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1、互联网企业价值评估 重点难点及案例讲解,主讲人简介： 黄健,中国资产评估协会首批领军人才 上市公司华业资本（600240） 独立董事 山东大学管理学院专业硕士研究生合作导师,本人现结合在执业过程中的经验，就互联网企业价值评估的重点难点与各位同行做一分享，同时就实务操作做一下案例分析。,京东为什么年年亏损 但是估值却越来越高？,新加坡毕盛资产管理公司创始人Wong Kok Hoi指出：京东不可能成为中国的亚马逊，因此京东近600亿美金市值有巨大的泡沫。 通过整理京东和亚马逊的财报数据，京东的确不是完全按照亚马逊估值的。如果按照亚马逊的估值标准，京东不是现在的557亿美元估值，而应该对应的是144
2、4亿美元。,京东发布了2017年中报财报, 京东居然依然处在净亏损状态中，是说明京东经营水平很差吗？,目 录 第一部分：互联网行业发展现状介绍 第二部分：互联网企业的定义和特点 第三部分：互联网企业价值评估的现状 第四部分：互联网企业价值评估的重点难点 第五部分：评估案例讲解,第一部分 互联网行业发展现状介绍,一、中国互联网的全球领先者地位 二、互联网企业并购重组情况 三、监管机构对轻资产企业的监管政策,网上有人讨论中国的“新四大发明”高铁、支付宝、共享单车和网购，其中三大发明都跟互联网有关，独特的互联网创新文化造就了全球互联网发展进程中绝无仅有的“中国特色”。,如今，全球市值排名前十的互联网
3、巨头中，中美各占5席；全球30%的“独角兽”企业是中国企业；中国移动支付规模已达美国的70倍，阿里巴巴旗下的余额宝成为世界上最大的货币基金；百度自动驾驶技术入选MIT 2017年全球十大突破性科技中国和美国已然成为驱动世界互联网进步的“两极”! 中国互联网经济，无论从市场规模、影响力、用户特征、竞争格局、竞争特点等方面都各具中国特色。,截至2017年6月，我国网民规模达7.51亿，半年共计新增网民1992万人。互 联网普及率为54.3%，较2016年底提升了1.1个百分点。,在全球市值排名前十的互联网公司中，阿里、腾讯、百度、京东、网易5家中国公司入列，与美国分庭抗礼。,在中国电商、社交、支付
4、等多个互联网领域动辄都在3亿以上的用户数量，任何一个国家都不可能有这样庞大的用户数量。 中国的互联网正处于时代的风口浪尖，互联网过去的模式是复制美国，五年前已经改变了这种局面，从U2C变成C2U。 中国互联网将成为互联网行业的弯道超车者和重构者。,互联网行业发展一日千里，进入来快速迅猛的发展阶段，在“大众创业、万众创新”的理念和国家政策的引导、扶持下，互联网行业已发展到以“互联网+”为代表的新形态、新业态。在新形势下，互联网企业的兼并重组行为日益增多。因此，如何做好互联网企业的价值评估成为评估行业目前讨论的热点话题。,随着互联网经济的发展，互联网企业在中国市场上的作用也越来越大，互联网企业为了
5、谋求快速的发展，通过战略转型获得新的市场和业务，仅仅依靠自身进行产品和技术的研发是远远不够的，因此，大量的互联网企业并购活动出现在近几年的资本市场中，但是根据相关统计显示，中国的互联网企业并购活动失败率很高， 并且近两年监管机构对轻资产公司评估要求也非常严格，对轻资产企业的评估提出了新的要求。,二、互联网企业并购重组情况,经典十大互联网公司并购,滴滴+ Uber 58 同城+ 赶集网 美团网+ 大众点评 携程+ 艺龙 携程+ 去哪儿网 途牛+ 京东 阿里巴巴+ 第一财经 虾米音乐+ 天天动听 窝窝+ 众美联 世纪佳缘+百合网,马云表示，他期待未来有一天能够打造属于中国的华尔街日报和Bloomb
6、erg。,两个“红娘”一直忙着给大众张罗婚事，并且相互竞争，没想到却突然“闪婚”了。,15年是“互联网+” 企业的并购潮，16年是“互联网+”企业倒闭潮，17年是“互联网+”企业治理潮。 死亡名单： 互联网+零售 倒闭11家 互联网+餐饮 倒闭27家 互联网+旅游 倒闭24家 互联网+汽车 倒闭15家 互联网+教育 倒闭16家 互联网+金融 倒闭29家 还有医疗、社区、美业、婚庆等等 那么昨天还生机勃勃的互联网，转瞬之间，怎么就一文不值了呢？,国内现行互联网政策 “互联网+”行动计划 中华人民共和国网络安全法（草案） 关于促进互联网金融健康发展的指导意见 关于放开在线数据处理与交易处理业务(经
7、营类电子商务)外资股比限制的通告 促进大数据发展行动纲要,国内现行重组及相关政策 上市公司重大资产重组管理办法 公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号上市公司重大资产重组 资产评估执业准则企业价值 资产评估机构业务质量控制指南 会计监管风险提示第7号轻资产类公司收益法评估,第二部分 互联网企业的定义和特点,一、定义 互联网企业是直接从互联网或与互联网相关的产品和服务中获取全部或部分收入的企业” 。,二、互联网企业特点,特点1：平均成本递减,传统企业由于存在边际收益递减规律，平均成本曲线呈U型。互联网企业在发展中后期由于只有极低的变动成本，因此随着用户数量的不断增加，边际成本逐渐下降并
8、无限趋于零。随着边际成本的降低，平均成本曲线也呈现递减趋势。,特点2：规模报酬递增,随着的产量的持续增加，企业的收益会先升后降，成本则会先降后升。互联网产品最大的特点就是具有复制性和便捷性，能大幅度的降低企业库存。同时，由于其极低的边际成本和连锁效应，使得互联网企业的规模报酬呈递增状态。,特点2：规模报酬递增,梅特卡夫定律是由以太网的发明者3COM公司的创始人，计算机网络先驱罗伯特梅特卡夫（Robert Metcalfe）于1973年提出的。该定律在计算机领域的地位和摩尔定律一样重要。梅特卡夫定律是说：网络的价值与联网的设备数量的平方成正比。梅特卡夫定律认为互联网的价值在于将节点连接起来。而节
9、点越多，潜在存在的连接数越多。如果节点数是N，其中存在的连接数数可能是N*(N-1)，即N2这一数量级。,特点2：规模报酬递增,这种递增效应也可以用梅特卡夫定律来解释。该定律认为由于网络外部性的存在，当用户数量增加时，互联网的自身价值会以用户的平方数急剧上升，其增长效应如图所示。从互联网的发展历程来看，虽然互联网企业的价值确实随着用户规模的扩大而不断增长，但其增长模式更多的是处于线性增长和指数增长之间。,特点3：成长模式特殊,基于前文对互联网企业的定义可知，互联网企业是一种以用户规模带动经济效益的特殊组织。通过用户规模的不断扩大，逐渐增加对企业产品的使用范围和程度，形成持续而稳定的用户增长率后
10、，企业才有可能进入盈利模式。互联网企业这种特殊的成长模式如右图所示：,特点4：融资结构单一,通常来说，债务融资和权益融资是企业在发展过程中获取资金的两大渠道。互联网企业特殊的成长模式，使其很难实现债务融资。大量的投入成本和不确定的高风险性，与具有稳健性要求的银行贷款、公司债券等融资方式不相匹配。因此造成互联网企业的融资方式只能一面倒的倾向于权益融资。,特点4：融资结构单一,对我国互联网企业近20年来的融资路径进行总结，可以概括为：成立期主要依靠风险投资获取资金支持；发展期至增长期，一旦实现盈亏扭转，就会通过IPO获取权益融资，继而撤出风险投资。特别要指出的是，由于我国资本市场在规模、制度和政策
11、等方面还存在一定程度的不完善和局限性，因此我国互联网企业在选择融资时，大都以海外融资为主要渠道。,特点5：经营风险大,互联网企业的经营风险较大，相对于传统行业的互联网企业，资本市场对互联网更加的热捧，以及新生互联网企业的急功近利等表现。使互联网企业面临的市场机遇和竞争对手的冲击甚至连其自身都无法预测，其未来的经营风险、财务风险等难以控制。,第三部分 互联网企业价值评估现状,第三部分 互联网企业价值评估现状,由于互联网企业与传统行业相比，有其自身的明显特点，且我国对互联网企业的价值评估，各个评估机构尚处于摸索、起步阶段，因此，对评估人才队伍的建设、评估理论的研究、评估方法的选择、评估模型和参数的
12、建立等方面，尚需要广大同行继续努力，在吸收国内外的成功经验的基础上，不断创新发展，为互联网企业价值评估的成熟、发展贡献自己的力量。,第三部分 互联网企业价值评估现状,目前，我国开展互联网企业价值评估的评估机构尚不多，主要集中的行业排名靠前的几大评估机构。涉及的业务类型主要有股权转让、资产置换、重大资产重组等。评估采用的方法大多已收益法和市场法。,第三部分 互联网企业价值评估现状,目前国内对互联网企业的评估，基本上采用的是收益法和市场法!下表是近期互联网上市公司重大重组的相关信息，具体如下：,第三部分 互联网企业价值评估现状,理论上的一些评估方法： 网络估价分析 期权定价法,第四部分 互联网企业
13、价值评估的重点难点,第四部分 互联网企业价值评估的重点难点,一、互联网行业使用收益法评估的重点难点 二、互联网行业使用市场法评估的重点难点 三、互联网行业使用资产基础法评估的重点难点 四、其他应注意的事项,互联网轻资产企业相对于传统企业来说的发展受很多非数据因素的影响，互联网企业在很多方面都有很大的不确定性，如：资本、技术、经营、政策等各方面的风险和变数；主要客户群的整体粘性；服务的创新性；品牌效应等都影响着企业的价值。而实际评估很难将这些因素量化到公司的价值中去，造成了传统的评估方法在进行互联网企业价值评估时存在一定的缺陷。,1、现场勘察及评估资料的完整性和重要性 资产评估师执行企业价值评估
14、业务，应当根据评估业务的具体情况，收集被评估企业的资料和其他相关资料，分析评估资料的完整性和可靠性。 （1）应收集而未能获取的评估资料以及对评估结论的影响。 （2）被评估企业未能提供未来收益预测资料，甚至预测数据由资产评估人员代为编制，评估人员未进行必要的分析、判断和调整，也未通过访谈等方式收集整理被评估企业经营发展规划等相关资料。 （3）未收集被评估企业近几年增资和股权转让的评估或交易资料，未对历史评估结论与本次评估结论的差异进行披露和分析。,一、互联网行业使用收益法评估的重点难点,1、现场勘察及评估资料的完整性和重要性 （4）未充分关注无形资产权属问题，在对影视、网络游戏等轻资产类公司评估
15、时，未充分关注知识产权、商标权等无形资产法律纠纷，未充分考虑其对评估结论影响，评估报告也未披露法律纠纷相关情况。 （5）未能对上市公司因监管政策和经营环境变化产生的盈余管理动机进行有效的识别和判断，进而发现标的公司财务数据异常情况，未能对被评估单位注册会计师提供的数据进行必要的分析和判断。 （6）未对重大合同真实性以及执行程度进行必要的查验，未能通过执行合理程序发现合同欺诈等行为。,一、互联网行业使用收益法评估的重点难点,2、未来收益难以预测 收益法的核心是对企业未来收益（企业自由现金流或者权益现金流）进行合理预测。根据我国的企业价值评估准则和相关规范的要求，对企业未来收益进行预测是基于被评估
16、企业历史经营数据进行的，即是根据历史趋势来预测未来发展，无特别明确的证据，企业的未来经营发展是不能发生“突变”的。 互联网企业的经营模式可能在当前看来并无较大的市场和利润，甚至是亏损，但却会在未来满足、甚至引导消费，为企业带来爆发式的利润增长。,一、互联网行业使用收益法评估的重点难点,3、未来风险难以控制 对互联网企业来说，面临的市场机遇和竞争对手的冲击甚至连其自身都无法预测，其未来的经营风险、财务风险等难以控制。企业价值评估中的收益法，是指将预期收益资本化或者折现，确定评估对象价值的评估方法。收益法评估的重点和难点在企业未来收益和折现率的确定。 互联网企业价值评估的重点难点也在于此。根据互联网企业的特点，采用收益法评估互联网企业价值，应着重从以下几个方面入手： （1）项目交易背景了解 （2）行业情况了解：行业的经营模式、赢利模式和管理模式以及行业发展前景等。,一、互联网行业使用收益法评估的重点难点,客户因素 时间因素 创新因素 管理因素 品牌
