【精编】资产定价概述

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1、第五章资产定价 教学目的 要求 本章学习 要求对资本资产定价模型 资本定价有一个全面 深刻的理解和掌握 包括掌握经典的资本资产定价模型基本原理及其应用 掌握股票估值模型及预期报酬率和债券估值模型及预期报酬率的计算 教学重点 难点 贝塔系数的含义及其股票估值中的运用 债券估值模型及预期报酬率的计算 第五章资产定价 中国股市自1990年12月底成立以来 历尽波折 几经起伏 以上证综指为例 从1990年底的127 61点上升到1993年4月末的1358 78点 随即下滑到1996年1月的531点 之后 中国股市进入了所谓的牛市 一路上涨 上证综指最终涨到2000年底2000多点 其后的几年时间 中国

2、股市总体趋势下跌不止 上证综指降到了2005年底的1000点左右 2006年初 股市才出现转机 随后中国股市进入了历史上最大的牛市 直到2007年6月 上述指数最高时已经上涨到4300多点 2007年10月15日是值得纪念的一天 上证综指顺利突破6000点大关 2007年10月15日是值得纪念的一天 中国股市以逼空式的上涨不断刷新着各项纪录 股指 成交量 开户数屡创新高 上证指数从年初开盘1月4日的2728点 一度上涨到10月16日的6124点高位 上涨幅度超过了100 目前在2300点徘徊 引例 在此期间有人能始终对股价做出准确的估计吗 第五章资产定价 有效市场假说资本资产定价模型套利的定价

3、模型证券估价 1 有效市场假说 有效市场假说的含义有效市场的股票定价过程有效市场假说的三种形态 如果一个资本市场是有效的 那么这个市场上的证券价格总是能够快速 准确 完全地反映所有可获得的信息 尤金 法玛 EugeneFama 有效市场假说的含义 有效市场假说包含以下两个要点 在市场上的每个人都是理性的投资者 他们能够确定每种证券的真实价值 并据此做出最佳的交易决策 信息能够在证券价格中快速 完全地得到反映 而这些信息所引起的价格调整也是恰当的 尽管这种理论也许并不完全正确 但是 有效市场假说作为一种对世界的描述 比你认为的要好得多 哈佛经济学教授曼昆 1 有效市场假说 有效市场假说的含义有效

4、市场的股票定价过程有效市场假说的三种形态 有效市场股票的定价过程 首先 市场上的投资者会收集关于公司以及会影响公司的相关事件的信息或事实其次 投资者分析这些信息 以决定该公司股票预期报酬 他必须分析未来价格可能所在的区间 以及这个区间与他预测的股票价格最佳值之间的离散程度 以及偏离最佳值的可能性 第三 有了这些预期值和偏离值后 他就可以进行投资决策或推荐该股票的买入价和卖出价是多少 单个投资者对于股票价格的预期值 所有投资者的股票价值预期值的加权平均值就形成了股票的市价 每个投资者的股价预期值会一样吗 权重是怎么确定的呢 有效市场股票的定价过程 各个投资者的预测值由于两种原因而不一样 得到信息

5、的渠道不同 尽管每个人都可以得到公开信息 对信息中所蕴含的影响股票未来价格因素的理解不同 市场中权重的确定 在市场上投票用的是资金 所以影响力最大的投资者就是那些控制资金最多的人 另外拥有的信息更好 也会逐渐地赚取更多的资金 从而加大自己的影响力 股票的市场价格是投资者观点的加权平均值 那些控制资金额高于平均值 拥有的信息优于平均值的投资者的观点权重比较大 结论 1 有效市场假说 有效市场假说的含义有效市场的股票定价过程有效市场假说的三种形态 有效市场假说的三种形态 弱式效率市场假说该假说是指证券价格被假设完全反映包括它本身在内的过去历史的证券价格资料半强式效率市场假说该假说是指所有公开的可用

6、信息假定都被反映在证券价格中强式效率市场假说该假说认为所有相关信息 包括内部信息和公开信息 都在证券价格中反映出来 第五章资产定价 有效市场假说资本资产定价模型套利的定价模型证券估价 2 资本资产定价模型 资本资产定价模型 CapitalAssetPricingModel CAPM 最早由威廉 夏普在其论文 资本资产定价 风险条件下的市场均衡理论 CapitalAssetPrices ATheoryofMarketEquilibriumunderConditionsofRisk 中提出 该文发表在1964年9月份的 JournalofFinance 上 夏普教授也由于其在资本资产定价方面的成就

7、获得了1990年的诺贝尔经济学奖 小知识 威廉 夏普 2 资本资产定价模型 资本资产定价模型的假设条件资本资产定价模型的形式CAPM在证券组合中的运用 资本资产定价模型是描述风险与报酬关系的理论模型 其认为证券期望风险报酬率等于该证券 或证券组合 的系数与市场风险报酬率的乘积 CAPM模型的假设条件 完全竞争所有投资者都有相同的预期投资者都是通过考察证券的期望报酬率与风险去估价证券 并且都是风险厌恶者资本市场上没有磨擦存在无风险资产 投资者可按无风险利率无限量地自由借贷单一的投资期限 所谓磨擦 是指对市场上资本与信息自由流动的阻碍 证券价格不会因个别投资者的买或卖而受到影响 在风险相同时 他将

8、选择期望报酬率大的投资组合 资本市场上投资机会成本未发生变化的一段时间 意味着均值和标准差包含着现存的与该种证券相关的所有信息 2 资本资产定价模型 资本资产定价模型的假设条件资本资产定价模型的形式CAPM在证券组合中的运用 资本资产定价模型是描述风险与报酬关系的理论模型 其认为证券期望风险报酬率等于该证券 或证券组合 的系数与市场风险报酬率的乘积 CAPM模型的形式 资本资产定价模型既适用于证券组合 也适用于证券组合条件下的单个证券 但不适用于单项资产投资决策 单项资产投资决策中应采用前述的 资本资产定价模型在财务学中被广泛运用于证券投资 固定资产投资 调整有风险资产的贴现率 资本成本的计算

9、 最优资本结构的确定等 CAPM模型的形式 例题 锐意公司股票的系数为2 0 无风险利率为3 市场上所有股票的平均报酬率为6 那么 锐意公司股票的报酬率应为 3 2 0 6 3 9 CAPM模型的形式 证券市场线 SecurityMarketLine 简称SML CAPM模型的形式 通货膨胀的影响 CAPM模型的形式 风险回避程度的变化 CAPM模型的形式 股票系数的变化 例题 2 资本资产定价模型 资本资产定价模型的假设条件资本资产定价模型的形式CAPM在证券组合中的运用 资本资产定价模型是描述风险与报酬关系的理论模型 其认为证券期望风险报酬率等于该证券 或证券组合 的系数与市场风险报酬率的

10、乘积 CAPM模型的证券组合中的运用 设证券组合P由某m个证券组成 各证券的组合权数分别为w1 w2 wm 则在市场均衡状态下 P的期望报酬率为 CAPM模型的证券组合中的运用 假设M公司投资了两种证券A和B 两种证券的投资比例为1 1 其中为1 3 为0 9 市场组合的平均报酬率为10 无风险报酬率为6 则M公司的期望报酬率为多少 例题 第五章资产定价 有效市场假说资本资产定价模型套利的定价模型证券估价 3 套利的定价模型 套利与均衡套利定价模型 套利是指利用同一资产在不同市场上或同一市场上存在的价格差异而赚取无风险利润的行为 ArbitragePricingModel 套利的定价与均衡 套

11、利与价格同一律 当同一资产在不同地点的交易价格不同时 就会产生套利机会 套利机会一旦被发现 投资者就会利用它进行套利 这样即使是少数几个 甚至一个 套利者的套利行为都将最终消除价格差异 价格同一律是指相同证券在不同市场 或同一市场 的定价水平应该相同的原理 一个完全竞争 有效的市场总是遵循价格同一律 套利的定价与均衡 套利与均衡的关系 市场A 价格高 市场B 价格低 投资者从市场B买入 在市场A卖出 证券的供应逐渐增多 证券的需求逐渐增多 市场A 供需均衡 市场B 供需均衡 价格均衡 套利停止 3 套利的定价模型 套利与均衡套利定价模型 套利是指利用同一资产在不同市场上或同一市场上存在的价格差

12、异而赚取无风险利润的行为 ArbitragePricingModel 套利定价模型 APM 多因素模型 代表资产报酬率 Fn代表第n个因素的异动值 相应的代表该证券对于不同因素异动的敏感程度 套利定价模型 APM 某证券的报酬率受通货膨胀 GDP和利率三种系统风险的影响 上年度观测到该证券对三种因素的敏感程度分别为2 1和 1 8 市场无风险报酬率为3 假设上年初预测通货膨胀增长率为5 GDP增长率为8 利率不变 而年末实际通货膨胀增长率为7 GDP增长10 利率增长2 则该证券的预期报酬率为 例题 套利定价模型 APM 套利定价模型 APM 根据套利定价理论的多因素模型 我们将上述多因素模型

13、中的因素F替换为风险报酬率R 则某个证券或某个投资组合的风险与与报酬之间的关系可以表示为 代表资产报酬率 代表无风险报酬率 n是影响资产报酬率的因素的数量 代表因素1到因素各自的期望报酬率 相应的代表该资产对于不同因素的敏感程度 套利定价模型 APM 某证券报酬率对两个广泛存在的不可分散风险因素A与B敏感 对风险因素A敏感程度为0 5 对风险因素B的敏感程度为1 2 风险因素A的期望报酬率为5 风险因素B的期望报酬率为6 市场无风险报酬率3 则如果该证券报酬率为 例题 套利定价模型 APM 小结 第五章资产定价 有效市场假说资本资产定价模型套利的定价模型证券估价 4 证券估价 债券估价股票估价

14、 债券估价 债券的构成要素债券面值票面利率市场利率到期日 债券是债务人向债权人发行的 在约定时间支付一定比例的利息 并在到期时偿还本金的一种有价证券 债券估价 债券的种类按期限的长短分类按发行主体分类 短期债券长期债券 政府债券公司债券 在公司债券这个类别里 还有一种由银行或其他金融机构发行的债券 有人也把这种债券称为金融债券 债券估价的目的 评价债券收益水平的指标是债券价值和到期收益率 原则是 用时间价值的观念去考虑问题 债券价值的计算债券估价的实质是估计未来增加的现金流量即现金流入量的现在价值 所以对债券价值的定义就是债券未来的现金流入的现值 债券价值 购买价格可买债券价值 购买价格不买

15、债券估价 一般情况下的债券估价模型 债券估价 某债券面值为1000 票面利率为10 期限为5年 某公司要对这种债券进行投资 要求必须获得12 的报酬率 问债券价格为多少时才能进行投资 根据上述公式得 例题 债券估价 一次还本付息且不计复利的债券估价模型 希列公司拟购买另一家公司发行的利随本清的公司债券 该债券面值为1000元 期限5年 票面利率为10 不计复利 当前市场利率为8 该债券发行价格为多少时 公司才能购买 例题 答案 债券价格必须低于1021 5元时 公司才能购买 债券估价 贴现发行时债券的估价模型 某债券面值为1000元 期限为5年 以贴现方式发行 期内不计利息 到期按面值偿还 当

16、时市场利率为8 其价格为多少时 公司才能购买 例题 答案 该债券的价格只有低于681元时 公司才能购买 债券估价 债券到期报酬率的计算 债券到期报酬率是指购买债券后 一直持有该债券至到期日所获得的报酬率 公式 未来现金流入包括利息的流入和本金的流入 债券利息的付息方式不同 影响利息流入的现值 而本金的现值大多按复利计算 计算到期收益率的作用 确定是否购买某种债券如果债券的到期收益率r高于投资人要求的报酬率rb 则应该购买 否则应该放弃 其结论和计算债券的真实价值相同 公式 债券估价 债券到期报酬率的计算 华唐药业公司2006年10月1日用平价购买一张面值为1000元的债券 票面利率为8 每年的10月1日计算并支付一次利息 并于5年后的9月30日到期 该公司持有该债券至到期日 计算期到期报酬率 例题 债券估价 解 解该方程要用 试算法 用k 8 试算 可见 平价发行的每年付息一次的债券 其到期报酬率与票面利率相等 债券估价 如果债券的价格高于面值 则情况将发生变化 例如华唐公司的买价为1105元 则 通过前面的例子我们已经知道 当k 8 时 价格应为1000元 小于1105元 因此可以判