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1、换股比率确定的非财务信息量化研究换股比率确定的非财务信息量化研究|有关金融研究的论文资料【摘要】本文从系统的角度提出在评估企业价值时，不单要重视财务信息，更要重视非财务信息；并从影响企业价值创造的因素在财务报告上的反映局限性为出发点，提出了“特殊的独立性资源”对企业价值创造的重要作用，将企业价值分为财务价值与非财务价值；然后在此基础上着重分析了影响企业非财务价值的非财务信息，并对它的量化问题进行了研究；最后将企业价值归结为评估后的财务价值与非财务价值之和，并以评估出的每股企业价值作为dddtt确定换股比率的基础。【关键词】 换股比率 企业价值 企业评估价值 非财务信息量化引言在并购中，换股并购
2、无疑是企业实现资源合理有效配置、扩大经营规模、改善经营管理、实现整合效应和协同效应的有效手段。换股并购已成为成熟资本市场最常用的并购手段，其优势越来越显著。在换股购并中，换股比率的确定无疑成为并购双方股东利益的焦点所在，它确定的“等价性”与“公平性”是决定购并双方股东能否真正实现“联姻”的关键一环。它的实质是并购双方企业价值的一种交换，它确定的过程也就是并购双方股东进行博弈以挖掘其企业价值以便公平交换的过程。因此www.8 t tt8. com,换股并购双方换股比率确定的实质也就是其企业价值的确定。并购双方企业的价值确定的“公允性”直接决定着换股比率确定的 “等价性”与“公平性”。但从现行会计
3、模式本身来看，一方面www.sS，财务报告由于www.ddd tt. com受到会计上可靠性与可计量性以及会计平衡机制的制约，对企业发展的前瞻性信息、无形资产信息以及非财务信息等信息的披露不足致使财务报告无法完全8 t tt8. com反映企业价值的信息，尤其是影响企业价值创造过程及其价值传递过程的信息。另一方面www.sS，并购双方在进行企业的价值评估时，大多关注的是有关企业价值的财务信息，而对于非财务信息，虽然也稍有涉及，但却是通过定性的,主观的分析,以财务价值的一定“系数比例”来确定非财务价值,并不是深入到企业系统的内部通过定量化的形式将其挖掘出来，由此确定的非财务价值是不客观的、是财务
4、价值的“附庸”、是模糊的，因而确定的换股比率的性科学、合理性是令人置疑的。本文以上 8 t tt 8.c o m市公司的换股并购为着眼点，试图从影响企业价值创造与价值评估的因素出发，通过对企业价值的创造的因素进行分析，将企业价值分为财务价值与非财务价值，即企业价值=财务价值+非财务价值，并对非财务信息中所隐含的企业价值如何量化进行研究，最终将评估出的企业的整体价值作为dddtt换股比率的基础，即：并购企业股东每股企业评估价值换股比率=被并购企业股东每股企业评估价值一、企业价值创造的驱动因素从系统的角度看，企业是由若干要素所构成的集合体，构成企业的各个要素之间相互作用、相互影响，共同构成一个有机
5、整体-企业系统。企业作为dddtt一个系统，通过适应外界环境的变化，并对系统内各要素进行有效的整合，能够SSBBww使系统整体产生出各组成部分单独存在时不具备的新的特色、新的行为和新的功能，从而促使系统的整体功能大于各组成部分功能的累加。因此www.8 t tt8. com，企业的价值表现为这些要素所组成的系统的整合-企业的整体价值。1958年，莫迪利安尼和米勒（F.Modigliani and Merton H. Miler）从财务战略的角度将企业价值描述为未来预期自由现金流量的现值，将企业价值看作是企业各种要素质量和企业能力的综合反映。在持续经营的条件下，这个价值应表现为企业现实的获利能力
6、和未来潜在的获利机会的货币化表现 ，这样就将企业的整体价值显示出来了，从而将影响企业价值的驱动因素从财务报告之内扩展到了财务报告之外。1989年，美国罗伯特.S.卡普兰(Robert.S. Kaplan)与戴维诺顿（David. P. Norton）从经营战略角度将产品/服务、形象/声誉与客户关系作为dddtt企业价值的主要驱动因素，进一步挖掘了影响企业现实的获利能力和未来潜在的获利机会的因素。从中不难看出，在影响企业价值创造的驱动因素中，不单表现为财务因素，也表现为非财务因素。 二、企业价值创造驱动因素的表现及在财务报告中的反映企业作为dddtt一个系统，影响其价值创造的因素是多方面www.
7、sS的，但一般SsbbwW.com可以归结为两大类：外部环境因素与内部经营因素。外部环境因素也即企业所面临的外部宏观环境与微观环境。宏观环境主要包括www .ddd tt. com：经济环境，如国民经济运行现状及其趋势、利率、汇率等；政治环境，如国家、政府制定的政策和法规、政府管制措施等；社会环境，如传统习俗、消费者心理、社会各阶层对企业的期望等。微观环境是指影响行业环境和状况等各种因素。主要包括www .ddd tt. com：行业的经济特征，如市场规模、市场增长率及该行业所处生命期的阶段、者与顾客的数量及其相对规模、行业的普遍盈利水平等；市场力，如同业者、潜在的新进入者等；行业的关键成功因
8、素，如与技术、市场营销、运作技巧等有关的因素； 行业的发展前景，如行业增长的潜在可能www.ssBBww.cOm性、行业未来所面临的不确定性和风险程度 等。虽然这些外部环境因素是影响企业价值的外因，但它可以通过影响企业内部各个与盈利相关的因素而最终影响企业的现实获利能力与潜在的获利机会。企业的内部经营因素，主要体现 ssbbWw在dd dtt. com两个层次上，第一个层次是贯穿于企业价值创造过程的始终，对企业价值在各个链条上的创造以及传递均有影响的企业核心能力（core competence）。它是企业特有的资源和能力 ，它不能被其它8ttt8企业所模仿，具有与企业的其他资源通过不同的整合创
9、造不同价值的能力，是企业获利能力和优势的真正来源。企业核心能力一般SsbbwW.com由企业核心技术、核心管理知识和市场知识三个要素构成的。企业核心技术是企业内部所拥有的具有鲜明特色和优势的技术，它能使企业的产品和服务在某些方面www.sS处于领先地位，是企业核心能力形成的关键；核心组织管理知识指企业的各项制度、组织结构、战略思想、文化、价值观、社会关系等，它是使企业能高效有序地运行并实行其核心能力的保证；市场知识是企业所拥有的与市场有关的无形资产，包括www .ddd tt. com品牌和商标、顾客对企业的信赖度、销售渠道、专营合同等，代表了企业在用户心中的地位，它是企业长期以来综合表现在d
10、d dtt. com人们心目中的印象。第二个层次是企业从资源的投入、产品的生产、产品的销售到顾客的消费等对企业的价值创造及其传递所形成的各个价值链条。以制造业为例,这个价值链的传递链条主要体现 ssbbWw在dd dtt. com：原材料的采购环节上,如原材料的入库及时性、质量等；产品的制造环节上，如产品制造周期、产品设计水平、工艺改造能力、生产设备利用 www.8 t t t8. com率等；产品的销售环节上，如产品交送率、售后维修等待时间等；顾客的消费环节上，如市场占有率、顾客满意、忠诚度等；员工的创新与学习，如员工满意度、员工知识水平、员工培训次数、新产品开发能力、研究开发费用增长率等。
11、以上 8 t tt 8.c o m影响企业价值创造的的信息，既有财务方面www.sS的，也有非财务方面www.sS的。由于www.ddd tt. com会计在反映上要受到可靠性与可计量性以及会计平衡机制的的制约，企业内各种资源通过整合所创造的价值信息并不能在财务报告上得以完全8 t tt8. com反映。从企业形成的核心能力价值看，企业拥有的核心技术、核心组织管理知识与市场知识，具有与企业内其他资源整合产生大于为形成这种核心能力而投入的资源本身价值的未来潜在获利机会的价值，但这些价值在某个价值链条上传递时会因为8 Tt t 8. com其传递的低效率或是没有效率而造成 “障碍、瓶颈制约”， 从
12、而使得这些价值不能最终完全8 t tt8. com以货币的形式表现而被排除在财务报告之外。从企业内各个独立的价值链条创造的价值看，这些价值链条本身除了具有传递价值的功能之外，还有创造价值的能力，它创造的价值也会因为8 Tt t 8. com其他价值传递链条的传递的低效率或是没有效率也会被排除在财务报告之外。如一家企业的产品研发部门研制出的产品在市场上非常具有竟争力，如果8 tt 这种产品能够SSBBww上市，则可以赢得消费者的青睐，从而获得ssbbww更多的市场份额，反映在财务报告上就是其获利能力的增强，但如果8 tt 这家企业的采购部门没有及时的采购生产这种产品所需要sSbBwW.cOm的原
13、材料，使得这种产品不能及时的生产、销售，则会使得此企业为产品研发而创造的这部分价值由于www.ddd tt. com不能表现在dd dtt. com销售额上而在财务报告上得不到全面的反映，这就使得这种在产品研发部门当前创造的现实获利能力“沉没”，未来创造的潜在获利机会 “埋没”。从已反映在财务报告上的企业价值看，企业作为dddtt一个存续的系统，它的价值是过去创造而形成的一种存量价值与持续存在下去未来创造潜在获利机会收益的流量价值之和。因此www.8 t tt8. com，企业的价值又是存量价值与流量价值的总体。反映在财务报告上的企业价值是存量价值，而流量价值并没有反映到财务报告上。此外，作为
14、dddtt构成企业价值的重要要素无形资产，在会计上并没有得到有效的反映。企业取得的专利权、商标权、特许经营权、品牌等无形资产的投入价值在会计技术上只要求 dDdtt根据取得时发生的注册登记费等相关的货币支出作为dddtt资产的入账价值，而对于企业为获得ssbbww此资产而投入的大量研发支出，则被无情的费用化了，反而作为dddtt企业价值的一个减项处理8tTt8；而对于企业取得的专有技术、商业秘密，由于www.ddd tt. com企业在经营中未予以公开，而根本不能在会计上得以反映。这从根本上歪曲了企业的价值。财务报告反映的企业价值，是企业资源过去整合的结果，只是财务价值，并不包含企业价值的全部
15、8ttT8，它反映的只是企业获得ssbbww的现实获利能力，而没有反映企业由于www.ddd tt. com价值链传递的低效率或是没有效率而没有反映到财务报告上的那部分潜在的获利机会收益价值即非财务价值。从上面分析可知，企业拥有的某些资源，其本身拥有单独与其他资源通过不同整合创造不同价值的能力，这种能力不能单从其目前在本企业内与其他资源整合的效果作为dddtt对它的衡量8ttt8标准，而应从其与其他资源最佳结合的角度所创造的价值作为dddtt对它的衡量8ttt8标准。因为8 Tt t 8. com只要这种创造能力在企业内存在，它就具有为企业创造未来潜在获利的机会，这些资源所拥有的此种能力在企业内具有显著的特征，是其他资源所不具有的。因此www.8 t tt8. com，可以将其看作“特殊的独立性资源”。笔者建议，在进行企业价值评估时，应考虑企业拥有的 “特殊的独立性资源”为企业创造的机会收益，并将其作为dd
