资本结构理论培训课件(ppt 45页)

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1、第八章资本结构与企业价值 8.1资本结构的含义和作用 8.2杠杆价值应用 8.3资本结构与财务风险 8.4资本结构理论 资本结构是指企业各种资本的构成及比 例关系。 广义:是指企业全部资产是如何取得的，也 就是企业全部资产的对应项目，以及它们 之间的比例关系。 狭义：是指企业长期筹资的各有关项目： 普通股权益、优先股股本、长期借款和长 期债券等。 8.18.1 资本结构的含义和作用资本结构的含义和作用 债务资本的作用债务资本的作用 可以降低企业的资本成本 （债务利息率通常低于股票股利率，债务 利息在税前支付） 可以产生财务杠杆利益 （债务利息固定不变，当息税前利润增加 时，每一元利润所负担的固

2、定利息相应减 少，分配给所有者的利润增加） 杠杆价值是指企业利用杠杆可以获得的好 处。 杠杆价值大小可以用杠杆系数来衡量： 经营杠杆系数，财务杠杆系数和总杠杆系 数。 每股收益分析是进行资本结构决策的方法 之一。 8.28.2 杠杆价值应用杠杆价值应用 经营杠杆经营杠杆 经营杠杆：是指企业对经营成本中固定成本的 利用。 运用经营杠杆，可以获得一定的经营杠杆利益 ，同时也承受相应的经营风险。 经营杠杆利益：是指企业在扩大销售额的情况 下，经营成本中固定成本这个杠杆所带来的增 长速度更大的息税前利润（earnings before interest and taxes, EBIT） 经营杠杆系数（

3、经营杠杆系数（DOLDOL） DOL是息税前利润的变动率与销售额变动 率之比： DOL=EBIT/EBITS/S EBIT - 息税前利润; - 增量; S - 销售额 假定假定： 企业的成本-销量-利润保持线性关系 可变成本在销售收入所占的比例不变 固定成本也保持稳定 则： 经营杠杆系数可通过销售额和成本表示。 因为：因为： EBIT= Q(P-V)-F EBIT= Q(P-V) S/S= QP/QP= Q/Q Q - 销售量 V 单位变动成本 F 固定成本总额 S - 销售额 VC 变动成本总额 所以：所以： DOL=Q(P-V)/Q(P-V)-FQ/Q =Q(P-V)/Q(P-V)-F

4、（一般用于计算单一产品的经营杠杆系数） =(S-VC)/(S-VC-F) =边际贡献/（边际贡献-F） （除了用于单一产品外，还可用于计算多种产品的经 营杠杆系数） Q-销售量；V-单位变动成本；F-固定成本总额； VC-变动成本总额；S-销售额。 注意：注意： 经营杠杆系数是以基准的销货额为准； 不是以变动后的销售额为准的。 例：某企业生产甲产品，固定成本为5.6万元，变 动成本占销售额的比重为30%。当该企业的销售额 分别为30万元、15万元和8万元时，计算营业杠杆 系数。 计算如下： DOL=(30-3030%)(30-3030%-5.6)=1.36 DOL=(15-1530%)(15-

5、1530%-5.6)=2.14 DOL=(8-830%)(8-830%-5.6) 无穷大 通过例题可以看出：通过例题可以看出： 当该企业的销售量在30万元和15万元时， 销售额每变动一个单位，息税前利润变动 数分别是1.36和2.14个单位； 当销售额为8万元，即该企业的甲产品只能 保本时，经营杠杆系数趋向于无穷大。 由此可以看出，在固定成本不变的情况下： 销量越大，经营杠杆系数越小，经营风险 也越小； 反之，销量越小，经营杠杆系数也大，经 营风险就越大； 经营杠杆系数的有效值一般在（1，无穷大 ）； 在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数 说明了销售额增长（减少）所引起的利润 增长（减少）的幅

6、度。 在一定销售和固定成本总额的范围内： 销售额越高，经营杠杆系数越小，经营风 险也就越小； 销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风 险越大。 在销售额处于损益平衡点（盈亏临界点）前 的阶段，经营杠杆系数随着销售增加而递增 ； 在销售额处于损益平衡点（盈亏临界点）后 的阶段，经营杠杆系数随着销售增加而递减 ； 销售额越接近损益平衡点（盈亏临界点）， 经营杠杆系数越大，达到平衡点时，DOL为无 穷大。 降低经营风险的途径：降低经营风险的途径： 降低产品单位变动成本； 降低固定成本比重； 等等。 目的是使经营杠杆系数下降，降低经营风险。 财务杠杆分析财务杠杆分析 财务杠杆是指企业对债务资本的利用。

7、财务杠杆利益是指利用债务资本这个杠杆给企 业带来的额外受益。 如果投资利润率大于借款利息率，可使企业在 不增加权益资本投资的情况下，获取更多利润 ，提高企业权益资本的利润率。 财务杠杆系数（财务杠杆系数（DFLDFL） 财务杠杆系数是指企业一定时期预期或实 际确定其息税前利润金额的条件下，每股 净收益的变动率相当于息税前利润变动率 的倍数。 财务杠杆系数表明息前税前利润增长所引 起的每股收益的增长幅度。 财务杠杆系数财务杠杆系数DFLDFL 财务杠杆系数 DFL=EPS/EPSEBIT/EBIT 式中： - 增量 EPS - 每股净收益 EBIT - 息税前利润 因为：DFL=EPS/EPSE

8、BIT/EBIT EPS=(EBIT-I)(1-T)/N EPS=EBIT(1-T)/N 所以：DFL=EBIT(1-T)/N/(EBIT-I)(1- T)/NEBIT/EBIT =EBIT/(EBIT-I) I-企业债务资本的利息费用 N-普通股股数 在资本总额、息前税前利润相同的情况下： 负债比率越高，财务杠杆系数越大，表明 财务杠杆作用越大，财务风险也就越大， 但预期每股净收益也越高； 反之，财务杠杆系数越小，表明财务杠杆 作用越小，财务风险也就越小。 总杠杆系数（DTL） 总杠杆系数表示销售额（量）变动对每股净 收益的影响程度。 DTL=DOLDFL =EPS/EPSS/S =Q(P-

9、V)/Q(P-V)-F-I =(S-VC)/(S-VC-F-I) 利用总杠杆系数，可以求销售额增加一定 百分比对每股净收益的影响：P152 EPS(1)=EPS(0)+EPS(0)DTLS/S =EPS(0)(1+DTLS/S) EPS(0)原销售额情况下的每股净收益； 总杠杆系数表现了经营杠杆和财务杠杆之 间的相互关系，即为了达到某一总杠杆系 数，经营杠杆和财务杠杆可以有很多种不 同的组合。 作业： 某公司2000年的销售收入500万元，变动成本300万元。已知 公司以2000年为基期计算的经营杠杆系数为4。 要求： 1）计算该公司2000年的固定成本和息税前利润； 2）如果该公司2001年

10、的销售收入在固定成本不增加的前提下增 加到600万元，计算其以2001年为基期的经营杠杆系数； 3）如果该公司每年需要固定支付利息20万元，所得税税率为30% ，总股本100万，试计算公司2001年的每股税后利润。 注意：各个项目之间具有关联性。 资本结构决策资本结构决策 最佳资本结构可以使用每股净收益分析法。 就是利用每股净收益无差别点进行资本结构决 策的方法。 每股净收益无差别点每股净收益无差别点 每股净收益无差别点是指在负债筹资和权 益筹资的形式下，普通股每股净收益相等 时的息税前利润点。 p153 每股净收益公式每股净收益公式 EPS=(EBIT-I)(1-t)-PD/S EBIT-息

11、税前利润 I-企业债务资本应付利息 PD-优先股股息金额 S-发行在外的普通股股数 使用每股净收益无差别点时筹资方式的选择使用每股净收益无差别点时筹资方式的选择 (EBIT-I(1)(1-t)-PD/S(1)= (EBIT-I(2)(1-t)-PD/S(2) EBIT平衡点的EBIT，则应用负债筹资； EBIT=平衡点的EBIT，则两种方案的每股净收益相 等； EBIT平衡点的EBIT，则运用权益资本筹资方式。 每股净收益分析图示 EBIT/元 方案(1)发行债券 方案(2)发行股票 EBIT分界点 EBIT预期水平 1.073 0 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00

12、3000001000000 EPS/元 每股净收益虽然能作为衡量企业筹资方式 和资本结构的重要指标，但其缺陷在于没 有考虑风险因素。 只有在风险不变的情况下，每股净收益的 增长才会导致股价的上升，其资本结构才 是合理的。 如果每股收益的增长不足以补偿风险增加 所需的报酬，尽管每股收益增加，股价仍 然会下降。 所以，公司的最佳资本结构应该是可使公 司的总价值最高，而不一定是每股收益最 大的资本结构； 在公司总价值最大的资本结构下，公司的 资本成本也是最低的。 最佳资本结构最佳资本结构 公司市场总价值=股票的总价值+债券的价值 V=S+B 假设债券的市场价值等与它的面值。 股票的市场价值为： EB

13、IT-息前税前利润 I-年利息额 T-公司所得税率 Ks-权益资本成本 KsKs采用资本资产定价模型计算：采用资本资产定价模型计算： Ks-权益资本成本 Rf-无风险报酬率 -股票的贝塔系数 Rm-平均风险股票必要报酬率 Kb-税前债务资本成本 加权平均资本成本=税前债务资本成本债务 额占总资本比重（1-所得税率）权益资 本股票额占总资本比重 例：某公司年息前税前利润为500万元，资 金全部由普通股资本组成，股票账面价值 2000万元，所得税率40%。该公司认为目前 的资本结构不够合理，准备发行债券购回 部分股票的办法予以调整。目前的债券利 率和权益资本的成本情况如表所示： 债券的 市场价 值

14、B 税前债 券资本 成本Kb 股票 值 无风险报 酬率Rf 平均风险 股票必要 报酬率Rm 权益资本 成本Ks 0-1.2010%14%14.8% 210%1.2510%14%15% 410%1.3010%14%15.2% 612%1.4010%14%15.6% 814%1.5510%14%16.2% 1016%2.1010%14%18.4% 债券的 市场价 值B ( 百万元 ) 股票的市 场价值S ( 百万元) 公司的市 场价值V ( 百万元) 税前债券 资本成本 Kb 权益资本 成本 Ks 加权平均 资本成本 Kw 020.2720.27-14.8%14.8% 219.2021.2010%

15、15%14.15% 418.1622.1610%15.2%13.54% 616.4622.4612%15.6%13.36% 814.3722.3714%16.2%13.41% 1011.0921.0916%18.4%14.23% 根据上述资料和公式，计算筹借不同金额的债务时公 司的价值和资本成本： 股票的市场价值股票的市场价值S:S: 20.27百万= =(500-0)(1-40%)/14.8% 19.2百万=(500-20010%)(1-40%)/15% 11.09百万=(500-100010%)(1-40%)/18.4% 公司的市场价值公司的市场价值V V： 20.27百万=20.27百万+0 21.20百万=19.2百万+2百万 21.09百万=11.09百万+10百万 KwKw: :加权平均资本成本加权平均资本成本 加权平均资本成本=税前债务资本成本债务额占总 资本比重（1-所得税率）权益资本股票额占总 资本比重 14.8%=14.8% 14.15%=10%2/21.20(1-40%)15%19.20/21.20 13.54%