《行业轮动复盘系列专题之二：以2015年分级基金为鉴度量当下成长风格ETF对行情的正反馈程度-20200224-申万宏源-14页》由会员分享，可在线阅读，更多相关《行业轮动复盘系列专题之二：以2015年分级基金为鉴度量当下成长风格ETF对行情的正反馈程度-20200224-申万宏源-14页（16页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、1 1 策 略 研 究 策 略 研 究 证 券 研 究 报 告 策略专题报告 2020 年 02 月 24 日 以 2015 年分级基金为鉴 度量当下 成长风格 ETF 对行情的正反馈程度 行业轮动复盘系列专题之二 相关研究 证券分析师 林丽梅 A0230513090001 linlm 刘扬 A0230517080005 liuyang 王胜 A0230511060001 wangsheng 研究支持 毛成学 A0230118070011 maocx 联系人 毛成学 8621 23297818 转 maocx 本期投资提示 2020 年以来 在流动性宽松和新兴产业政策扶持的双轮驱动下 以 5G
2、 和新能源汽车产业链为代表的成长 股显著跑赢价值股 年初至今创业板指相较沪深 300 的超额收益高达 22 5 市场风险偏好上升阶段 指 数基金对行情起到了明显的 正反馈 机制 申购 推动指数上涨 进一步吸引申购 进一步推动指数上 涨 例如 2015 年的分级基金和当前的 ETF 基金 1 2015 年 6 月 12 日 A 股达到年内最高点时 ETF 包括联接 与分级基金的规模分别为 3916 和 5121 亿元 合计 9037 亿元 而 2020 年 2 月 21 日 ETF 包括联接 与分级基金的规模分别为 8083 亿元与 1104 亿元 合计规模为 9187 亿元 与 2015 年相
3、差无几 但结构上呈现出明显的此消彼长格局 2 从被动指数基金规模占A股流通市值比重来看 当前ETF和分级基金合计占比较2015年高点略有提升 2015 年 6 月 12 日 ETF 包括联接 与分级基金的规模分别占到 A 股流通市值的 0 9 和 0 7 合计 1 6 2020 年 2 月 21 日 ETF 包括联接 与分级基金的规模分别占到 A 股流通市值的 1 6 和 0 2 合计 1 8 本轮行情中成长股的风险偏好提升更为突出 因此我们对 A 股当前的 498 只股票型 ETF 及其联接进行分类 从中筛选出 29 个偏成长风格的基准指数 共计 96 只成长风格 ETF 基金作为研究样本
4、来度量当下 ETF 对 成长行情的正反馈程度 并与 2015 年进行对比 我们定义资金对行情的影响因子 跟踪基准指数的 ETF 包 括联接 或分级基金的规模 基准指数的流通市值 用来定量衡量被动基金对于跟踪指数涨跌幅的影响程度 多维度比较下 得出以下结论 2020 年至今的成长风格 ETF 基金正反馈程度弱于 2015 年的分级基金 1 ETF 和分级基金由于申赎门槛 杠杆机制和申赎套利机制的不同 对于行情的正反馈机制略有差异 ETF 的 正反馈机制为 当 ETF 场内交易价格超过净值时 场外资金可以通过申购 ETF 的形式以净值获得对应的 ETF 并在场内卖出获取价差 若 ETF 场内交易价
5、格低于净值则通过场内购买后以净值赎回套利 但由于 ETF 申赎 门槛较高 大多是 100 万起 且对于现金替代比例上限有一定限制 因此 ETF 套利以机构为主 普通投资 者参与程度有限 分级基金的正反馈机制为 市场上涨 投资者追逐自带杠杆的分级 B 市场价格相较母基 金产生溢价 引发溢价套利 申购母基金 申购资金买入成分股 市场上涨 其中溢价套利阶段申购门槛仅 为 5 万元 门槛较低 投资者通过申购母基金后分拆为 A B 类基金在场内卖出完成套利 2 近半年中 成长风格 ETF 只是从 2020 年 1 月份才开始对创业板行情起到正反馈效应 第一阶段 2019 10 2019 12 成长风格
6、ETF 的影响因子与创业板指的走势呈现出负相关的走势 体现为创业板指上 涨的同时 成长风格 ETF 影响因子小幅下行 第二阶段 2020 1 至今 成长风格 ETF 影响因子与创业板指 共同上行 影响因子从 2020 年初的 4 0 上行至 2 月 21 日的 5 8 呈现出了一定的正反馈效应 但需要 注意的是 除了正反馈机制的贡献外 2020 年以来新成立的 ETF 同样对于成长风格 ETF 影响因子上行有较 大贡献 比如 2020 年来新成立的以 CS 新能车 新能源车和国证芯片三大指数为业绩基准的 ETF 合计带来 的影响因子提升就高达 1 0 对影响因子提升贡献度超过 50 3 202
7、0 年以来成长 ETF 份额和规模的增幅明显低于 2015 年上半年的分级基金 成长风格 ETF 份额从 2020 年初的 692 亿份提升至 2 月 21 日的 1075 亿份 提升幅度 55 对应总规模从 836 亿元提升至 1525 亿元 提升幅度 82 而 2015 年分级基金的总份额从年初的 1421 亿份大幅增长到 2015 年 6 月 30 日的 5157 亿份 增幅高达 263 对应的总规模也从 1578 亿元大幅增长到 4927 亿元 增幅高达 212 其中工业 4 0 国企改革 银行和军工指数对应的分级基金在 2015 年上半年的份额增幅均超过 300 亿份 4 目前各类成
8、长风格 ETF 基准指数的影响因子绝对水平与 2015 年的分级基金尚有较大差距 29 个偏成长风 格的基准指数的 ETF 平均影响因子仅 0 3 与 2015 年 6 月 30 日分级基金影响因子排名前十的基准指数 1 8 的分级基金影响因子尚有较大差距 其中 ETF 影响因子最高的创业板指仅 1 5 而近半年份额提升幅 度较为明显的 5G 通信指数 中华半导体指数 国证芯片指数 CS 新能车指数当前的 ETF 影响因子均仅为 1 2 左右 2015 年牛市的正反馈机制下 头部分级基金对于跟踪指数的推动作用更为明显 其中工业 4 0 中证军工 CSSW 证券和国企改革指数的分级基金影响因子在
9、 2015 年 6 月底分别达到 6 6 3 2 2 5 1 6 5 当前成长方向内部也呈现出从宽基指数向更为强势的 5G 和新能源汽车产业链等子领域集中的趋势 创业板 指 ETF 影响因子从 2019 年 10 月初的 2 1 下滑至当前的 1 5 而 5G 通信指数 中华半导体指数 国证 芯片指数和 CS 新能车指数的 ETF 影响因子则分别从 2019 年 10 月初的 0 9 0 4 0 0 和 0 0 均提升 至当前的 1 2 对于 5G 产业链和新能源汽车产业链相对收益产生了一定的推动作用 6 展望后市 有近 20 只成长风格 ETF 正处于发行或审批阶段 发行热潮仍有望持续 短期
10、对于成长行情的正 反馈将继续发挥作用 从当前正在发行 等待发行的股票类 ETF 基金名单和正在行政审批阶段的股票类 ETF 基金名单 选取样本为申请材料接受日在 2019 10 1 之后的 来看 基金公司对于传媒 电子 人工智能 科 技 50 新能源汽车 创业板 半导体芯片 金融科技等成长方向的 ETF 正在密切布局 有近 20 只成长风格 ETF 正处于发行或审批阶段 预计成长风格 ETF 发行热潮仍有望持续 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 2 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 14 页 简单金融 成就梦想 1 市场风险偏好上升阶段 被动基
11、金对行情起到了明显的 正反馈 机制 4 2 2020 年至今的成长风格 ETF 基金正反馈程度弱于 2015 年的分级基金 5 2 1 ETF 和分级基金由于申赎门槛 杠杆机制和申赎套利机制的不同 对于行情的正反馈机制略有差异 5 2 2 近半年中 成长风格 ETF 只是从 2020 年 1 月份才开始对创业板行 情起到正反馈效应 8 2 3 2020 年以来成长ETF份额和规模的增幅明显低于2015年上半年的 分级基金 9 2 4 目前各类成长风格 ETF 基准指数的影响因子绝对水平与 2015 年的 分级基金尚有较大差距 10 2 5 当前成长方向内部也呈现出从宽基指数向更为强势的 5G
12、和新能源 汽车产业链等子领域集中的趋势 11 2 6 展望后市 成长风格 ETF 发行热潮仍有望持续 短期对于成长行情 的正反馈将继续发挥作用 12 目录 nQqMtRzRwOaQdN8OoMmMpNqQlOqQtRiNtRqO7NmNsNxNtRrNMYsQrR 3 3 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 14 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1 2020 年来创业板指与沪深 300 指数的表现开始明显分化 4 图 2 从规模上来看 当前分级基金与 ETF 总规模与 2015 年 A 股高点时几乎相同 5 图 3 从规模占 A 股流通市值比重来看 当前
13、分级基金与 ETF 合计占比较 2015 年 有所提升 5 图 4 分级基金的溢价套利机制带来的正反馈效应 6 图 5 富国中证军工分级的整体溢价率与影响因子呈现出高度正相关 6 图 6 富国国企改革分级的整体溢价率与影响因子呈现出高度正相关 6 图 7 19 年 2 季度以来 分级 A 仅占到分级 B 成交额的 10 20 左右 7 图 8 由于流动性枯竭 部分分级基金稳定维持在溢价状态 7 图 9 近半年来 正反馈效应对于成长风格 ETF 规模提升的贡献呈现两阶段特征 9 图 10 成长风格 ETF 的份额和规模从 2020 年初开始呈现出较为明显的提升 9 图 11 19 年下半年以来
14、成长类指数 ETF 发行火热 份额呈现持续提升态势 10 图 12 分级基金溢价套利机制带来的正反馈机制使得热门分级基金规模大增 10 图 13 29 个偏成长风格的基准指数及其对应的跟踪基金规模及影响因子 11 图 14 分级基金的溢价套利机制带来的正反馈机制使得热门分级基金规模大增 11 图 15 当前正在发行 等待发行的股票类 ETF 基金名单 12 图 16 当前正在行政审批阶段的股票类 ETF 基金名单 选取样本为申请材料接受日在 2019 10 1 之后的 13 4 4 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 14 页 简单金融 成就梦想 1 市场风险
15、偏好上升阶段 被动基金对行情起 到了明显的 正反馈 机制 经历了 2018 年贸易摩擦冲击下的大幅调整后 2019 年 A 股市场全面反弹 成长与价值风格交相辉映 代表性指数创业板指和沪深 300 指数在 2019 年分别上 涨 43 8 和 36 1 是除了普跌的 2018 年外 过去 5 年中市场风格最为均衡的一 年 从行业表现来看 2019 年涨幅前五的行业分别为电子 食品饮料 家用电器 建筑材料和计算机 同样呈现出价值风格和成长风格齐头并进的格局 然而 在关键利率 包括 7 天逆回购 MLF 和 LPR 下调以及央行公开市场操 作带来的流动性宽松格局下与政策对于新兴行业大力支持的双轮驱
16、动下 2020 年 来以电子 计算机和新能源汽车产业链为代表的成长股开始显著跑赢价值股 年初 至今 截至 2 月 21 日 创业板指相较沪深 300 的超额收益高达 22 5 2015 年 的记忆再一次被唤醒 图 1 2020 年来创业板指与沪深 300 指数的表现开始明显分化 资料来源 Wind 申万宏源研究 2020 年涨跌幅统计截止至 2 月 21 日 回望 2015 年 以国企改革 军工 证券和工业 4 0 为代表的分级基金凭借着 自带杠杆的独特优势吸引了大量资金的申购 从而对行情的演绎产生了一定的推动 作用 而随着资管新规的落地 分级基金逐步缩水并退出历史舞台 以半导体 50 和创业板 50 为代表的成长风格 ETF 则取而代之成为了更多投资者的选择 为了定量分析分级基金和 ETF 这两类被动指数型基金的正反馈效应 即申购 推动指数上涨 进一步吸引申购 进一步推动指数上涨 对于行情的推动作用 我 们选取了 2015 年的分级基金和当前的 ETF 及联接作为分析对象 从而更好地理解 指数投资工具的转换对于市场交易特征的影响 从规模来看 当前与 2015 年 A 股高点相比 ET
