公司理财chap07

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1、第7章 利率与债券估值,McGraw-Hill/Irwin,Copyright 2010 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.,重要概念与技能,了解债券主要特征与类型 理解债券价值以及为什么债券价格会波动 理解债券评级以及意义 了解通货膨胀对利率的影响 知道利率的期限结构和债券收益率的影响因素,7-2,本章大纲,债券与债券估价 债券的其他特点 债券评级 其他类型的债券 债券市场 通货膨胀与利率 债券收益率的决定因素,7-3,债券定义,债券 面值（票面金额） 票面利率 利息 到期日 收益率或到期收益率,7-4,现金流量的现

2、值随利率变动而变动,债券面值 = 利息的现值 + 面值的现值 债券面值 = 年金现值 + 单笔现金流量的复利现值 如果利率上升，则现值将下降 因此，债券价值随利率上升而降低，反之，随利率下降而升高。,7-5,每年付息的折价债券价值评估,假定一种债券的票面利率为10%，每年付息一次，面值$1,000，还有5年到期。如果到期收益率为11%，问；债券的价值是多少？ 用公式求解： B = 年金现值 + 面值的现值 B = 1001 1/(1.11)5 / .11 + 1,000 / (1.11)5 B = 369.59 + 593.45 = 963.04,7-6,每年付息的溢价债券价值评估,假定您正在

3、考虑投资一种债券，其面值为$1000，票面利率为10%，每年付息一次。该债券还有20年才到期，到期收益率为8%。问；债券的价格应该为多少才合适？ 使用公式求解： B = 年金的现值 + 到期面值的现值 B = 1001 1/(1.08)20 / .08 + 1000 / (1.08)20 B = 981.81 + 214.55 = 1196.36,7-7,价格与到期收益率（YTM）之间的关系图,Bond Price,Yield-to-maturity (YTM),7-8,债券价格：票面利率与到期收益率之间的关系,如果YTM = 票面利率, 则面值 = 债券价格 如果YTM 票面利率, 则面值

4、债券价格 为什么？用折价部分来补偿高于票面利率部分的收益 如果债券的价格低于面值，就叫折价债券 如果YTM 票面利率, 则面值 债券价格 为什么？更高的票面利率必然会导致价值高于面值 如果债券的价格高于面值，就叫溢价债券,7-9,债券定价公式,7-10,例7.1,根据计息期的变动求解现值 一共有多少次利息支付？ 每半年一次的利息支付额为多少？ 半年报酬率为多高？ B = 701 1/(1.08)14 / .08 + 1,000 / (1.08)14 = 917.56 或，PMT = 70; N = 14; r = 8%; FV = 1,000; 求解 PV = -917.56,7-11,利率风

5、险,价格风险 值由于利率变动导致的债券价格波动风险 长期债券的价格风险大于短期债券的 票面利率较低的债券比票面利率较高的债券具有更高的价格风险 再投资风险 指将现金流量用于再投资时，利率水平的不确定性 短期债券的再投资风险高于长期债券的 票面利率较高的债券比票面利率较低的债券具有更高的再投资风险,7-12,图7.2,7-13,计算到期收益率,到期收益率（YTM）：按当前的价格买入债券并持有其至到期可以得到的报酬率 如果没有专门的金融计算器，求解YTM就需要使用试算法，与学习年金知识时求解贴现率r的过程十分类似,7-14,例：按年付息时的到期收益率,某债券年利率为10% ，每年支付一次利息，15

6、年期，面值1000元，目前的价格为928.09元。问：如果目前购入该债券并持有至到期，则到期收益率将为多少？ 解：年利息为100，t =15, P = 928.09,7-15,928.09 = 100 (PVIFA kb, 15) + 1000(PVIF kb, 15),使用试误法或者电子表格进行计算，可解出Kb=11%。,例：半年付息时的到期收益率,假定某债券票面利率为10%，半年付息，面值为1000，20年期，目前的买卖价格为1197.93元/份。问： 该债券的到期收益率是大于10%还是小于10%？ 每半年所支付的利息为多少？ 计息期个数为多少？ 根据：N = 40; PV = -1,19

7、7.93; PMT = 50; FV = 1,000; 可解出贴现率r = 4% (这是YTM吗?) YTM = 4%*2 = 8%,7-16,表 7.1,7-17,当期收益率 与 到期收益率,当期收益率 = 年利息额 / 价格 到期收益率 = 当期收益率 + 资本利得率 例：某债券的票面利率为10%，面值￥1000，每半年付息， 20年期，当前价格为￥1197.93。 当期收益率 = 100 / 1197.93 = .0835 = 8.35% 假定YTM不变，债券1年后的价格为 = 1193.68 资本利得率 = (1193.68 1197.93) / 1197.93 = - 0.35% Y

8、TM = 8.35 - 0.35 = 8%, 与前面计算出的YTM相同。,7-18,债券定价法则,无论票面利率为多少，对风险（与到期时间）类似的债券，其到期收益率都应当是一致的 如果知道某种债券的价格，就可以预计其到期收益率，并用这个到期收益率去为其他债券定价 这一法则非常有用，类似的方法还可以应用到其他资产的估值中去,7-19,使用电子表格来为债券估值,在电子表格中，有专门的函数可以用来求解债券的价值 PRICE(成交日，到期日，票面利率，市场利率，清偿价值，年付息次数，日计数基准类型) YIELD(成交日，到期日，票面利率，目前价格，清偿价值，年付息次数，日计数基准类型) 其中，成交日和到

9、期日必须是确切的日期形式 清偿价值和目前价格应该以面值的百分比形式来表示 点击EXCEL按钮，以查看示例,7-20,负债与权益的区别,负债 与所有权无关 债权人不具有投票权 利息可在税前扣除 公司未能按时支付利息或本金时，债权人具有索取权 负债程度过高可能导致公司陷入财务困境并加大其破产风险,权益 代表所有权利益 普通股股东具有投票选取董事会及决定其他事项的权利 股利不可在税前予以扣除 股利支付不会构成法定义务 如果公司全部使用权益而不使用负责，则不会有破产风险,7-21,债券合约,是由发行公司与债券持有人之间所定下的合同，其内容包括： 债券的基本术语 债券的发行总额 是否担保及担保情况 偿债

10、基金条款 赎回条款 保护性约定,7-22,债券的种类,记名债券 VS. 不记名债券 按担保情况 质押 以有价证券为担保 抵押 以不动产（主要为房屋或土地）为担保 信用债券（Debentures） 无担保 票据 无担保且期限小于10年 按优先权 优先权债券与次级信用债券,7-23,债券的特征与必要报酬率,债券的票面利率取决于发行当时它所具有的风险特征 在其他条件相同的情况下，下面这些债券的利率谁更高？ 有担保债券与信用债券 次级信用债券与优先权债券 有偿债基金条款的债券与没有偿债基金条款的债券 可赎回债券与不可赎回债券,7-24,债券评级 投资级,高等级 穆迪的Aaa和标准普尔的AAA 偿还能力

11、非常强 穆迪的Aa和标准普尔的AA 偿还能力很强 中等级 穆迪的A和标准普尔的A 偿还能力强，但很容易受环境影响 穆迪的Baa和标准普尔的BBB 有偿还能力，可能受到不利条件的影响,7-25,债券评级 投机级,低等级 穆迪的Ba 和 B 标准普尔的 BB 和 B 偿债能力有可能恶化 极差等级 穆迪的C （及以下）和标准普尔的 C (及以下) 无力支付利息的收益债券，或， 本金或应付利息的偿付已发生违约,7-26,政府债券,国库券：属于联邦政府所发行的债务，可认为是没有违约风险的。有以下几种分类： T-bills： 纯折价债券，期限为90天1年 T-notes：附息债务，期限为210年 T-bo

12、nds：附息债务，通常期限为1030年 市政债券 由州政府或地方政府所发行的债务 具有程度不同的违约风险 利息可不交联邦所得税,7-27,例7.4,某应税债券目前的收益率为8%，与之风险和期限类似的同期市政债券的收益率为 6%， 对税率为40%的投资者来说，哪一种债券更有吸引力？ 8%(1 - 0.4) = 4.8% 投资该应税债券的税后收益率为4.8%，与6%的市政债券比较，显然后者更有吸引力 当投资者适用的税率为什么水平时，这两种债券对他是无差异的？ 8%(1 T) = 6% T = 25%,7-28,零息券,零息券特征：在存续期内不支付任何利息 （票面利率= 0%） 投资报酬完全来自面值

13、与买价之差 销售价格一定是低于面值的 常被称为零息券、深度折价债券、或 初发折价券 (OIDs) 短期国库券（T-Bills）和分割本金国库券（principal-only Treasury strips）都是典型的零息券例子,7-29,浮动利率债券,浮动利率债券特征：票面利率随某个指标而浮动， 例如-浮动利率抵押与通货膨胀挂勾债券(TIPS) 浮动利率债券的风险更低 因为利息是浮动的，因此与到期收益率之间的差别不会很大 利息可能会有“上下限”- 利率不得超过某个特定的最大值或低于某个特定的最小值,7-30,其他类型债券,灾难债券 收益债券 可转换债券 退回债券 此外，还有很多其他类型的条款可

14、供应用，很多债券都附有多种条款规定 充分认识这些条款对必要报酬率的影响将是非常重要的,7-31,债券市场,大部分交易都发生在场外，交易商们通过电子系统互相联接 债券的总交易量非常巨大，但每天真正交易的债券却只占所有债券的小部分 不容易获取到即时的交易价格，尤其是小公司债券和市政债券的交易价格 国库券的交易除外,7-32,互联网中的例子,债券的报价可以在线获得 其中一个网站就是债券在线（Bonds Online） 点击下述链接，进入网站 进入债券搜索，公司链接 选择一家公司，看看你能找到些什么样的信息！,7-33,国库券报价,见图7.4中高亮的那一行 8 Nov 21 136.29 136.30

15、 5 4.36 该债券的票面利率是多少？ 该债券的到期日是什么时候？ 该债券的买价是多少？这个价格意味着什么？ 该债券的卖价是多少？这个价格意味着什么？ 与上一交易日相比，债券价格变动为多少？ 根据卖价所计算的收益率是多少？,7-34,干净价格 VS.肮脏价格,干净价格：指债券报价 肮脏价格：实际支付的价格 = 债券报价 + 应计利息 例：假定有一种国库券，票面利率4%，每半年付息，干净价格为$1,282.50: 距离上次付利息： 61天 距离下次付利息还有：184天 应计利息 = (61/184)(0.04*1,000) = 13.26 肮脏价格 = $1,282.50 + $13.26 =

16、 $1,295.76 因此，为这种债券你将实际支付的价格为$1,295.76,7-35,通货膨胀与利率,实际利率 指购买力的真实变动 名义利率 报价利率，指实际货币金额的变动 预计名义利率既包含期望必要报酬率，还包含对预期通货膨胀率的调整,7-36,费雪效应,费雪效应告诉我们，名义报酬率、实际报酬率和通货膨胀率之间的关系为： (1 + R) = (1 + r)(1 + h), 其中： R = 名义利率 r = 真实利率 h = 期望通货膨胀率 近似地， R = r + h,7-37,例7.5,如果预期未来通货膨胀率为8%，而我们希望得到10%的实际投资报酬率，则选择投资时所要求的名义报酬率至少应为多少？ R = (1.1)(1.08) 1 = 18.8% 近似的， R = 10% + 8% = 18% 由于真实利率和预期通货膨胀率都比较高，应用精确公式和近似公式计算出来的结果相差较大.,7-38,利率的期间结构,期间结构是指其他条件相同的情况下，债券的到期时间与收益