煤炭-广发-煤炭行业寻底系列报告之一

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1、 识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1 / 1313 行业深度|煤炭开采 证券研究报告 煤炭行业寻底系列报告之一煤炭行业寻底系列报告之一 市净率创新低， “破净”是否能上涨市净率创新低， “破净”是否能上涨 核心观点核心观点： 煤炭行业：市净率创历史新低，部分煤炭股已“破净”煤炭行业：市净率创历史新低，部分煤炭股已“破净” 自 2 月初煤炭股下跌开始，PB 从最高 2.14 下降至 2013 年 7 月 8 日的历史 最低点 1.21。历史来看，煤炭股分别于 05 年 7 月和 07 年 1 月达到绝对 PB 和相对 PB 最低点 1.65 和 1.04，而近期经过行业指数快

2、速下跌，分别达到 1.21 和 0.91。其中，中煤能源、上海能源等公司已“破净” 。 其他周期其他周期行业：除钢铁电力外均未跌破历史低点，煤炭相对行业：除钢铁电力外均未跌破历史低点，煤炭相对 PB 降低降低 其他周期性行业 PB 走势也与煤炭股类似，不过除钢铁和电力行业，其他如 房地产、水泥制造和工程机械近期均未达到历史最低 PB，截至 7 月 11 日 各行业 PB 分别为：煤炭 1.32、钢铁 0.73、电力 1.51、房地产 1.89、水泥 1.37、工程机械 1.32。由于上半年煤炭股的快速回落，行业指数相对其他周 期行业的 PB 处于相对低位。 个股：个股：2 月以来下跌月以来下跌

3、 44%，平均，平均 PB 为为 08 年年 68% 截至 7 月 11 日，各公司自 2 月高点平均累计跌幅达到 44%，其中焦煤公司 领跌，而下跌最少的中国神华，累计跌幅也达到 33.3%。而 13 年之前，各 公司的最低 PB 在 05 年或 08 年达到，最低点范围在 1.2-1.8 倍之间。经过 今年上半年的下跌，各公司目前 PB 相对 08 年均有明显下跌，其中中国神 华、 中煤能源、 平庄能源和上海能源较 08 年最低水平已下降 45%。 历史上， 各公司市净率跌破 1.5 倍后，股价可能仍有下跌，但跌幅基本在 20%以下； 而 08 年以来， 鲜有公司市净率跌至 1.5 倍，

4、且达到后跌幅基本在 15%以内。 采矿权重估后，实际采矿权重估后，实际 PB 更低，价值逐步凸显更低，价值逐步凸显 我们根据各省对采矿权价格的规定估算了上市公司的无形资产保守价值。 其中，昊华能源、上海能源、西山煤电、国投新集和开滦股份的矿业权账 面折价最多，普遍达到 90%以上。永泰能源由于收购矿井成本较高，因此 矿业权溢价相对明显。 按照采矿权重估的净资产， 各公司的测算 PB 显著低于目前按照账面净资产 的 PB。除永泰能源外，测算 PB 平均值仅 0.96。其中，大同煤业、中煤能 源、西山煤电、国投新集、上海能源和开滦股份市净率仅 0.8 以下；此外， 平煤股份、昊华能源、盘江股份、中

5、国神华、冀中能源和潞安环能市净率 也在 1.0 倍以下。 事实上，随着煤炭股下跌，各公司的价值也逐步凸显，不过由于目前煤炭 行业供需仍处于弱势，煤价难以走出弱势格局，股价上涨需等待催化剂。 风险提示风险提示 宏观经济低迷，煤价继续下跌。 公司简称公司简称 评级评级 股价股价 EPS PE PB 11A 12E 13E 11A 12E 13E 行业行业评级评级 持有持有 前次评级 持有 报告日期 2013-07-14 相对市场相对市场表现表现 分析师：分析师： 安安 鹏鹏 S0260512030008 021-60750610 anpeng 分析师：分析师： 沈沈 涛涛 S02605120300

6、03 010-59136693 shentao 相关研究：相关研究： 煤炭行业月度分析报告煤炭行业月度分析报告:煤价 以弱势为主， 关注季节性改善 和供给收缩 2013-07-03 煤炭行业中报业绩前瞻煤炭行业中报业绩前瞻:煤价 下跌致 2 季度业绩环比继续 大幅下跌 2013-06-27 煤炭行业下半年投资策略：煤炭行业下半年投资策略： 需 求难超预期， 关注供给和领先 指标变化 2013-06-25 煤炭开采行业煤炭开采行业:煤炭资源税从 价计征影响几何？ 2013-06-19 煤炭行业年报和煤炭行业年报和 1 季度总结季度总结 分析分析:12 年盈利大幅回落，1 季度环比改善 2013-

7、05-06 煤炭行业跟踪报告煤炭行业跟踪报告:焦煤期货 上市点评 2013-03-22 煤炭行业煤炭行业 1 季报业绩前瞻季报业绩前瞻:1 季度同比回落约 40%， 环比明 显改善 2013-03-22 煤炭行业专题报告煤炭行业专题报告:财务数据 与煤炭股价走势关系大么？ 2013-03-13 -40% -24% -8% 8% 2012-072012-112013-032013-07 采掘沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2 / 1313 行业深度|煤炭开采 目录索引目录索引 煤炭行业：市净率创历史新低，部分煤炭股已“破净” 4 煤炭股市净率近期持续走低，少数已“破

8、净”. 4 煤炭指数绝对 PB 和相对 PB 最低平均为 2.18 和 1.04，近期分别降至 1.21 和 0.91 5 其他周期性行业：除钢铁电力外均未跌破历史低点，煤炭相对 PB 降低 . 6 个股：2 月以来下跌 44%，平均 PB 为 08 年 68% 7 2 月以来各公司累计下跌 44%，焦煤股领跌 7 PB 几乎全部跌破历史最低点，神华等公司降至 08 年 PB 的 55%以下 . 8 重点公司市净率跌破 1.5 后，股价跌幅一般在 20%下 . 9 采矿权重估后，实际 PB 更低，价值逐步凸显 . 10 部分省份为采矿权设最低价，上市公司采矿权有潜在价值 10 大部分煤炭上市公

9、司测算 PB 低于 1 倍，价值逐步显现 11 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3 / 1313 行业深度|煤炭开采 图表索引图表索引 图 1：2013 年 7 月以来行业 PB 已经降至历史最低 . 4 图 2：2000-2013 年煤炭开采行业指数市净率 5 图 3：行业相对市净率也降至历史低位 . 5 图 4：2000-2013 年各主要周期性行业市净率 6 表 1：煤炭行业重点上市公司 2013 年 7 月 11 日市净率 4 表 2：煤炭开采 III 指数转折期涨跌情况 . 6 表 3：主要周期性行业历史各波段市净率低点表 7 表 4：2013 年 02 月 05

10、日至今重点公司股价走势表 7 表 5：各煤炭上市公司历史各波段市净率低点表 8 表 6：2013/02/05 前重点公司历史股价与市净率涨跌关系表 . 9 表 7：重点公司市净率跌破 1.5 后股价变化表 9 表 8：部分省份采矿权单位储量最低价表（元/吨） . 10 表 9：部分上市公司采矿权（矿业权）价值保守评估表 . 11 表 10：重点上市企业账面净资产普遍存在溢价空间 12 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4 / 1313 行业深度|煤炭开采 煤炭行业：市净率创历史新低，部分煤炭股已“破净”煤炭行业：市净率创历史新低，部分煤炭股已“破净” 煤炭股市净率近期持续走低，

11、少数已“破净”煤炭股市净率近期持续走低，少数已“破净” 自2008年起伴随经济增速回落，煤炭股的市净率也从08年1月最高10.14持续下跌至 2013年7月11日的1.32。特别是此轮下跌，从今年2月的最高市净率2.14下降至2013 年7月8日的历史最低点，为1.21。 图图1：2013年年7月以来行业月以来行业PB已经降至历史最低已经降至历史最低 数据来源：WIND数据库、广发证券发展研究中心 个股来看各公司的市净率也几乎纷纷创新低。 7月11日， 我们覆盖的行业内重点上市 公司市净率平均为1.3。其中，上海能源（600508.SH）和中煤能源（601898.SH） 市净率已经低于1.0，

12、其他上市公司虽暂未“破净”，但是市净率也已全部低于2.0， 其中接近半数的公司的市净率已低于1.2。 表表 1：煤炭行业：煤炭行业重点重点上市公司上市公司 2013 年年 7 月月 11 日市净率日市净率 股票代码股票代码 公司名称公司名称 最新最新 P/B 000780 平庄能源 1.13 000933 神火股份 1.18 000937 冀中能源 1.32 000983 西山煤电 1.54 600123 兰花科创 1.53 600157 永泰能源 1.24 600188 兖州煤业 1.12 600348 阳泉煤业 1.59 600395 盘江股份 1.95 600508 上海能源 0.90

13、600546 山煤国际 1.36 600971 恒源煤电 1.13 600997 开滦股份 1.07 0 2 4 6 8 10 12 14 20002001200220032004200520062007200820092010201120122013 煤炭开采III行业市净率 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5 / 1313 行业深度|煤炭开采 601001 大同煤业 1.16 601088 中国神华 1.31 601101 昊华能源 1.43 601666 平煤股份 1.09 601699 潞安环能 1.64 601898 中煤能源 0.76 601918 国投新集 1.

14、57 数据来源：wind、广发证券发展研究中心 煤炭指数绝对煤炭指数绝对PB和相对和相对PB最低平均为最低平均为2.18和和1.04， 近期分别降至， 近期分别降至1.21 和和 0.91 05年以来，煤炭行业指数的最低PB平均为2.18。其中，05年7月达到各波段市净率 低点的最小值为1.65。相对上证A股的最低PB平均为1.04。其中，07年1月达到各波 段相对市净率低点的最小值为0.75。而近期绝对PB和相对PB均明显下跌，分别达到 1.21和0.91。 图图2：2000-2013年煤炭开采行业指数市净率年煤炭开采行业指数市净率 数据来源：wind、广发证券发展研究中心 图图3：行业相对

15、市净率也降至历史低位行业相对市净率也降至历史低位 数据来源：广发证券发展研究中心 0 2 4 6 8 10 12 14 0 2000 4000 6000 8000 10000 20002001200220032004200520062007200820092010201120122013 煤炭开采III指数序列 煤炭开采III行业市净率序列 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 0 2 4 6 8 10 12 14 Jan-00 Jul-00 Jan-01 Jul-01 Jan-02 Jul-02 Jan-03 Jul-03 Jan-04 Jul-04 Jan-05 Jul-05 Jan-06 Jul-06 Jan-07 Jul-07 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 煤炭开采III市净率 相对沪深300市净率 相对上证指数市净率 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6 / 1313 行业深度|煤炭开采 表表 2：煤炭开采煤炭开采 III 指数转折期涨跌情况指数转折期涨跌情况 煤炭开采煤炭开采 III 指数高峰期指数高峰期 - 2007-09-24 2009-08-04 2010-10-25 2013