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1、大额可转让存单与利率市场化研究,雷崇 宋从雅 何卓 宁畅 刘廷林 李钊,大额可转让定期存单,大额可转让定期存单（Negotiable Certificates of Deposit, CDs），是商业银行发行的可以在金融市场流通转让的一种定期存款凭证。这种存款凭证上印有一定的票面金额、期限及利率，到期后持有人可按票面金额和利率向发行银行提取本息。,CDs特征,与利率市场化高度相关流动性强，可在二级市场流通金额固定，面额大属于银行的主动负债期限较短不可提前支取,其他国家CDs与利率市场化的关系,美国CDs与利率市场化日本CDs与利率市场化国外CDs发展特点,美国存款利率市场化进程,CDs发展和利
2、率市场化进程,美国 CDs 在推出初期保持高速增长的态势，1963年底，大额可转让定期存单引入不到两年，业务量已增长到100 亿美元。但到了1969年末， 因为当时公开市场利率超过美联储规定的大额可转让定期存单利率上限，大额可转让定期存单发行一度受挫， 银行转而借助欧洲美元和商业票据市场融资。1984 年到1990 年间，随着经济增长和贷款增加，大银行发行的 NCDs 规模不断扩大。由于 1990 年开始出现经济衰退，贷款需求减少和不良上升，NCDs 发行也因而萎缩。再加上1990以后资本充足率要求提高，一些大银行放慢甚至收缩了资产扩张。上述因素导致 NCDSs 余额从1991年高达2150亿
3、美元，大幅下降至1992年1140亿美元,美国商业银行大额定期存单规模及增长率,美国商业银行大额定期存单占存款的比例,从美国 1 个月、3 个月、6 个月期 CDs 利率来看，与同期限的 Libor 十分贴合，说明 CDs 定价在一定程度上贴近市场比较公允的报价，而略高于同期限的国债利率大约 34-42BP。从其走势来看，在利率市场化前期，一方面由于通胀高企，市场利率被推高，另一方面由于银行争夺存款竞争激烈，CDs 利率高企。随着利率市场化的深化，CDs 利率回归常态。,CDs利率及与LIBOR的对比,日本大额存单发展历程,日本大额存单从引入到管制基本放开进程经历12年时间，推出时存单利率自由
4、不受管制，5年间逐步放松额度和期限限制，从大额到小额，期限品种逐步扩大。日本利率市场化推进迫于美国压力，主要政府主导推动，大额可转让存单也是政府主导推出。从85年利率市场化实质推进开始，5年间额度和期限逐渐放开，管制放开过程比较长。大额可转让存单推出在存款利率市场化之前，晚于存款保险制度（1971年），管制放松与存款利率市场化同时推进，完成早于存款利率市场化。,日本存款利率市场化进程,发展进程及对银行的影响,1979年-1984年，初期高速发展阶段。1979年，日本正式推出自由利率的大额定期存单，不受临时利率调整法的限制，发行利率可以市场化，但对面额和期限有严格规定。大额可转让存单推出后发展迅
5、速，85年余额达到8.7万亿日元，占存款比例3.5%。1985年-1987年短期放缓。85年引入与大额可转让定期存单市场利率联动的MMC市场利率联动型定期存款，大额定期存单面额下限由3亿提升10亿，期限由3个月降为1个月，大额定期存单增速放缓，期间定期存款增长迅速，可能与MMC存款迅速增长有关。1987年-1989年，管制放松推动高速增长。日本逐步降低大额定期存单和MMC的额度下限、增加期限，大额可转让定期存单迅速增长。1989年以后，大额可转让定期存单增速放缓，成为常规业务。,日本银行CDs占存款的比例,日本CDs与市场利率高度吻合,国外CDs发展特点,CDs是推进存款利率市场化的有效工具在
6、推进利率市场化改革的进程中，美国、日本、韩国等国家在利率市场化的过程中引入了CDs，通过发展CDs逐步放开存款利率上限，最终实现利率市场化，属于渐进式的过渡。与此相对的，阿根廷、智利、泰国、印尼等国家，推进利率市场化的节奏较为激进，试图快速实现目标，其结果是利率飙升、企业倒闭，最终引发金融危机。,国外CDs发展特点,Cds的发行量受宏观经济环境影响从国外市场的发展经验看，CDs发行的规模与经济周期之间存在较强的正向联动。当经济平稳向上时，微观经济主体对资金的需求较为旺盛，商业银行资金头寸较为紧张，发行CDs医院上升较强，CDs规模较快增长。而在经济下行周期中，则相反。08年金融危机前后，美国市
7、场上CDs占存款总额的比重有较大幅度的下降。,国外CDs发展特点,CDs对商业银行流动性影响较大由于CDs可转让流通的特性，可对商业银行的流动性提供诸多便利，提高商业银行负债管理的效率。商业银行可以在资金压力较大时发行CDs筹集资金，或者在预计利率上行时提前发行CDs，从而降低融资成本、提高资金使用效率。另一方面，商业银行负债结构的多元化，也对流动性管理提出新的要求。,中国大额可转让定期存单背景,发展历程：1、1986年由交通银行最先推出CDs这一新的金融创新工具，随后1987年中国工商银行以及中国银行也相继推出了CDs。2、1989年5月出台大额可转让定期存单管理办法正式批准CDs在全国推行
8、。3、1997年我国CDs被迫中止4、2013年12月8日央行推出同业存单管理暂行办法表明我国同业CDs正式重启5、2015年6月2日中国人民银行发布了大额存单管理暂行办法重新推出CDs。,中国大额可转让定期存单早期失败的原因,1、我国早期推行CDs时，国内尚未开始利率市场化改革，存款和贷款利率均受严格管制，商业银行难以灵活调节贷款利率以消化发行CDs的高成本。2、早期CDs发行的面额过小，投资对象以更关注CDs个人收益性的个人为主，使得CDs在市场上的流通受阻。3、国内的二级市场尚不健全，CDs缺乏流通市场，导致客户持有的CDs几乎难以转手。4、金融监管机制不完善，商业银行对CDs的监管存有
9、漏洞，利用CDs实行欺诈的案件时有发生。,2013年同业存单管理暂行办法,同业存单实例,同业大额存单,此时的利率市场化路线,1、NCDs定价机制趋于成熟2、NCDs交易全面放开、二级市场形成3、NCDs面额缩小4、存款利率上限提高、存款保险制度逐步推行5、中长期存款利率上限完全取消6、短期存款利率上限完全取消、信贷市场利率市场化完成,我国的大额可转让定期同业存单,大额同业存单是同业存款的证券化同业存款作为场外非标准化金融工具，在定价、规模、风控等方面信息不透明，不利于监管。大额可转让定期同业存单是同业存款的证券化，作为标准化金融工具，定价、规模、风控等信息公开、透明，利于监管。,我国的大额可转
10、让定期同业存单,大额同业存单是CDs的市场探路截至2013年7月末，一般性人民币存款占全国大型银行机构资金来源的83.79%，而同业存款仅占4.43%，其成本变化对整体存款利率影响较小。将大额可转让定期存单的发行对象确定在银行、券商、财务公司、信托等金融同业机构客户范畴内，以此突破存款利率上限管制限制，又可避免金融市场冲击和震荡。,我国的大额可转让存单,2015 年6 月2 日中国人民银行发布了大额存单管理暂行办法重新推出大额存单，允许商业银行、政策性银行和农村合作金融机构以及中国人民银行认可的其他存款类金融机构，面向非金融机构及个人投资者( 企业认购金额不低于1000 万元，个人认购金额不低
11、于30 万元) 发行标准期限的记账式大额存单凭证，并以市场化方式确定利率。,为什么现在可以重新推出CDs,首先，目前宏观经济基本稳定，存款利率虽然还略低于市场均衡利率，但实际利率并不明显为负。其次，我国二级市场发展已经达到一定水平，交易秩序规范，完全有能力提供大额存单市场发展所需的流动性，保证其发挥调节利率的功能。最后，现有市场技术手段和监管水平，足以保证CD在流通过程中的安全性，CD被用于诈骗等违法犯罪的可能性已大为降低。,市场反应,中国工商银行、中国农业银行、中国银行、中国建设银行、交通银行、浦发银行、中信银行、招商银行和兴业银行等9 家银行获得了大额存单发行权，各家金融机构发行的大额存单
12、在期限、利率和递增投资金额等细节方面各有所不同。其中中国银行发行大额存单利率较中国人民银行基准利率上浮40%，而其他银行发行的也基本上浮了30% 40%。相比前后两次大额存单发行，其发行市场环境和发行目的不可同日而语。,大额可转让存单,大额可转让存单,中国利率市场化进程,我国利率市场化路线,中国人民银行2002 年中国货币政策执行报告利率市场化改革总体思路：“先贷款，后存款; 先长期、大额，后短期、小额”,中国存贷利率市场化进程,中国大额可转让定期存单的可行性,一、CDs就是存款的一部分，其利率的市场化即为存款利率的部分市场化二、从国际经验上看来，推行CDs进行阶段化的市场化改革能够取得较好的成果,中国大额可转让定期存单重启后的建议,一、政府层面：1、缺乏做市商，进一步健全二级交易市场 2、推动金融监管改革，防范系统性风险 3、借鉴国际经验，循序推进CDs发行工作二、商业银行层面：1、主动参与CDs发行工作，加强资产负债管理能力 2、正视CDs的作用，避免对其流动性便利的过度依赖,
