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1、企业发展中的融资战略 一 融资战略要领 二 目标资本结构决策的影响因素 三 融资组合设计 四 案例 1 一 融资战略要领 正确理解与把握 资本成本 资本结构理论的实践指导意义 适 度负债 即既要利用负债的杠杆效应 又要控制负债风险 代理成本与财务拮 据成本 具体筹资方式和筹资时机的选择 2 二 目标资本结构决策的 影响因素 一 影响目标资本结构决策的 基本因素 1 经营风险 主要取决于 1 需求 的变化 2 售价的变化 3 投入 物成本的变化 4 调整售价的能力 5 固定成本的比重 经营风险的度量 经营杠杆 3 经营杠杆 经营杠杆的定义 由于生产经营上固 定成本的存在而导致的销售变化对营业 利
2、润变化的杠杆作用 经营杠杆的度量 4 经营杠杆 续1 上式经推导 得 DOL M M F 或 DOL S a v S a v F 或 DOL S S BEP 其中 BEP F a v 即保本点的销售量 5 经营杠杆 续2 思考 营业杠杆系数 即DOL 是否反 映了企业 所有 的经营风险 6 财务风险的度量 财务杠杆 财务杠杆的定义 由于融资上负债利 息成本的固定性所导致的营业利润变化 对每股收益的杠杆作用 财务杠杆的度量 7 财务杠杆 续1 上式经推导 得 DFL EBIT EBIT I 或 DFL M F M F I 举例 A B两公司的资产均为100万元 B公 司无负债 A公司负债率50
3、负债年利率8 A B公司流通在外普通股分别为50万股和 100万股 20XX年 两公司扣除利息前的营业 利润均为10万元 试计算两公司各自的DFL 8 财务杠杆 续2 A公司 DFLA 10 10 100 50 8 1 67 B公司 DFLB 10 10 1 这表明 A公司的财务风险大于B公司 9 财务杠杆 续3 根据上例资料 假设所得税率为30 则A B各自的净利润 P 和每股利润 EPS 为 PA 10 50 8 1 30 4 2万元 PB 10 1 30 7万元 EPSA 4 2 50 0 084元 EPSB 7 100 0 07元 10 财务杠杆 续4 由上述计算可知 A公司的EPS较
4、高 但其财 务风险 DFL 也较大 如果两个公司的营业利润都发生一定百分率的 变化 则 A公司的EPS将会较B公司变动幅 度更大 如假设A B两公司的营业利润同时 下降20 即均变为8万元 那么 其各自的 EPS为 EPSA 8 50 8 1 30 50 0 056元 11 财务杠杆 续5 EPSB 8 1 30 100 0 056元 显然 A公司的EPS下降更快 12 财务杠杆 续5 思考 财务杠杆反映了 什么样 的财务 风险 13 联合杠杆 联合杠杆的定义 由于生产经营及融 资上固定成本的存在而导致的销售变化 对每股收变化的杠杆作用 联合杠杆的度量 DCL DOL DFL M M F I
5、请分析影响企业综合财务风险的因素 14 二 目标资本结构决策的 影响因素 二 影响目标资本结构决策的 具体因素 1 行业及国别因素 2 企业获利能力 3 负债避税效应 4 企业成长性 5 企业资产担保价值 6 与管理决策有关的因素 15 1 行业及国别因素 1 为什么不同国家之间企业资本结构 存在系统性差异 可能的原因 税率 通货膨胀率 资本 市场状况 文化及制度因素等 2 为什么不同行业之间企业资本结构 存在系统性差异 可能的原因 资本有机构成 经营风险 等 16 2 企业获利能力 1 根据 融资顺序理论 企业融资 选择的一般顺序为 保留盈余 负债 发行股票 2 获利能力对资本结构的影响 可
6、能之一 获利能力越强 负债越少 可能之二 获利能力越强 负债越多 怎么解释 17 3 负债避税效应 理论上 负债避税效应将导致企业追求 尽可能高的负债率 但实际不然 当存 在下列情形时 负债避税效应将被部分 抵消 1 企业处于亏损状态 2 非负债避税工具 如折旧抵税 投 资免税等 的存在 18 4 企业成长性 1 成长型企业可能采取低负债策略 其原因是 成长快 经营风险大 破 产威胁大 谨慎负债 或者是 成长 快 经营风险大 债权人监管力度 大 代理成本高 企业减少负债 2 成长型企业可能采取高负债策略 其原因是 成长快 企业短缺严重 发行新股筹资受到限制 增加负债 较 多使用短期负债 以降低
7、代理成本 19 5 企业资产担保价值 一般观点 企业适于担保的资产越多 担保价值越高 就越倾向于 高 负债 原因 资产担保价值高 发行担保债券 或其他形式担保负债融资 降低融 资成本 并向市场传递信号 投资项目 预期效益好 有利于老股东利益 20 6 与管理决策有关的因素 观点之一 高负债 破产压力大 经营者注意力集中于还本付息 影响 企业经营效率 观点之二 高负债 削弱企业经营者 的自主能力 减少股东与经营者之间 的代理成本 对股东有利 观点之三 高负债 增加经营者的压 力 经营者不得不勤奋工作 提高 经营效率 21 三 融资组合设计 1 目标资本结构 2 EBIT EPS分析法 3 杠杆比
8、率分析法 22 1 目标资本结构 美国AT T公司财务经理的评论 在考 虑公司借多少债才算安全时 必须考虑 公司自身的经营风险 这种风险随行业 的不同而千差万别 它主要与产品的性 质及市场需求有关 此外 债务政策与 公司未来的获利能力也有着很大的关系 23 1 目标资本结构 续 在美国的一项调查中 170位被调查的财 务经理中的102位 坚信公司存在最优资 本结构 他们中的大多数为公司设计了 目标债务比率 而且 目标债务比率的 设计多建立在对公司经营风险理性估计 的基础之上 24 1 目标资本结构 续 究竟哪些因素决定或影响着公司目标债 务比率的设定 在一项对美国前1000位 以销售额排序 的
9、工业公司的调查中 212家公司的财务经理作了回答 结果 显示 85 的财务经理将 公司管理层 排 在第一位 其次是 投资银行 和 商业银 行 25 2 EBIT EPS分析法 EPS1 EBIT I1 1 T P1 N1 EPS2 EBIT I2 1 T P2 N2 令 EPS1 EPS2 求 EBIT EBIT即为两种融资方案的临界点的息税 前利润 26 2 EBIT EPS分析法 图示 EPS 债券融资方案 B 股票融资方案 0 A EBIT 27 3 杠杆比率分析法 基本思路 1 选择一定数量的反映财务 杠杆状况的比率 2 确定各比率的 标准 值 3 计算不同融资方案下的财务杠杆 比率 预期值 4 将 预期值 与 标准值 对比 判断各融资方案可行与否 注意点 1 标准值 因行业而异 2 各企业还有其特殊性 须作进一步调 28 3 杠杆比率分析法 续 整 3 计算财务杠杆比率预期值时所使用 的EBIT值 可以是多个不同的预测值 4 这里所指的财务杠杆比率主要是资产负债 率和固定费用比率 5 资产负债率可以表 达为 总负债 总资产 总负债 净资产 净资产 总资产 等 5 固定费用比率可以 表达为 利息抵付次数 EBIT I 现金流固 定费用比率 EBIT 折旧 利息 优先 股股利 还本额 29 四 案例 ZH公司 可转换公司债 券 CB 筹资 30
