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1、 p5 1 资本经营方式与价值创造 p5 2 资本扩张经营 p5 3 资本收缩经营 p 基本训练 5 1 资本经营方式与价值创造 1 企业资本经营方式的类型 1 资本扩张经营方式的种类 企业资本扩张经营 亦称企业资本扩张重组 是指企业在原实体的基础上 通过合并 兼并 收购等方式吸收了一些经济实体后进 行重组的行为 企业资本扩张经营的具体形 式或种类包括 合并 consolidation 兼并 merger 收购 acquisition 接管或接收 take over 标购 tender off 3 5 1 资本经营方式与价值创造 2 企业资本收缩经营方式的种类 企业资本收缩经营 亦称资本收缩重
2、组 是 指企业在原实体的基础上 通过剥离 售卖 分立 分拆 破产等形式进行重组的行为 企业资本收缩重组的具体形式包括 剥离 售卖 分立 分拆 破产 4 5 1 资本经营方式与价值创造 2 企业资本经营的价值创造 1 资本扩张经营的价值来源 企业扩张重组的价值来源主要体现在以下几 方面 获取战略机会 产生协同效应或合成力 提高管理效率 发现资本市场错误定价 5 5 1 资本经营方式与价值创造 2 企业资本收缩经营的价值来源 消除负协同效应 使5 2 3 满足企业现金需求 改变企业市场形象 提高企业股票市场价值 取得额外收益 剥离不良资产 闲置资产及债务 以提高经济效 益 6 5 2 资本扩张经营
3、 1 企业资本扩张重组价值创造分析 企业并购通常涉及买卖双方 企业并购的价 值创造也涉及对并购双方的价值评估 为了 评估重组对购买公司股东的价值创造潜力 必须评估卖方价值 收购获益价值以及控制 卖方所要求的价格 各个部分的作用可从以 下等式中反映 并购价值创造 合并后公司的价值 买方自身 价值 卖方自身价值 5 1 支付卖者的最大可接受价格 卖方自身价值 收 购价值创造 5 2 买者价值创造 支付卖者最大可接受价格 控制 卖者的要求价格 5 3 7 5 2 资本扩张经营 8 5 2 资本扩张经营 9 5 2 资本扩张经营 2 企业并购价格决策 1 现金收购 确定并购方可接受的最高价格 A 经营
4、协同作用对并购企业现金流量的影响 生产的规模经济对并购企业现金流量的影响表示 现金流量变化额 并购前两企业的加权平均单位生产 成本 并购后企业的平均单位生产成本 并购后 两 企业的销售量 1 所得税税率 5 6 纵向联合下的计算公式 现金流量变化额 节约的联络费用和交易费用 1 所得 税税率 5 7 10 5 2 资本扩张经营 2 企业并购价格决策 1 现金收购 确定并购方可接受的最高价格 B 财务协同作用对并购企业价值的影响 亏损递延对并购企业现金流量的影响的表示如下 现金流量变化额 当年以税前收益弥补的亏损额 所得税税率 5 8 11 5 2 资本扩张经营 2 企业并购价格决策 2 换股并
5、购 假定 并购前 并购公司股票发行量为Qa 公司价值为Va 被并购公司股票发行量为 Qb 公司价值为Vb 并购后 并购公司价值 为Va 被并购公司价值为Vb 并购方可 接受的最高换股比例为Ka 被并购方可接受 的最低换股比例为Kb 则并购公司可接受的 最高换股比例是并购后并购方股东所拥有的 股票价值等于并购前公司的市场价值 12 5 2 资本扩张经营 2 企业并购价格决策 2 换股并购 即 Va Qa Qa Qb Ka Va Vb 5 9 同样 被并购公司可接受的最低换股比例是 并购后被并购方股东所拥有的股票价值等于 被并购前的价值 即 Vb QbKb Qa Qb Kb Va Vb 5 10
6、13 5 2 资本扩张经营 3 企业并购支付方式决策 1 选择支付方式应考虑的一般因素 一般说来 并购支付方式主要有现金支付 股票支付和综合证券支付三种 并购企业选择支付方式一般要考虑如下因素 的影响 并购方股票的流动性对支付方式的影响 不同支付方式对并购企业股本结构的影响 并购双方财务状况对支付方式的影响 目标企业股东的税收负担 14 5 2 资本扩张经营 2 并购支付方式决策 现金支付 使用现金支付方式主要应考虑如下因素 A 并购所能获得的最大资金数量 第一 当并购方能利用目标企业的变现能力时 则 并购方为并购所能获得的最大资金数量 并购前并 购方总负债能力 并购前两公司的债务总和 并购前
7、 两公司的现金和有价证券之和 5 11 15 5 2 资本扩张经营 2 并购支付方式决策 现金支付 使用现金支付方式主要应考虑如下因素 A 并购所能获得的最大资金数量 第二 当并购方不能利用目标企业的变现能力时则 并购方为并购所能获得的最大资金数量 并购前并 购方总负债能力 并购前并购方的债务 并购前并购 方的现金和有价证券 5 12 16 5 2 资本扩张经营 B 目标企业股东的资本收益税负担 由于目标企业的股东会将其股票出售的资本收益 税负担向后转嫁给并购方 从而使并购方承受额 外的损失 因此 并购方在以现金支付时应首先 了解目标企业的股东是否会面临课征资本收益税 的问题 C 现金支付对并
8、购后企业未来财务状况的影响 由于并购支付大量现金会使企业未来财务状况恶 化 造成财务拮据成本增加 破产风险上升 从 而使以现金支付的成本增大 所以并购企业在选 择此种支付方式时 应认真考虑对现金的回收率 及回收年限等 17 5 2 资本扩张经营 2 并购支付方式决策 股票支付 采用股票支付方式时主要应考虑如下因素 A 并购方股东对股权淡化的承受能力 B 股票支付对并购方股东持有的股票价值的影响 C 股票支付对并购方每股收益和每股净资产的影 响 D 并购双方当前的股价水平 E 其他因素 18 5 2 资本扩张经营 2 并购支付方式决策 综合证券支付 综合证券支付 是指并购公司不仅采用现金 股 票
9、作为支付方式 而且采用认股权证 可转换 债券等多种形式的证券作为支付方式 A 认股权证 B 可转换债券 C 其他方式 综合起来看 并购公司在并购目标企业时采 用综合证券支付方式 既可以避免支付更多 的现金 造成公司财务状况恶化 又可以防 止控制权的转移 19 5 2 资本扩张经营 4 企业扩张重组的特殊方式 1 买壳上市 所谓买壳上市 是指非上市公司通过证券市场 收购并控股上市公司 然后利用反向收购的方 式或注入自己的有关业务和资产 从而达到间 接上市的目的 2 借壳上市 借壳上市是指上市公司的母公司 集团公司 通过将主要资产售予 注入 上市的子公司中 去 从而实现母公司间接上市的目的 20
10、5 2 资本扩张经营 4 企业扩张重组的特殊方式 3 杠杆收购 杠杆收购是指一个公司进行结构调整和资产 重组时 运用财务杠杆 主要通过借款筹集 资金 并用并购后目标企业的资产和未来现 金收入来担保和偿还收购中的借款而进行收 购的一种资本营运活动 杠杆收购的理论基 础是财务杠杆作用 4 无形资产运作 企业重组中的无形资产运作主要包括 利用 无形资产进行股权筹资与投资 利用无形资 产进行债权筹资 利用无形资产进行资本扩 张 21 5 3 资本收缩经营 1 企业分拆与分立重组 1 企业分拆与分立重组类型 企业重组中无论是企业分拆还是企业分立 都必然 涉及企业资产剥离和股权调整 因此 研究企业分 拆与
11、分立类型 可从企业资产剥离角度出发进行 剥离非经营资产情况下的分拆与分立 剥离非主营资产情况下的分拆与分立 22 5 3 资本收缩经营 1 企业分拆与分立重组 2 企业分拆或分立重组与关联方交易 问题 关联方交易指在关联方之间发生转移资源或 义务的事项 关联方交易的产生必须同时具 备两个条件 一是有关联人士 二是有关联业务 在企业改制过程中 其注意事项具体内容如 下 正确选择股份公司中国有股持股者 减少关联 人士 搞好企业改制前的业务重组 减少关联业务 23 5 3 资本收缩经营 2 企业出售重组 1 企业出售方式 企业出售从一般意义看应包括企业整体出售和企业 资产出售 从不同角度出发 企业出
12、售有许多方式 内部出售与对外出售 协议转让 竞价拍卖 招标出售 整体出售与分割出售 重组出售 先破后售 先租后售 24 5 3 资本收缩经营 2 企业出售程序 企业出售申报与审批 出售企业审计 资产评估和产权界定 确定出售底价 企业出售招标及购买者资格审查 对购买者出价及综合情况进行评定 确定中标者 办理资产转让及有关手续 25 5 3 资本收缩经营 3 企业出售中应注意的财务问题 企业出售的价值评估问题 出售企业的价值与企业出售的原因相关 企业出售 可能由于企业经营不善 无法经营而出售 也可能 由于企业战略转移或转产而出售等等 企业出售 分立及分拆 中与冗员剥离相 关的财务问题 剥离企业冗员
13、有许多变通作法 主要有 第一 买断工龄法 第二 接受安置法 第三 提前退休法 26 5 3 资本收缩经营 3 企业破产重组 1 企业破产重组的特点 先破后并 它是指先对破产企业进行破产 清算 再运用兼并方式救活破产企业 兼破结合 它是指优势企业兼并处于破产 整顿中的企业 先破后租 它是指在对破产企业清算的基 础上 以租赁形式搞活破产企业 先破后包 它是指在对破产企业进行破产 清算的基础上 以承包形式搞活破产企业 先破后售 上述四种情况都可称为先破后 售 27 5 3 资本收缩经营 3 企业破产重组 2 企业破产重组应注意的财务问题 破产企业资产价值评估问题 企业破产的财务界限 尽量减少直接的破产清算 28 基本训练 5 1简答题 1 简述企业资本扩张经营与收缩经营的内涵 2 简述企业合并 兼并 收购的含义及相互关系 3 简述企业资本扩张经营的价值来源与资本收缩 经营的价值来源 4 简述企业出售的程序与方法 5 简述企业破产重组的特点和主要形式 5 2思考题 1 如何选定目标公司进行并购 2 企业如何规避并购带来的风险 3 现金支付和股票支付对公司收益有什么影响 4 关联方交易对企业分拆或分立重组有什么影响 29
