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1、-摘要我国股票市场在经历了2001年至2005年的四年熊市之后，随后两年出现空前的大牛市，股票市值增加近六倍。然而2008年半年间股票市值又跌去大半。面对这跌宕起伏的股票市场，投资者不知所措。与此同时，许多学者也从各个角度对我国股票市场大幅波动异常的原因进行了分析。随着我国股票市场的迅速发展和不断完善，股票市场已经成为重要的融资渠道，越来越多的居民将资金投向股市，股票在居民资产结构中的比例持续增加，股票价格与实际经济活动之间的联系日益紧密。我国学者和货币政策当局已经在密切关注货币政策与股票市场的相互影响问题。研究我国货币政策对股票市场的影响具有重要的现实意义。 本文主要采取理论研究与实证研究相
2、结合的方式研究货币供应量与股票价格指数有关的理论体系、长短期互动关系、因果关系和相互影响运动，采用最新的数据和比较成熟的计量模型,将不同层次货币供应量与上证综合股指作为代表变量纳入金融系统，应用ADF单位根检验、协整检验及向量误差修正模型(VECM)等金融计量方法对不同层次货币供应量与上证综合股票价格指数之间的相互影响进行实证分析。最后对实证研究结果进行总结，提出针对性的建议。关键词: 货币供应量；股价指数；货币政策；股票市场AbstractFrom 2001 to 2005, Chinas stock market experienced a four-year bear market. B
3、ut from 2005 to 2007, an unprecedented bull market had arose, The stock market capitalization increased by nearly six-fold. After that, in the first six months of 2008, the stock market has fallen more than half. Faced with such ups and downs of the stock market, people didnt know how to deal with i
4、t. Based on various angles, Scholars conclusions are different by analyzing the stock market. In this thesis，we mainly study the effect of ChinaS monetary policy on stock market in the theoretical and empirical wayWith the rapid development of Chinastock market，the stock market has become all import
5、ant channel for financingMoreand more people are involved in the stock market and the relation between the stock prices and real economic activity become more and more closeChinese government and policies makers have pay close attention to the relationship between the monetary policy and the stock m
6、arketThe research combines theory with practice in this thesis to study the relevant theoretical system，interaction in short and long-term，causality and mutual influence ability. The latest data and widely used econometric model are used in this thesis, different levels of money supply and the Shang
7、hai Composite index are used as representative variables of the monetary and financial system, financial measures such as ADF unit root test, cointegration test and Vector Error Correction Model (VECM) are applied to study the interrelationship between money supply and the Shanghai Composite price i
8、ndex. The results of positive analysis and the economic significance are summarized , then specific proposals are put forward. Key Words: Money Supply; Stock Price Index; Monetary Policy;stock market目 录摘 要Abstract一、绪论11.研究背景与意义12.国内外文献综述23.主要内容、研究方法和创新点5二、货币政策对股票市场影响的相关理论81. 货币政策通过货币供应量影响股票市场82. 货币政
9、策通过通货膨胀率影响股票市场93. 货币政策通过利率影响股票市场10三、货币供应量对我国股票市场影响的实证分析111.变量选取112.单位根检验133. Granger因果检验154. 协整检验16四、结论与政策建议191.货币供应量对我国股票市场影响的结论192.政策建议21致 谢25参考文献26.-一、 绪论1.研究背景与意义 随着资本市场规模尤其是股票市场的日益扩大，资产价格对实体经济的影响不断增强，资产的价格泡沫由膨胀到破灭的急剧变化可能会引起长时间的经济衰退和通货紧缩。最典型的例子就是20世纪90年代初的同本经济泡沫，80年代末日本的资产价格(主要指房地产价格和股票价格)极度膨胀，而
10、到了90年代初日本的资产价格开始直线下降，给日本经济造成了长期的影响。因此，资本市场的稳定与否、发展状况如何，也就成为了各国货币当局和理论界关注的重点。股票市场作为资产市场的最主要成员之一，其波动性不仅与其他资产市场紧密相连，更是其他资产波动的引发者和传导者，各国货币当局在实施货币政策的过程当中也越来越重视股票市场了。1999年8月27日，在怀俄明举行的货币政策会议上，美联储主席格林斯潘就强调，美联储的货币政策今后将更多的考虑股票市场的因素，因为有越来越多的普通人投资于股票市场，而且个人投资在美国家庭财富中所占比例越来越大。股票市场具有优化配置社会资源,提高资金融通效率,准确揭示价格信息,反应
11、宏观经济态势等功能,是宏观经济的晴雨表。同时,股票市场还是货币政策信号的重要传导媒介,对货币政策的影响越来越深刻,因此使得近年许多西方国家的中央银行对其货币政策加以适当调整,关于是否应该将股市价格纳入货币政策框架的争论也日益多了起来。与国外相比,我国的股票市场还是一个新兴市场,发展历史短,但发展速度较快。随着我国资本市场规模的日益扩大和越来越多的居民投资于股市, 货币政策对股票市场的价格波动的影响越来越引起学者关注。尤其是1996 年以来,尽管我国货币供应增长速度加快,但经济增长却不见效果。而与此形成鲜明对比的是,我国以股票综合指数为主要代表的股市价格却呈迅猛增长态势,实体经济与虚拟经济明显冷
12、热不均。因此, 货币政策对股票市场价格波动的影响值得深入研究。由于货币供应量是我国货币政策的重要中介目标,分析货币供应量与股市价格波动的关系对于研究我国货币政策具有重要的现实意义。 目前国内学者对股市价格与货币供应量关系的研究基本上是建立在逻辑推理规范分析之上的,定量分析很少,而为数不多的定量分析其方法也是值得考证的。一是运用传统的经济计量方法研究股市价格与货币供应量之间的关系时,存在着动态的稳定性假设,而实际上经济时间序列通常是非平稳的,直接运用变量的水平值研究经济现象间的相关关系容易导致谬误结论；二是对所采用的月度或季度数据没有考虑到股市价格和货币供求的季节性变化,而实际上在我国这种季节性
13、影响是比较明显的,使动态的经济数据不具有可比性。尽管采用同期比数据可以消除季节性影响,但其结果所描述的只是相对于较远的过去的变动情况,而没有提供系统近期的变化信息,同时还容易造成对经济形势的错误判断；三是对常用的格兰杰因果检验的滞后期选择具有很大的任意性, 而事实上该检验对滞后期选择非常敏感。国内学者在进行实证分析时常常忽视了这些问题,从而降低了实证结果的可信性。 本文试图在理论分析基础上,运用最新发展的处理非平稳时间序列的协整、格兰杰因果检验等经济计量分析方法,对我国股市价格波动与作为货币政策重要中介目标的货币供应量之间的关系进行严格的实证分析,研究货币政策变化对股票市场的影响不仅有助于投资
14、者特别是机构投资者了解和把握股票市场运行规律，以对货币政策的冲击做出准确预期，及时控制风险，取得较高收入同时也可以为决策层在调节货币政策变化与股票市场发展寻找平衡点提供准确的实证依据和政策建议。2.国内外文献综述随着股票市值的飞速增长，股票市场在金融市场上的地位不断提升。股票市场越来越多的受到投资者的关注。众多学者无论是从理论还是实用上，对股票市场都投入了极大的研究兴趣。立足点也从货币当局以及两者之间的关系研究转向于立足于股票市场和货币当局。从国外学者来看，Tobin（1980）在资产积累与经济活动中对货币政策传导机制的论述，也涉及到了货币政策对股票价格影响的论述，但是只是从定性的角度进行研究
15、而并未涉及定量的分析。他认为，扩张的货币政策通常资本重置的方式来达到经济增长的目的，同时会引发通货膨胀。当货市当局采取扩张的货币政策时，鉴于股票可以防止通货膨胀并且维持一定的收益率，投资者将增加对股票的投资，这将导致股票价格的提高。Campbell和Kyle（1988）认为货币政策的变动会导致联邦利率的变化，进而影响到对股票股利、预期利率和风险估价的影响，从而最终影响股价波动。此文只是从传导机制方面来进行阐述，并没有对货币政策如何对股票市场的反应而作出相应的对策。M.Friedman(1988)利用1886-1985年和1961-1986年两个阶段的美国年度数据，对股票价格的货币需求效应进行了
16、对比实证研究，研究结果表明:股价上升的资产组合效应不明显、交易效应对M2的影响不明显但是对Ml和M0有显著影响、股价上升对M2的财富效应大于替代效应，他认为股票价格的上升将减少货币需求，也就是说他将股票价格上升对M2的财富效应大于替代效应的这种情况视为例外。Mishkin（1995）归纳了文献中关于货币传导机制的股票市场价格相关的四种渠道，即:Tobin关于投资的股价q渠道理论；Bernanke and Gertler（1995）关于广义信贷渠道理论的企业资产负债表效应；Modisliani（1971）关于生命周期理论的居民财富效应渠道；Mishkin（1976）关于居民资产组合的流动性渠道。Smets（1997）对最佳货币政策问题进行了探讨，认为既然货币政策影响资产价格，资产价格影响实
