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1、几个问题 如果你想出售你的房产，是否希望得到 可能的最高价格？ 希望当天拿到款项还是一年以后？ 如果你是房子的买主，是否希望支付尽 可能低的价格？ 你是否希望房子增值？ 愿意承担贬值的风险吗？ 第二章 公司理财的基本原则 一、行为原则 二、价值原则 三、财务交易原则 一、行为原则 1、自利原则 人们按自己的财务利益行事：对于 财务交易活动，所有机构都会选择 对自己经济利益最大的行为 应用： 没有免费的午餐 代理问题（西方石油公司主席之死） 机会成本 2、双方交易原则 每一项财务交易都至少存在两方 应用： 无套利机会 在财务决策时不要为我为中心 不要笑话市场 太阳公司收购苹果计算机公司 3、信号
2、传递原则 行动传递信息：行动比语言更有说 服力 应用： 利用实际的行为推断不能直接观察到 的财务信息 逆向选择 4、模仿原则 以别人的行为作为借鉴 应用： 当理论无法提供最佳方案（资本结构 的选择） 当信息成本过高（资产估价） 自由跟庄（跟随战略） 二、价值原则 1、现值原则 货币时间价值（时效性）不同 时间的等面值货币不等价 不同时刻实现的现金收益不能简单 相加 资产价值等于其预期未来产生各期 现金收益的现值之和 时间价值的来源(very important) 人性不耐放弃当前的消费必须要 用未来更多的消费来补偿 投资机会货币在流动中增值 鸟论“One bird in hand is wor
3、th two birds in bush”（厌恶风险） 通货膨胀 例：单期问题 某公司考虑出售一块地产。A愿出价100 万；B愿出价115万，但一年后付款 公司可以将现款存入银行，利率为10% 100万的终值=(1+10%)100=110万 115万的现值=115/(1+10%)=104.55 结论：接受B的出价 计算终值FVn与现值PV0 给定期限n和收益率r 已知现值（Present Value)PV0 FVn = PV0 (1+r)n = PV0 FV(r, n) 已知终值（Future Value) FVn PV0 = FVn (1+r) -n = FVn PV (r, n) r 贴现
4、率（必要报酬率） 终值FV算例 购买1,000元四年期有价证券,按年 利率5%复利计息，第四年年末一次还 本付息。第四年年末的本利和应为多 少? F4 = P(1+i)4 = 1,000(1+5%)4 = 1,215.51元 现值PV算例 如果你有多余现金，可以购买四年到期一次偿 还1,215.5元的低风险有价证券,假设目前四年 期同等风险的有价证券提供5%的利率。这5%就 是你现在的机会成本率，即你在类似风险的其 他投资中能够获得的收益率。你愿意花多少钱 购买这一有价证券？ P =F4(P/F,5%,4) = 1,215.50.8227 = 1,000元 年金 年金：未来一系列的、持续一段时
5、间的现金 CF1，CF2， ，CFn 等额年金：CF，CF， ，CF 稳定增长年金： CFt =CFt-1 (1+g) 年金现值： CFt / (1+r) t 等额年金现值：CF/r* 1-1/(1+r)n 稳定增长年金现值： CF/(r-g) *1- (1+g)/(1+r)n 永续年金 永续年金：期限无限长的年金序列 永续等额年金现值：CF/r 永续增长年金现值：CF/(r-g) 问题（复利的陷井） 每年投入1.4万元，持续40年，年收 益率20% 年份 投入 增加财富 总财富 1014 36 36 2014 225 261 3014 1394 1655 4014 862610281 可能的
6、问题 结果对收益率非常敏感。如若为 15%，则40年后财富只有2500万 元左右。 林中的鸟，不是手中的鸟 现值是多少？ 应用之一：债券定价 债券的价值等于债券未来各期支付利息 与还本金的现值之和 P 0= (It+Pt) / (1 + r)t 市场利率为r， 每年的利息为It 本金偿还Pt 结论：价值取决于付息还本方式 不同债券的定价 纯贴现债券（pure discount bond，或零 息票债券）：不付息，到期一次还本 息票债券（ level-coupon bond）：每期 付息C，到期一次还本 永久债券（consol）：无到期日 P 0= C/r 市场利率与债券价格的关系 对于息票债券
7、，设息票利率为r，则利息 C=r*F, 市场利率为r rr, 债券价格大于面值（溢价） rr，债券价格低于面值（折价） r=r，债券价格等于面值（平价） 到期收益率（yield to maturity）：对于给定的 债券市场价格P 0，使得债券未来支付的本金与利息 现值之和的贴现率Y P 0 = (It+Pt) / (1 + Y)t 应用之二：股利定价模型 股票价值等于公司未来所支付的各期现 金股利Div的现值之和 P0 = Divt / (1+ke) t ke: 股东必要报酬率（权益资本成本） 预期Div的变化 一般模式 稳定增长 二阶段模型：先高速增长，后稳定增长 戈登模型（Gorden）
8、 假设股利以g稳定增长 P0 = DPS1 / （k- g） g与EPS增长率相同 g不可能比宏观经济增长率高 适用范围： 增长与宏观经济增长相当或稍低 稳定的股利政策 例：Edison电力公司 公司处于稳定增长： 作为电力公司，增长受到管制 稳定的财务杠杆比率 90-94年平均每年净现金流为4.6亿美元，股利发放 4.42亿美元，占96.08% 94年EPS=$3，Div=$2.04, g=5%，ke=11.63% P= 2.04(1+0.05)/(0.1163-0.05)=31.67 95年3月实际交易价为$26.75 何谓稳定增长率 预期将永久保持的每股股利的增长率 也可用永久保持的收益
9、（EPS）的增长率代替 ，因为要求EPS预期也以相同的速度增长，否 则 要么股利将超过收益 要么股利支付率趋于0 合理的稳定增长率不可能比宏观经济增长率高 g = 留存比率 留存收益回报率 股利模型的可能问题 不支付股利或支付低股利的公司如何定 价？ 股利定价模型的结果偏低，可能的原因 之一是未利用资产（无形资产）的价值 无法体现 与市场对立：宏观因素的影响无法反映 牛市时无法找到价值低估的股票 应用之三：项目价值评估 问题：你的决策能否创造价值？ 前提：净现值大于零 净现值：未来各期净现金收益的现值 之和减初始投资值 V = CFt / (1+r) t I0 一项投资只有在其预期产生的未来现
10、金 收益的现值超过实施该投资的初始现金 支出时,才会增加(或为公司创造)价值 投资 012 n-1n CF1 CF2 CFn-1 CFn 企业的内在价值 未来寿命期内各年可以产生的现金 流的现值之和 折现率（资本成本） 各年现金流（成长性） 寿命期 影响现值的因素 贴现率r必要报酬率 必要报酬率投资者能够接受 的最低报酬率或资本成本 现金流的大小与时间分布 资产经济寿命期 例：计划投资建房出售 第一年初投入30万 第二年初投入10万 预计第二年末可以市场价47万买出 如果市场年利率为9%，是否开工？ 如果市场年利率为11%，情况如何？ 30 10 47 2、灵活性原则 选择权（Option）有
11、价值 问题：相机决策能力的价值 经营环境越来越不确定 决策的动态性 决策的多阶段性 韦尔奇的管理思想(FORCE) F (Flexible)灵活性 O (Organizational)条理化 R (Result-Orientated)结果导 向 C (Communication)沟通 E (Education)教育 灵活性在投资决策中的体现 Real option(实物或实际期权） 决策的可延迟性： 承诺项目和机会项目的区别 项目的扩张与缩小 项目的转换：投入品；产出品 项目的暂停与中止 战略机会 灵活性在融资决策中的体现 证券设计问题 可转换证券 可赎回债券 有限责任制 财务灵活性 公司动用
12、闲置资金和剩余负债能力应对 未来可能产生的不可预见的紧急情况和 把握未预见机会的能力 做财务上的自主选择者，而不是乞讨者 ，因为机会首先敲响有钱人的大门 银行只会愿意把钱借给那些不需要钱的 企业 财务灵活性的意义 在将来有好项目时有可能采纳 给管理者更多的权力空间 为应付将来某一天迫切的注资需求 而打开的窗口可能会在最需要资金 的时刻关闭（封锁天窗） 千万不要把短期借款用于长期投资 3、增量原则 财务决策的总体观 成本观决策成本与沉淀成 本 沉淀成本：决策前已发生成本 收益观增量收益 项目的替代性与互补性 三、财务交易原则 1、风险原则 风险决策的预期结果与实际结 果之间可能偏差 more t
13、hings can happen than will happen 基准值：预期平均值或平衡点 正偏（Upside）：优于基准的结果 负偏（Downside）：劣于基准 风险的度量 传统：标准差；标准差系数 问题：对称波动；基于历史 新定义： 确定基准X 乐观值Max(0,X-X*)正偏的结果 负偏的后悔值Max(0,X*-X)负偏的结果 极端损失 分类1：财务风险与营运风险 财务风险股东收益的不确定 性（负债固定利息支出引起） 营运风险营业利润（EBIT） 的不确定性（固定经营成本引起 ） 经济风险销售额不确定性（ 外部环境引起） H公司的风险 +31%131-31%69100净利润 +31
14、%(131)-31%(69)(100)所得税 +31%262-31%138200税前利润 不变(40)不变(40)(40)固定利息 +26%302-26%178240息税前收益 不变(380)不变(380)(380)固定成本 +10%(418)-10%(342)(380)变动成本 +10%1100-10%9001000销售额 销售增加10%销售下降10%预期 销售额 环境：经济、 政治、社会 市场结构、 竞争地位 息税前 收益 净利润 +31% -31% 经营风险财务风险 营业风险 经济风险 +10% -10%-26% +26% 固定 成本 固定 利息 风险的分类与传递 结论 经济风险（Economic risk)是基本或初始风险 由于固定经营成本的存在造成营运风险（ Operating risk） 经济风险和营运风险累积的影响为经营风险（ Business risk） 由于固定利息支出的存在造成财务风险（ Financial risk） 净利润的波动反映了总风险 分类2：系统风险与非系统风险 系统风险（市场风险）：不可分散风险 ，由对整个经济都产生影响的事件（利 率、通胀、社会环境等）导致 同时影响所有企业 不同企业受影响的程度不同 非系统风险：可分散风险，由影响单个 企业的
