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1、第一章 绪论第一节 研究动机2002年7月，美林证券年度报告提出台湾员工分红配股，所造成的稀释效果，引发国内媒体揣测台积电员工分红配股制度的不当。本来是投资人与企业间的论战，没想到到了年底，竟扩大变成晶圆双雄-台积电与联电的意见交锋。2002年12月，台积电董事长张忠谋对员工分红入股一失足成千古恨的批判，不但激发联电董事长曹兴诚为文为员工配股说几句话，更把争议推向了最高点。联电董事长曹兴诚为员工分红配股问题，撰文批评台积电董事长张忠谋对分红配股制度的批评。晶圆双雄负责人对员工分红配股的歧见，预示科技业行之已久的员工分红配股作法，2002年起可能分道扬镳。张忠谋在一场演说中，表示员工分红配股对社
2、会造成不良影响，齐头式平等不利于企业长期发展，台积电今年开始，要实行员工认股权与员工分红双轨制，进行制度调整。曹兴诚认为，兼顾公平原则、人才诱因的员工分红制度不应被全盘推翻。而且，曹兴诚指出，员工认股权不够实惠，比不上分红配股，而且还有不合逻辑的地方，就是股价表现可能让员工无法从员工认股权中获利。由曹兴诚的说法，联电今后会继续坚持员工分红配股制度，但同时在时机适当时，也会运用员工认股权。张忠谋在演说中没有谈到台积电打算采用什么方法，但从张忠谋的话来看，台积电今年可能减少员工分红配股。台积电、联电的员工配股策略大同小异，均已实行员工分红及认股权凭证双轨制，依照股价、竞争力弹性使用。于过去有关员工
3、分红文献的研究结果发现，在讨论到分红配股及财务绩效时，国内信息电子产业上市公司当年度分红配股、前一年度分红配股，对于当年度信息电子产业超额盈余的创造会有正向的影响，而分红配股的效果优于现金分红。且以台湾高科技产业为例研究中发现企业实施员工分红入股制度确实会对企业创新绩效产生正面显著影响。但是究竟，在台湾早已行之有年的“员工分红配股制度”，是否可确实增加公司价值且兼顾股东权益？此制度在近年来引起大多数股东的关切，主要是因为：一、台湾股市过去在多头市场下，股东们每年皆能获得正的股票报酬，故易于忽略每年“员工分红配股”所带来的权益稀释效果；然而，近来台湾股市多属空头市场，股东在无法获得正的股票报酬下
4、，较易于注意“员工分红配股制度”对其每年权益的稀释效果。二、近年来，国际上接二连三发生重大的会计疏失案，在股东尚未厘清状况前，不啻是打击股东对企业的信心。因此，员工分红配股制度对于公司价值究竟具有何种程度的影响？市场对其股票报酬影响如何？且其对公司未来经营绩效的激励效果程度？本研究特以资产报酬率、重估获利率、兼任比为变量，对高低配股样本再行深入分析，了解各个变量对股价及未来公司绩效之影响。近年来，国内晶圆两大双雄台积电与联电，有意推动员工认股权计划，引起国内公司对员工认股权产生兴趣。赞成者大都认为实行员工认股权计划，对公司、员工、股东和国家都有一定好处，对股价而言，有正向作用。在公司方面，实行
5、员工认股权计划可以激励员工努力工作，吸收人才，增强竞争力；可扩大资金来源，获得低成本资金；可以减轻税务负担；可以防止其它公司恶意收购。在员工方面，可分享公司的经营业绩和资本增值，增加收入，减少纳税费用，增强参与意识。在股东方面，可利用员工认股权计划收回自已的投资，透过红利分享公司利润，减轻税赋(股东向员工出售股份可以减免增值税)。在国家方面，可扩大对资本的占有，缩小社会的贫富差距，缓和劳资矛盾，利于提高生产力，促进经济发展，也能对失业率产生一定作用(实施员工认股权计划的公司与员工一般都达成不裁员的协议)。在公司治理方面，过去研究大多是以台湾特有的员工分红为讨论重点，研究员工认股权的相关论文并不
6、多见。而着墨于员工认股权的论文，亦多偏向契约及制度设计或相关法规条文、财税会计处理原则及优劣比较之研究，甚或其激励因素的诱因效果等。针对员工认股权对于公司价值究竟影响程度、市场对其股票报酬有何反应、员工认股权对公司未来经营绩效具有何种程度的激励效果等方面的探讨，极为少见。本研究核心特以资产报酬率、高低兼任比为变量，分别对高低发行员工认股权计划比率样本进行分析，来了解各个变量对股价及未来公司绩效之影响。第二节研究目的本研究之目的如下：一、利用事件研究法，探讨员工分红配股之宣告，对该股票报酬的影响：若市场投资人得知，其投资之公司有实施员工分红配股制度，认为此举将伤害股东本身权益，即给予公司价值负面
7、评价，进而影响股票报酬。二、探讨员工分红配股对未来公司经营绩效的影响：若未来公司财务绩效有所成长，则代表员工分红配股制度确实有激励的效果；若对未来公司财务绩效不增反减，则否。三、探讨员工认股权计划对该公司股票报酬的影响：若投资人认为公司发行员工认股权计划，将会为公司带来成长，即给予公司股价报酬正面评价。四、探讨员工认股权计划对未来公司经营绩效的影响：若未来公司财务绩效相对于发行前有所成长，则代表员工认股权计划确实对公司价值有激励的效果；若对未来公司绩效不增反减，则否。第三节研究架构本研究主要探讨员工分红配股与员工认股权计划，对公司价值与绩效的影响。就员工分红配股部分，首先，利用经济新报社数据库
8、、台湾上市柜电子公司公开说明书与年报等资料，搜集2000年1月到2002年12月之公司财务绩效、股东大会日决议事项以及当日股价、高阶主管占董事会席位比例的资料。其次，利用事件研究法分析配股率高低的不同对股价之反应。再者，先以财务绩效(资产报酬率)个别对高员工分红配股公司与低员工分红配股公司进行样本切割；检视高员工分红配股且低资产报酬率者，其累计异常报酬率是否相对于低员工分红配股且高资产报酬率者还要差。再以当年度分红配股数额费用化，重估公司获利率；检视高员工分红配股且低重估获利率者，其累计异常报酬率是否相对于低员工分红配股且高重估获利率者还要差。接下来，再依据高阶主管兼任董事比例，检视高员工分红
9、配股且高兼任比者，其累计异常报酬率是否相对于低员工分红配股且低兼任比者还要差。其后并探讨高员工分红配股的公司，其对来年的财务绩效是否有明显的激励作用。最后，综合各项实证分析结果，得到结论与后续研究之建议。而研究员工认股权计划对公司绩效的影响部分，研究架构同员工分红配股方式，只有在变量方面，采取不同变数加以研究，此于第三章会详加介绍。本研究共分六章，第一章就研究动机与目的作一概述，接着在第二章对理论基础与相关实证文献作一探讨，第三章则为研究方法及员工分红配股与员工认股权计划的基本统计分析，第四章至第五章则为实证结果的分析，最后在第六章为本研究作一结论。研究流程示意图理论基础与文献探讨 研究动机与
10、背景研究主题探讨员工分红配股与员工认股权计划对股价与公司绩效之影响 数据搜集与处理台湾经济 新报数据库公开信息观测站 实证结果分析与结论事件研究法 切割的样本各对股价之影响以配股率、资产报酬率、重估获利率、兼任比切割样本图1-1 研究流程图第二章文献探讨联电自1985年开始实施员工分红入股计划后，与员工分红入股计划有关的文献就相继的出炉。郑邦玮 (1990) 提出，员工分红入股制度在企业经营方面不但具有其优良性，且可降低员工流动率与减轻成本负担外，并可提升企业的生产力，促使企业整体的利润增加，使劳资双方达到双赢的局面。由于台湾的员工分红入股是以十元面值为配发基础，由会计帐上看来或许只占盈余的一
11、小部份，但若以除权日的市价为换算基础，有时会产生所分配之盈余大于当年度税后净利的情况，因此郑淑芬(1998)在以台湾上市电子公司为研究对象之实证研究中就提出，公司在决定配股率大小时应考虑的因素有：公司的股价、盈余成长率。当公司的股价愈高时，员工分红入股所造成的稀释效果就愈大，因此公司要有较高的盈余成长率方可维持股价不变。除此之外，其实证研究也发现，配股率与总盈余之间不存在显著的关系，其可能的一个解释是，员工不一定会因为高配股就更卖力的工作，为公司创造更高的盈余，高配股的作用或许仅止于吸引人才而已。1998年美国美光科技公司(Micron Technology Inc.) 将台湾半导体公司之员工
12、配股，以市价换算后，列入制造成本，发现生产成本超过外销美国的价格，以致于构成反倾销，最后被美国国际贸易委员会裁定静态随机存取内存 (SRAM ) 倾销案成立后，台湾的产业界、学术界才警觉到，员工分红入股之会计处理，是以盈余转增资方式入帐，相较于美国酬劳性认股是以费用科目入帐，是否有欠妥当。张淑雯(2000)提出，基于会计理论的收益配合原则员工分红入股就应列为费用科目，而非以盈余转增资方式入帐。除此之外，投资者是对财务报表盈余作出反应，而非调整员工红利后的盈余，且实证结果也显示，员工红利是股价的决定因素之一。陈安斌、王信文(2001)在台式员工分红入股制度之研究一文中提出，关于台式员工分红入股制
13、度的改良与延申，其认为台式员工分红入股制度可结合员工股票选择权并用，将员工分红入股制度与公司的GDRs或ADRs的发行结合，而使得员工有机会和公司参与GDRs或ADRs的发行。因此只要在不抵触法律与会计原则的前题下，台式员工分红入股计划与各种新金融商品结合，将会有新颖的面貌出现。因此在讨论员工分红入股制度对股价报酬率的影响之前，我们应先对分红入股制度有清楚的认识，以利日后讨论。第一节基本理论一、效率市场假说根据效率市场假说(efficient market hypothesis )，股票市场具有信息方面之效率，能将可利用之信息立即而不偏地反应于证券价格。因此，依据市场上可利用之信息来进行交易将
14、无法赚取超额报酬，亦即经济利益(economic profit)为零。根据Fama(1970)对效率市场的定义：如果证券价格能充分反应可得之信息，则证券市场便是有效率的。Fama指出在某一时点上，市场上有三组可利用信息：即(一)、历史性的信息；(二)、所有可获得之公开信息；(三)、所有之信息(包括内部交易信息)。而根据这三种可利用之信息，可将效率市场分成三种形式：弱势效率市场(weak form efficiency)、半强势效率市场(semi-strong from efficiency)、强势效率市场(strong from efficiency)，详细说明如下：、若股价能充分反应过去股价
15、之实讯，则市场处于弱势效率；换言之，利用过去股价走势来进行分析与预测，并不能获得超额报酬，亦即技术分析无效。、若股价充分反应出所有已公开信息(包括财务报表之数据)，则市场处于半强势效率，在半强势效率下，利用已公开之信息进行交易将无法赚取超额利润。半强势效率对会计研究之涵意为(1)当投资人在进行投资决策时，财务报表并非唯一的信息来源。(2)对财务报表使用者而言，利用财务报表信息进行交易将无法取得优势，因为在财务报表发布时，股价已充分反应所有的信息。、若股价充分反应所有的信息(包括内部信息)，则市场处于强势效率，因此即使投资人取得未公开信息，也无法获得超额报酬。二、市场模式市场模式可用以探讨某些公司的特定事件或情报对公司股价之影响。市场模式系假设个别证券之报酬率仅与市场投资组合之报酬率有关。由于市场投资组合之报酬实际衡量不易，因此于实证研究上，一般常以股价指数之报酬率替代，国内则可以台湾证券交易所编算之发行量加权股价指数来估计。三、信息内涵假说所谓信息内涵，是指某一信息能使投资人对某些事件预期的结果产生变化，且此种变化必须大到足以改变投资者之行为，若信息具有此种特质，即称此信息具有信息内涵。就员工分红入股之揭露而言，若将揭露方式改为以市价为评价基础且以费用科目入帐，而投资人可依据此种揭露重新评估股
