申万-恒瑞医药(600276)调研报告-100604

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1、本研究报告通过网站仅提供申银万国证券研究所单永志 sw0789 使用本研究报告通过网站仅提供申银万国证券研究所单永志 sw0789 使用1 1 上市公司上市公司 公司研究公司研究 公司报告公司报告 医药生物医药生物 2010 年 06 月 04 日2010 年 06 月 04 日 恒瑞医药恒瑞医药 600276 手术麻醉药高速增长 肿瘤药 重磅炸弹 上市或超预期 报报告原因 上市公司调研告原因 上市公司调研 买入买入 盈利预测 盈利预测 单位 百万元 元 倍单位 百万元 元 倍 维持 营业营业 收入收入 增长率增长率净利润净利润增长率增长率每股收每股收 益 益 毛利率 毛利率 净资产净资产 收

2、益率 收益率 市盈率市盈率EV EV EBITDAEBITDA 市市场数据 场数据 2010 年 06 月 03 日 2008 2329 22 423 2 4 0 57 91 21 79 49 收盘价 元 44 8 2009 3029 27 666 57 0 89 80 26 50 44 一年内最高 最低 元 52 5 32 8 2010E 3779 25 791 19 1 06 83 23 42 31 上证指数 深证成指 2553 10118 2011E 4644 23 961 21 1 29 83 22 35 25 市净率 12 1 2012E 5751 24 1199 25 1 61 8

3、3 22 28 20 息率 分红 股价 0 22 流通A股市值 百万元 33371 注 市盈率 是指目前股价除以各年业绩 注 息率 以最近一年已公布分红计算 投投资要点 资要点 基础数据 基础数据 2010 年 03月 31 日 每股净资产 元 3 69 资产负债率 14 81 总股本 流通A股 百万 745 745 流通B股 H股 百万 一年内股价与大盘对比走势 一年内股价与大盘对比走势 20 0 20 40 60 80 6 2 7 2 8 2 9 2 10 2 11 2 12 2 1 2 2 2 3 2 4 2 5 2 6 2 恒瑞医药沪深300 相关研究相关研究 恒瑞医药 600276

4、2010 年 1 季报 点评 2010 04 22 恒瑞医药 600276 股权激励点评 报告 2010 04 13 恒瑞医药 600276 2009 年业绩回 顾 2010 02 08 分析师分析师 罗鶄 A0230208100457 luojing 应振洲 yingzz 联系人联系人 叶飞 8621 23297818 7430 yefei 地址 上海市南京东路 99 号 电话 8621 23297818 上海申银万国证券研究所有限公司 2010 年年 5 月月 19 日 我们在香港召开中资股投资策略研讨会 邀请了恒瑞医药董事 长孙飘扬 财务总监孙杰平 董事会秘书戴洪斌向全球投资者介绍恒瑞

5、并对公司 近期经营状况与未来发展战略做了交流 日 我们在香港召开中资股投资策略研讨会 邀请了恒瑞医药董事 长孙飘扬 财务总监孙杰平 董事会秘书戴洪斌向全球投资者介绍恒瑞 并对公司 近期经营状况与未来发展战略做了交流 手术麻醉药高速增长 肿瘤药平稳增长 手术麻醉药高速增长 肿瘤药平稳增长 2010 年手术麻醉药收入预计达到 8 亿元 增长接近 100 预计 2011 年还将继续增长 60 70 手术麻醉产品对公 司收入增长贡献率达到 50 以上 肿瘤药因基数较大全年维持 15 20 的增长 公司抗肿瘤老产品增量一方面来自中西部空白市场 另一方面 公司还将陆续 推出新产品新剂型 未来 1 2 年将

6、有阿帕替尼等肿瘤专利药推出 中西部空白市场潜力巨大 公司将加强营销 中西部空白市场潜力巨大 公司将加强营销 公司通过 26 年的努力 建成了 全国性网络 目前拥有 3000 多个销售员 2010 年公司计划继续招收 500 销售 员 目前 东部销售占比接近 53 中部销售占比 32 西部销售占比 15 公司在中西部地区仍然有很多空白市场 今后在东部地区做到一个县一个办事 处 在中部做到一个地级市一个办事处 在西部做到 2 3 个地级市一个办事处 后续产品丰富 阿帕替尼上市或超预期 后续产品丰富 阿帕替尼上市或超预期 公司目前拥有全球专利 89 个 2010 年研发投入预计 3 亿元 占销售收入

7、 8 以上 今后公司每年都会新增 3 4 个 新药研发项目 其中 2 3 个小分子药物 而对一些老产品 则主要开发一些新 剂型 阿帕替尼于 03 年开始研发 2010 年 6 月二期临床完成 9 月如果结果 良好 将申请有条件提前上市 未来销售规模可能上十亿元 公司 2010 年还 有右美托咪定 S1 艾瑞昔布 碘克沙醇 小儿电解质输液等多个产品上市 我们最看好的化学制药企业 12 个月目标价 64 5 元 我们最看好的化学制药企业 12 个月目标价 64 5 元 公司拥有研发和销售两 大核心优势 未来可能展开国际收购 从中国走向世界 瑞格列汀下半年进入 美国 FDA 二期临床 伊立替康冻干粉

8、针剂今年 6 7 月份接受美国 FDA 认证 都 有望不断拉升公司估值 股权激励进一步完善公司治理 我们维持公司 10 12 年每股 1 06 1 29 1 61 元的盈利预测 参考国药控股在香港的估值水平 给予 2011 年 50 倍市盈率 维持 12 个月目标价 64 5 元 本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的 还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问 服务 本公司在知晓范围内履行披露义务 客户可索取有关披露资料 compliance 客户应全面理解本报告结尾处的 法律声明 本研究报告通过网站仅提供申银万国证券研究所单永志 sw

9、0789 使用本研究报告通过网站仅提供申银万国证券研究所单永志 sw0789 使用2 2 2010年06月 公司调研报告2010年06月 公司调研报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 1 申万研究 拓展您的价值 1 手术麻醉药高速增长 肿瘤药平稳增长 1 手术麻醉药高速增长 肿瘤药平稳增长 手术麻醉药今明两年将高速增长 手术麻醉药今明两年将高速增长 2009 年公司手术麻醉产品收入达到 4 1 亿元 2010 年该类产品收入预计达到 8 亿元 增长接近 100 预计 2011 年还将继续增长 60 70 其中 造影剂碘佛醇 每瓶 150 160 元售价 09 年收入接近 8000 万元 2

10、010 年预计翻倍达到 2 亿元 成为一大看点 公司成立专门的麻醉药品销售队伍进 行推广 手术麻醉产品对公司收入增长的贡献率达到 50 收入增量占比 50 以上 肿瘤药保持平稳增长 肿瘤药保持平稳增长 肿瘤药2009年收入17 7亿元 因基数较大全年维持15 20 的增长 公司肿瘤老产品增量来自中西部空白地区 此外 公司还将陆续推出新产品 未来 1 2 年将有肿瘤专利药推出 公司肿瘤产品主要属于医保乙类 价格比甲类目录 药品价格高 但部分费用由参保人自付 表 1 2010 年一季度公司手术麻醉药增速 75 肿瘤药增速 20 表 1 2010 年一季度公司手术麻醉药增速 75 肿瘤药增速 20

11、1Q081H081 3Q0808A1Q091H091 3Q0909A1Q10 抗肿瘤药3757251 1001 4704438701 3301 770532 18 20 21 20 20 奥沙利铂105207304410114230334470130 9 11 10 15 14 多西他赛145273423560166330516680210 14 21 22 21 27 伊立替康40711081475010015420062 25 40 42 36 24 亚叶酸钙325994118356710313436 9 14 10 14 3 来曲唑254974104356910714049 40 42

12、45 35 40 手术麻醉药5812018627080180296410 140 38 50 59 52 75 碘氟醇817271230547936 270 224 193 200 阿曲库胺204872107367913018658 80 65 80 74 61 七氟烷1526457022508912241 47 92 98 74 86 布托啡诺314716 53 抗感染药及心血管156330477562170384585798275 9 16 23 42 62 克拉霉素缓释片86130172509714719260 13 13 12 20 厄贝沙坦324764558211048 74 76

13、72 原料药3441 21 资料来源 公司资料 申万研究 本研究报告通过网站仅提供申银万国证券研究所单永志 sw0789 使用本研究报告通过网站仅提供申银万国证券研究所单永志 sw0789 使用3 3 2010年06月 公司调研报告2010年06月 公司调研报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 2 申万研究 拓展您的价值 2 中西部空白市场潜力巨大 公司将加强营销 2 中西部空白市场潜力巨大 公司将加强营销 公司销售队伍分为两支 手术麻醉药与肿瘤药 采用分科室销售模式 一个医药 代表负责几位医生 1993 1994 年 公司开始布置全国性网络 目前拥有 3000 多个销 售员 人均销售额

14、100 多万元 2010 年公司计划招收销售人员 500 人 研发和市场 开拓是公司的两大核心优势 公司销售仍然有很多空白市场 特别是在中西部地区 目前 东部销售占比接近 53 中部销售占比 32 西部销售占比 15 表 2 华东地区是公司收入来源的主要地区 而东北 西北地区收入增速加快 表 2 华东地区是公司收入来源的主要地区 而东北 西北地区收入增速加快 地区营业收入 亿元 营业收入比上年增减 占比地区营业收入 亿元 营业收入比上年增减 占比 华东15 9130 0253 中南6 3417 2321 华北3 4421 6211 西南1 7526 446 东北1 4738 125 西北1 3

15、129 664 总计30 2127 14100 资料来源 公司资料 申万研究 东部 东部 江苏省内医院已经全部做到县一级 苏南等经济发达地区 公司做到一个 县一个办事处 山东省 公司销售覆盖 1 3 县 全省年收入 3 亿元 如果覆盖所有县 收入将达到 4 5 亿元 中部 中部 安徽省做到 5 6 个县一个办事处 湖南省做到 3 4 个县一个办事处 公司 今后争取在中部地区做到一个地级市一个办事处 中部县级医院目前还是空白 潜力 巨大 西部 西部 争取做到 2 3 个地级市设立一个办事处 西部地区有些地级市还是空白 陕西榆林地区以前一个市销售额 100 多万 公司加强了推广 现在一个市收入 1

16、000 多万元 而最大的西安市也才 6000 多万元收入 3 后续产品丰富 阿帕替尼上市或超预期 3 后续产品丰富 阿帕替尼上市或超预期 3 1 研发平台完备 投入持续加大 3 1 研发平台完备 投入持续加大 1997 年开始 公司和大学以及研究机构开展研发合作 此后投资 1 2 亿元在上海 成立恒瑞自己的研发中心 目前拥有 200 人的前期开发队伍 北京医学部拥有 1000 人的临床研究队伍 连云港后期工艺技术开发人员 400 500 人 包括技术工人 公 司将进一步扩充北京临床医学部 加大临床研究力度 今后公司每年都会新开展 3 4 个新药研发 其中 2 3 个小分子药物 而对一些老产品 将主要开发一些新剂型 本研究报告通过网站仅提供申银万国证券研究所单永志 sw0789 使用本研究报告通过网站仅提供申银万国证券研究所单永志 sw0789 使用4 4 2010年06月 公司调研报告2010年06月 公司调研报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 3 申万研究 拓展您的价值 图 1 恒瑞四大研发基地构建起了较为完善的创新药筛选体系 图 1 恒瑞四大研发基地构建起了较为完善的创新药筛