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1、关于股指期货套期保值及风险分析 许鑫【摘要】：本文以股票价格指数期货（简称股指期货）为研究对象，首先对其进行了基本的介绍，并具体分析了股指期货的主要特点和功能，对其操作过程给出了简要的论述。其次，着重研究了股指期货的套期保值，分别就套期保值的概念、类型和理论发展进行了全面的概括归纳。最后，分别从价格波动、杠杆效应、非理性投资、市场机制不健全等风险来源探讨了股指期货市场的风险状况。【关键字】：股指期货、套期保值、风险一文献综述：股指期货（第三版）一书中查尔斯MS萨克里弗 (Charles M.S. Sutcliffe) 描述了股指期货市场的运作规律，并且对这些国际市场运行的经验规律进行了归纳和总
2、结，对于投资者感兴趣的在投资组合中如何运用股指期货这一问题也作了详细论述。股指期货套保与套利一书中方世圣以理论和实际相结合的笔触，从期货的套期保值和套利着手，用独特的视角揭示了如何在股指期货市场上降低风险，进行相关资产的套期保值，从而获取利润。套期保值策略一书中罗旭峰对股指期货市场基本结构进行了介绍，论述了套期保值基本原理，并重点探讨了针对不同类型投资者的套期保值策略，以及投资者在套期保值活动中的风险管理等问题。套期保值实务一书中姜昌武在理论、实例说明上，为读者总结出了股指期货的特点与功能，为投资者有效规避市场风险，逃去利润提出了可行性的操作方式。二股指期货概述：股指期货，全称股票价格指数期货
3、，是一种以股票价格指数作为标的物的金融期货合约，即在未来的特定日期，可以根据特定的指数大小，来买进或卖出特定数量标的指数的期货交易。股指期货是在20世纪80年代金融创新过程中出现的，是金融期货家族中最晚出现的一个品种，但已成为最成功最重要的金融工具之一。目前，国际股指期货的交易规模日趋扩大，成为当今世界金融市场上最受投资者青睐的避险工具之一。三股指期货的特点：（1）股票指数期货的标的物是抽象的。股票指数期货交易的标的物是股票指数，它并不以实物进行交割。（2）股票指数期货的价格是以股票指数的“点”来表示。世界上所有的股票指数都是以点数表示的，而股票指数期货合约的价格是以股指点数乘以人为规定的每点
4、价格形成的，如我国已推出的沪深300指数每点价格300元。（3）股票指数期货以现金进行交割。由于股票指数期货合约的标的物是抽象的，在交割时只计算盈亏而不转移实物，因此合约到期后，合约持有人只需交付或收取到期股票指数与合约成交指数差额乘以每点金额即可了解交易，每一个未平仓的合约将于到期日自动冲销。（4）杠杆比率较高。股指期货以基础工具的价格为基础，交易时不必付清相当于相关资产的全部价值，只须缴存一定比例的押金或保证金即可得到相关资产的权益，等待到期日再对已交易的金融衍生工具进行反向交易，进行差价结算。这样就以较高的杠杆比率达到了“以小搏大”的目的。（5）交易成本较低。股指期货的杠杆特征决定了股指
5、期货比股票现货的交易成本低，其成本一般包括：交易佣金、买卖差价、用于支付保证金的机会成本和可能的税项。有资料显示股指期货交易成本仅为股票交易成本的十分之一。（6）股票指数期货提供了做空机制。所谓“做空机制”，是指预测股市价格将下跌时可以卖出股票指数期货合约，如果预测准备就可获得利润。买卖股票指数期货合约完全是对称的交易过程，做多和做空的方便程度完全相同。三股指期货的功能：股指期货作为一种国际上通行的衍生金融工具，从经济宏观层面上来看，它具有风险转移、价格发现的基本功能，从微观市场层面上来看，又具有套期保值、套利和投机三种功能。（1）价格发现所谓价格发现，是指利用期货市场公开竞价交易等交易制度，
6、形成一个反映市场供求关系的市场价格。在完善的期货市场，期货的理论价格收敛于标的资产的价格，期货即期价格是对标的资产未来价格的预期，能充分反映标的资产价格的未来趋势。在实际中，股指期货市场价格是由套期保值者、套利者和投资者根据供求信息和市场预期公开竞价达成的一种市场均衡价格，其变动也反映众多市场参与者对未来股价预期的调整，因而成为发现股票现货市场未来价格走势的先行指标。（2）风险转移股指期货最基本的功能就是风险转移功能。股指期货市场是通过套期保值的方式来转移市场风险的，所谓套期保值，即是指期货市场上买进或卖出与现货数量相等但交易方向相反的期货合约，在未来某一时间通过卖出或买进期货合约进行对冲平仓
7、，从而在期货市场和现货市场建立一种盈亏对冲机制，达到转移风险的目的。（3）资产配置股指期货的资产配置功能具体表现在以下方面：一、由于引入了做空机制，投资者的投资策略从等待股票价格上涨的单一模式转变为双向投资模式。二、由于股票指数本身就是股票组合，符合投资分散化的基本原理，相对于具体的股票买卖明显降低了投资风险。三、通过买卖股指期货，能够调整投资组合中各类资产的比重，增加市场流动性，提高资金使用效率。四套期保值的概念：套期保值亦成为套头交易或对冲，愿意为减少或锁住风险。一般认为，套期保值是指在期货市场上买进或卖出与现货数量相当、但交易方向相反的标准化合约，以期在未来的某个时间通过卖出或买入相同数
8、量的期货合约而补偿因现货市场价格波动所造成的实际价格风险的交易。对于股指期货而言，利用与现货部位方向相反的期货部位的对冲交易，投资者可规避股票市场的系统风险。五套期保值的类型：（1）按照操作方法的不同，套期保值可以分为卖出股指期货套期保值和买入股指期货套期保值。买入股指期货套期保值：股票空头持有者及与其买入者担心未来价格上涨，买入股指期货合约做多的交易，以期在股票价格上升后，用期货合约的收益来抵补在现货市场上高价购进的机会损失。卖出股指期货套期保值：投资者预计未来利率水平上升等因素致使证券价格下跌，就可以通过现在出售股票指数合约的办法，来对其所持有的股票多头进行保值，用期货市场中空头的利润来抵
9、补现货证券头寸的损失。（2）按照操作目的的不同，套期保值可可以分为积极的股指期货套期保值和消极的股指期货套期保值。积极的股指期货套期保值：以收益的最大化为目标，通过对现货股票市场未来走势的预测，有选择地运用套期保值策略来规避系统风险。消极的股指期货套期保值：以风险最小化为目标，不涉及对股票市场未来走势的预测，仅仅是通过在期货市场和现货市场同时进行反向操作，对这类投资者而言重要的不是在股指期货中获利，而是通过持有股指期货，以增加对其股票现货仓位的确定性。六套期保值的理论：从世界范围看，套期保值的理论经历了一个由传统向现代演变的过程。（1） 传统的套期保值理论传统套期保值理论现在被称为“幼稚”套期
10、保值理论、简单套期保值理论等，是投资者在期货交易中建立一个与现货交易方向相反、数量相等的交易部位，及套期保值比率为1。凯恩斯和希克斯最早从经济学的角度对传统的套期保值理论进行了阐述，认为套期保值者参与期货交易的目的不在于从期货交易中获取高额利润，而是要用期货交易中的获利来补偿在现货市场上可能发生的损失。传统套期保值理论在整个套期保值理论体系中处于基础地位，它联系现货市场和期货市场的这种理念，最直接、最纯粹地体现了套期保值的本质。（2） 基差逐利型套期保值理论基差逐利型套期保值由美国著名专家H.Working提出，认为投资者以利润的最大为追求目标，而非单单只追求风险最小，故将现货价格和期货价格的
11、差距定义为基差，以基差的大小判断是否进行套期保值操作。基差逐利型的目标实际上首先是规避基差风险，即买卖双方通过协商，由套期保值者确定协议基差的幅度和确定选择期货价格的期限，由现货市场的交易者在这个时期内选择某日的商品期货价格为计价基础，在所确定的计价基础上加上协议基差得到双方交易现货商品的协议价格，双方以协议价格交割现货，而不考虑现货市场上该商品在交割时的实际价格。Working强调套期保值的核心不在于能否消除价格风险，而在于能否通过寻找基差方面的变化或预期基差的变化来谋取利润，或者说通过发现期货市场与现货市场之间的价格变动来寻找套期保值的机会。（3） 线代组合套期保值理论继Working之后
12、，Leland Johnson和Jerome Stein等提出用组合投资理论来解释套期保值，对现代套期保值的理论完善提出了更为创新的观点。组合投资理论认为，交易者进行套期保值实际上是对现货市场和期货市场的资产进行组合投资，套期保值者根据组合投资预期收益和预期收益的方差，确定现货市场和期货市场的交易头寸，使效用达到最大化者收益风险最小化的一种组合投资。线代套期保值理论的核心就是最优套期保值比率的确定问题，其计算方法有风险最小化套期保值、单位风险补偿最大化套期保值和效用最大化套期保值等三种方法。另外，对套期保值时机及区间的选择，以及多阶段套期保值问题、多市场套期保值问题等的研究也是现代套期保值理论
13、研究的重要方面。六股指期货的风险：股指期货在转移和分散股市风险方面能起到显著的作用，然而作为一种金融衍生产品，同任何市场交易活动一样，必然存在着可能导致资产损失等不可测事件发生的可能性，这就是风险。股指期货的风险来源主要来自以下方面：（1） 价格波动。在市场经济条件下，商品的价格受供求关系因素得影响而上下波动。对于商品的生产和经营者来说，价格波动的不可预期性增加了生产、经验的不稳定性，而股指期货市场特有的运行机制可能导致价格频繁乃至异常波动，从而产生高风险。（2） 杠杆效应期货交易实行保证金制度，交易者只需支付期货合约一定比例的保证金即可进行交易，保证金比例通常为期货合约价值的5%10%，以此
14、作为合约的履约担保。这种以小搏大的高杠杆效应，放大了本来就存在的价格波动风险。（3） 非理性投机在风险管理制度不健全、实施不严的情况下，投机者受利益驱使，极易利用自身的实力、地位等优势进行市场操作等违法、违规活动。这种行为既扰乱了市场正常秩序，扭曲了价格，影响了发现价格功能的实现，还会造成不公平竞争，损害气压交易者的正当利益。（4） 市场机制不健全股指期货市场在运作中由于管理法规和机制不健全等原因，可能产生流动性风险、结算风险、交割风险等。参考文献：1. 查尔斯MS萨克里弗 (Charles M.S. Sutcliffe)著，股指期货（第三版），中国青年出版社，2008年5月2.方世圣著，股指期货套保与套利，上海远东出版社，2010年7月3.罗旭峰著，套期保值策略，中国金融出版社，2011年4月4.姜昌武著，套期保值实务，中国金融出版社，2010年9月5.林国春著，股票指数期货交易:套期保值与套利策略，经济管理出版社，2002年6月6.刘吉著，中国股指期货分析，广东经济出版社，2010年8月
