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1、伊利实业集团股份有限公司投资价值分析 04级金融学 单晶晶 00407741 引言1.1 本文研究背景与意义 随着中国经济的腾飞、人民生活水平的提高，中国的乳业在国民经济体制中扮演着愈来愈重要的角色。在如今竞争日益激烈的乳业市场中，伊利作为一家“品牌企业”发挥着举足轻重的作用，它既象征着中国乳制品行业的整体形象，也预示着中国乳制品行业的发展方向。然而随着市场日益细分的发展趋势，伊利是否能一直保持自己的竞争优势；是否具有长期的投资价值；它未来的发展方向又会如何，这已成为众多投资者所关注的问题。本文研究伊利实业集团股份有限公司投资价值的意义在于，全方位、多视角地剖析和挖掘上市公司的投资价值，最大限
2、度地降低投资风险，为投资者提供了一个全面、系统、客观的全要素评价体系和综合分析平台，并且为伊利在经营管理方面提供一定的参考意见。1.2 文献综述 在中国经济飞速发展的时代背景下，人民生活水平不断提高，我国消费者的消费习惯和营养结构正在逐步改变，乳制品的消费需求也在日益的扩大。这些因素都为中国的乳业提供了良好的发展平台。在中国经济迅速发展的时代背景下，中国的乳制品上市公司吸引了越来越多投资者的目光，然而中国的乳业作为一种新兴的“朝阳产业”，势必存在诸多不缺定的风险。 因而在这种强烈的投资需求下，我国的学术界涌现了众多的关于上市公司投资价值分析的学术成果。他们创造性的提出不同的价值理论与思维方式，
3、为我们实际中的投资活动提供了充分的理论依据。而我国国内关于投资价值评估的研究成果有： 辛春来（2005）认为：随着证券市场理性投资理念的深入与认可，投资者越来越重视对上市公司的基本面的分析。他还提出从财务分析的角度用因子分析的方法去分析财务指标，从而在同一行业内部找出最具投资价值的上市公司。 李静（2007）指出：现有的杜邦体系不能完全反映上市公司的经济技术指标，杜邦分析方法中有限的数据来源也不能做到更为准确、全面的财务分析。她认为应以“每股收益”作为分析体系的核心指标，运用杜邦分析方法的原理，对每股收益进行分解，并提出如果将成本性态分析引入改造后的杜邦体系，将更有利于事前预测和事中控制。 段
4、合敏（2006）认为：我国市场结构属于原子型，特别是液态奶品种的市场结构属于低集中寡占型，对于这种现状，他认为我国乳制品产业在提高乳制品业的科技含量的同时更应加强行业协调。 李丹丹（2006）认为：目前，我国的乳业正由质量竞争向个性竞争的时代发展，如何建立独特个性文化价值的品牌，应成为各乳制品生产企业最为关注的方面。作者就以蒙牛与伊利两者的战略决策为比较，认为当前的乳制品市场更多的倾睐于具有差异化竞争优势的一方。 国外关于投资价值评估的主要研究成果有： 克莱德.P.斯蒂克尼，保罗.R.布朗（2004）率先提出，我们应怀着战略性的发展眼光来分析被投资对象的财务报告和报表。他们认为要有效的分析一套
5、财务报表，就要求理解公司业务的经济特征、公司在每个业务领域所采用的竞争策略、以及公司编制财务报表所采用的会计政策和程序。按照这三个方面的框架，综合比较不同价值评估模型的优劣，采用最合适的价值评估模型：DDM股利折现模型或者DCF折现现金流模型来估算与实际最贴近的公司价值。 斯蒂芬H佩因曼（2005）撰文指出：利用财务报表分析的手段不能解决企业投资价值评估的的全部问题，但财务报表分析作为评估企业投资价值的一种基本手段，可以选择一种核心定价模型来避免单纯采用财务报表分析而在实践中所遇到的问题。作者作为发展“剩余收益定价模型”的重要学者之一，创新的把剩余收益定价模型作为核心定价模型，为证券定价的实务
6、操作提供了较好的基础和科学的依据。1.3 本文结构与研究思路 本文共分四个部分。第一部分是伊利股份的基本面分析，拟从乳业在中国经济发展过程中的地位和作用入手，以伊利实业集团股份有限公司作为主要的研究对象，从宏观、微观两方面进行分析。第二部分是伊利股份的财务分析，根据伊利历年来的会计报表，综合分析它的投资价值和投资风险，从而为投资者提供相应的投资意见和经营管理建议。第三部分是伊利股份投资价值评估，本文采用的是市盈率估值模型对伊利股份内在价值进行评估，并且还分析了对伊利投资的潜在风险。第四部分是对本文的概括总结，综合阐述了伊利股份有限公司的投资价值。2 伊利股份基本面分析2.1 伊利股份所在行业分
7、析2.1.1 我国乳业的发展趋势分析 乳品行业在中国属于高增长的行业，正处在行业生命周期的成长期，这一行业对投资者来说极具吸引力，具有较高的发展潜力和投资前景。伊利作为中国最大的乳制品生产企业之一，其生产销售的模式固然也会受到其所处行业的影响。 近几年来，中国的乳制品业发展迅速，中国已经成为世界乳制品生产与消费的主要国家之一。随着经济的发展，人民生活水平的不断提高、饮食结构的改善，我国居民对乳制品的消费会进一步增强。乳制品业的发展不但有利于改善我国居民的膳食营养结构，而且对增加农民收入，优化农业产业结构也具有重要意义。现在是对中国农村产业结构进行战略性调整的关键时期，乳制品业有可能成为今后农业
8、发展的一大支柱产业。乳制品业是一个涉及面广，牵动性强的特色行业，它的发展对种植业，畜牧业，饲料加工业，食品添加剂行业以及包装业等都有着很强的拉动作用。随着2008年中国奥运会的临近，奥运为中国的乳制品行业也带来巨大的商机，这对中国乳业的发展又起到了一个关键性的作用。 在这片良好的经济环境下，我国的乳制品行业呈现出以下几个趋势： 首先，我国乳制业的行业集中程度呈上升的发展趋势。最基本的市场集中度指标是绝对市场集中度，通常用在规模上处于前几位企业的有关数值(可以是生产、销售、资产或职工人数等)占整个市场或行业的比重来表示。通常用CR4(规模前4位的厂商集中度)和CR8(规模前8位的厂商集中度)来衡
9、量，该指标介于0和1之间，数值越大，表示该产业越接近垄断市场;数值越小，表示该产业越接近完全竞争市场。我国乳制业的行业集中度从1996年到2007年CR4指标增长了22.7%，CR8指标增长了25.6%，可见在日益激烈的市场竞争中，市场份额正逐渐向大企业集中 王澜 殷萍 房，2007：我国乳制品行业的市场分析，科教文汇，第11期。P159-P156。 其次，产品差异化程度小。产品差别化是决定市场结构的一个重要因素。从产品质量上看，大型企业的产品几乎100%合格，而中小企业的质量问题却频频暴光。从包装上看，中小企业主要为塑料袋包装的巴氏杀菌奶，而大企业则以利乐型纸盒包装的超高温灭菌奶为主。从横向
10、差异化的角度来看，中国市场上乳品的品种雷同，几乎每家乳品加工企业生产的都是口味雷同的产品。从纵向差异化的角度看，乳品分类也过于简单。另外，由于现有乳品加工企业的生产线和包装设备也基本相同，乳品的外观也相差无几。 第三，行业进入壁垒较高。主要是因为乳品市场进入的必要资本量壁垒较低。根据农业部农村经济发展研究中心的测算，中国奶业的投入资金为3180万元，其中乳品加工业的实际投入(设备，厂房，牛舍三项投入)占全部投入的42.8%，即每生产万吨牛奶，乳品加工业必须投入1335.6万元。根据1998年国家学生奶调查组统计，日加工能力大于100吨的乳品企业就属乳业中的大企业。因而新企业投入4874.94万
11、元就可以组建一个日加工能力为100吨的大型乳品加工业，这笔投入对于中型企业来说不会构成进入壁垒。 此外则是因为乳品市场进入的绝对费用壁垒较高。由于中国几大乳品加工企业经过数年的奶源争夺战瓜分了中国奶牛带的几乎所有资源，使得新企业在新获得优质低成本的奶源上处于十分不利的地位。不仅如此，中国现有乳品科研与营销人员都为原有乳品企业所占有，组建一支强有力研发与营销队伍也是新企业必须承担的绝对费用。2.1.2 我国乳业发展过程中所存在的问题 尽管消费者们都知道乳制品对人体的健康大有裨益，但乳制品在我国居民的食品消费结构中所占的份额仍然很低，中国人均乳制品年消费量仅占世界平均水平的1/16，甚至不足某些发
12、展中国家的1/5。中国的乳制品总产量也不到世界总量的2%。同时中国的乳制品业具有奶畜单产水平低，企业规模较小，乳制品品种单一，乳制品贸易额在整个农产品贸易额中的比重小等特点。 另一方面，受到成本提高、原料奶价格上升等多方面因素影响，近期国内乳制品价格已开始上涨。2007年，中国乳制品工业协会理事长宋昆冈介绍说：“今年以来，各地收奶价格都有不同幅度提升奶价的提升幅度一般在10%30%。”据中国乳制品工业协会对41个乳制品加工企业调查统计今年9月份，平均奶价为2.41元公斤，同比增长18.18%。 王城，2007：奶价上涨，乳业发展进入调整关键期，中国食品报，第32期，第2版。 对于乳制品价格的波
13、动，饲料价格上涨、原料奶收购价格偏低，是直接原因的导火线。而深层次原因则是乳业各个环节存在问题。我国乳业正处于一个单纯数量扩张阶段向整体优化结构、提升产业素质和产品竞争力阶段转变的关键时期。 然而，乳制品企业的减压不能单纯靠提价措施来实现。在我国乳制品生产、消费市场尚不成熟的情况下，高价格将会影响市场的扩大。所以，伊利在这种形式下，应面临着降低生产成本、销售成本；开发新产品、高端产品、高附加值产品；在稳固国内市场的同时，开拓国际市场的重任。 此外，在中国加入WTO后，由于我国关税的降低，国外乳制品企业也纷纷试图以其质优、价廉等优势来占领市场，这使得我国的乳制品行业目前面临着巨大的外来冲击。2.
14、1.3 国际乳业发展环境分析 我国乳业的迅速发展，不仅仅因为国内有着良好的宏观环境，而且国际乳业环境中的机遇与挑战也对我们的发展起到了督促的作用。而从目前的国际乳业发展情况来看，它主要体现以下几个趋势： 第一，乳制品的出口价格高涨。这主要是因为：全球的牛奶出现短缺，已进入一个乳制品价格持续走高的时期。相关学者分析：进入2008年之后，奶粉、黄油等主要出口乳制品的价格均将大幅、快速飘升。他们预计，价格会稳定下来，但将是在一个很高水平上的稳定。 第二，亚洲国家乳制品工业快速发展。新的饮食和消费习惯以及对健康和营养的关注强烈地刺激了人们对乳制品的需求。国际乳业生产和消费的重心正在向亚洲转移，尤其是向
15、中国和印度转移。这两个国家在乳制品的需求和供给方面，像发电站一样拉动了世界乳品行业的发展。 第三，优惠贸易协定的广泛签订为乳业的发展提供了新的机会。 第四，中国将作为主要角色出现在世界乳业的舞台上。 如今，我们正处在一个全新的乳业世界中，高价格和高需求将给生产者和加工者带来巨大的机会；同时，也将给生产者、消费者与政策制定者都带来压力。在这个全新的乳业世界中，中国已经成为备受瞩目与关注的焦点。2.2伊利股份基本素质分析2.2.1 伊利股份的概况 内蒙古伊利实业集团股份有限公司是全国乳品行业龙头企业之一，总部位于内蒙古呼和浩特金川开发区，下设液态奶、奶粉、冷饮、原奶四大事业部，所属企业三十多个，是国家520家重点工业企业和国家八部委首批确定的全国151家农业产业化龙头企业之一。2.2.2 伊利股份的发展历程 1996年3月，伊利股票在上海证券交易所挂牌交易，成为全国乳品行业首家A股上市公司。伊利股份凭借良好的业绩和高速的成长性成为证券市场公认的蓝筹绩优股。 1999年，“伊利”商标被国家工商行政管理局认定为“中国驰名商标”，并在中国食品行业内首家通过了ISO9002国际质量体系认证。公司荣获中国质量管理协会授予的“全国用户满意企业”称号，被中国食品工业协会评为“质量效益型企业”。 2000年9月，伊利集团又被国家质量技术监督局评为“全国质量管理先进企业
