公司理财文档综述

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1、价值创造是指企业生产、供应满足目标客户需要的产品或服务的一系列业务活动及其成本结构.价值创造的影响因素1.企业的市场增加值 既然企业的目标是创造价值，管理者就需要知道如何计量价值的创造，计量是管理的前提。 企业市场增价值=企业资本市场价值-企业占用资本 公式中的“企业资本市场价值”是权益资本和负债资本的市价。如果企业的股票和债券都上市流通，则该数额不难获得。如果企业没有上市，则市场价值需要用另外的办法估计。 公式中的“占有资本”是指同一时点估计的企业占用的资本数额(包括权益资本和债务资本)。它可以根据财务报表数据经过调整来获得。这种调整主要是修正会计准则对经济收入和经济成本的扭曲。调整的主要项

2、目包括坏账准备、商誉摊销、研究与发展费用等。斯特恩斯图尔特公司已经建立了一套系统的调整方法，解决了有关的技术问题。 严格来说，企业的市场价值最大化并不等于价值创造。企业的市场价值有占用资本和市场增价值两部分组成。股东或债权人投入更多资本，即使没有创造价值，企业的总的资本市场价值也会变得更大。一个大公司的市值很大，一个小公司的市值较小，我们不能认为大公司创造了更多价值，也不能认为小公司的管理业绩较差，关键是投入的资本是否由于企业活动增加了价值。 2.市场增加值与权益增加值 企业的市场增价值可以分解为权益的市场增价值和债务的市场增价值两部分： 企业市场增价值=(权益市场价值+债务市场价值)-(占用

3、权益资本+占用债务资本) =(权益市场价值-占用权益资本)+(债务市场价值-占用债务资本) =权益增加值+债务增加值 通常，债务增加值是由于利率变化引起的。如果利率水平不变，举借新的债务使占用债务资本和债务市场价值等量增加，债务增加值为零。在这种情况下，企业市场增价值等于股东权益市场增加值，企业市场增价值最大化等于权益市场增价值最大化。 利率变化是宏观经济变动决定的，管理者无法控制。从管理者的业绩考核角度看，债务增加值不是管理业绩，在考核时应当扣除，对管理业绩的考核应当使用权益的市场增价值。换一个会角度即从可控性角度看，由于利率不可控，增加企业价值就等于增加股东价值。正是因为如此，准确的财务目

4、标定位是股东财富最大化，即股东权益的市场增价值最大化。严格说来，它不同于企业的市场增加值最大化，更不同于企业市场价值最大化或权益市场价值最大化。 3.影响企业市场增加值的因素 既然在利率不变的情况下，企业市场增价值最大化与股东财富最大化具有同等意义，那么管理人员就应努力增加企业的市场增价值。 影响企业市场增加值的主要因素分析过程如下： 假设企业也是一项资产，可以产生未来现金流量，其价值可以用永续固定增长率模型估计。 企业价值=现金流量/(资本成本-增长率) 其中： 现金流量=息税前利润(1-税率)+折旧-营运资本增加-资本支出 =税后经营利润-(营运资本增加+资本支出-折旧) =税后经营利润-

5、投资资本增加 假设企业价值等于企业的市场价值： 企业市场增加值=资本市场价值-投资资本 =(税后经营利润-投资资本增加)/(资本成本-增长率)-投资资本 =(税后经营利润-投资资本增加-投资资产)(资本成本-增长率)/(资本成本-增长率) =(税后经营利润/投资资本-投资资本增加/投资资本-资本成本+增加率)投资资本/(资本成本-增加率) 由于增长率是固定的： 投资资本增加/投资资本=增长率 税后经营利润/投资资本=投资资本回报率 所以： 市场增价值=(投资资本回报率-资本成本)投资资本/(资本成本-增长率) 这里的企业的市场增加值与经济增加值(即经济利润)有联系。经济增加值是分年计量的，而市

6、场增加值是预期各年经济增加值的现值。 经济增加值=税后经营利润-资本成本投资资本 =(税后经营利润/投资资本-资本成本)投资资本 =(投资资本回报率-资本成本)投资资本 因此： 市场增加值=经济增加值/(资本成本-增加率) 经济增加值与企业市场增加值之间有直接联系，使得它成为业绩考核最为合理的基础，可以使激励报酬计划与增加企业价值保持一致。经济增加值与净现值有内在联系，在第十章企业价值评估中我们曾说明经济利润法和折现现金流量法的一致性。因此，投资的净现值、投资引起的经济增加值现值、投资引起的企业市场增加值三者是相等的。正因为如此，净现值法成为最具合理的投资评价方法。 综上所述，影响企业创造价值

7、的因素有所三个： (1)投资资本回报率：反映企业的盈利能力，由投资活动和运营活动决定； (2)资本成本：用加权平均资本成本计量，反映权益投资人和债权人的期望值，由股东和债权人的期望以及资本结构决定； (3)增长率：用预期增长率计量，由外部环境和企业的竞争能力决定。 值得注意的是，这三个因素对企业增加值的影响是不同的。投资资本回报率是公式的分子，提高盈利能力有助于增加市场价值；资本成本同时出现在公式的分子(减项)和分母(加项)中，资本成本增加会减少市场增加值；增长率是分母的减项，提高增长率对市场增加值的影响，要看分子是正值还是负值。当公式分子的“投资资本回报率-资本成本”为负值时，提高增长率使市

8、场增加值变小(即市场价值减损更多)。因此，高增长率的公司也可能损害股东价值，低增长率的公司也可以创造价值，关键在于投资资本回报率是否超过资本成本。增长率的高低只影响创造(或减损)价值的多少，而不能决定创造价值还是减损价值的性质。 增长率的高低虽然不能决定企业是否创造价值但却可以决定企业是否需要筹资，是制定财务战略的重要依据。 4.增长率、筹资需求与创造价值 在本教材的“第三章 财务预测和计划”中，我们曾介绍过可持续增长率的概念。在资产周转率、销售净利率、资本结构、股利支付率不变并且不增发和回购股份的情况下： (1)销售增长率超过可持续增长率时企业会出现现金短缺。 我们将这种增长状态定义为高速增

9、长。这里“现金短缺”是指在当前的经营效率和财务政策下产生的现金，不足以支持销售增长，需要通过提高经营效率、改变财务政策或增发股份来平衡现金流动。 (2)销售增长率低于可持续增长率时企业会出现现金剩余。 我们将这种增长状态定义为缓慢增长。这里的“现金剩余”是指在当前的经营效率和财务政策下产生的现金，超过了支持销售增长的需要，剩余的现金需要投资于可以创造价值的项目(包括扩大现有业务的规模或新的项目)，或者还给股东。 (3)销售增长率等于可持续增长率时企业会出现现金平衡。 我们将这种增长状态定义为均衡增长。这里的“现金平衡”是指在当前的经营效率和财务政策下产生的现金，与销售增长的需要可以平衡。这是一

10、种理论上的状态，显示中不平衡是绝对的。 从财务的战略目标考虑，必须区分两种现金短缺：一种是创造价值的现金短缺；另一种是减损价值的短缺。对于前者，应当设法筹资以支持高增长，创造更多的市场增加值；对于后者，应当提高可持续增长率以减少价值减损。同样道理，也有两种现金剩余：一种是创再价值的现金剩余，企业应当用这些现金提高增长率，创造更多的价值；另一种是减损价值的现金剩余，企业应当把钱还给股东，避免更多的价值减损。 综上所述，影响价值创造的因素主要有： 投资资本回报率； 资本成本； 增长率； 可持续增长率。 它们是影响财务战略选择的主要因素，也是管理者为增加企业价值可以操纵的主要杠杆。 从财务角度看，价

11、值创造就是公司管理者使用公司资本获得了超过公司资本的回报，实现了公司资本价值增值。公司能否获得价值创造取决于公司是否实现经济利润，而非会计利润。会计利润是指公司获得的净经营税后利润，经济利润是公司净经营税后利润（NOPAT）扣除公司为获得NOPAT所使用的资本费用后的余额。会计利润与经济利润的差别就在于不考虑公司使用资本的机会成本。企业价值最大化是指通过企业财务上的合理经营，采用最优的财务政策，充分考虑资金的时间价值和风险与报酬的关系，在保证企业长期稳定发展的基础上，使企业总价值达到最大。其基本思想是将企业长期稳定发展摆在首位、强调在企业价值增长中满足各方利益关系。一般认为，以企业价值最大化作

12、为企业财务管理目标有如下优点： 首先，价值最大化目标考虑了取得现金性收益的时间因素，并用货币时间价值的原理进行科学的计量，反映了企业潜在或预期的获利能力，从而考虑了资金的时间价值和风险问题，有利于统筹安排长短规划、合理选择投资方案、有效筹措资金、合理制订股利政策等等。 其次，价值最大化目标能克服企业在追求利润上的短期行为。因为不仅过去和目前的利润会影响企业的价值，而且预期未来现金性利润的多少对企业价值的影响更大。 再次，价值最大化目标科学地考虑了风险与报酬之间的联系，能有效地克服企业财务管理人员不顾风险的大小，只片面追求利润的错误倾向。 二、经营杠杆Operating Leverage 1.经

13、营杠杆效应的含义 在某一固定成本比重的作用下由于营业收入一定程度的变动引起营业利润产生更大程度变动的现象。1 1.1 经营杠杆原理的内涵经营杠杆原理的内涵经营杠杆原理的内涵经营杠杆原理的内涵 在企业生产经营中由于存在固定成本而使利润变动率大于产销量变动率的规律。根据成本性态，在一定产销量范围内，产销量的增加一般不会影响固定成本总额，但会使单位产品固定成本降低，从而提高单位产品利润，并使利润增长率大于产销量增长率；反之，产销量减少，会使单位产品固定成本升高，从而降低单位产品利润，并使利润下降率大于产销量的下降率。所以，产品只有在没有固定成本的条件下，才能使贡献毛益等于经营利润，使利润变动率与产销

14、量变动率同步增减。但这种情况在现实中是不存在的。这样，由于存在固定成本而使利润变动率大于产销量变动率的规律，在管理会计和企业财务管理中就常根据计划期产销量变动率来预测计划期的经营利润。 (3) 经营杠杆原理的分析经营杠杆原理的分析经营杠杆原理的分析经营杠杆原理的分析 1在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长(或减少)所引起的营业利润增长(或减少)的幅度； 2在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险也就越小；反之，销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大。 3在销售额处于盈亏临界点前的阶段，经营杠杆系数随销售额的增加而递增：在销售额处于盈亏临界点后的阶段

15、，经营杠杆系数随销售额的增加而递减：当销售额达到盈亏临界点时，经营杠杆系数趋近于无穷大，此时经营风险趋近于无穷大； 4在销售收入一定的情况下，影响经营杠杆的因素主要是固定成本和变动成本的金额。固定成本加大或变动成本变小都会引起经营杠杆系数增加。这些研究结果说 明，在固定成本一定的情况下，公司应采取多种方式增加销售额，这样利润就会以经营杠杆系数的倍数增加，从而赢得“正杠杆利益”。否则，一旦销售额减少时， 利润会下降的更快，形成“负杠杆利益”。 (4) 财务杠杆原理的内涵 财务杠杆是指企业利用负债来调节权益资本收益的手段。合理运用财务杠杆给企业权益资本带来的额外收益，即财务杠杆利益。由于财务杠杆受多种因素的影响，在获得财务杠杆利益的同时，也伴随着不可估量的财务风险。因此，认真研究财务杠杆并分析影响财务杠杆的各种因素，搞清其作用、性质以及对企业权益资金收益的影响，是合理运用财务杠杆为企业服务的基本前提。财务杠杆原理的分析 财务杠杆是一个应用很广的概念。在物理学中，利用一根杠杆和一个支点，就能用很小的力量抬起很重的物体，而什么是财务杠杆呢？从西方的理财学到我国目前的财会界对财务杠杆的理解，大体有以下几种观点： 1. 将财务杠杆定义为企业在制定资本结构决策时对债务筹资的利用。因而财务杠杆又可称为融资杠杆、资本杠杆或者负债经营。这种定义强调财务杠杆是对负债