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1、单击此处编辑母版标题样 式 单击此处编辑母版副标题样式 1 1 第六章 项目融资风险管理 第六章 项目融资风险管理 第一节 项目风险的识别与种类 第二节 项目融资风险的分配与管理 第三节 项目风险的定量分析方法 第一节 项目风险的识别与种类 项目融资风险管理的基础环节是风险识别 对 于项目融资的风险识别因依据标准不同而存在差异 依据项目投资者是否能够直接控制项目风险的 角度可划分为 项目的核心风险和项目的环境风险 按照项目建设进展的阶段将风险划分为 项目建 设开发阶段风险 项目试生产阶段风险 项目生产 经营阶段风险 一 按照项目风险的可控制性划分 1 项目的环境风险 项目的环境风险也称为项目的
2、不可控制风险 这类风险既无法控制 又无法准确预测 因而也称 不可控制的风险 如项目的政治风险 环境保护风 险 金融风险 项目的部分市场风险等 1 项目的政治风险 项目的政治风险可分为两类 一类表现为国家 风险 即项目所在国政府由于某种政治原因或外交 政策上的原因 对项目实行征用 没收 或者对项 目产品实行禁运 联合抵制 中止债务偿还的潜在 可能性 另一类表现为国家政治经济法律稳定性风 险 即项目所在国在外汇管理 法律制度 税收制 度 劳资关系 环境保护 资源主权等与项目有关 的敏感性问题方面的立法是否健全 管理是否完善 是否经常变动 降低项目政治风险的办法 1 政治风险投保 2 引入多边机构
3、3 尽量使项目有政府的直接参与 2 环境保护风险 在世界大多数国家 对于工业项目的排放标准 废物处理 噪声 能源使用效率 自然植被破坏 等有关环境保护方面的立法越来越严格 对于项目融资的贷款银行 环境保护风险不仅 表现在由于增加生产成本或资本投入而造成项目经 济强度降低 而且表现在一旦项目投资者无法偿还 债务时 贷款银行取得项目的所有权和经营权之后 也必须承担同样的环境保护的压力和责任 3 项目的金融风险 金融衍生工具 1 利率风险 项目利率风险管理的基本工具有 利率期权 利率掉期 利率期货 远期利率协议等 2 外汇风险 项目外汇风险管理的基本工具有 汇率期权 掉期等 4 项目的部分市场风险
4、项目最终产品的市场风险包含着价格和市场销 售量两个要素 对大多数产品而言 市场价格和销 售量是企业无法控制的 2 项目的核心风险 项目的核心风险也称可控制风险 它是指与 项目建设和生产经营管理直接有关的风险 如信 用风险 完工风险 生产风险及部分市场风险等 1 信用风险 项目参与方是否能按合同文件履行各自的职 责及其承担对项目的信用保证责任 2 完工风险 项目的完工风险存在于项目建设阶段和试生产 阶段 项目的商业完工标准是贷款银行检验项目是 否达到完工条件的依据 商业完工标准包括一系统 经专家确定的技术经济指标 商业完工标准包括 1 完工和运行标准 2 技术完工标准 3 现金流量完工标准 4
5、其他形式的完工标准 3 生产风险 生产风险是指在项目试生产阶段和生产运行阶 段中存在的技术 资源储量 能源和原材料供应 生产经营 劳动力状况等风险因素的总称 生产风险主要表现在 1 技术风险 生产风险中的技术风险 成熟的生产技术 2 资源风险 资源类项目的资源风险 最低资源覆盖比例和最 低资源储量担保 3 能源和原材料供应风险 能源和原材料风险 签订长期的能源和原材料供 应协议 4 经营管理风险 4 市场风险 市场风险是指产品在市场上的销售量和其他情 况的变化 市场风险主要有价格风险 竞争风险和 需求风险 长期产品销售协议 二 按照项目风险的阶段性划分 1 项目建设开发阶段的风险 成本超支 不
6、可抗力 按时完工 措施 要求项目投资者提供强有力的信用支持以保 证项目的顺利完成 投资者可以与工程承包公司签 订固定价格固定工期的 交钥匙 合同 或 实报 实销 合同 或介于两者之间的其他类型的合同形 式 2 项目试生产阶段的风险 产品合格 措施 商业完工 商业完工 是指以融资 文件中具体规定的项目产品的产量和质量 原材料 能源消耗定额以及其他一些技术经济指标作为完 工指标 并且将项目达到这些指标的时间下限也作 为一项指标 只有项目在规定的时间范围内满足这 些指标时 才被贷款银行接受为正式完工 3 项目生产经营阶段的风险 从项目的生产经营阶段起 贷款银行的项目风 险随着债务的偿还逐步降低 融资
7、结构基本上依赖 于项目自身的现金流量和资产 成为一种 无追索 的结构 这一阶段的项目风险主要表现在生产 市场 金融以及其他一些不可预见因素方面 三 按照项目风险的投入要素划分 项目在开发和经营过程中需要投入的要素可以 分为五大类 人员 时间 资金 技术和其他要素 1 人员方面的风险 2 时间方面的风险 3 资金方面的风险 4 技术方面的风险 5 其他方面的风险 四 按照项目风险的影响范围分类 1 项目的系统风险 项目的系统风险是指该项目的预期收益对整体 资本市场要素变化的敏感程度 系统性风险不能通 过增加不同类型的投资数目而排除 系统性风险有 政府经济政策的调整 经济衰退 世界性能源危 机 中
8、长期资本市场利率激增等 2 项目的非系统风险 非系统风险是指一个项目所特有的风险 如项 目的关键技术人才的流失 项目所需的某种特殊原 材料的供应问题等 非系统风险可以通过多样化 分散化投资战略加以避免或减低 第二节 项目融资风险的分配与管理 一 项目融资风险的分配原则 有效地分配风险与减少风险对于项目融资的成 功来说是十分重要的 只有当风险由最适于管理它 的一方承担时 才会有效地分配风险 1 确定项目的关键风险 2 评价项目每一种风险的可接受程度 3 确定最适合承担某种风险的各当事人 二 项目融资主要风险的管理 1 政治风险的管理 政治风险的防范与管理 一般包括事前防范与 事后管理 在事前防范
9、中 项目发起人应加强投资 前的调研 同时可以与东道国签订协议 对投资者 做一些法律上的保障 在事后管理中 当发现有政 变或战争的前兆时 要尽快地将资金 设备和产品 转移到较为安全的国家或本国 2 金融风险的管理 1 将项目收入货币与支出货币相匹配 2 在当地筹集债务 3 将产生项目收入的合同尽量以硬货币支付 4 与东道国政府谈判取得东道国政府保证项目公 司优先获得外汇的协议 5 利用衍生金融工具减少货币贬值风险 3 完工风险的管理 1 签订固定价格的交钥匙总承包合同 2 由项目发起人提供完工担保 3 提供债务承购保证 4 技术保证承诺 5 建立完工保证基金 6 保险 4 经营风险的管理 1 签
10、订无条件的供应合同 2 签订无条件的销售合同 3 建立储备基金账户 4 由项目发起人提供资金缺额担保 5 签订有利的经营管理合同 5 市场风险的管理 一方面是在项目初期做好充分的市场调查 以 减少项目上马的盲目性 另一方面是在产品销售合 同上 确定好产品定价策略 1 签订具有担保性质的长期购买协议 2 在产品销售合同中 确定合理的产品定价策略 6 环境保护风险的管理 1 在项目设计中考虑环境因素 2 在合约中明确列出各方面应采取的措施 3 投保环境保险 第三节 项目风险的定量分析方法 一 确定项目风险收益率的CAPM模型 CAPM模型 Capital Asset Price Model 又 称
11、为资本资产定价模型 是项目融资中被广泛接受 和使用的一种确定项目风险收益 贴现 率的方法 项目风险贴现率的含义是指项目的资本成本在 公认的低风险的投资收益率的基础上 根据具体项 目的风险因素加以调整的一种合理的项目投资收益 率 1 CAPM模型的基本假设 1 资本市场是一个充分竞争和有效的市场 2 所有的投资者都追求最大的投资收益 3 所有的投资者对于同一资产具有相同的价值预 期 4 所有的投资者均有机会充分运用多样化 分散 化的战略来减少投资的非系统风险 在投资决策中 只考虑系统性风险的影响和相应的收益问题 5 对某一特定资产 所有的投资者都是在相同的 时间区域做出投资决策 2 CAPM模型
12、的基本公式 i Rf i Rm Rf 式中 Ri 在给定风险水平 条件下项目i的合理预期 投资收益率 Rf 无风险投资收益率 Rm 资本市场的平均投资收益率 i 项目i的风险校正系数 3 CAPM模型参数的确定 1 无风险投资收益率Rf 无风险投资收益率指在资本市场上可以获得的 风险极低的投资机会的收益率 一般的做法是在资 本市场上选择与项目预计寿命期相近的政府债券的 利率作为Rf的参考值 2 风险校正系数 i 一般的方法是根据资本市场上已有的同一种工 业部门内相似公司的系统性风险的 值作为将要投 资项目的风险校正系数 3 资本市场平均投资收益率Rm 依据现代西方经济理论 在资本市场上存在一
13、个均衡的投资收益率 在资本市场相对发达的国家 通常以股票价格指数来替代这一均衡投资收益率 作为资本市场的平均投资收益率的参考值 4 加权平均资本成本 WACC WACC Re We Rd 1 t Wd 式中 Re 权益资本成本 We 权益资本比率 Rd 1 t 债务资本成本 Wd 付息债务资本比率 t 公司所得税税率 E 权益资本 D 债务资本 运用CAPM模型计算项目投资的资金成本的步骤 1 确定项目的风险校正系数 值 2 根据CAPM模型计算投资者股本资金的机会成本 3 根据各种可能的债务资金的有效性和成本 估 算项目的债务资金成本 4 根据股本和债务资金在资本总额中各自所占的 比例并以此
14、为权数 应用加权平均法计算项目的投 资平均资本成本 需要注意的是 在资本市场上获得的 值 即 a 要转化为股本资金的 值 即 e 反映公司 在不同的股本 负债资金结构中的融资风险 债务 越大风险也就越高 因而 e也越高 e a 1 D E 1 t 二 项目融资的敏感性分析 项目敏感性分析有单因素敏感性分析和多因素 敏感性分析两种 1 单因素敏感性分析 假设各因素之间相互独立 每次只考察一项可变 参数 其他参数保持不变 以考察该因素对经济指 标的影响 这种分析叫单因素敏感性分析 2 多因素敏感性分析 同时分析两个或两个以上的变动因素发生变 化时对项目评估结果的影响 从而通过对多个因 素的测试找出
15、那些关键因素的方法叫多因素敏感 性分析 敏感性分析的基本步骤 1 确定分析指标 在项目融资风险分析中 通常 采用NPV指标 2 选择需要分析的变量要素 3 计算各变量要素的变动对指标的影响程度 4 确定敏感性因素 对项目的风险情况做出判断 三 项目融资中的风险评价指标 1 项目债务覆盖率 项目的债务覆盖率是贷款银行对项目风险的基 本评价指标 债务覆盖率是指项目可用于偿还债务 的有效净现金流量与债务偿还责任的比值 可以很 容易地通过现金流量模型计算出来 债务覆盖率可 进一步分为单一年度债务覆盖率和累计债务覆盖率 两个指标 在项目融资中 贷款银行通常要求DCR 1 如 果项目被认为存在较高风险的话
16、 贷款银行则会要 求DCRt的数值相应增加 公认的取值范围在1 0 1 5 之间 贷款银行在评价一个项目融资建议时 首先就 要确定可接受的最低DCR值 这个值的大小不仅反映 出银行对项目自身风险的估价 也同时表现出银行 对来自项目之外的各种信用支持结构的有效性的评 价 例如 对于采用了 无论提货与否均需付款 类型的长期购买协议作为信用支持的项目 DCR值将 会比没有这种协议的取值要低 项目在某几个持定的年份可能会出现较低的DCR值 一种情 况发生在项日生产的前期 出于种种原因项目还未达到设计生 产水平但却面临着较高债务偿还的要求 另一种情况发生在项 目经营若于年后 由于生产消耗等原因需要投入较大量的资金 更换部分设备以维持正常生产 为解决这一问题 项目融资一 般采用三种相互联系的方法 第一 根据项目生产前期的现金流量状况 设一定的宽限期 第二 规定项目一定比例的盈余资金必须保留在项目公司中 这就是引入累计债务覆盖率的一个作用 只有满足累计债务覆 盖率以上的资金部分才被允许作为利润返还给投资者 从而保 证了项目经常性地满足债务覆盖率的要求 通常的取值范围在 1 5 2间 第三 为了防止实
