美国税改：入门、进展、影响

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1、 请阅读最后一页请阅读最后一页信息披露信息披露和重要声明和重要声明 宏宏 观观 经经 济济 stsTable_MainInfo Table_Author 证券研究报告证券研究报告 分析师 王涵 S0190512020001 贾潇君 S0190512070005 卢燕津 S0190512030001 王连庆 S0190512090001 王轶君 S0190513070008 段超 S0190516070004 喻坤 S0190517090003 研究助理 肖金川 卓泓 联系方式 wanghan 中长期观点中长期观点 全球经济全球经济 美欧经济仍在复苏，结构上 呈现欧强美弱，使得美元有 下行压力。

2、而特朗普的国内 政策受阻，进一步使得其将 矛盾向外转移的压力上升， 我们去年年报指出的“祸水 东引”的风险在上升。 国内经济国内经济 得益于供给侧改革成效，经 济带着惯性进入三季度，短 期内动能有望延续。上半年 需求端发力提前，往后看地 产、基建和外需等方面的贡 献逐渐放缓，四季度后经济 仍有下行压力。在国企去杠 杆的政策大背景下，大中型 （国有）企业利润较好的结 构性分化或将延续。 相关报告相关报告 20171105 多事之周：税改推进+联储换 帅+英国加息 20171029 税改推进+ECB 偏鸽，市场 风险偏好抬升 20171022 税改迈出关键一步，风险偏 好提振 Table_Titl

3、e 美国税改：入门、进展、影响美国税改：入门、进展、影响 全球视角系列 2017 年年 11 月月 12 日日 Table_Summary 要点要点 全球市场：美股、美债和美元齐跌，显示市场在为美国税改投 “不信任票” ； 西门子等盈利下滑拖累欧股下跌； 沙特反腐驱动 油价上涨 重要事件：美国税改：参众两院方案出炉，税改分歧逐渐体现； 联储换血：三号人物杜德利宣布提前卸任；欧盟乐观：欧盟上 调 GDP 预估增速；反腐“加油” ：沙特反腐推升油价；特朗普 访华：中美共签订多项大单，能源合作金额最大 经济数据；美国：消费者信心有所回落，JOLTS 职位空缺超预 期上行；欧元区：投资者信心创新高，零

4、售销售增速反弹；海 外其他：日本机械订单大幅下滑，台湾进出口增速下滑 Chart of the Week -3.0-2.0-1.00.01.02.03.04.05.0 STOXX50 富时100 美国10年国债 新兴市场货币 美元 CRB工业原材料 黄金 欧元 新兴市场股市 标普500 日元 日经225 英镑 WTI原油 主要大类资产全回报：主要大类资产全回报：11月月6-10日，日，% 海海 外外 经经 济济 请阅读最后一页请阅读最后一页信息披露信息披露和重要声明和重要声明- 2 - 宏观经济宏观经济 本周亮点：本周亮点：参众两院方案出炉，税改分歧逐渐体现参众两院方案出炉，税改分歧逐渐体现

5、Q1：税改的立法流程是怎么样的？（美国政治小科普）：税改的立法流程是怎么样的？（美国政治小科普） 税改起点：税改起点：美国税改的起点是共和党人的税改蓝图（Blueprint）（2016 年 6 月），在此基础上白宫、参众两院会联合公布税改计划（2017 年 4 月）和 税改框架（Framework）（2017 年 9 月 27 日），这标志着税改正式进入立 法程序。 众议院支线：众议院支线：按照美国宪法，任何包含赋税内容的法案都必须从众议院 （House）首先发起（因为税收关乎民生，而众议院更代表民意）。在众议 院的支线流程中，由众议院筹款委员会 (Ways and Means Committ

6、ee) 的主 席 Kevin Brady 在税改框架的基础上首先公布“主席纪要”（Chairmans Mark），即众议院版本税改方案初稿（2017 年 11 月 2 日），随后委员会会 对此提出修正案（Amendments） （2017 年 11 月 6 日），修正版税改方案在 委员会内进行投票表决（2017 年 11 月 9 日），通过后再递交众议院进行全 体投票（预计在下周）。 参议院支线：参议院支线：在众议院起草修正案的同时，参议院金融委员会（Senate Finance Committee）的主席（Orrin Hatch）也会起草“主席纪要”，即参议 院版本税改方案初稿（2017 年

7、 11 月 9 日），随后委员会将会对此提出修正 案（Amendments）（2017 年 11 月 13 日），在委员会内进行投票表决后再 递交参议院进行全体投票。 消除分歧：消除分歧： 参众两院各自通过自己的修正版方案后， 需要进行协调来消除二 者方案的分歧并形成一致（conference agreement），再交由众议院和参议院 分别进行投票 （预计 2017 年 11 月 23 日） 。 众议院通过需取得简单多数 （目 前众议院共和党 240 席，民主党 194 席，1 席空缺）；而随着财政预算支出 的通过，参议院立法可以启动调和机制（reconciliation）， 通过标准由 3

8、/5 多 数降低为简单多数（目前参议院共和党 52 席，民主党 46 席，2 席独立）， 这意味着共和党可以绕开民主党完成税改立法。 总统签字：总统签字：国会最终版法案通过后，将递交总统签字立法（预计 2017 年 12 月 25 日）。 Q2：目前进行到了哪一步？：目前进行到了哪一步？ 目前， 众议院修正版税改方案已在委员会获得通过， 有望最早于下周在众议 院进行全体投票。 而参议院税改方案的要点也已公布， 预计将在 11 月 13 日 （下周一）在委员会内部举行听证会。 淘宝店铺 “Vivian研报” 收集整理 获取最新报告及后续更新服务请淘宝搜索 “Vivian研报” 请阅读最后一页请阅

9、读最后一页信息披露信息披露和重要声明和重要声明- 3 - 宏观经济宏观经济 图表图表 1：美国税改流程一览美国税改流程一览 数据来源：兴业证券研究所根据公开资料整理 Q3：参众两院现有方案要点如何，有哪些分歧？：参众两院现有方案要点如何，有哪些分歧？ 众议院的修正案的关键修改如下：众议院的修正案的关键修改如下： 1）企业税方面：）企业税方面： 为净税前企业收入少于$75,000 或股东税前个人收入少于$150,000 的实行穿透性税率（pass-through）设置 9%的新税率（按照现行税 制，原定税率为 12%） 提高美国企业海外汇回利润税率：现金及其等价物形式由 12%提高 至 14%，

10、非现金资产由 5%提高至 7% 2）个人税方面：）个人税方面： 恢复原定被取消的领养退税抵扣（按照现行税制，每位被领养的孩 子可抵扣$13,750） 目前参议院的方案与众议院版则出现了明显分歧，关键分歧如下：目前参议院的方案与众议院版则出现了明显分歧，关键分歧如下： 1）企业税方面：）企业税方面： 将企业税从 35%下调至 20%，将推迟至 2019 年实施（众议院方案 为 2018 年立即实施） 美国企业海外汇回利润税率现金及其等价物形式为 10%，非现金资 产为 5%（众议院分别对应为 14%和 7%） 2）个人税方面：）个人税方面： 设置 7 个个税税阶：0%、10%、22.5%、25%

11、、32.5%、35%、38.5% （现行税制最高税率为 39.6%， 众议院方案为四档： 0%、 12%、 25%、 请阅读最后一页请阅读最后一页信息披露信息披露和重要声明和重要声明- 4 - 宏观经济宏观经济 35%) 将允许税收抵扣的儿童年龄上限由 17 岁上调为 18 岁，抵扣额度为 $1600（众议院方案未调整年龄上限） 保留房屋贷款利息抵扣及医疗费用抵扣，取消州及地方税抵扣（众 议院方案将房屋贷款利息抵扣减半，取消医疗费用抵扣，允许州及 地方抵扣$10,000 的财产税） 将遗产税起征点翻倍但不取消（众议院方案起征点翻倍且将在 6 年 内全面取消） Q3：市场反应如何？：市场反应如何

12、？ 参议院方案出炉后，市场投出了“不信任票”。参议院方案出炉后，市场投出了“不信任票”。由于参议院版本法案明显不 及市场预期， 且和众议院版本存在较大分歧， 恐慌指数VIX日内飙升逾22%， 美元指数跌至 94.415，日内下跌 0.35%，为 11 月 3 日以来最低。黄金期货 一度触及日内高点 1289 美元/盎司。 Q4：往后怎么看？：往后怎么看？ 税改大概率将落地。税改大概率将落地。已经在医改上受挫的共和党人如果不能在税改上信守 竞选时的承诺， 很可能在 2018 年中期选举上全线溃败， 特朗普 2020 年连任 总统的希望也将一同幻灭。 因此， 白宫和国会共和党人一定会极尽全力推动

13、此事真正落地。但即使调和程序被触动，参议院也需要取得 52 名议员中 51 票支持， 这意味着要协调利益冲突的各方， 因此最终落地的版本能否维持现 有方案的力度，还是会成为博弈磋商的牺牲品，仍是一个未知数。 未来关注如下时间点。未来关注如下时间点。如前所述，未来有两个时间点需要关注：按照共和党 的计划，参众两院税改法案在感恩节（11 月 23 日）前形成统一并在国会得 到通过，并在圣诞节（12 月 25 日）前将税改方案交付特朗普签字。 税改方案最直接的影响是增加美债供给。税改方案最直接的影响是增加美债供给。根据税收联合委员会（Joint Committe on Taxation）估算，众议院

14、修正版税改方案预计将在未来 10 年增 加 1.7 万亿美元美国财政赤字，至 2027 年，美国联邦政府债务占 GDP 的比 重将从目前的 91.2%进一步提升至至 97.1%，而参议院目前的税改方案也预 计将在未来 10 年增加 1.5 万亿美元美国财政赤字。 税改方案也将提振经济，但效果恐怕会随着磋商有所打折。税改方案也将提振经济，但效果恐怕会随着磋商有所打折。从逻辑上而言， 减税有望从居民消费和企业投资两条主线对经济形成拉动。对居民部门而 言，降低个人税负有望通过“居民可支配收入上升居民消费支出上升”对 经济增长形成拉动。对企业部门而言，降低企业税负有望通过“美国企业成 本降低美国企业盈

15、利能力上升美国企业投资、 生产增加” 刺激美国经济 增长。 但在博弈和磋商的过程中， 我们已经看到减税的力度较 4 月开始不断 下滑，最终立法的版本会不会进一步打折扣，还是个未知数，而很有可能对 经济的刺激会远低于 4 月。根据沃顿商学院测算（ Penn-Wharton Budget 请阅读最后一页请阅读最后一页信息披露信息披露和重要声明和重要声明- 5 - 宏观经济宏观经济 Model） ， 税改方案对经济增长的刺激可能也将较为有限， 预计占 GDP 比重 0.33%-0.83%。 图表图表 2：税改法案将推升政府债务在：税改法案将推升政府债务在 GDP 占比约占比约 6% 图表图表 3：减

16、税落地后，：减税落地后，美国债务供给美国债务供给预计将预计将大幅上升大幅上升 数据来源：JCT，兴业证券研究所 数据来源：Congressional Budget Office（CBO） ，兴业证券研究所 全球市场动态全球市场动态 海外市场：市场在为美国税改投“不信任票”海外市场：市场在为美国税改投“不信任票” 本周海外市场有三大看点：美股、美债和美元齐跌、欧洲股市创本周海外市场有三大看点：美股、美债和美元齐跌、欧洲股市创 3 个个 月以来最大跌幅和原油大涨。月以来最大跌幅和原油大涨。 1）美股、美债和美元齐跌，显示市场在为美国税改投“不信任票”。）美股、美债和美元齐跌，显示市场在为美国税改投“不信任票”。 美国参议院公布的税改方案，据称将企业税率下调延后至 2019 年进 行。两院税改版本细节分歧逐渐浮出水面。投资者担忧两院税改分歧， 以及参议院延后延后企业减税方案，市场对税改投了“不信任票”， 本周美股、美债和美元齐跌。预计参众两