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1、上市公司收购与重大资产重组律师实务 讲课人：郭律师中伦律师事务所合伙人记录人：贾明军(贾律师点评：郭律师东北口音，人很直率，不过更慎重，举例引用都有经有据。这一块业务我不熟悉，听听参与一下。因为侧重于国内上市公司重大资产重组，大部分又是国资，因此，没有太用心。不过，感觉中伦律师还是很牛的，特别是在非诉讼领域。)热烈掌声欢迎郭律师：很高兴就上市公司收购重组交流。做自我介绍，本科人民大学，学的是经济学。毕业后，在农业部、北京大学、美国留学、纽约州律师资格，原来在金杜、又德衡、现在中伦。主要从事IPO。去年我也讲过，讲半天。目前拿的讲义，和去年类似，但去年上市公司重组办法做了调整，因此，我又重新做了
2、一个PPT。上午讲的是概括性介绍，下午重点介绍我接触的显现的法律问题，个案。我今天讲的上午的内容，主要分成四部分：1. 相关法规；2. 重组动因；3. 审核备忘录；4. 相关案例分析。从资产置换、换股、定向增发等方面，包括案例分析、法律问题。首先，我们看一下相关法规。讲重大重组之前，我们常讲借壳上市，这两者紧密相连。中国上市很困难，要审批，要排除。美国注册制，强调信息披露，真实、完整、准确的信息披露，就可以了。搜狐上市时是亏损的。新浪上市我也参与了，当时是2000年左右。中国有发审委，中国企业上市难于上青天，前几天是指标制；后来中小板民营企业上的越来越多；09年开的创业板，从93年到现在，也没
3、有超过3千家。而在国外，纽交所，一家就1万家。上市资源在中国很少。一些企业就想走捷径，有专门的授课老师讲IPO的要求，三年连续赢利，很多公司走IPO之路漫长、比如还有房地产行业，现在没有办法批，目前有金地、天虹宝业。我也做过一家，浙江卧龙置业，这是2007年的事。这就产生了借壳上市的事。壳资源卖给另一个老板，另一个老板把自己的资产（可能是高科技）注入，完成控股的同时，上市公司资产发生了大的变化。上市公司原有的资源，可能通过出售给老股东退出。这两年壳卖的事少一些，国家加强了借壳上市的力度，尤其是去年，借壳上市基本上是IPO，对于你之前的赢利能力差不多就可以了。以前松一些，前几天绝大多数是房地产公
4、司，现在宏观调控，导致来源下降，借壳上市成本高，但房产行业利润高，因此房地产行业多。资本市场大门关上后，这种案例少了。为什么两者联系？100%的借壳都构成了上市公司重大资产重组。总资产、收入、利润三个指标50%，就构成“重大”，超过70%，就要上重组委审核。这种情况下，大家注意到，借壳上市，原有资产退出，基本资产是100%或超过50%变化。随之的利润和收入就会发生变化。上市公司重大重组，并一定是借壳上市。重组，有一种，是原股东（比如央企）。好资源上市后，母体里还有其它资产，有关联交易和同业竞争，还可能存在上下游产业链。国资委鼓励央企整体上市，注入上市公司，体量很大，可能走出原有上市公司的规模，
5、这样一定构成上市公司的重大资产重组。我在09年做了三峡集团，长江电力，是负责三峡的运营。这个项目09年竣工，16台机组，注入，超过原来的规模。走的是重组委的程序，顺利过会。注入后，避免同业竞争问题。所以说，重大资产重组和借壳上市是有区分的。借壳上市，从未来的趋势，应该是逐渐落没的。国外一般是注册制，想发行股份，只要上交到证券交易所和SEC机构，真实准确完整，就可以了，而不做实质审核。未来IPO会加快速度，门槛会降低。借壳上市成本高，允许你借壳上市并再融资。原来只能上市后定向增发。另外，很多人搞借壳，不是为了上市公司的重生，而是为了炒股票。黄的哥哥操作山东的另一家上市公司，连续几十个涨停板，最后
6、，二级市场是他自己在买，赚的钱很多。房地产行业的问题，资产注入未完成，但二级市场钱赚了（构成内幕交易）。一些老板借上市之名操纵股票。ST公司，SST公司，都是代壳上市的预期对象。随着政府证监会对内幕交易的打压力度增加，这种情况大有改善。证监会有相关部门设置，我们前一段时间请了一个处长讲了内幕交易的讲座，他讲的很透彻，打击力度增加，客观上抑制了借壳上市。很少有人再考虑借壳上市。因此，重大资产重组上市公司大公司注入优质资产，打造完整产业链。还有同行业的上市公司，比如，中国医药合并天方药业。现在停牌了，可以讲。两者互补。一个在北京，一个在河南，实际控制人都是央企，现在想合并。但有一种，我做的一家中小
7、板上市公司，09年启动了重大资产重组，合并科技企业，华邦制药产人用药，两者都是农大同学。上市公司吸收合并了非上市公司，构成了重大资产重组，定向发行股份。被吸收合并扣注销。实际控制人，18个合计才拿到20%的股权，原来董事长还是实际控制人，占有50%多。以上是一个很好的做法，当然还有现金购买。未来这种趋势会越来越多。未来是资本市场的永恒主题。未来IPO会越来越简单，律师的工作量会降低。重组，很重要，在座律师为主，重组涉及面广（贾明军：看来IPO业务未来不如重组业务）。最终所有的交易结构都是由律师拍板。其它的财务、会计都是次要的。合法、合规才是前提。另外一点，刚才讲了，业务会越来越多，大家精力放在
8、这儿，可能另癖溪径，一个IPO要三四年，但一个重组一般一两年。大家有兴趣，做证券业务，重组并购，这个业务有前途！重组有关的法规，公司法首当其冲。然后是证券法。具体内容不讲了。上市公司的合并、分立，基本要求等。上市公司重大重组办法，这个决定是08年出台、2011年修订的。更早还有，一个19号文，2001年的，还没有现在的安排和内容。只是后来慢慢突破的。08年5月份的这个规定，很重要。大家注意一点，刚才提到50%、70%指标，从资产、收入指标，如果重组形式是发行新股购买资产，不论多少，哪怕10%，也要适用重组管理办法的相关规定。还有，证监会为了重组的配套，有一些相关规定，比如上市公司收购管理办法。
9、本身是一个独立的、有效率的部门规章。借壳上市一定伴随着上市公司的收购。因为中国收购的概念，不是说简单地取得控制权，才叫收购，达到一定比例时，也要收购。我刚才讲，大股东注入资产也叫收购。这些规定，很多交织在一起的，做一单业务的时候，要把相关法规考虑周全。重组和再融资都是证监会很重视的工作，有一系列的格式指引，网上都有。从证券法的角度，更多讲上市公司收购、IPO，没有太多讲重组。证监会有三个，IPO管理办法，上市公司重大重组办法，还是一个是上市公司发行证券管理办法（再融资办法），这三个规定，很重要，大家要学习下。还有一个，上市公司收购办法。证监会还有公司债管理办法；这里面主要针对固定收益这一块。交
10、易所从信息披露角度出台了很多指引，大家要学习。牵涉到各方，至少买、卖两个交易主体。涉及到其它部委，比如国有企业，国资委，关于国资的相关规定；包括国有资产的相关规定，等。这些规定，大家要研究。国资委和重组的规定，联系很密切，国企重组等业务。我从业十几年，对国资监管的法规很复杂，国务院国资委，这一块国有资产的律师，可能会很累，边界不是很明确。有些上市公司，涉及外资，有的是再融资中引入了外国投资人，商务部颁布了10号文，里面的规定被修订或突破。这个办法出台的时候，正是全民对资本外逃敏感时期。这个前面有一些基本规定，有一些特定行业，比如医药，有相关部委的规定，要熟悉。具体业务，林业公司还有其它规定。上
11、市公司重大资产重组，以公司法、证券法为大法，还有部门规章，还有交易所规则、指引，其它政府部门配套的规定，组成了这些总体的法律规定。大家不要局限于一个部门法，要统盘考虑。大家可能要考虑到合同法、劳动法等。第二部分：重大资产重组的动因1. 整体上市。比如，二家钢铁公司，山东钢铁也在动作。这些都是整体上市的概念。集团把优良集团，或山东省把省内优资重组。山东钢铁合并一波多折，N次才成。其它的公司可能相对顺利。2. 资产重组。湖北能源借壳三环股份是一个例子。还有星马汽车收购华菱汽车。还有借壳上市的原因、其它原因（体现了中国资本市场的一些特点）。比如，吉林高速与黑龙江高速捆绑上市。后来双分立，分立方式，有
12、一些法律问题需要探讨。第三部分：共性问题如果大家没有做过重组，没有形象的认识。大家我下午讲完重要法律问题后，反而能够清楚一些。1.交易价格的公允性。一般按评估做价。如果收益法评估，对收益法（三年内）无论是现金还是股份，利润符合评估的利润。收益法嘛，利润是核心指标。达不到要赔。在重组中有明确规定。原来有一段三年利润承诺，3、5、8利润，三年内达到，合计，就可以了。现在从严，如果第一年没有达到。不同产业不同行业不同方法有不同。中国IPO允许企业三个人回答问题。重组需要财务顾问、股东方、包括资产注入方、律师、评估方接受质询。重组委对价格可能和评估师交流。定向增发可以打九折，再融资管理办法，和重大资产
13、重组适用的规定还不一样。二级市场的交易价格较为公允。重点强调的是注入上市公司资产价格的公允性。一进一出，出的过程也原则上要有公允性。国有的资产，无论卖、买，都要公允性。刚才提到了赢利能力的预测，重组给人感觉是由坏变好，至少不会再变坏，RENEW这个词吧？这个赢利能力不是简单评估报告，而是大的产业背景。比如，房地产，基本不批，因为国家要抑制的产业。国家要消灭高利润、高回报。重组委对注入资产进行考核。我也经常接触一些老板提出想法，资产大、利润够，不是有利润就一定可以，还要看有无上升空间、有无连续性。传统行业上市难度就大。置入资产的产权是否清晰、是否完整？大家经常看到土地没有证、出让金交了，但是没有
14、证。还有，房屋没有走报建手续，拿 不到证。还有一些历史上有纠纷，比如知识产权。证监会对权属不清的资产，基本上是否定态度。我今天不会讲程序，程序很复杂。预案阶段，正式方案阶段。大多数要有一董、二董（事会）讨论预案、正式方案。资产权属没有瑕疵，清晰，也不一定要求100%，要看权重的问题。如果有瑕疵的资产占的比例高，就不行。老板掏的钱、政府也让盖了，就不一定没有问题。没有证，就不行，问题就大。重组角度（上市公司公众股东利益至上）。不是100%无瑕疵，个别可以考虑，非核心资产可以考虑。还有同业竞争的问题，重组的目的，三峡卖给另一个公司，解决同业竞争问题。我拿 房地产为例，在北京有高档写字楼，注入上市公
15、司。外地也有资产，不行，虽然地域不行，但同类，涉及同业竞争。想说明，借壳的时候，证监会要求把你同一控制下的资产最好放进来，如果没法解决 ，不能借壳。央企好一些，三峡案子。中铝把山铝、兰铝收购；中石油的重组，这些也是为了解决 同业竞争的问题。央企会给一个时间表。还有一个就是关联交易。证监会对关联交易关注，操纵利润，要么给上市公司输送利润；要么上市公司给实际控制人输送利润，高买低卖，不公允价格。人为操纵的可能性大。证监会的原则，尽量避免和降低关联交易。这个比例，不好说，IPO有时候说不超过30%，我认为也是偏高。重组的资产和保留的资产超过30%，也不是特别合适。关联交易问题重要。持续经营能力不说了。内幕交易，ST公司往往可以鸡变凤，飞龙涨了十倍，里面还有名人、影星。为什么有异动？3天20%？有重组的想法，就得公告，就得有重组预案的制订阶段。没有超标，但股价有异动，这里面证监局就可能会查。某省一个很大的企业，准备注入ST公司，一个高管用亲属的股票账户买，后来被举报查实，这个就是内幕交易。你说我不知道，不行！我推定你知道。这种情况下，这个交易受阻。稽查局要查，行政处罚下完后，审批材料再继续。股票涨了很多，私募二级市场游资买入，查了一年，拖了很久。提醒
