完善银行间债市做市商制度.

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1、完善银行间债市做市商制度完善银行间债市做市商制度 进一步完善做市商制度，更好地发挥做市商市场流动性提供者的作用，将令银行间债券市场获得更广阔的发展。 香港与内地债券市场之间的北向通于2017年7月3日上线试运行，标志着中国银行间债券市场进一步对外开放，引进更多国际投资者也是境内市场逐渐从不成熟走向成熟过程的一个视角。当然，中国银行间债券市场与国际接轨和走向成熟不仅体现在容量与成员上，还体现在多项制度安排上。其中，做市商交易模式作为国际上通行的为场外债券市场提供流动性的基础性制度安排，在北向通试运行先期予以采用。 在过去的十六年当中，中国银行间债券市场的各参与方，包括主管部门、自律组织、基础设施

2、机构和市场成员等，进行了颇多的积极探索与实践，令做市商制度不断发展，逐渐完善。在历次市场流动性不佳的时期，做市商顶住压力做市，也体现了银行间债券市场核心层机构中流砥柱的作用。但相比于成熟市场，国内做市商制度在提供流动性方面仍有很大的提高空间。 银行间债券市场是直接融资的重要场所，是货币政策传导的关键渠道，也是国际投资者配置人民币资产的主要领域。场外市场高效运行需要具备良好的流动性提供机制。如能统筹资源，更好地发挥做市商机构市场流动性提供者的作用，将令银行间债券市场获得更广阔的发展，增强其国际吸引力，并为推进金融改革和完善宏观调控打下扎实基础。 十六年的探索与发展 中国银行间债券市场做市商制度的

3、发展历程起步于2001年的双边报价制度。2001年4月，人民银行发布了关于规范和支持银行间债券市场双边报价业务有关问题的通知，详细规定了双边报价商的申请条件和双边报价业务规范，8月，批准9家商业银行为首批双边报价商，构建了初步意义上的债券做市商制度。 随着市场的不断发展，双边报价机制不能完全适应市场发展的需要，尤其是在债券行情走低时，凸显了很多问题，如为了避免被动持仓风险，双边报价商的报价多次出现中断现象；报价的券种日趋减少，或者流于形式；虽有报价，但买卖价差过大，远远偏离市场等。另一方面，在促进市场流动性提高方面的作用发挥还不够充分，如2004年、2005年通过双边报价达成的交易量分别只占同

4、期双边报价总量的2.88%和3.42%。 2007年，做市商制度正式建立。在这一年的1月，人民银行发布全国银行间债券市场做市商管理规定确定了银行间债券市场做市商制度的基本框架，降低了做市商准入标准，进一步加大对做市商的政策支持力度。2008年，交易商协会发布了银行间债券市场做市商工作指引，建立了做市商评价指标体系，并在2010年进行了修订。做市商队伍不断扩大，主体涵盖了主要的中外资银行和证券公司。 做市商制度在中国银行间债券市场的发展历程当中也曾经受住了一定的考验。2010年，受宏观环境和资金面的双重影响，市场收益率曲线整体呈上移趋势。在市场整体波动幅度较大，流动性面临较大压力的环境下，做市商

5、顶住了巨大的流动性压力和估值压力，坚持为市场提供流动性，确保双边报价的数量和质量，用实际行动践行了做市商的职责，在市场中发挥了中流砥柱的作用。 2010年，23家做市商有效双边报价36万余笔，买卖报价量达到10.88万亿元，但与发达国家成熟的市场相比，无论从参与主体、债券品种，还是从市场规模、流动性等方面，仍有极大的提升空间。 2014年以來，建立尝试做市和支持做市机制建立推动了做市制度继续完善。 2014年6月11日，全国银行间同业拆借中心发布了银行间债券市场尝试做市业务规程，规范尝试做市业务。做市机构的扩容有利于改善投资者结构问题，还能通过尝试做市制度进行公开连续竞价，提升市场的活跃度和价

6、格透明度，同时也有助于提升国债期货价格的有效性。 2016年8月，银行间交易商协会发布银行间债券市场做市业务指引及银行间债券市场做市业务评价指标体系，根据当前市场变化，完善做市商制度和评价指标。 2016年9月，财政部联合中国人民银行发布国债做市支持操作规则，支持国债做市，为现有的做市商制度查缺补漏，提高做市商的做市积极性。 2017年6月20日，财政部开展了1年期国债随买操作，操作额12亿元，此举在市场情绪较低时注入信心，极大提高做市商的意愿，进一步提高了国债的流动性，修复利率倒挂，健全国债收益率曲线。 截至2017年4月，银行间债券市场共有做市商30家，尝试做市机构51家（44家综合做市机

7、构，7家专项做市机构）。当前做市商制度存在的问题 做市商承担了持续双边报价为市场提供流动性的义务，显然也承担了更大的成本与更高的风险。这种风险与收益的不对等来自于做市商权利义务的不平衡，不可避免地影响了做市商积极性与主动性，使得做市商制度的作用发挥有限。 以美国为例，为了保证国债市场的流动性，承销商是从做市商中选出的，即先要成为做市商，才能成为国债承销商。借鉴国外成熟的债券市场经验，国内做市商在名义上也拥有一定权利，但是实际上，这些政策支持措施并没有落实到位。 做市商提供流动性不足，价格发现功能也就不够显著。国内债券市场的交易主要通过场外询价进行，做市商直接交易市场缺乏，做市交易占比仍较低，部

8、分券种由于各类原因缺乏足够的流动性，买卖券存在较大困难，做市商难以为市场提供充分流动性，价格发现功能不显著。做市商在实际运作过程当中，为了尽可能地满足做市商评价要求或者为了排名，只能争取报更多的债券。本文由收集整理 举个例子，做市商为了同时满足做市义务与债券持有风险避免，可以采用空仓报价策略。但由于中国国债市场流动性仍然不高，在多数情况下，做市商可能会一时无法在市场上买到对应债券。此时，做市商会转而点击另一家做市商的双边报价，从别的做市商手中获得支持。这样的行为会像多米诺骨牌一样，引发一连串的连锁点击成交，直到某个做市商持有对应债券。但此时，对应债券的市场价格已经反应过度，这种价格并不是最真实的国债价格，而是在机制不完善的情况下表现出来的扭曲价格。