wacc加权平均资本成本的计算方法

《wacc加权平均资本成本的计算方法》由会员分享，可在线阅读，更多相关《wacc加权平均资本成本的计算方法（17页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。

1、金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 1 加权平均资本成本和调整现值 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 2 概览 第二部分 价值评估 概览 第二部分 价值评估 A 价值评估 自由现金流和风险 A 价值评估 自由现金流和风险 4 1 讲座 自由现金流价值评估 4 1 案例 Ameritrde B 价值评估 加权平均资本成本 WACC 和现值调整 APV B 价值评估 加权平均资本成本 WACC 和现值调整 APV 4 8 讲座 加权平均资本成本 WACC 和现值调整 APV 4 10 案例 Dixon 公司 4 15 案例 Diam

2、ond 化学公司 C 项目和公司价值评估 C 项目和公司价值评估 4 17 讲座 实物期权 4 24 案例 MW 石油公司 4 29 讲座 公司价值评估 5 1 案例 Cooper 工业有限公司 5 6 案例 Southland 公司 下来应当做什么 下来应当做什么 我们需要将财务政策的影响融入我们的价值评估模型中 问题 我们如何在价值评估中引入债务的税收规避作用 如果存在 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 3 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 4 两种方法 两种方法 加权平均资本成本 WACC 加权平均资本成本 WACC 用

3、税后债务资本成本和权益资本成本的加权平均值来贴现自由现金流量 ED E K ED D tK ED WACC 1 现值调整 APV 现值调整 APV 评估一个全部由权益资本来筹资的项目 将债务的税盾现值和其他作用效应加进去 复习 自由现金流量是不考虑利率的税收规避效应 例如 如果一个项目是 100 股权融资 可用来支付给所有资金供给者的现金流量 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 5 加权平均资本成本 加权平均资本成本 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 6 加权平均资本成本 WACC 加权平均资本成本 WACC 第一步 自由现金流

4、量的产生 第二步 用加权平均资本成本来贴现自由现金流量 ED E K ED D tK ED WACC 1 注意 注意 通常人们使用加权平均资本成本时的直觉是 一个项目若要有价值 要求得到比筹集所需资金的成本 即我们所谓的 加权平均资本成本 更多的收益 这种直觉是错误的 我们经常使用加权平均资本成本法 而不是 偶然 大部分情况 这是明显的错误 在概念上 它的逻辑性有瑕疵 在实践中 它得出的结论远不符合理论值 由于贴现率 故加权平均资本成本也具有项目特定性由于贴现率 故加权平均资本成本也具有项目特定性 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 7 金融理论II 15 40

5、2 2003年春季 Dirk Jenter 8 加权平均资本成本 WACC 加权平均资本成本 WACC 贴现率是项目中特定的 贴现率是项目中特定的 设想有一个项目是独立的 像一个单个公司那样来筹集资金 加权平均资本成本的输入变量也是由项目特定的 1 DE DE CKtK DEDE WAC 让我们依次考察加权平均资本成本的每一个输入变量 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 9 杠杆比率 D D E 杠杆比率 D D E D D E 是所考虑的特定项目的目标资本结构 在市场价值中 常见错误 1 使用项目承担公司先前的 D D E 比率 常见错误 2 使用项目融资时的

6、 D D E 比率 例如 如果项目全部通过债务融资时 使用 100 注意 我们将假定目标 A B 是把目标 A 和目标 B 相加的结果 这种假设在多数 情况下都是成立的 注意 我们将假定目标 A B 是把目标 A 和目标 B 相加的结果 这种假设在多数 情况下都是成立的 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 10 杠杆比率 续 杠杆比率 续 那么 我们如何得到 目标杠杆比率 呢 使用项目比较法 项目所在的行业是公司 明晰的主业 权衡 可比较公司的数量与质量 如果公司承建的该项目与公司其它项目相似 那么就选用该公司作参照目标 即 这个公司是项目的可比较公司 思考 通

7、过核查表完善 注意的重要事项 注意的重要事项 如果项目在一段时间内一个保持相对稳定的 D V 那么加权平均资本成本 在这段时间内也稳定的 如果不是 那么加权平均资本成本应该在这段时间内相应地变化 而且 我们应该计算出每一年不同的加权平均资本成本 实际上 公司更倾向于采用一个稳定的加权平均资本成本 所以 实际上 在预期未来资本结构会发生相当大变化的情况下 加权平 均资本成本方法常常不很奏效 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 11 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 12 债务资本成本 K债务资本成本 KD D 续 续 KD应该与贷

8、方在一定资本结构下要求的利率相一致 警告 不能用利率作为 KD的估计 当 债务有很大的风险性 我们需要用违约概率来估计预期现金流 如果有不同程度的负债 我们需要计算它们的平均利率 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 13 边际税率 t 边际税率 t 它是指承担该项目的公司 或者更精确些 承建该项目的公司 的边际 税率 它是指承担该项目的公司 或者更精确些 承建该项目的公司 的边际 税率 注意这个税率是决定债务税收节余的税率 注意这个税率是决定债务税收节余的税率 我们要求使用边际税率 而不是平均税率 t 我们要求使用边际税率 而不是平均税率 t 在实际中 边际税率

9、常常不容易观察到 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 14 权益资本成本 K权益资本成本 KE E 它不能直接观察到 它不能直接观察到 我们需要对项目进行比较来估计K我们需要对项目进行比较来估计KE E 主业清晰 即公司仅仅经营项目所在的行业 如果承担该项目的公司本身就是同行业中的主业清晰者 就可以简单的使 用这个公司的KE 问题 问题 一家公司的资本结构会对KE有影响 除非与可比较公司资本结构相同 否则我们在使用前就要计算KE 用CAPM估计K用CAPM估计KE E 1 找出需评估项目的可比较参照公司 2 当目标公司的债务风险不是很高 且债务率相当稳定 通过消

10、除可比较参照 公司权益资本贝塔值 E的杠杆效应 运用D D E 来估算出其资产贝塔值 A 我们可运用 DE E E A 3 用目标公司的资产贝塔值 A来估算出项目的贝塔值 A 例如 用平均值 4 当目标公司的债务风险不是很高 且债务率相当稳定 时 在一定的资本结 构假设下 通过消除估算的项目资产贝塔值 A的杠杆效应 使用项目的 D D E 来估算出其权益资本贝塔值 E AAE E D E DE 1 5 用这个估计的资产贝塔值 E来计算项目的权益资本成本kE KE rf E 市场风险溢价 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 15 金融理论II 15 402 200

11、3年春季 Dirk Jenter 16 杠杆效应与消除杠杆效应应注意的事项杠杆效应与消除杠杆效应应注意的事项 公式 消除杠杆效应的公式是杠杆效应公式的倒推 步骤 消除可比较参照公司的杠杆效应 即消除每个可比较公司的杠杆效应 利用所有可比较公司的平均资产贝塔值 A 估算一个公司的资产贝塔值 A 对其中我们偏好的公司给以更多权重 这就是我们估算的项目资产贝塔值 A 消除项目资产贝塔值 A的杠杆效应 在本课程 我们通常以稳定的 D D E 比率使用该公式 在本课程 我们通常以稳定的 D D E 比率使用该公式 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 17 有关商业风险和财

12、务风险的更多信息 有关商业风险和财务风险的更多信息 AAEAEEA E D E D DE E 1 可比较公司之间有相似的商业风险商业风险 相似的资产贝塔之 A和 相似的消除杠杆效应后的资本成本KA 如果可比较的公司间有不同的资本结构 那么它们的财务风险财务风险 不同的 E A 则不同 不同的权益资本贝塔值 E以及不同的权益资本要求收益KE 总体上说 权益资本贝塔值 总体上说 权益资本贝塔值 E E随着D E的增加而增加 随着D E的增加而增加 因此 权益资本成本KE随着财务杠杆的提高而提高 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 18 商业风险和财务风险 直觉上的认

13、识 商业风险和财务风险 直觉上的认识 考虑一个项目的资产贝塔值 A 0 它的现金流量可以被分解为 安全的现金流量 完全与市场相关的风险现金流量 随着债务水平的提高 但留有一定安全性 很大一部分的安全现金流量流向了债务持有者 流向权益资本持有者的剩余现金流量与市场日益相关 注释 注释 如果现金流量与市场负相关 A这一实用方法可能会产生错误 尤其是在新项目不同于以往公司承担的项目 时 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 21 选择行业的资本结构 与加权平均资本成本 选择行业的资本结构 与加权平均资本成本 行业 负债率 权益资本 资产 加权平均资本成本 电力与燃气 4

14、3 2 0 58 0 33 8 1 食品生产 22 90 0 85 0 66 11 0 造纸与塑料 30 40 1 03 0 72 11 4 设备 19 10 1 02 0 83 12 4 零售 21 70 1 19 0 93 13 2 化工 17 30 1 34 1 11 14 7 计算机软件 3 50 1 33 1 28 16 2 所有行业平均 21 50 1 04 0 82 12 3 假定 无风险利率 6 市场风险溢价 8 债务成本 7 5 税率 35 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 22 现值调整 现值调整 金融理论II 15 402 2003年春季

15、 Dirk Jenter 23 现值调整 现值调整 从资产价值评估中区分财务结构对价值的作用 第一步 第一步 如果项目或者公司是 100 股权融资 评估其价值 第二步 第二步 将债务的税盾价值考虑进去 注意 注意 这种方法简单地把 MM 理论应用于税收 现值调整 APV 各部分价值评估 净现值调整 ANPV 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 24 第一步 100 股权融资公司 项目 的价值评估 第一步 100 股权融资公司 项目 的价值评估 现金流量 自由现金流量的确是你所需要的 如果公司是 100 股权融资 那么你需要的就是可以恰好贴现其现金流的 利率 如果

16、公司是 100 股权融资 那么这个利率是权益资本的预期收益率 为了得出它 你需要 找出可比较公司 即有同一业务的公众公司 如果它们都是 100 股权融资 估算它们的预期收益率 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 25 第一步 100 股权融资公司 项目 的价值 续 第一步 100 股权融资公司 项目 的价值 续 使用适当的杠杆公式消除每一个可比较公司的权益资本贝塔值 A的杠杆 效应 以估算其资产贝塔值 A 例如平均 AE E ED 或 1 AE E Et D 使用评估的资产贝塔值 A来计算全部权益资本的成本KA KA rF A 市场风险溢价 用KA来贴现项目的自由现金流量 金融理论II 15 402 2003年春季 Dirk Jenter 26 第二步 增加现值 债务税盾 第二步 增加现值 债务税盾 现金流量 预期的税收节余是tKDD 其中KD是债务资本成本 前面讨论过 如果预期D是稳定的 那么用KD来贴现tKDD PVTS tKDD KD Td 如果预期D V是稳定的 那么用KA来贴现tKDD PVTS tKDD KA 直觉 如果D V是稳定的 那么D