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1、入世后的市场运行特征与投资策略 入世后的市场运行特征与投资策略入世后，随着我国证券市场的对外开放、市场监管日益透明和规范、机构投资者队伍的不断壮大，证券市场将出现一些新的特征。一、入世后证券市场的运行特征1机构投资者队伍逐渐壮大我国证券市场经过十多年的发展，证券投资者队伍已经由以散户为主转向机构投资者为主的格局，虽然目前我国证券市场上机构投资者仅占投资者总数的10左右，但随着近年来证券投资基金的快速成长、保险资金间接入市、社保基金的有条件入市、券商增资扩股和“三类”企业入市，我国证券市场上机构投资者的力量正在迅速增强，其中证券投资基金与券商将是市场上机构投资者的主要代表。证监会已经表示，xx年
2、将是证券投资基金业大发展的一年，证监会将从“进一步明确国际化、市场化、规范化、科学化的监管理念；加快完善适应国际化的基金监管法规体系；做好中外合资基金公司试点工作；扩大基金市场规模，推动基金产品创新；培育具有良好职业道德和业务素质的从业队伍；加快发展基金中介服务机构；大力推进国际化战略，鼓励有关机构与境外机构加强合作与交流；充分发挥基金业公会自律功能，提高基金运作的透明度和规范化程度，切实保护投资者利益”等八个方面促进我国证券投资基金的发展，并且中外合资基金管理公司管理办法也将于近期出台，未来我国证券市场上证券投资基金的力量将进一步增强。近期管理层同时放开了对券商增资扩股的限制，这将使国内券商
3、面临新的发展机遇。作为证券市场上另一主要机构投资者力量，券商实力的进一步增强对于促进证券市场的发展，壮大机构投资者队伍，扩大市场资金供给，都具有重要意义。2政策对证券市场的影响将逐步减弱，但政策市的特点不会马上改变从今年股市的此次下跌与10月份的止跌中可以看到，我国证券市场目前政策市的特点依然十分明显，短期内要想扭转这一特点并不大可能。由于受到国有股按市价减持政策的影响，股市出现了连续四个月的持续下跌，而当宣布暂停国有股减持的第二天，市场绝大多数股票都达到了涨停，当前政策对于我国证券市场的影响可见一斑，国有股减持也减成为未来几年内影响我国证券市场运行的主要因素。但同时我们也看到管理层也在积极努
4、力，力求减少新政策出台对市场波动的影响。这可以从近期管理层征求国有股减持方案中表现出来，而且从xx年管理层政策导向上也反映出这一思路。3价值型投资理念主导证券市场，庄股时代终结随着我国加入wto，以证券投资基金为代表的机构投资者间的博弈将成为影响市场的主要力量，传统的凭借资金实力做庄的炒作时期即将结束，取而代之的将是以注重企业内在价值挖掘的投资理念，市场投资者的投资行为将趋向规范，将由集中投资向分散投资转变，机构投资者将追求赚取“阳光利润”。同时由于统一指数与股指期货的陆续推出，将使得一些指标股、绩优蓝筹股受到机构投资者的青睐。价值型投资理念将更加注重上市公司现金分红能力。我国大部分上市公司过
5、去长期只送股，不分红，但近年来上市公司现金分红情况日益受到监管层与投资者的重视，上市公司现金分红成为公司再融资的一个必要条件，同时现金分红也成为评估公司投资价值的重要指标。我们在附表二、三中列出了近年来现金分红居前的上市公司，那些长期以来以现金分红为主的上市公司值得关注，如中集集团、新兴铸管、佛山照明、格力电器等。4市场将难以重演以往大起大落的情景我国过去的证券市场基本表现为指数的大起大落，市场呈现出牛短熊长的特点，但从xx年市场表现看，呈现出上涨缓慢而下跌迅速的特点，反映出我国证券市场已经是一个以机构投资者为主的市场，因此今后市场的波动性将会有所降低，个股操作上也将改变过去那种急速拉升股价的
6、方式，而改变为逐步推高的方式，因此无论是市场运行周期还是个股的运行周期都将延长。5市场成交量的集中程度下降从我们对1999-xx年间深沪a股市场成交量情况看，1999年前五十名公司的成交量占市场总成交量的21，2000年下降到16，到xx年12月18日则下降为15，市场资金的流向并没有出现向少部分公司集中，而是逐渐在分散。成交量的分散从一个侧面反映了我国证券市场目前还处于相对初级阶段。此外连续三年进入成交量前五十名的公司有深发展a、四川长虹、上海汽车、中兴通讯、大唐电信、方正科技、华晨集团、清华同方、上海贝岭、深万科a和兴业房产等11家公司，从上述公司可以看到，三无概念公司、大盘指标股和具有较
7、强竞争力的高科技龙头企业成为吸引市场资金的主要力量。而随着股指期货的推出，将进一步吸引资金向这些股票集中，但是市场成交量分散的特点短期内不会改变。6资金供给呈现稳步增长由于我国证券市场的对外开放仍然是一个循序渐进的过程，因此外资的进入我国证券市场也有一个相当长的过程，取决于多方面因素。虽然短期内由于清理银行违规入市资金，上市公司委托理财将减少，社保基金与保险资金入市还有一个过程，短期资金供给趋紧，但从长期来看，如果中国大陆能够保持较快的经济增长速度，未来几年内，证券市场的资金供给将有可能呈现稳步增长。而根据国泰君安证券研究所的研究，xx年证券市场资金供给大约为11400亿元以上，资金需求大约为
8、9600亿元，供给大于需求。7资产重组日益规范资产重组是证券市场上永恒的主题。过去我国证券市场上对于资产重组的炒做仅仅是停留在概念上，从近期发布的关于上市公司重大购买、出售、置换资产若干问题的通知中可以看到，监管部门对上市公司资产重组信息披露要求日益规范，同时对于具有实质性资产重组的上市公司将从政策上给予扶持，因此未来上市公司资产重组将日趋规范，实质性资产重组将越来越多，市场的投资理念也将从注重概念重组向注重实质性重组转变。而加入世贸组织后，外资收购概念将在很长一段时间内成为市场资产重组的主流题材。但是，对于外资收购行为也应当给予理性对待。从我国过去发生的上市公司资产重组情况看，其中也不乏有一
9、些公司借重组之名，行掏空上市公司之实，在我国目前对上市公司资产重组信息披露尚不规范的情况下，对外资收购方还不能进行有效监督，其收购的真实意图则更难以判断，因此对外资收购也应保持一份清醒。8股指期货是一把双刃剑最新的消息反映，统一指数将于xx年出台，估计在其运行六个月后将推出股指期货。目前市场人士均将股指期货视为规避市场投资风险，抑制市场投机行为的重要工具看待，但是，我们认为尽管股指期货被给予如此之高的期望，但能否真正如大家所愿，其中还有一定的疑问。从香港证券市场1998年的金融危机中可以看到，股指期货同样可以成为一部分机构操纵市场的工具，而且由于其对市场投资者造成的心理影响，有可能进一步加剧市
10、场的波动。此外，在当初推出证券投资基金的时候，管理层曾希望以此来减少市场的波动，抑制市场投机行为，但研究的结果却表明证券投资基金并不能降低市场的波动性。而今我们对股指期货又抱以相同的期望，但是否真能如管理层与部分市场投资者所愿，还未可知。其次，股指期货是否真能达到降低投资风险的目的。随着股指期货的推出，对于投资者而言又多了一条获取盈利的途径，即使是在股市下跌的过程中也可能取得收益。同时通过股指期货的交易，也可以降低投资组合的风险。但由于股指期货的杠杆作用，其风险远远大于现货交易的风险，因此如果操作不当，股指期货非但不能达到降低投资风险的目的，反而有可能大投资组合的风险。9注重投资组合的流动性从
11、xx年市场的此次下跌过程中来看，保持投资组合适当流动性对于降低投资风险，增加投资收益有重要作用。而加入wto后证券市场出现的一系列新的变化也要求在投资组合中要持有一部分具有较强流动性的投资品种，如国债、基金和货币资金等。二、构建新形势下的证券投资组合（一）未来几年内值得关注的主要投资品种我们在前面已经分行业对股票市场的投资价值潜力进行了分析，在此不再赘述，而针对未来有可能推出的新品种以及在政策上将会放开的投资品种作简要分析。1h股h股是在内地注册、香港上市的股票，目前在国内及香港同时上市的h股公司共有23家，行业主要集中在钢铁、能源、石油、化工、交通运输等领域，企业资产规模较大，处于行业领先地
12、位，基本反映了国内经济整体水平和增长潜力。h股的投资机会存在于其较低的市净率。从下表a股与h股交易价格对比就可以发现，许多h股都是以折价的方式在交易，相反其a股股价却是h股的数倍。对于同一家上市公司在不同的市场交易价格存在如此之大的差距是不正常的，未来必然会出现价值回归的过程，而这也是h未来较大投资机会的原因之一。随着我国证券市场的对外开放，我国的投资者也将有机会投资于香港等海外证券市场，而内地投资者投资于相对较为熟悉的h股上市公司的可能性较大，目前对于这一问题的讨论主要在于通过实施qdii制度允许内地具有资格的投资者投资于香港市场。一旦这一制度获得政府通过，则将会有部分资金被吸引到香港市场，
13、同时也会对内地证券市场造成一定的资金分流。可见，尽管许多发行有h股的公司的a股的市净率在国内市场也处于相对较低的水平，但与其h股的市净率相比，则h股的市净率远远低于a股的市净率，这是国内证券投资者对h股寄予较高投资价值期望的主要一点。对h股寄予较高投资价值期望的另一原因是对中国大陆经济发展前景的良好预期，同时中央政府也将对香港未来的经济发展给予坚定的支持，而h股上市公司将是主要的受惠者。除此之外，h股的资产重组也是这一类股票的另一投资重点。近期h股的资产重组主要方式有增发a股、股份回购、兼并重组和引进战略投资者。在投资于h股的时候可以选择资产重组、增发a股和低价小盘股三类板块作为投资重点，同时
14、由于香港市场与国际市场联系较为紧密，因此在投资过程中还必须注意国际经济形势对香港市场的影响，从而影响到h股的投资价值，另外届时a股股价的重心也会对h股的投资价值造成影响。2股自今年2月份证监会宣布允许国内个人投资者投资b股以来，b股市场摆脱了长期以来低迷的交易状况，已经恢复了一定的活力，市场的融资功能也初步得以恢复。随着我国加入wto，这一市场将进一步向境内外投资者开放，特别是境内外机构投资者将有望成为这一市场的主导力量。近期的一系列信息已经反映出未来的变化趋势。（1）a、b股是否会合并我们认为短期内a、b股不会合并。我国承诺，在加入wto后，允许外商不通过国内中介直接交易股；入世后，有资格获
15、得各交易所的特别会员席位，入世年后，可交易股、股、政府债券和公司债券，包括新产品。而从我国的这一承诺中可以看到，a股并没有对外资开放，也就是说在一段时间内，至少是三年的时间，a、b股将独立存在。这是我们对于a、b股在短期内不会合并的主要论据。（2）股将是中外合资投资基金的一个主要战场近期国内数家基金管理公司先后与国外金融机构签定了战略合作协议，共同组建中外合作基金管理公司，同时由于目前人民币在资本项目下的自由兑换为时尚早，因此外资也不会冒汇率兑换的风险而要求直接投资于a股市场，而b股以港币和美元为交易结算对象，将有利于境外机构规避汇率风险。而对于中国这一在未来几年内世界经济活力最强的地区，投资
16、于中国b股市场，共享中国经济增长带来的资本增值，是境外机构投资者所不愿放弃的投资机会。建立中外合作（合资）基金管理公司将使外资能够顺利进入这一市场，因此可以预见，未来几年内b股市场将改变目前以个人投资者为主的格局，机构投资者将成为这一市场的主导力量。（3）股市场上市公司的构成将不再仅仅是国内上市公司上，还将包括外资企业近期外经贸部和证监会联合发布关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见，该意见明确了外商投资企业可以在国内发行a股或b股，因此未来b股市场将出现外商投资企业的身影。（4）股市场将出现的新变化从目前的进程看，b股市场将是中国证券市场未来几年内开放较为迅速的市场，这一市场将成为中外合作（合资）基金管理公司的投资场所和外商投资企业融资的场所，由此也将给b股市场带来一系列深远的影响，进而影响到a股市场。这一变化有可能于下面几方面。一方面由于外商投资企业在b股市场发行上市，由此对b股市场的发行上市制度、上市公司治理结构、信息披露、中介服务等方面都提出更高的要求，某些方面将迅速与国际惯例接轨，这一市场的上市公司的质量可望出现较明显的
