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1、 试论对赌协议的法律性质摘要 对赌协议真正进入国内大众视野只有几年的时间，但在我国私募股权投资中已被广泛使用，业内人士对其法律性质一直有不同观点，本文重点即是对对赌协议的法律性质进行分析和阐释。关键词 对赌协议射幸合同附条件合同对赌协议不是赌博协议，它是由英语“valuation adjustment mechanism”翻译而来，直译过来应该是估值调整机制的意思，本质是对被投资企业股权价值的重新界定。其含义可以概括为：在私募股权投资过程中，投资方与融资方达成融资协议时，双方为确保各自的利益而订立的特殊条款，该条款约定依据被投资企业在未来一段期间内完成预设业绩的情况而对被投资企业股权的估值进行
2、调整。对赌协议可以依据约定的权利是一方享受还是双方享有分为单向对赌协议和双向对赌协议。单向对赌协议最典型的形式即投融资双方达成协议，约定融资企业在一定期间内达成约定的业绩目标，如果达成则由一方（一般为投资方）让渡一定数量的股权给予另一方（一般为融资方，且其在对赌协议中无任何权利）；双向对赌则是赋予双方同等权利，如果融资企业达到业绩目标则由一方让渡一定数量给予另一方，反之亦然。我国合同法并无对赌协议的明确规定，其应属于无名合同（又称非典型合同），应适用合同法总则的规定，并可以参照合同法分则或者其他法律最相类似的合同规定。但对赌协议与哪一类合同“最相类似”呢？理论界有较大争议，基本有两派观点：一派
3、认为是附生效条件的合同，一派认为是射幸合同。一、附生效条件合同附条件合同，是指当事人在合同中特别规定一定的条件，以条件是否成就来决定合同效力的发生或消灭的合同。附条件合同又依条件不同分为附生效条件（延缓条件）合同和附解除条件（消灭条件）合同，前者是指合同成立时未生效，待所附条件成就时合同才生效；后者是指合同成立时即生效，待所附条件成就时合同解除。有不少业内人士都认为，对赌协议就是附生效条件合同。附条件合同可以将当事人的动机反映在合同中，能够满足当代交易活动的复杂性和多样性需要，因而被法律所允许，但是对其所附条件应当符合以下要求：1.必须是将来发生的事实，具有未来性；2.必须是当事人约定选择的事
4、实而不是法定的事实，具有选择性；3.必须是不确定且非客观上绝对不可能发生的事实，具有或然性；4.必须是合法而非法律禁止的事实，具有合法性；5.所附条件的目的是当事人用来限制合同的法律效力，具有目的性。对赌协议以融资企业能否达到预期业绩、能否在约定的时间内公开上市、能否保持管理层稳定等不确定事件为合同要件，而该类不确定事件同样具有附条件合同对所附条件所要求的未来性、选择性、或然性、合法性的特点，但是，对赌协议中所约定的未来不确定事件并不是合同双方用来限制合同的法律效力，而只是用来限制合同的后果，即对赌协议中的条件不具有“目的性”。更重要的是，正如本文前述，对赌协议是成立即生效的，这与附生效条件的
5、合同有本质区别。这一点在双向对赌协议中体现得尤为明显。综上所述，对赌协议不是附生效条件的合同。二、射幸合同以缔约时合同的效果是否确定为标准，将合同分为确定合同和射幸合同，绝大部分合同为确定合同，常见的射幸合同有彩票销售合同、有奖销售合同、保险合同等。射幸合同是以约定的事件发生与否作为给付条件的合同，也就是说一方当事人支付的代价所获得的只是一个机会，此机会在效果上具有不确定性，并没有任何实质利益。以典型的射幸合同保险合同为例：对投保人而言，他有机会获得远远大于所缴纳保费的保险金，但也可能，而且是很大可能一无所获；反之，对保险人而言，他有机会，而且是很大的机会只收取保险费而不支付任何保险费，但也有
6、可能赔付一笔远远大于其所收取的保险费的保险金，合同双方当事人所给付的内容都是以不确定的保险事故是否发生为条件，缔约时的合同效果为不确定。射幸合同的特征及其与对赌协议的符合程度：（一）射幸性射幸性即机会性，这是射幸合同最本质的特征。射幸合同中一方支付对价所得到的只是一次机会，在有奖销售中是中奖的机会，在保险合同中是发生意外的“机会”（没有被保险人想发生意外，只是万一发生意外，希望能够得到保险人相应的经济补偿）。对赌协议中，投融资双方都有“被射幸”的机会，即使是单向对赌协议中不享有受让股权权利的一方同样如此，因为他有机会不让渡股权，这也是一种幸运。（二）严格适法性赌博合同从法律性质分析，也是一种射
7、幸合同，但是在很多国家都被禁止或者受到较多限制，这正是因为赌博作为一种射幸合同，赋予一方一本万利的机会，具有很大的投机性，这恰恰会激发人类本性中的赌徒心理，所以法律对此有严格规定，例如：很多国家只允许带有公益性质的赌博存在（如福利彩票，其性质也是赌博）；彩票的发行一定要经过严格批准，严禁个人私发彩票；对于保险合同要求投保人对保险标的具有保险利益，同时不允许投保人从中谋取利益；对于有奖销售有最高奖励等严格限制。我国现有法律法规并无对对赌协议的任何限制性规定，其合法性不容置疑。（三）成立即生效这是射幸合同和附条件合同区别的关键所在：射幸合同所约定的未来不确定事件发生与否只会导致合同效果的不同，而附
8、条件合同是将这种未来不确定的事件作为合同是否生效的条件；射幸合同是成立即生效，而附条件的合同则不同，如果是“附生效条件的合同”则先成立，待约定的事件发生后再生效，如果是“附解除条件的合同”则成立时即生效，待约定的事件发生后再解除。对赌协议是成立即生效，这一点在双向对赌协议中体现得尤为明显。（四）等价有偿的相对性等价有偿是民事活动的基本原则，要求民事主体在民事活动中应等价交换，我国合同法第54条规定，在订立合同时显失公平的，当事人有权请求撤销，这是等价有偿原则在合同法中的直接体现。如果直接从某个射幸合同的内容和效力考虑，射幸合同显然是对等价有偿原则的违背：合同一方支付相应对价所得到的只是一个概率
9、较低的“机会”。但脱离单个射幸合同，将整体射幸合同统一起来看，仍然是遵循了等价有偿原则。例如保险合同，相对于单个投保人是显示公平的，但若将所有投保人看成一个整体，所有的保险费和最终的理赔数额实际是基本相等的。对赌协议同样如此，单独考虑对赌协议，尤其是单向对赌协议，只有一方享有一定条件下无偿获得企业股权的机会，对另一方貌似不公平，但如若将对赌协议放大到整个企业融资来看又是公平的，因为在对赌协议中获得相应“机会”的一方，在初期投资中受到“不公平”对待，其获得的机会是对前期不公平的补偿。综上所述，对赌协议，尤其是双向对赌协议，具有射幸合同的基本特征，应归类为射幸合同，但是，与其他典型的彩票等射幸合同
10、不同，对赌协议又有自己的特性：在对赌协议中对赌双方的利益是一致的。虽然投资方只是财务投资，一段时间后都会退出，但是投资方仍希望企业做大做强之后手中的股权能够升值，能够卖个好价钱。而融资方作为企业的长久股东甚至是管理层，做好企业更是他们融资之目的所在。所以在对赌协议中，双方的利益是一致的，这一点和彩票等其他射幸合同不同，在这些合同中，双方的利益往往是相冲突的，一方希望发生，另一方不希望。“区分确定合同与射幸合同的法律意义在于，确定合同一般要求等价有偿，若不等价则可能被撤销乃至无效。射幸合同一般不能从等价与否的角度来衡量合同是否公平。”这就要求我们在对对赌协议做出价值判断时，不能简单地从对赌协议本
11、身的约定来进行衡量，而应当综合考虑对赌协议在整个私募股权投资中的地位，客观公正地看待对赌协议。参考文献：1李斌.私募股权投资基金中国基金.北京:中国经济出版社.2007.2陈永坚.中国风险投资与私募股权.北京:法律出版社.2007.3隋平.私募股权投资基金法律实务.北京:法律出版社.2010.深入贯彻党的十七届五中全会精神，紧紧抓住卫生事业前所未有的发展机遇，坚持以人为本、执政为民，全面落实科学发展观，不断开拓创新，全面推进医药卫生体制改革与发展，不断提高公共卫生服务能力和基本医疗服务能力，提高广大人民群众的健康水平。several group number, then with b a, =
12、c,c is is methyl b two vertical box between of accurate size. Per-23 measurement, such as proceeds of c values are equal and equal to the design value, then the vertical installation accurate. For example a, b, and c valueswhile on horizontal vertical errors for measurement, General in iron angle code bit at measurement level points grid errors, specific method is from baseline to methyl vertical box center line distance for a, to b vertical box distance for b, list can measured
