财务管理第四章项目投资决策剖析..

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1、第四章 项目投资决策,现金流量预计 项目投资决策方法 项目投资决策方法的应用,第一节 投资项目现金流量预计 一、现金流量的概念与构成 （一）现金流量的概念 现金流量（Cash Flow）是指由某一投资项目引发的企业现金收入和现金支出变化的数量。 现金流量是一个统称，其具体包括现金流出量、现金流入量和现金净流量三个概念。,（二）现金流量的构成 从发生的时间来看，项目相关现金流量主要由以下三个部分构成： 1.初始现金流量 2.营业现金流量 3.终结现金流量,1.初始现金流量,（1）固定资产投资支出：买价、运费、安装费等。 （2）垫支的营运资本 （3）原有固定资产的变价收入 （4）其他费用：筹建费用

2、、职工培训费用等。 （5）所得税效应。,2.经营现金流量 经营现金流量营业收入付现成本所得税税收净利润折旧收入（1所得税税率）付现成本（1所得税税率）折旧所得税税率 3.终结现金流量：固定资产残值、垫付流动资金的收回。,二、现金流量估算的基本原则 预测和估算项目现金流量，应遵循的最基本原则是：只有增量现金流量才是项目的相关现金流量。为此： （一）区分相关成本和非相关成本 （二）勿忘机会成本 （三）考虑对公司其他部门或产品的影响 （四）考虑净营运资金 （五）考虑通货膨胀 （六）忽略利息支付和融资现金流量,三、现金流量与会计利润 在资本预算决策中，一般并不以利润，而是以现金净流量作为评价项目经济效

3、益高低的基础。这主要是因为： （一）现金净流量完全可以取代会计利润作为效益评价指标 （二）采用现金流量有利于科学地考虑时间价值因素 （三）采用现金流量可使投资决策更符合客观实际 （四）现金流动状况比盈亏状况更重要,四、所得税与现金流量 （一）税后成本与税后收入 （二）折旧的抵税作用 （三）税后现金流量,第二节 项目投资决策的基本方法,一、静态分析法 静态分析法，又称非贴现的现金流量分析法，其特点是不考虑货币的时间价值，把不同时间的货币收支看成是等效的，计算简单、方便。这类方法通常用于项目的初选，主要包括投资回收期法、平均会计收益率法、平均报酬率法等。,（一）投资回收期法 1.投资回收期的概念与

4、计算 投资回收期(Payback Period)，简称PP ，是指项目回收初始投资所需要的时间。 至于投资回收期的计算，视每年的营业现金净流量是否相等而定： （1）每年的营业现金净流量相等，则： （2）每年的营业现金净流量不相等，则：,2.投资回收期法的决策规则 用回收期法评估投资项目时，企业必须事先确定一个标准或期望回收期，然后再将项目的回收期与标准回收期进行比较： 如果计算PP标准回收期，项目可行； 如果计算PP标准回收期，项目不可行； 如果是进行多项目的排他性抉择，则回收期越短越好。,3.投资回收期法的评价 投资回收期法是评估资本预算项目的第一种正规方法，其优点在于：计算简便，反映直观，

5、易于理解；可以用于衡量投资项目的相对风险。 缺点则是：（1）没有考虑货币的时间价值，决策精确度不够。 （2）没有考虑回收期以后的现金流量，不能反映项目的盈利能力，容易导致决策者的急功近利。,（二）平均会计收益率法 1.平均会计收益率的概念与计算 平均会计收益率，简称AAR，是指投资项目的年均净收益与初始投资额的比率。其一般计算公式为：,2.平均会计收益率法的决策规则 平均会计收益率法的决策规则是建立在投资者主观预期的必要报酬率或最低报酬率基础之上的： 如果计算AAR必要报酬率，项目可行； 如果计算AAR必要报酬率，项目不可行； 如果是进行多项目的排他性抉择，则项目平均会计收益率越高越好。,3.

6、平均会计收益率法的评价 优点是简明易懂，容易计算，同时所需的资料也易于取得。 缺点是：（1）没有考虑货币的时间价值。（2）决策取舍标准是人为确定的，缺乏可靠的科学依据。（3）用会计核算数据而非现金流量作为计算的基础，其经济意义存在明显的失真，不利于正确地选择投资项目。,（三）平均报酬率法 1.平均报酬率的概念与计算 为了解决平均会计收益率法存在的第三个缺陷，人们引入了平均报酬率法。所谓平均报酬率，简称ARR，是指项目寿命周期内的年均现金流量与初始投资额的比率。其一般计算公式为：,2.平均报酬率法的决策规则 平均报酬率法的决策规则同样是建立在投资者主观预期的必要报酬率或最低报酬率的基础之上的：

7、如果计算ARR必要报酬率，项目可行； 如果计算ARR必要报酬率，项目不可行； 如果是进行多项目的排他性抉择，则项目平均报酬率越高越好。,3.平均报酬率法的评价 平均报酬率法也是一种简便的资本预算方法，其优点在于：简明、易算、易懂，同时用项目年均现金流量取代年均会计收益，从而弥补了平均会计收益率法存在的第三个缺陷。 缺点是：（1）没有考虑货币的时间价值。（2）必要平均报酬率的确定具有很大的主观性，缺乏可靠的科学依据。,二、动态分析法 动态分析法，又称贴现的现金流量分析法，其特点是考虑了货币的时间价值，计算较为复杂，但结果更加科学、合理，在实际工作中被广泛采用。主要有净现值法、现值指数法和内含报酬

8、率法等。,（一）净现值法 1.净现值的概念 净现值，简称NPV，是指项目投入使用后的现金净流量，按预期的贴现率贴现成为现值，减去初始投资额以后的余额。其计算公式为：,2.净现值的计算： （1）计算投资项目各年的现金净流量。 （2）用既定的贴现率将各年的现金净流量折算为现值：如果各年的现金净流量相等，则按年金法折算；如果各年的现金净流量不相等，则先对各年的现金净流量分别折算，然后再加总。,3.净现值法的决策规则 净现值法是根据项目的净现值是正数还是负数来判定项目是否可行的，其决策规则是： 如果计算所得NPV0，项目可行； 如果计算所得NPV0，项目不可行； 如果是多项目的互斥决策，则净现值越大，

9、投资效益越好。 注意事项：NPV0，说明投资项目的回报率达不到投资人要求的报酬率，而不一定是亏损项目。,4.净现值法的评价 净现值法的优点是：考虑了货币时间价值，注意到了投资的风险性，而且其取舍标准也充分体现了财务管理目标的要求。 缺点或不足在于：（1）净现值是一个绝对值指标，不能反映单位投资的获利能力。（2）贴现率的确定比较困难，具有主观随意性。（3）净现值是在给定贴现率的条件下计算出来的，并不能真正揭示各个投资项目本身可能达到的实际报酬率是多少。,（二）现值指数法 1.现值指数的概念 现值指数，简称PI，是指投资项目未来现金净流量的总现值与初始投资额的比率，是反映项目投资回收或获利能力的一

10、个相对指标，亦称获利指数、现值比率。其计算公式为：,2.现值指数法的决策规则 现值指数法是根据项目的现值指数是否大于1来进行评价的，其决策规则是： 如果计算所得PI1，项目可行； 如果计算所得PI1，项目不可行； 如果是多项目的互斥决策，则现值指数越大，投资效益越好。,3.现值指数法的评价 优点是考虑了货币的时间价值，能够真实地反映投资项目的盈亏程度，而且由于采用了相对数形式，从而克服了不同投资规模的项目间的净现值缺乏可比性的问题。 缺点是无法反映投资项目本身可能达到的实际报酬水平，并且概念含糊不清，不便于理解。,（三）内含报酬率法 1.内含报酬率的概念 内含报酬率，简称IRR，就是投资项目本

11、身的报酬率，它是使项目的预期现金流入量现值与现金流出量现值相等，从而使项目的净现值等于零的贴现率，也称内部报酬率或内部收益率。其计算公式为：,2.内含报酬率的计算 内含报酬率的计算，主要采用“逐步测试法”，其计算步骤为： 第一步，先预估一个贴现率，并计算项目的净现值。如果计算NPV为正数，则提高贴现率，再行测算；如果计算NPV为负数，则降低贴现率，再行测算。如此反复，最终找出使项目净现值由正到负并且比较接近于零的两个相邻贴现率。 第二步，根据上述两个相邻的贴现率，采用插值法计算出项目的内含报酬率。公式为：,3.内含报酬率法的决策规则 内含报酬率法是根据项目的内含报酬率的高低来评价投资项目的，其

12、决策规则是： 如果计算所得IRRK，项目可行； 如果计算所得IRRK，项目不可行； K为资本成本或最低收益率。 如果是多项目的互斥决策，则内含报酬率越高，投资效益越好。,4.内含报酬率法的评价 优点是：考虑了货币的时间价值，能够反映投资项目的真实报酬率，概念易于理解，容易被人接受。 缺点是：计算过程复杂，而且在项目现金流量呈现不规则变化即多次改变符号时，可能会出现没有或存在多个内含报酬率的问题，从而不利于投资决策。,三、项目投资决策方法的比较分析 （一）投资决策方法的评价标准 按照企业价值最大化的财务目标，一个好的投资决策方法应当具有以下基本特性： （1）必须充分考虑货币的时间价值，以反映不同

13、时间现金流量的价值不同的事实，增强投资决策评价的科学性和合理性。 （2）必须考虑项目整个有效期内的全部现金流量，以体现项目资本支出和收益的完整性。 （3）必须能够判定互斥项目的可行性，确保始终能够选出使企业价值最大化的项目。 对照这三个基本特性，很明显，静态分析方法存在着固有的缺陷，只适于作为辅助决策方法使用。,（二）净现值法和内含报酬率法的比较 在多数情况下，运用两种方法得出的结论是相同的。但在互斥决策中，尤其是在下列两种情形下，也会产生差异：（1）项目投资规模不同；（2）现金流量的时间分布不同，一个在项目前期流入较多，另一个则集中于项目后期。此时，决策应以净现值为准。 （三）净现值法与现值

14、指数法的比较 由于净现值法和现值指数法使用的是相同的信息，因此在评价投资项目的优劣时，它们常常是一致的；但有时也会产生分歧。特别是项目初始投资不相同时，可能会得出相反的结论。此时，决策同样应以净现值为准。,第四节 项目投资决策方法的运用,一、固定资产更新决策 （一）有效期限相同的更新决策差额分析法 （二）有效期限不同的更新决策平均年成本法,二、资本限量决策 资本限量是指公司资本有一定限度，不能投资于所有可接受的项目。 在资本有限量的情况下，为了使公司获得最大的利益，应将有限的资本投资于一组能使净现值最大的项目组合。这样的一组组合必须用适当的方法进行选择，其中最常用的方法有两种： （一）现值指数

15、法 （二）净现值法,三、投资开发时机决策 许多自然资源的储量都是有限的，随着开采的不断进行，这些有限的资源将变得越来越少，其价格也将随着储量的减少而上升，早开发的收入较少，晚开发的收入反而较多；但是另一方面，货币是有时间价值的，收益又是越早赚到手越好，因此，项目投资中就必须研究开发时机问题。 投资开发时机决策的基本原理是通过比较项目投资方案的净现值，进而选择净现值最大的方案。,四、项目寿命周期不等的投资决策 大部分资本预算都会涉及两个或两个以上的寿命不同的投资项目的选择问题。 由于项目的寿命周期不等，无法直接比较它们的净现值、内含报酬率和现值指数，而必须设法使两个项目在相同的寿命周期内进行比较，于是便有了如下两种基本方法： （一）最小公倍寿命法 （二）年均净现值法,