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1、巴菲特的保险帝国 (1)饮水思源 1951年的一个周末，一位美国大学生敲响了位于华盛顿特区的政府雇员保险公司(GEICO，以下简称“盖可”)的大门。敲了半天，终于有警卫前来开门。由他引领，年青人拜见了当天唯一在办公室的公司副总裁罗里莫大卫。年青人询问了很多问题，大卫则用了四个小时讲述了盖可公司的特点，好好地给年青人上了一课。 45年后，这位已近70岁的“年青人”仍满怀感激地在致股东的信中提及93岁的大卫：“自从我认识大卫后，45年以来他一直就是我崇拜的偶像之一，而他确实也从未让我失望过，大家必须了解如果没有大卫在1951年那个寒冷的星期六的慷慨解说，伯克夏就绝对不可能会有今天的成就，多年来私底
2、下，我已不知感谢他多少次了，但是今天在这里我觉得应该籍着年报代替伯克夏所有的股东向他致上深深的谢意”。 1999年，“年青人”又籍着致公司股东的信的机会，宣告96岁的大卫将出现在伯克夏的股东大会上。 “年青人”的感谢是有理由的，因为哪怕是2003年的现在，他仍接受盖可公司和当年入门保险业奥妙的恩泽。 (2)投资初恋 这位“年青人”就是巴菲特，1950年他在哥伦比亚大学读书。巴菲特之所以产生拜访盖可公司的兴趣，是因为他崇拜的老师格雷厄姆是该公司的董事。盖可创建于1936年，创建人古德温是一位保险会计师。公司的主要特色有二：第一，公司的客户是政府雇员，尽管汽车事故比较频繁，但政府雇员作为一个整体，
3、驾驶汽车出事的概率要比其他人低地多。第二，公司的产品直接通过邮寄直销而不是通过保险代理商来，这样可节省保险费的10%25%。 1948年，格雷厄姆的投资公司以72万美元的代价买下了盖可的50%股份。但美国证券交易委员会强迫格雷厄姆投资公司将持股比例下降10%，因为这是投资公司法的规定。格雷厄姆只得把股份转让给雇员，后来，盖可发展成了一个拥有十几亿美元资产公司时，那些员工都成了百万富翁。当时的巴菲特也是盖可的受益者。从哥伦比亚大学毕业的几个月后，他回到家乡奥马哈担任经纪人。巴菲特把重心全部摆在盖可这只股票之上，他作成的第一笔生意就是把它介绍给自己的阿姨。 由于初出茅庐，巴菲特推销盖可并不成功，于
4、是1951年他自己分四次买进盖可股票，总共持有350股，成本为10282美元，但这笔钱占了巴菲特当时身家的50%以上。1952年，巴菲特以15259美元出清。 看似赚了笔钱的巴菲特后来深深后悔，因为20年后，他所卖的盖可股票价值1300万美元。 (3)终成眷属 但，巴菲特对保险业的偏好没因抛出盖可股票而停止。他投资过堪萨斯城人寿保险公司和马萨诸塞州人寿保险公司等保险业股票。他所控制的投资公司伯克夏在1967年3月出资860万美元购买了奥马哈的两家头牌保险公司国民赔偿公司和火灾及海运保险公司的全部流通股。至此，伯克夏公司抛离了原本的纺织主业，开始了保险帝国的营造。 巴菲特收购了保险公司，也取得了
5、业内的真经，比如，巴菲特从国民赔偿公司创始人杰克林沃特学到了很多保险业的经验和原则。 20世纪60年代后期，保险业本身就是个相当赚钱的行当。仅1968年，国民赔偿公司保费收入2000万美元，税后利润达到220万美元。而巴菲特又利用了保险公司稳定的现金流进行证券投资组合操作。伯克夏公司在1967年收购上面所说的两家保险公司时，它们拥有2470万美元的债券和720万美元的股票，两年后，该组合的价值就达到4200万美元。 整个70年代，巴菲特一共购买了3家保险公司，并另外组建了5家保险公司。 整个60年代当然也是盖可公司的黄金时代。不过，70年代初期，在公司董事长大卫退休后不久，继任的管理阶层犯了一
6、连串严重的错误，他们低估了保险理赔的成本，使得公司对外销售保单的订价过低，此举导致公司几乎面临倒闭的命运。所幸后来由于杰克拜伦在1976年接手公司，并采取紧急的补救措施后，才使得公司幸免于难。 公司股票的价格也从1972年的历史最高点每股61美元跌到1976年的每股2美元。 就在这时，巴菲特出手了。伯克夏在1976年下半年买进大量的盖可股份，之后又小幅加码，到了1980年底，巴菲特总共投入4570万美元取得该公司33.3%的股权。在往后的15年内，巴菲特并没有再增持股份，不过由于盖可不断地回购自家公司的股份，伯克夏在盖可的持股比例逐渐增加到50%左右。 到了1995年，巴菲特同意以23亿美元买
7、下盖可公司另一半的股份(1951年，盖可公司的总市值不过只有700万美元)。巴菲特向股东解释出“天价”收购的理由之一是：“盖可拥有两位相当优秀的经理人，一位是专门负责保险部门营运的托尼，一位是专门负责投资部门营运的辛普森”。 巴菲特对辛普森的投资天份评价极高：“从1980年的这段期间，盖可的投资在辛普森的管理下，年度平均投资报酬率高达22.8%，同期标普只有15.7%。辛普森在盖可所采取谨慎保守专注集中的投资方式与伯克夏一致，有他在，对伯克夏来说绝对有相当大的帮助，而他的存在同时也使得伯克夏可以确保查理(伯克夏的副董事长)跟我本人万一要是有任何突发状况时，能够有一位杰出的专业人士立即接手我们的
8、工作”。 这并非溢美之词，辛普森一直做得很出色。2003年2月巴菲特在给股东的信中还谈到，在几年乏善可陈的投资记录后，伯克夏终于有了起色。但这不包括辛普森，因为他为盖可公司管理的证券早已持续领先标普指数， 同样，盖可公司也是巴菲特每年必须评点的“好学生”。盖可仍保持了公司创始时的保险直销定位，该公司的竞争优势完全拜其超低成本的经营模式所赐。巴菲特的对此的介绍是：“低成本代表低售价，低售价自然能够吸引并留住优良的保险客户，而整个营业流程在满意的客户向他们的朋友推荐盖可时划下完美的句点。靠着客户的推荐，盖可每年至少因此增加100万张保单，占新接业务量的半数以上，也使得我们新接业务成本大幅下降，从而
9、又进一步降低我们的成本”。面对2002年的盖可业绩，巴菲特用略带夸张的口气说是仿佛在做梦，必须用手掐一下自己才能相信这是真的。 盖可在1996年被巴菲特全面收购时，获取的保费是29亿美元，2002年这一数字上升到69亿美元，该公司的2002年税前承保利润达4.16亿美元，几乎是2001年2.21亿美元的两倍。比较有意思的是，盖可的保险直销因特网业务前景也看好，新业务2002年增长了75%。 (4)伯克夏价值之门 任何一家公司的获利能力取决于(1)资产报酬率；(2)负债的成本和(3)财务杠杆的运用(也就是其运用负债而非股东权益来配置资产取得的程度)。多年以来，伯克夏在资产报酬率一项表现优异，让人
10、艳羡。但正如巴菲特自称，“然而在另外一方面由于资金成本极低，也使得我们受惠不少，这点就比较鲜为人知”。 伯克夏资金成本之所以可以压得很低，主要是由于公司用很有利的条件取得“保险浮存金”(float)。 对大多数非保险业内的人士而言浮存金是个很生僻的词儿，但它对理解包括伯克夏在内的保险业实为重要。唯其如此，巴菲特在每年给股东的一封信中都会用几乎标准格式化的词语解释“浮存金”。 浮存金是一项我们持有但不属于我们的资金。在保险公司的营运中，浮存金的产生原因在于保险公司在真正支付损失理赔之前，一般会先向保户收取保费，在这期间保险公司会将资金运用在其他投资之上。当然这样的好处也必须要付出代价，通常保险业
11、者收取的保费并不足以因应最后支付出去的相关损失与费用，于是保险公司便会发生承保损失，这就是浮存金的成本。 “而当一家公司取得浮存金成本，就长期而言低于其他管道取得资金的成本时，它就有存在的价值；一旦保险事业取得浮存金的成本远高于市场利率时，它就像是一颗酸柠檬”。 1967年伯克夏进军保险业以来，公司的浮存金每年就以百分之二十多的复合成长率增加。2001年底浮存金是355亿美金，去年底已增至412亿美元。更令人惊讶的是，这些浮存金大部分时候的成本为零，甚至是负的，也就是说光持有这些资金就能让巴菲特赚钱了。2002年伯克夏的浮存金成本也只有极低的1%。如此低的成本并非伯克夏靠保险业的“垄断”得来，
12、它需要经验、直觉和勇气，还要加一点运气。 (5)巨灾保险 巴菲特曾说过这样一句话：“保险业所发生的意外，通常都不是什么好消息”。 有时候伯克夏的浮存金成本也会突然大幅上扬，主要的原因在于公司从事巨灾保险业务，本身属于保险业中变动最大的一种险种。从事这类业务，伯克夏将保单卖给其他保险公司与再保公司以分散其面临超大型意外灾害所可能承担的风险。 由于真正重大的灾害并不是每年都发生，所以伯克夏的巨灾业务极有可能在连续几年赚大钱后，突然又发生重大的损失。换句话说，公司的巨灾保险业务到底有多吸引人可能要花上好几年才有办法看得清。值得注意的是，所谓的重大损失的年头不是可能会发生，而是肯定会发生，唯一的问题是它什么时候会降临。 这类险种如
