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1、南京财经大学 硕士学位论文 我国上市公司高管股权激励效应及其影响因素研究 姓名：张京辉 申请学位级别：硕士 专业：会计学 指导教师：孟翠湖 2008-12-23 I 摘 要 股权激励作为一种有效解决企业委托代理问题的长期激励机制， 早在上个世 纪 80 年代就已经在西方国家广泛实施， 并取得了极大的成功。 上个世纪 90 年代， 国内学者和企业界开始探讨这种激励机制并付诸实施。 随着我国股权分置改革的进行，公司法和证券法的修改以及两个办法的 出台，即 2006.1 证监会公布的上市公司股权激励管理办法(试行)和 2006.9 国资委和财政部联合颁布的 国有控股上市公司 （境内） 实施股权激励试
2、行办法 ， 我国上市公司股权激励的制度环境得到了较大改善，资本市场也进一步健全，这 进步激发了我国上市公司实施股权激励制度的热情。 然而中国资本市场的发展程 度与西方国家相比还是有一定差距的，因此我们有必要来研究一下：在中国实施 股权激励的效果如何， 到底会不会提升公司的业绩？目前我国有诸多实施股权激 励的公司，那么到底具备哪些特征或哪个行业的公司更加适合实施股权激励，其 实施效果会更明显一些呢？本文针对这些问题进行了理论和实证方面的研究。 文章首先从经济学和管理学角度对股权激励的相关理论基础（委托代理理 论，人力资本产权理论，激励理论）进行介绍，并回顾了国内外关于股权激励问 题的研究成果。本
3、文第三章介绍了我国目前实施股权激励的现状。接下来第四章 通过建立回归模型首先对我国股权激励效应进行总体检验， 然后对影响股权激励 实施效果的因素进行实证研究，并按研究方法的不同将影响因素分为两类，对第 一类影响因素引入交互变量进行多元线性回归， 对第二类影响因素即行业类别则 分行业检验高管持股比例与企业绩效的相关关系， 揭示目前哪些因素影响我国股 权激励实施效果。然后总结了本文的研究结论，即目前我国股权激励制度实施效 果明显，在其它条件相同的情况下，在成长性好，竞争性较强的行业或企业（比 如信息技术行业） ，以及规模较大，风险水平较高的行业或企业实施股权激励效 果将会更明显；公司治理结构对股权
4、激励的实施效果影响不大。随后笔者对未来 股权激励方案的制订和改进提出了合理有效的建议。 最后指出本文研究的不足及 待后续研究的问题。 关键词：股权激励；股权激励效应；影响因素；高层管理人员 II ABSTRACT As an effective long-run incentive mechanism tacking with all kinds of principal-agent problems in companies，equity incentive mechanism has been widely used in modern western counties since 198
5、0s last century and won prominent success. Since 1990s，domestic researchers and companies begin to investigate this kind of incentive mechanism and put it into practical application. With the success of the split share structure reform，the revision of corporation law and securities law and with the
6、publish of two systems，that are (trial) published by Committee of Securities in January ,2006 and united published by Committee of National Assets and Ministry of Finance in September,2006，the institutional environment of equity incentive mechanism gets better and Chinese capital market gets much he
7、althy. This inspires the enthusiasm of implementing equity incentive mechanism. But the development of Chinese capital market is different from western countys, so we should study what a kind of part it will play in every-day operation of enterprise? Can it improve outstanding achievement? Now so ma
8、ny companies have implemented equity incentive mechanism, which companies or which industry are better for implementing equity incentive mechanism? This article conducts intensive academic and empirical research on such questions. In this paper, the fundamental theory related to stock-based incentiv
9、e is presented briefly from the perspective of economics and management first. These fundamental theory include principal-agent theory, human capital The structure of corporate government is not relevant to the implementing effect of equity incentive. The author puts forward some policy advice for m
10、aking and improving the equity incentive schemes. Finally, the author points out the shortcomings of this thesis and futher study in this field. KEY WORDS： Equity incentive mechanism; Equity incentive effect; Influential effect; Senior Executive 学位论文独创性声明学位论文独创性声明 本论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成果。 论文中除
11、了特别加以标注和致谢的地方外， 不包含其他人或其它机构已经发表或撰写过的 研究成果。 其他同志对本研究的启发和所做的贡献均已在论文中作了明确的声明 并表示了谢意。 作者签名： 日期： 学位论文使用授权声明学位论文使用授权声明 本人完全了解南京财经大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权 保留送交论文的复印件，允许论文被查阅和借阅；学校可以公布论文的全部或部 分内容，可以采用影印、缩印或其它复制手段保存论文。保密的论文在解密后遵 守此规定。 作者签名： 导师签名： 日期： 南京财经大学硕士学位论文 1 第一章 导论 1.1 选题背景及意义 1.1 选题背景及意义 1.1.1 选题背景 1.
12、1.1 选题背景 当前股权激励机制日益受到国内外理论界、公司和政府的高度关注。股权激 励是指在对企业经营者、核心员工进行契约式管理和落实资产责任制的基础上， 通过赋予企业经营者、核心员工（本文指高级管理人员 1）股票与期权等企业股 权分享方式，使其能够以股东的身份参与企业决策、分享利润、承担风险。股权 激励机制使企业高级人才的个人利益和企业整体利益紧密联系在一起， 是一种有 效降低代理成本的激励方式。在欧美等成熟市场，股权激励已被视为解决现代企 业委托-代理关系的重要途径、促进公司高管与股东形成利益共同体的有效手段。 从国际背景来看，股权激励政策的运用源于 1952 年美国辉瑞（Pfizer）
13、制药 公司提出的经理人股票期权。此后，股权激励在美国等国家得到了广泛的推行。 到 70 年代后期，随着经理人卖方市场的强化以及高级人才流动给企业带来威胁 的不断加大，针对高级管理人员和核心技术人员，以股票期权为代表的一系列管 理层持股政策得到了迅猛的发展，并且在上世纪 90 年代获得了普遍的认同。至 2007 年底，美国 90%以上的高科技企业都实施了股权激励。欧洲、日本等国家 的许多企业也都实行了这一制度，如在日本就有包括索尼、日本电气、世嘉公司 等在内的 160 家上市公司对其高层经理实施了股票期权激励。 不仅西方发达国家如此，我国自上世纪九十年代后半期引入股权激励模式 后，深圳、上海、杭
14、州、武汉、北京等地的不少企业也陆续推出了各具特色的管 理层股权激励方案。随着股权分置改革的进行，公司法和证券法的修改以及两个 办法的出台，即 2006.1 证监会公布的上市公司股权激励管理办法(试行) 和 2006.9 国资委和财政部联合颁布的国有控股上市公司（境内）实施股权激 励试行办法 ， 我国上市公司股权激励的制度环境得到了较大改善。 特别是在2007 年底 80%以上的上市公司实施了股改后， 我国资本市场逐渐摆脱了长期困扰市场 的“老大难”问题，开始向着规范化方向健康发展。股改给中国的资本市场带来 了新的发展契机，上市公司全部进入资本市场，控制权市场日趋活跃，大小股东 1本文对高管人员
15、(executives)的定义较广泛：包括总经理、总裁、CEO、副总经理、副总裁、 董事会秘书和财务总监、总工程师、总经济师、总会计师以及董事会成员、监事会成员（在 我国上市公司中，国有股份仍占较大比重，存在外部人内部化特征，董事长也是代理人，故 将董事会、监事会成员也一并纳入考虑） 。 南京财经大学硕士学位论文 2 的利益趋于一致，做大、做强公司成为股东共同的目标。上市公司、机构投资者 也更加注重上市公司的业绩，在这种情况下，股权激励方案的实施将对上市公司 做好业绩、提升股价起到巨大的推动作用。也正是基于此原因，在实施股改的公 司中，有 15%的公司一并捆绑推出了股权激励方案。 1.1.2
16、研究意义 1.1.2 研究意义 股权激励制度环境的改善， 股改后资本市场的进一步健全激发了我国上市公 司实施股权激励政策的热情。 然而中国资本市场的发展程度与西方国家相比还是 有一定差距的，因此我们也不能照搬西方的模式，有必要来研究一下：在中国实 施股权激励的效果如何， 到底会不会提升公司的业绩？目前有诸多实施股权激励 的公司，那么到底具备哪些特征或哪个行业的公司更加适合实施股权激励，其实 施效果会更明显一些呢？基于这些思考， 本文对我国上市公司高管股权激励效应 及其影响因素展开了深入的研究。 近年来我国学者在股权激励效应方面做了大量的研究工作，但研究结果尚 存在很大的分歧。因此本文拟从另外一个角度，即在考虑了行业、公司规模、公 司治理结构、企业风险等因素的影响下，考察股权激励对公司经营绩效的影响， 从而更加客观地评价我国上市公司高管人员股权激励的效应。 以管理层持股比例 来代表股权激励水平，通过对管理层持股比例与公司经营绩效的回归分析，验证 两者之间是否存在一定的相关关系。 这一深入系统的
