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1、2011年日本地震对股市的影响分析http:/2011年03月14日10:54国信证券日本遭遇罕见地震，相关影响可能将在周一的股市进一步显现，为将事件在宏观策略和行业上的含义提供给客户，我们特邀请中国社科院日本研究所经济研究室主任张季风与国信证券经济研究所宏观、策略、电子、核电设备、钢铁、化工、汽车、通信、证券、保险、机械、航空、航运、有色、建筑工程等15个相关领域的分析师召开电话会，解析相关影响，及时提供投资参考建议。宏观评论：日本大地震影响逻辑的归纳(周炳林等)建议大的原则：短期规避的逻辑要相对坚决；机会的逻辑要相对谨慎1、短期规避的逻辑要相对坚决；2、机会的逻辑要相对谨慎，坚持尽早弄清产
2、业链影响的机制和真相；3、仅情绪影响、实质无影响的板块，未来可相机寻找投资机会。宏观逻辑的初步总结：1、日本基本经济情况及其对华联系2010年中国对日出口占总出口7.7%；进口12.7%，中国对日逆差556亿。IMF口径2010年日本GDP为5.4万亿美元占全球比重8.7%，小于中国的5.7万亿美元。但体现国民经济实力的GNP指标日本仍比中国大，与之有关的如日本银行机构总资产22.6万亿美元(2009年)，中国仅8.95万亿美元。产业上，日本是高端的钢铁、汽车、电子元器件、化工的主要供应商，日本进口大量铁矿石、原油加工成品后再出口，日经指数、东京橡胶期货有全球影响。2、日本地震对日本影响的基本
3、逻辑凯恩斯“破窗理论”造成的一些似是而非理论需要谨慎对待，例如简单讲地震刺激重建支出，利好宏观经济，这是片面的。理解事件对经济的影响，除了要看社会生产流量(如GDP)的变化，还必须看社会总财富存量的变化，若把日本整体国家看作一个上市公司，则该“公司”的净资产显然在这次灾害中严重受损，为此，日本整体市净率(PB)指标受冲击上升，而该公司的主营业务收入、净利润(类似GDP)指标则确实在未来在某个时候会因重建支出而大于历史趋势值，但是，由于生产、物流设施的破坏，即使是收入、利润(类似GDP)流量指标，也至少在1-2个季度左右是减少的，为此，日本GDP可能出现“先降后升，再降回历史趋势值”，三阶段背后
4、的诱因是“生产破坏、生产恢复叠加重建支出、重建结束”。由此，日本这个“公司”整体市盈率(PE)指标是先升后降再升。由此，从价值投资的角度考虑PE、PB双升，大地震负面影响是确定的。1995年“阪神地震”日本股市跌了5个月后见底，日经225指数跌幅达到22.16%；中国汶川地震也明显有加速2008年中国股市下滑的迹象。3、日本地震对中国影响的基本逻辑(1)中国核电发展战略前景会否面临较大的重新评估，从而核电项目的投资、审批等受到影响？本次地震引发日本核电大面积的自动停止运营，特别是周末机组发生爆炸、核泄漏确认和疏散半径扩大之后，中国核电原有的高成长预期将面临较大的短期情绪挑战，而中国发展核电的决
5、心是否改变需继续观察。(2)资源价格波动逻辑：日本地震引发的资源价格变化将通过全球一律定价的机制，从而对中国的上中下游相关产业产生不同的影响。(3)中国进口产品的国内替代、中国出口产品在全球市场中的供给替代、全球化生产链条运转的持续性逻辑。这些逻辑可能主要集中在高端电子元件、钢铁制成品(郑东：主要是高档轿车板、硅钢片)、汽车及其零部件、家电、化工。替代为明确的利好，而一旦出现一些必须工序在日本，则相关整机生产商可能因开工率下降而受损。(4)风电、水电、太阳能等非核替代能源短期情绪影响偏正面，中长期影响视核电事业的评估而定。(5)原油：核电占日本电力供应的3成，在以前原油涨至147美元的过程中，
6、有一个阶段的原因在于，日本核电厂检修时间超预期延长导致日本发电用的原油进口增加。这次地震不同之处在于，短期是电力供应下降，而工业停工也导致电力需求下降(检修案例没有这个因素)，为此，短期暂未启动原油发电需求。但市场可能会预期常规工业复工时间要快于核电，为此，日本原油需求在未来1-2个月后可能开始增加，更远的时间，日本检讨核电战略，原油对于核电在现有的发电设施中具有明显替代作用，可能出现结构性增加。4、日本对华出口金额较大的行业(1)机械20-30多亿美元/月；(2)化工15-20亿美元/月；(3)制成品15-20多亿美元/月(制成品指：“制成品：钢铁产品7亿、制成品：有色金属3亿、制成品：金属
7、制品2亿、制成品：纺织纱线及织物2亿、制成品：非金属矿物器具1亿多、制成品：橡胶制品6000万、制成品：纸及纸制品4000万”)；(4)电子、电机30多亿美元/月：其中半导体子项目有10多亿，集成电路7、8亿；(5)运输设备6亿多美元/月：机动车和机动车零部件各约一半；(6)“其他”项目12亿美元/月：其中，科学光学仪器6、7亿美元每月。(更细分产品的信息详见表1)以上数据绝对额的大小并无直接的逻辑，但提供了影响可能的方向，必须由行业分析师结合国内分类产品市场规模、产业链实际情况，以明确投资含义。5、日元升值问题1995年阪神大地震，日元在其后3-4个月的升值幅度接近20%。但随后的半年时间，
8、影响逐步消退，一年后，基本回到之前的水平。币值上述变化的基本逻辑是：地震引发日本公司将汇回日元用于灾后重建。同时，市场预期在日本有业务的外国保险公司以及总部在日本的跨国保险公司将很快需要买入大量日元，用于弥补地震损失以及支付保险索赔。在这些企业主体不得不将其他货币兑换成日元的过程中，日元将升值。日元作为亚太资本市场开发区域的主要套息资金来源，回流将令这些市场的资金面临压力。策略评论：地震对股市影响中期中性(黄学军等)1、地震对 A 股短期冲击，中期影响较小日本地震对中国股市短期心理影响较大，中长期看对中国股市的趋势影响不大。从宏观因素看有正有负，主要是基于三个方面：一是通过汇率和国际资金流向的
9、影响，一个是通过经验研究，一个是通过实体经济的影响。首先对于汇率，我们认为日元走强符合日本政府的意图。当然未来演绎的可能性有两种，一种在于认为日本刚从衰退中复苏的经济可能受到地震和海啸的重创，增长将倒退，日元贬值。另一种情形，日本灾后重建将带动需求，这样可以吸引资金到灾害国进行重建，从中长期看，日元升值概率较大。从地震第一天看，日元先贬后升。无论是哪一种情形，日本负债较高，这样向外举债的可能性较高，维持日元强势对日有利。从其它地震国的经验看，本币基本走强。如果日元升值，那么美元升值的可能性小。我们维持年度策略的观点美元贬值，人民币升值下对中国股市看好。其次，经验研究表明，地震国的股市出现趋势性
10、下跌可能性较大，但是非地震国不受影响，从历次的大地震如 95 年神户大地震、 04 年印尼海啸、 08 年汶川大地震，美国、周边国家以及 A 股(非 08 年)等影响不大。最后，实体经济的影响主要体现在需求端，由于震区物流系统较大的破坏、人员的巨大伤亡和核电设施的不确定性对日本经济影响负面，这对我国贸易影响负面。从板块影响来看，逻辑在于地震国的优势产业的供给冲击带来成本的上升，使得替代行业受益，而进口原材料行业受损(取决于相关存货的多少)。从产铜国的智利大地震来说，地震后铜的供给紧张，并出现了较大幅度的上涨，接近 10% 。对应 A 股的铜板块出现了交易性机会，随后确定地震远离产铜区，相关个股
11、随后冲高回落。日本是主要的锂电池、芯片等消费电子以及高端制造业的产地，由于供给冲击，国内替代的产业受益。对股市的影响，主要影响因素还是国内影响较大，目前的通胀依然在高位，通胀预期有所反复，但是回到 12 月和 1 月出台密集调控的预期可能性不大，日本地震也将降低这种可能性，尽管还不能排除未来仍有货币从紧的措施。2、回避受损板块，看好受益替代板块当前仍维持这样的判断，春节后到 3 月份的走势可能会类似于 2010 年 7-8 月份的行情，可视为财报行情。随着时间的推移，目前市场处于震荡的概率较大，如因地震影响跌幅较大，可低吸。投资策略上，建议投资者继续关注景气度提升和政策支持以及地震受益的板块：
12、( 1 )从中期的角度依然关注景气度较高的投资品行业板块如机械和建材等。( 2 )关注民生相关的消费等。( 3 )关注替代受益的板块，如部分电子和化工品、核电检测和防核药品和铝电容器等，回避受损的板块如从日本进口液晶面板、内存为原材料的生产企业。3、市场风险提示需要提示投资者的是，关注地震后续核电等的不确定性对 A 股的影响。电子行业评论：日本地震对国内芯片、LCD以及被动元件产业中性偏多(段迎晟等)1、内存价格影响最为直接，其他芯片同样受到影响，A股IC分销和设计个别公司正面影响，封测公司负面影响内存芯片一直是波动较大的IC芯片，而此次地震直接影响了内存供应大厂东芝的芯片生产，所以短期内价格
13、可能出现较大波动。由于东芝是仅次于三星的第二大芯片厂商，东芝-新帝联盟生产了全球将近45%的NAND Flash芯片，此次地震之后，东芝在岩手县和三重县的工厂生产直接受到影响；同时，三星和海力士都停止了部分内存产品的报价，DRAM和NAND闪存可能短期出现限量供应或者分销商压货的情形，内存价格可能出现较大波动。据统计，2010年日本芯片公司收入约633亿美元，约占全球半导体市场的20.8%。除内存芯片之外，飞思卡尔在仙台的微控制器芯片厂商靠近震中，对生产影响较大；富士通在岩手县的工厂预计也会有一定影响；东芝除内存之外，CMOS芯片的生产也受到影响；索尼关闭的6家工厂主要生产蓝光光盘和播放机、激
14、光和锂离子电池及半导体产品。受整体生产和市场情绪影响，预计其他芯片价格也可能短期内出现一定上涨。对A股上市公司而言，芯片价格上涨影响较直接的是IC分销厂商和封测厂商。力源信息作为A股唯一一家IC分销厂商，芯片价格上涨对公司的产品价格和收入是较正面的影响；而封测厂商通富微电(17.71,0.53,3.08%)、长电科技(11.86,0.63,5.61%)和华天科技(14.04,0.06,0.43%)，由于来自于日本的封测订单生产受到影响，基本是负面影响。对于芯片设计和制造厂商来说，总体而言由于同日本厂商主流业务重合较少，所以影响有限。其中，士兰微(21.78,0.59,2.78%)的IC设计和制
15、造业务偏正面影响，士兰微的MCU和数字音视频芯片占其IC设计业务比重较高，芯片价格上涨以及索尼部分业务停产对其呈较正面的影响；另外，其6寸生产线的电源、功率驱动、射频信号等IC制造也在逐步承接全球落后产能，因此对此次日本受灾也是利好。而国民技术(128.020,-0.37,-0.29%)、恒宝股份(15.40,0.01,0.06%)、东信和平(22.40,-0.36,-1.58%)、晶源电子(25.70,0.72,2.88%)(同方微电子)等公司的IC设计业务主要是银行、社保卡、身份证、电信等专用芯片，对业务基本没有影响。而国内的IC制造厂商来说，主要以分立器件的制造为主，业务影响有限。2、L
16、CD面板产业链有一定影响，更多的在于市场情绪对价格的影响，A股面板和玻璃基板厂商影响正面日本是重要的液晶面板供应地，另外旭硝子、板硝子等上游的玻璃基板厂商也在产业链中有较重要的地位，而面板上游的彩色滤光片、偏光片等都有较完整的配套。2010年，全球大尺寸液晶面板销售额为863亿美元，日本企业销售收入占全球比例为6.2%；在10英寸级以上液晶面板占全球比例约为14%。此次地震夏普的面板厂可能会受到一定影响，但是考虑到韩国、台湾以及中国大陆的面板厂供应充足，预计不会对面板供应产生明显影响。如果市场情绪对面板价格有正面影响，则A股上市公司中面板生产企业京东方A(3.43,0.09,2.69%)和深天马(13.91,0.05,0.36%)A是
