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1、魏嶷 德雷斯顿银行教研室 中德学院 同济大学 购并财务1公司购并中的几个问题一公司购并的涵义购并()收购、购买合并、兼并（美公司法定义）意指透过公司当事人的买卖行为或相互协商，来重新组合、归并或创设公司的过程就本质而言，“购并”是一种法律行为，指公司产权的转让行为但无论是从法律上、还是实务上，收购和合并都是不同的法律上：“收购” 指一家公司用现款、债券或股票购买另一家公司的股票或资产以获得对该公司的本身或资产实际控制权的行为（对于并未取得目标公司经营控制权的收购，则直接称之为“投资”）收购股权时，自然承受该公司一切债务特别要查清“或有负债”收购资产时，若有抵押贷款者，须负连带偿还责任“合并”
2、指两个或两个以上公司为了生产经营活动的需要，通过协商，达成一致的协议，并依我国公司法规定的法定程序，归并为一个公司的行为分为：（我国公司法第一百八十四条）吸收合并，一个公司吸收其它公司而成为存续公司新设合并，合并后原公司同时消失，在新的基础上成立新的公司，接管原来几个公司的全部资产、负债和业务等实务操作上：程序：“收购”收购某家公司的股权而取得经营权，只要取得目标公司股权上的优势，再进行董事会改选即可“合并”要依据公司法规定的法定程序，由公司的股东会作出是否合并的决议；股份公司的合并，还须经国务院授权部门或省级 人民政府批准才能通过对待债权人的权益方面：“收购”是种市场行为，收购者在策划收购行
3、为之前，即已对目标公司的债权债务情况了如指掌，且双方订立的收购价格已经包含了 目标公司的债务额；在公司控制权转移过程中，目标公司法人实体魏嶷 德雷斯顿银行教研室 中德学院 同济大学 购并财务2仍存在，因而不存在清偿债权人债务的问题“合并”有严格的保护债权人的法定程序公司依法合并，通过编制详尽的资产负债表和财产目录，以供债权人审阅，对不清偿债务或不提供相应担保的合并行为，债权人有权依法制止在估算公司或资产价值方面“收购”只计算目标公司或其资产的价值“合并”通常会采用股权交换的方式来进行即原公司股东以一定的交换比例置换合并公司的股票需计算交换比例（依被解散公司的资本额与存续公司的配发新股的价值比率
4、而算出），因而要计算合并各方公司的价值，然后再依各方共同认定的价值进行股权置换二购并动机诱因分析企业为什么要进行公司购并？其对企业的成长有什么好处？目标公司愿意出售的动机为何？【动机各异！但总目标公司价值最大化（又可理解为股东财富最大化）,离不开利益得失和风险的权衡】购并的一般性动机考虑到规模效益（主要指横向兼并）如：康佳（陕康，牡康）考虑到供产销衔接（主要指纵向兼并）如：首钢收购壁炉铁矿考虑到目标公司的潜在实力（如：目标公司是由于经营不善造成效益低下，可减少资本的投入）考虑到免税因素（指购并亏损公司而带来税收好处）考虑到资金的有效使用（指资金多而投资机会少的公司购并资金少而投资机会多的公司所
5、带来的资金使用效率）考虑到资源的互补（企业能力互补、市场互补、人才互补等）可省掉创设新企业的时间（对于资本密集型企业，新建至少花两、三年时间，魏嶷 德雷斯顿银行教研室 中德学院 同济大学 购并财务3购并可减少投资风险，迅速占领市场）可实现企业的多角化经营战略买“壳”上市如：“中远”收购“众城”、“上实”收购“联合”等考虑到市场地位（欲成为行业领头羊）跨国购并的动机迅速进入国外市场（根据德国 统计资料：约有 86%的购并案，其生产经营过程的开始和购并行为结束几乎同步另外，东道国的有关法令也会影响到创建的速度，如：在美国设厂要经过 关厂外污染问题）和 关厂内安全生产问题）的严格检查，方能取得营业许
6、可， 购并则没有这个问题利用原有的管理制度和人员，更重要的是企业文化，减轻购并后的管理压力另外，利用购并方式还可以更好地学习外国先进的管理模式，如日本企业购并美国企业的重要动机之一就是学习美国的管理风格，尤其是人力资源的管理可利用目标公司的先进技术（近年来，有些日本电子公司在美国收购当地的私人实验室和科技公司，以引入美国的尖端科技）利用目标公司的分销渠道（分销渠道的建立投资是很大的）获得目标公司的市场份额，减少竞争（有时，为了减少竞争的压力，收购一个作为竞争对手的企业，然后将它关闭另外，新建企业会引起市场份额的重新分配问题，必然会加剧竞争）获得目标公司的商标使资金融通更为便利（购并方式具有较小
7、的不确定性，时间短，见效快，往往能更快地收回投资）可以廉价购买资产，节约资本支出从事收购的企业有时比目标公司更知道它所拥有的某些资产的实际价值；低价购买不赢利或亏损企业，利用对方的困境压低价格；利用股票价格暴跌，乘机收购企业1987 年 10 月下旬，美国股票市场危机，在随后的个月中企业的购并案比上年同期增加两倍以上 其它方面的好处（有的企业利用购并方式来作为资金外逃和躲避政治风险的手段，如：香港回归之前）公司出售的动机在收购过程中，买方必须了解卖方为何要卖，才有助于掌握对目标公司收购前的审查重点；科学而合理地估算公司的价值；拟订适宜的谈判策略魏嶷 德雷斯顿银行教研室 中德学院 同济大学 购并
8、财务4公司大股东或公司本身发生资金上的困难，致使股东不得不出售所持有的公司股权来度过难关可能是一个极佳的收购机会出于策略性投资组合调整的考虑而出售公司（如：我国国有企业抓大放小的改革）三购并途径从目标公司的股东那里直接购买控制权或者全部股票若目标公司是私人公司，或者是一个子公司，谈判过程相对简单；若目标公司是公开发行股票的公司，收购程序就相当复杂买方公司必须按照事先拟订的“公开投标收购要约”规定的程序来买大部分或全部的目标公司的股票（但是，在美国没有任何规定强迫买方公司收购目标公司所有股票）属课税兼并(目标公司获得资本收益，须交资本收益税；买方公司因资产重估增值而享受增加的折旧免税）以收购目标
9、公司大部分或全部的资产来控制目标公司的业务是否接受目标公司所有的债务可以谈判；若收购全部的资产，则须经过目标公司股东的同意；若目标公司是个公开发行股票的公司，两个公司的股东必须起草一个信息披露文件，让目标公司的股东了解交易所包含的重要信息公司兼并是一种法律行为在美国有联邦公司法，各个州也有自己的公司法，都有一些条款来规范兼并的行为；兼并的三种形式：“向前）兼并兼并后，买方公司成为存续公司，目标公司独立法律形式已不存在“三角）兼并目标公司同买方公司的一个子公司兼并，子公司成为存续公司，目标公司独立法律形式已不存在“反三角）兼并目标公司同买方公司的一个子公司兼并，目标公司成为存续公司，而子公司独立
10、法律形式已不存在（保护目标公司的许可证等原因）四购并评价魏嶷 德雷斯顿银行教研室 中德学院 同济大学 购并财务5考虑购并是一个项目；类似“建设购并”的评价，考虑两种情况下不同的现金流量；购并的成本计算在购并决策中，最难的步骤，莫过于是以永续经营的观点来估算公司的价值买卖双方对公司的价值常有不同的认定，因而所提出的价格，可能差异颇大（好处：存在谈判空间，经过协商和谈判，双方或许会以折中价格成交；缺陷：难以妥协，导致交易失败）公司价值的认定，本身是一门艺术；事实上，影响目标公司价格确定的因素，不只是公司的价值，双方的谈判力量（当然寄托在对目标公司详尽的价值分析上）往往是影响双方价格确定及是否成交的
11、关键因素目标公司的价值估算收购；双方公司的价值估算合并、交换股权收购购并时，公司价值的估算方法：帐面价值调整法买方公司在收购前通常会请注册会计师审查目标公司的财务报表，但为了估算目标公司的真正价值，仍须对各项目作必要的调整（各项资产的评估，特别要注意无形资产的评估，递延资产的非存在性；对负债项目的估算与调整，特别要注意已发生的担保事项和或有负债，未核定的税负等）我国公司会计资料一般不健全，经营环境变化迅速，相对公司价值作精确估算很难故常以实际资产价值加上商誉，再减掉负债而协商成交价格（“商誉”成了买卖双方讨价还价的“关键”项目，往往取决于买方的需要性与卖方的急切性等因素所形成的谈判力量）适用：
12、有形资产庞大的公司；亏损公司（视同计算目标公司的清算价值）市场比较法是将股票市场上与目标公司各方面类似的公司最近平均实际交易价格，作为估算公司价值参照物的一种方法通常用正常股市交易情况下的同类公司的交易价格作参考（考虑取得公司经营权的“控制价值”；非上市流通的“变现价值折扣”；敌意收购造成的“股价变形”）预期收益折现法指通过估算目标公司未来预期的净现金流量，再以某一贴现率折现，借以确定魏嶷 德雷斯顿银行教研室 中德学院 同济大学 购并财务6公司价值的一种估算方法是以收购后把目标公司作为一个整体“继续经营”的观点作为基础估算受四个方面的因素的影响：）目标公司的未来获利能力：既要考虑目标公司未来的
13、营运能力，又要顾及买卖双方交易的动机及谈判地位（影响双方对净现金流量的估算）；）残值：难以按一般残值观念来计算，而应指计划年限终止时公司作为整体的价值的多少（较严谨的方法是将预算年限最后一年的现金流入乘上一个系数“折现率”减去“每年现金留入成长率”的倒数）但由于不确定因素太多，在估算残值时一定要慎重）计划年限：事实上，公司的生命可能是无限的；但在实际计算时此年限的确定要以决策者觉得较有把握的状况来决定（通常，不同的产业、不同性质的技术状况、对目标公司经营实力的把握及其它特殊情况，均会影响期间的长短，一般以年的年限者居多，对于高科技公司年应算是足够了）折现率：买卖双方一般都以“加权平均资金成本（
14、来表示（但在实务上，究竟是以买方公司的 是以目标公司的 为折现率将会视各方面情况而定，特别会取决于谈判力量）自有资本：f+(f： 无风险报酬率（通常指国债利率）本市场的平均报酬率：风险系数（系数）负债：d：负债成本（利息率）t：所得税率加权平均资金成本：K= 1 ) t)：自有资本比例购并成本的计算用现金：购并成本（所付现金目标公司现有市价总值）（目标公司的实际市价总值现有市价总值）指因购并消息传播而引起变化用股票（指向目标公司股东发行一定金额的股票以收购目标公司的股票）：购并成本购并后目标公司股东权益在股东权益总额中所占比例购并后公司的市价总值购并前目标公司的市价总值【另外，都要考虑投资银行的顾问费！】购并的效益分析比较困难认为具体的分析应是各异的（视购并动机），但必须考虑：资源的互补利用；税负好处的因素；魏嶷 德雷斯顿银行教研室 中德学院 同济大学
