT主要为权益型，目的在于获得房地产的产权以取得经营收入。抵押信托的发展较快，现已超过产权信托，主要从事较长期限的房地产抵押贷款和购买抵押证券。但混合型无疑是将来发展的方向。四REIT的运作流程。REIT的运作流程基本上可以分为两种模式：一种是美国模式，另一种是日本模式。这两种模式说到底就是资金信托和房地产资产信托的区别，由于各自的国情不同，美国比较侧重于资金信托型REIT，而日本侧重于房地产资产信托型REIT。1美国模式。 美国的REIT通常是以基金的形式出现的。REIT 成立并在证券交易所挂牌交易后，便进入正式运作阶段。值得注意的是该类
7、证券一般需经过信用评级机构的评级。投资者通过券商购买 REIT证券，投资收益则从保管机构处获得。 另外，法律还对REIT的结构、资产运用和收入来源进行了严格的要求，如房地产投资信托须有股东人数与持股份额方面的限制，以防止股份过于集中；每年 90以上的收益要分配给股东；其筹集资金的大部分须投向房地产方面的业务，75以上的资产由房地产、抵押票据、现金和政府债券组成；同时至少有75的毛收入来自租金、抵押收入和房地产销售所得。在税收方面，REIT则受到了优待，按照规定，REIT不属于应税财产，且免除公司税项，这就避免了双重纳税的可能。2日本模式。其运作流程为：（1）房地产公司将土地、建筑物分售给投资者
8、，由投资者缴纳土地、建筑物的价款给房地产公司；（2）投资者将房地产产权信托给房地产投资信托公司进行经营管理；（3）信托公司将房地产全部租赁给房地产公司，同时向该公司收取租赁费；（4）房地产公司也可以将房地产转租给承租人，向承租人收取租赁费；（5）信托公司向投资者发放红利；（6）信托银行也可以将该房地产在市场上销售，从购买者身上获取价款，再按比例分配给投资者。五REIT的辨证分析。1REIT的优点。（1）具有流通性与变现性。 由于房地产本身的特性，导致在交易过程中借助于中介机构，不但费力，且转移手续繁杂，变现性查，从而使得投资者具有极高的流动性风险。REIT是以证券化方式来表彰房地产的价值，证券
9、在发行后可以在次级市场上加以交易，投资者可以随时在集中市场上或店头市场上买卖证券，有助于资金的流通，一定程度上消除了传统房地产不易脱手的顾虑。（2）专业化经营。由于REIT经营权与所有权高度分离，通过专业化的经营管理，可以使房地产营运绩效大幅度提高，直接影响REIT证券价格的上涨，使投资者可以分享房地产专业投资的成果。（3）资本积累。REIT是以受益凭证在资本市场募集资金，再以直接经营或间接融资方式投资于房地产市场，有效地结合了房地产市场和资本市场。通过这两个市场的结合，有助于房地产商在大规模房地产开发中的资金取得，加速资本积累，促进土地的有效利用。（4）投资风险分散。 由于房地产投资往往需要
10、庞大资金的投入，个别投资人无法同时进行多项房地产开发计划，造成风险的过度集中。REIT是以收益凭证方式募集大众资金，从事多样化的投资，除可通过不同的房地产种类、区位、经营方式等投资组合来降低风险外，也可以在法律规定范围内从事政府债券、股票等有价证券投资以分散投资风险。（5）导正房地产市场的机能。由于REIT的投资组合、投资期间、受益来源与分配等事项，均受到相关法规的严格限制，其目的载于预防房地产短线交易的投机行为，使资金的投入能促进房地产的有效利用。另外，通过REIT的方式来对大型公共建设计划进行融资，既可顺利推动建设，也可使投资大众分享公共建设投资成果，且经由REIT在集中市场或店头市场挂牌
11、上市，可以达到以有效率的证券市场来监督无效率的公共部门的效果，最终能使整个市场机能得以充分发挥，增加社会福利。 2REIT的缺点。（1）募集资金失败的风险。 REIT的资金募集来自一般社会大众或法人机构，由于投资者的投资意愿会受到市场景气及利率水平等因素的影响，因此募集工作未必能顺利完成。若资金募集失败或宣告解散时，募集者必须负担作业上的费用，投资者也将承担机会成本的损失。（2）代理关系的风险。 由于REIT的营运是将所有权与经营权分离，投资者以购买证券方式参与资金需求庞大的房地产投资，并非直接从事于房地产买卖，因此缺乏对房地产自主处分及经营的权利，尤其当REIT经营者经营不善或从事关系人交易
12、时而损及所有人利益时，投资者除了撤换经理人外，只能于公开市场抛售其所持受益凭证。然而由于信息的效率性，证券价格将受到经理人行为的影响，使得投资者必须就此部分承担风险。（3）易受房地产市场与利率市场波动的影响。REIT的投资组合，大多数从事于房地产投资，因此房地产市场的景气将直接影响REIT证券的价格。其次，REIT的受益凭证一般于集中市场或店头市场挂牌买卖，证券价格受到证券市场景气好坏影响，所以REIT证券价格同时受到此两市场波动的影响。六总结。REIT是一种房地产证券化方式，在具体适用上它还分为两种模式，因此，我们应当加以鉴别，在概念清楚的情况下，才能发展适合我国国情的REIT。v案例共享：
13、我国首支“准房地产投资信托”的诞生 2003年12月9日，北京国际信托投资有限公司与世界500强企业中排名第175位的法国欧尚超市集团，在北京举行新闻发布会，宣布推出“法国欧尚天津第一店资金信托计划”。该“计划”自销售以来，投资者纷纷认购，甚至出现多个投资者重复购买和外地投资者汇款购买的热销景象。该信托计划是中国大陆第一支投资于收益性房产的权益型房地产投资信托计划，同时也是大陆首支真正意义上的房地产投资信托计划。这既是北京国投继“北京CBD土地开发项目资金信托计划”之后的又一金融创新产品，同时也是该公司在目前中国相关法律环境下，推出的与发达国家房地产投资信托最为相似的金融产品。法国欧尚超市集团
14、是世界500强企业之一，目前在14个国家和地区共有大型超市300家，小型超市600多家。欧尚在店铺选择上一向坚持“只租不买”的原则。2003年，欧尚看中了天津峰汇大厦1至3层，由于多种原因没能促成直接租赁。2003年12月10日，北京国际信托投资公司购买了峰汇大厦1至3层的产权，并将该物业出租给法国欧尚。具体来说，3方的合作模式是：北京国投通过以信托计划募集来的资金，以相对较低的价格获得开发商隆迪立川公司手中的峰汇广场首3层物业产权，然后出租给“法国欧尚天津第一店”，以物业的租金收入实现投资人长期稳定的利益回报(见图2)。北京国投对信托计划只是收取较低的管理费用。峰汇大厦1至3层的总面积是27505平方米，北京国投的购买价格是每平方米4000多元，共需资金1亿元左右，所以信托计划的规模也为1亿元。根据北京国投和法国欧尚签订的租约，租赁期限是“20+20”年，法国欧尚每年的租金是1253万元，3年之后，租金每年递增1.5%。如果法国欧尚提前解约，将支付不少于5年的租金。该信托计划每3年一期，单笔最低预约金额为20万元人民币，如果超过20万元，则按照1万元的整数倍增加，每年分配收益且到期还本。这样算下来，预计每年收益率高达6%。v
